跟踪报告：国产AI服务器电源龙头，充分受益国产化产业浪潮

开关电源优质企业，紧抓行业机遇多维度布局业务。公司是我国优质的开关电源企业，2024年前三季度实现营收26.64亿元，同比增长28.95%；实现归母净利润1.57亿元，同比增长264.94%；实现归母扣非净利润1.42亿元，同比增长133.94%。公司2024H1电源适配器和服务器电源业务营收占比分别为48%和31%，产品结构向高毛利产品演进。公司产品通过多国多项认证。 高功率数据中心电源产品营收增长亮眼，终端客户包括国内头部互联网企业和头部服务器厂商，积极把握AI浪潮下产业发展机遇。24H1公司数据中心电源业务营收4.95亿元，同比增长77.16%，其中，高功率数据中心电源业务营收2.09亿元，同比增长464.12%，占数据中心电源业务整体收入的比例为42.21%。该业务24H1毛利率为26.24%，同比增长6.50pct，主要系高功率服务器电源产品出货占比提升，高端产品出货的持续增长成为公司发展的强劲来源。公司客户包括浪潮信息、富士康、华勤、联想、中兴、新华三等国内头部客户，终端客户包括国内头部互联网企业，持续受益于AI浪潮下服务器的旺盛需求。产能方面，公司可转债募投项目中规划投入2.59亿元建设数据中心电源生产线，该募投项目预计在第四年达产，达产后预估测算数据中心电源收入为9.7亿元。 全瓦数布局电源适配器，满足精细化客户需求。公司全面覆盖3瓦-400瓦电源适配器产品。随着公司产品结构中中高端产品的占比逐渐增加，GaN等高附加价值原材料的应用，叠加产品线不断拓宽，电源适配器业务有望实现量价齐升，营收进一步增长。 股权激励计划彰显管理层信心。公司发布股权激励计划并设置考核目标。公司以2021-2023的三年平均值为基数，2024年考核目标为营收增长率触发值和目标值为分别为28%和35%（34.75-36.65亿元），净利润增长率触发值和目标值分别为48%和60%（1.96-2.12亿元），2025年考核目标为营收增长率触发值和目标值分别为52%和65%（41.27-44.80亿元），净利润增长率触发值和目标值分别为104%和130%（2.70-3.04亿元），充分彰显对未来发展的信心。 盈利预测、估值与评级：公司深耕电源领域，服务器电源领域凭借深度绑定头部服务器厂商，终端客户包括互联网头部客户等，我们看好AI浪潮下高功率服务器电源产能释放对公司营收利润增长的拉动。我们维持预测公司24-26年归母净利润为2.22/2.94/3.92亿元。维持“买入”评级。 风险提示：市场竞争较为激烈的风险；原材料价格波动风险；客户较为集中的风险。 公司盈利预测与估值简表 1、开关电源优质企业，短期业绩承压不改长期成长趋势 1.1紧抓行业机遇布局业务，开关电源公司快速成长 欧陆通是我国优质的开关电源公司。公司深耕开关电源领域，主要从事开关电源产品的研发、生产与销售，主要产品包括电源适配器、服务器电源、通讯电源和动力电池充电器等产品，广泛应用于办公电子、网络通信、安防监控、智能家居、新型消费电子设备、数据中心的边缘计算服务器及人工智能服务器、动力电池设备、纯电交通工具、新能源等众多领域。 图1：公司的主要产品布局 图2：公司的产品广泛应用于各类应用领域 积极把握行业发展机遇，不断拓宽产品应用领域。公司成立于1996年，灯具电源为公司的早期产品。公司在2004年成立电源适配器事业部，准确把握美国2005年颁布的加州能效3级标准这一机遇，率先推出多款符合标准的产品，快速打开电源适配器市场并成为境内外知名客户的供应商。公司2014年发现云计算与大数据市场高速发展，存在拓展机会，通过自主研发掌握服务器电源核心技术，顺利切入服务器电源领域，成为浪潮、星网锐捷、富士康等众多知名客户的服务器电源供应商。公司2020年登陆深交所创业板，业务发展打开新篇章。随着大瓦数充电电池技术的成熟、动力电池设备无绳化趋势的兴起以及家电等无绳化产品的普及，公司积极开拓新的业务领域，布局包括大瓦数动力电池设备充电器、家电充电器及手机快充、纯电动交通工具充电器、化成分容设备等产品。 图3：公司发展历程 图4：公司股权结构图（截至2024年三季报） 1.2高功率服务器电源营收大幅增长，看好AI浪潮下业务增量 高功率服务器电源营收大幅增长，看好AI浪潮下业务增量。公司持续发力服务器电源领域，不断拓宽产品品类，公司产品包括800W-3200W全系列CRPS电源、1300W-4000W高功率风冷服务器电源、1600W-3500W分布式浸没式液冷服务器电源以及30KW集中式浸没式液冷服务器电源等核心产品。2023年公司服务器电源营收为8.11亿元，同比增长35.91%，营收占比达28.25%，营收贡献持续增强。公司电源适配器产品涵盖3W-400W，广泛应用于包括办公电子（包括笔记本电脑、显示器、打印机等）、网络通信、安防监控、智能家居以及新型消费电子设备等众多领域。2024H1公司服务器电源实现营收4.95亿元，营收占比提升至30.96%。 图5：2024H1公司主营业务构成（单位：亿元） 24Q3营收金额创历史新高，归母净利润超预期。欧陆通24Q3营收金额创历史新高，实现营收10.64亿元，同比增长38.17%，环比增长17.83%。公司24Q3业绩超预期，实现归母净利润0.70亿元，同比增长103.33%，环比增长27.37%； 实现归母扣非净利润0.63亿元，同比增长117.48%，环比增长30.13%。 图6：2017年-2024年前三季度公司营业收入及增速 图7：2017年-2024年前三季度公司净利润及增速 受益于高附加值产品占比提升和生产规模效应逐步显现，公司2024年前三季度毛利率21.28%，同比增长1.75pct；24Q3毛利率21.78%，同比增长2.02pct，环比增长0.01pct。公司盈利能力持续提升，2024年前三季度净利率为5.89%，同比增长3.87pct；24Q3净利率为6.65%，同比增长2.16pct，环比增长0.53pct。 图8：2017年-2024年前三季度公司毛利率及净利率 图9：2017年-2024年前三季度公司四项费用率 图10：开关电源产业链 业务结构向高毛利产品演进，盈利能力修复。公司在深耕主营的电源适配器业务之外，大力发展服务器电源业务和其他电源等高毛利业务，通过优化产品结构，提升整体毛利率。公司通过增加项目经验，提升产品质量、提高产能配合、产品交付的能力，不断拓展已有客户的新项目及新市场，产品结构不断优化，中高端产品出货占比提升带动毛利率增长。 图11：2017年-2024H1公司主营业务构成 图12：2017年-2024H1公司各主营业务毛利率变化情况 2、开关电源行业：大市场多领域，产品性能要求不断提高 电源是向电子设备提供电力的装置，也称电源供应器，电源性能的稳定性直接影响电子设备的工作性能及使用寿命。中国电源学会按产品功能和效果将电源分为开关电源、UPS电源、线性电源、逆变器、变频器和其他电源。 电源行业市场空间广阔，开关电源为主流产品。根据亿渡数据《中国开关电源行业研究报告》显示，2016年至2020年我国开关电源市场规模由1,250亿元增长至1,715亿元，2016-2020年期间复合增长率为8.23%，预计至2025年我国开关电源市场规模将达2,532亿元。 凭借成本和产业链管理优势，中国大陆厂商奋起直追。以台达、光宝、群光、康舒等为代表的中国台资企业凭借先进的技术与高附加值的产品，具有开关电源领域的竞争优势地位。中国大陆开关电源企业经过多年的技术沉淀，产品已达到国际先进水平，我国已成为开关电源全球主要的生产基地，在该领域已占据主要的全球市场份额。 由于电源行业整体技术较为成熟且上下游涉及行业和领域较多，产品附加值较低，市场份额总体较为分散。因此提升成本控制能力、产业链管理能力、通过研发提升产品竞争力，以及满足下游尤其是品牌客户对于产品安全性与节能环保的要求，是企业竞争力提升的关键。以欧陆通为首的中国大陆企业，在产业链上下游向中国大陆转移这一大趋势下，通过技术积累及行业整合带来的规模化生产，实现营收高增长，逐步具备与台资企业同台竞技的能力。 开关电源产品主要承担转换不同形态电能的转化功能。2020年开关电源市场规模在我国电源产品市场规模中占比为56%，是电源行业的主要产品。开关电源其本身并不产生能量，其主要功能是完成不同形态电能间的转换，通常是使交流输入电压变换成直流输出电压，或者直流输入电压变换成直流输出电压。开关电源可以通过调节开关效率实现调压功能，具备功率小、效率高、体积小、重量轻、稳压范围宽、滤波效率高等优点。 2.1服务器电源：国产替代趋势推进，多重政策带动市场需求旺盛 服务器是发展“云计算”和“大数据”的重要基础，市场规模及出货量稳步增长。 全球方面，根据IDC数据，2022年全球服务器出货量突破1,516万台，同比增长12%，产值达1,215.8亿美元，预计未来四年内仍保持增长，2026年全球服务器出货量达1885.1万台，2022-2026年全球服务器出货量CAGR为 5.59%，产值有望达到1664.95亿美元，2022-2026年产值CAGR为8.18%。 中国方面，据智研咨询数据，2022年中国服务器出货量为434.1万台，同比增长5.36%。据IDC，2022年中国服务器市场规模为273.4亿美元（1888.37亿人民币），同比增长9.1%。据中商情报网预测，2023年中国服务器出货量有望达到449万台，同比增长3.43%；中国服务器市场规模有望达到308亿美元，同比增长12.66%。从市场份额（按营业收入统计）上看，据IDC，浪潮、新华 三、超聚变、宁畅、中兴位居2022年中国服务器市场前五，市场份额占比分别为28.1%/ 17.2%/ 10.1%/ 6.2%/ 5.3%，同比变动-2.7pct/-0.3pct/ +6.9pct/0pct / +2.2pct。 图13：全球服务器与中国出货量及增速 图14：全球与中国服务器市场规模及增速（单位：亿美元，%） 图15：2022年中国服务器市场份额（按营收） 图16：2022年AI服务器采购量占比 多元化应用场景推动新型服务器放量。新的应用场景使得服务器产品呈现更加精细化、多元化的特征，边缘服务器、元界、超级计算、服务云化等升级应用有望成为服务器市场增长的新驱动因素。目前我国服务器市场增长动力主要来自于中高端产品，下游服务器供应商积极布局面向数据库、虚拟化、大数据、高性能计算等关键工作负载的Scale-up架构8路以上高端服务器，具备较高的产品附加值。 表1：多元应用场景驱动升级产品 AI服务器有望迎高速增长。ChatGPT、文心一言等AIGC大模型带来计算资源需求井喷，催生AI服务器需求增长，叠加配置升级带动单台AI服务器价值较通用型成倍增长，量价齐升。据TrendForce预测，2023年全球AI服务器出货量同比增速可达8%，2022~2026年复合增长率将达10.8%。据IDC数据，2021年全球AI服务器市场规模156亿美元，预计到2025年全球AI服务器市场将达到318亿美元，21-25 CAGR为19.5%；2021年中国AI服务器市场规模达350亿元，预计2025年中国AI服务器市场规模将达到702亿元，21-25 CAGR为19.0%。 海内外云巨头加大AI服务器采购。从AI服务器的采购量来看，据TrendForce统计，2022年AI服务器采购量中，北美四大云端供应商Microsoft、Google、Meta、AWS合计占比约66%。根据TrendForce集邦咨询预估，从2024年全球主要云端服务业者（CSP）对高端AI服务器（包含搭载NVIDIA、AMD或其他高端ASIC芯片等）需求量观察，预估美系四大CSP包括Microsoft、Google、AWS、Meta各家占全球需求比重分别达20.2%、16.6%、16%