有色金属2025年年度策略：下游空间广阔，黄金持续看好，铜铝静待绽放

证券研究报告|行业年度策略 有色金属 2024年12月05日 有色金属 2025年年度策略：下游空间广阔，黄金持续看好，铜铝静待绽放 优于大市（维持） 证券分析师 翟堃 资格编号：s0120523050002 邮箱：zhaikun＠tebon.com.cn高嘉麒 资格编号：S0120523070003 邮箱：gaojq＠tebon.com.cn康宇豪 资格编号：S0120524050001 邮箱：kangyh＠tebon.com.cn 投资要点： 2025年：中国一揽子经济政策将持续落地，美国降息周期将释放全球流动性。我国从加力提效实施宏观政策、进一步扩大内需、加大助企帮扶力度、促进房地产止跌回稳、努力提振资本市场五大方面提出有效可行的措施，未来政策或将对国内经 济起到强有力的刺激作用。美国2023年7月停止加息，从2024年9月美国开启 降息周期，9月降息50个基点。目前联邦基金目标利率为4.5%-4.75%，处于20 研究助理 年内高位，未来有较大的降息空间，美元流动性将边际转宽。 34% 26% 17% 9% 0% -9% -17% 市场表现 有色金属沪深300 政策宽松下，新质生产力和下游加工有望率先受益。《政府工作报告》明确支持低空经济、AI、人形机器人等新兴产业发展，新质生产力快速崛起将推动关键材料需求增长。中国民用航空局预测，低空经济预计在2025年至2035年间保持8.84% 的年复合增长率，预计到2035年市场规模有望突破3.5万亿元；AI算力产业链扩 张带动金属软磁材料、芯片电感等需求增长；人形机器人产业将在2023-2025年加速落地，对关键金属和组件的需求将明显提升；短期内，中游加工费用普遍回升。2024年6月至11月期间，铜排、铜丝加工费上涨；铝棒加工费多数地区也在回升。铝线缆开工率持续边际提升，下游需求逐步复苏。未来，新兴产业需求的持续释放以及传统加工费的回升将共同推动新质生产力与下游加工环节的稳步发展。 -26%2023-122024-042024-08 资料来源：德邦研究所，聚源数据 相关研究 1.《两用物项镓、锗、锑、超硬材料不予出口美国，反制美国制裁利器剑已出鞘》，2024.12.3 2.《有色金属周报：降息预期降温，氧化铝价格继续维持强势》，2024.11.30 3.《有色金属周报：俄乌冲突加剧，金银价格走高，氧化铝价格继续维持强势》，2024.11.24 4.《铝：退税政策变动，内外价差要缩到多少？》，2024.11.18 5.《有色金属周报：取消铜、铝等产品出口退税，氧化铝价格维持强势》，2024.11.17 贵金属上涨潜力仍然较大，持续看好金价，白银远期弹性更强。2025年黄金和白 银价格整体将呈现震荡上行趋势，黄金价格预计在美联储加息周期结束或降息开启 时上涨，尤其是受益于实际利率下降、国际局势动荡以及美元走弱等因素的支撑。白银由于截至2024年11月11日金银比高（84点）以及工业需求弹性强，特别是在宽松货币政策或经济复苏的推动下，预计涨幅可能超过黄金。 铜铝供应受限，需求增长主导工业金属价格。未来铜和铝价格与需求预计将呈现差异化走势。电解铝产能接近天花板，国内总产能预计稳定在4500万吨左右，尽管 新能源领域的需求提供增量，但高耗能特性和减复产限制将压制供给扩张，铝价或维持高位，氧化铝价格截至2024年11月19日持续上涨，目前维持在5600元/吨 左右。我们预计2025年氧化铝价格仍将维持高位。铜方面，精炼铜仍处供需紧平衡，终端需求呈现分化。电网建设、新能源汽车及光伏风电装机的快速增长将拉动铜消费，而传统领域如房地产对需求贡献有限。随着美联储加息周期结束，全球流动性改善及中美欧M2增速回升，未来新能源与基建板块预计将继续主导铜需求增长。 投资建议。新质生产力推荐：宝武镁业、铂科新材、东睦股份、金力永磁、立中集团、悦安新材，关注楚江新材、云南锗业、精研科技、沃尔核材等。加工企业推荐： 明泰铝业、华达新材、金田股份、立中集团、怡球资源等；建议关注新疆众和、楚江新材等。贵金属推荐：山东黄金、中金黄金、玉龙股份、兴业银锡、山金国际。铜&铝推荐：南山铝业、神火股份、天山铝业、云铝股份、中国宏桥、紫金矿业、洛阳钼业、铜陵有色、金诚信、西部矿业，关注中国铝业，云南铜业。 风险提示：美联储降息不及预期；国内政策落地不及预期；有色金属供应超预期 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 内容目录 1.国内外政策边际转宽，内外需齐发力7 1.1.中国刺激经济政策频出，一揽子增量政策落地将助力经济发展7 1.2.美国降息周期已开启，美元流动性将边际转宽8 2.下游科技&加工将率先受益9 2.1.新质生产力引领新兴产业投资机会9 2.1.1.低空经济（民用航空）有望快速发展9 2.1.2.AI有望快速发展12 AI发展大时代，未来算力有望高速增长12 电感为芯片起到供电的作用，铁氧体芯片电感将被淘汰13 芯片衬底-芯片重要组成材料15 锗-高新技术企业有望快速提振18 散热部件及其制造厂商-精研科技19 服务器高速线缆-沃尔核材20 2.1.3.人形机器人产业化在即，稀土永磁有望受益20 人形机器人前景广阔，23-25年或迎来产业化发展加速期20 人形机器人必备材料-钕铁硼永磁22 2.2.下游：需求逐步显现，加工费有所提升22 2.2.1.下游需求推升业绩，上游金属拉高估值24 量价齐升：下游需求起量，中游率先受益24 戴维斯双击：金属价格或提升企业估值25 2.2.1.相关标的26 设备更新标的26 以旧换新标的27 3.贵金属或仍上行29 3.1.金：降息催化金价上行29 3.2.银：金银比高位，白银弹性可期32 4.铜铝金属供给受限，未来需求拉动将提振金属价格33 4.1.铝：地产拖累预计缓解，氧化铝价格或将维持高位33 4.2.铜：金融属性和商品属性将迎共振37 4.2.1.金融属性强：铜价仍存进一步修复的动能38 4.2.2.商品属性提供弹性：供需仍维持紧平衡38 5.投资建议44 6.风险提示45 图表目录 图1：美国联邦基金目标利率（%）8 图2：2024年9月18日美联储利率点阵图8 图3：中国低空经济市场规模预测10 图4：低空经济产业链10 图5：楚江新材控股子公司江苏天鸟高新净利润11 图6：万丰奥威飞机产品12 图7：AI产业链13 图8：算力各层面13 图9：GPU中的电感（带黄色铜线的部分）14 图10：电感器产业链14 图11：公司金属软磁粉末产业链15 图12：公司芯片电感产业链15 图13：北京通美产品下游应用介绍15 图14：全球磷化铟衬底销量及市场规模预测16 图15：全球砷化镓衬底销量及市场规模预测16 图16：2020年全球磷化铟衬底市场格局17 图17：2019年全球砷化镓衬底竞争格局17 图18：公司压电晶体产品18 图19：2020-2035年全球锗需求量预测19 图20：公司散热部件产品20 图21：人形机器人市场规模20 图22：伺服电机产业链22 图23：铜制产品加工费略有上涨22 图24：铝制产品加工费有所回升23 图25：铝线缆开工率边际有所回升23 图26：铜产业链概况24 图27：铝产业链概况25 图28：中游铝加工产品定价模式25 图29：南山铝业企业估值及铝价对比26 图30：明泰铝业企业估值及铝价对比26 图31：黄金价格与美国实际利率负相关29 图32：联邦基金目标利率引导美国实际利率29 图33：黄金价格在历次加息、降息区间的变动趋势29 图34：全球黄金储备提升31 图35：2000-2023年黄金主要增储国31 图36：美元外储占比下行32 图37：金价与金银比常反向波动32 图38：金银比及金价回顾（蓝色部分为二者同向波动区间）33 图39：金银比目前处于较高水平33 图40：中国电解铝产能增长放缓34 图41：电解铝减产产能列表（单位：万吨）34 图42：电解铝复产产能列表（单位：万吨）35 图43：电解铝投产产能列表（单位：万吨）35 图44：电解铝新能源汽车需求36 图45：氧化铝供需平衡36 图46：氧化铝价格37 图47：1990年以来LME铜现货结算价以及加息降息周期38 图48：中美日三国PMI及LME铜价38 图49：中美欧M2增速均值及COMEX铜价38 图50：2023年全球铜矿储量结构39 图51：2023年全球铜矿产量结构39 图52：全球铜储量及增速39 图53：以5年为一个时间段计算出全球铜储量的CAGR39 图54：全球矿山产能及增速39 图55：全球矿山产量及增速39 图56：全球矿山产能利用率40 图57：2023年主要铜矿山产能40 图58：全球原生铜和再生铜产量及增速40 图59：全球精炼铜产量及增速40 图60：全球精炼铜产能及增速40 图61：全球精炼铜产能利用率40 图62：2023年我国终端行业耗铜量1536吨，同比增速5.5%41 图63：2023年铜的终端需求结构（万吨）41 图64：电源工程投资完成额累计值及累计同比增速42 图65：电网工程投资完成额累计值及累计同比增速42 图66：中国汽车累计产量及同比增速42 图67：中国汽车累计销量及同比增速42 图68：中国新能源汽车累计产量及同比增速42 图69：中国新能源汽车累计销量及同比增速42 图70：中国家用空调累计产量及增速43 图71：中国家用空调累计销量及增速43 图72：中国冰箱累计产量及增速43 图73：中国洗衣机累计产量及增速43 图74：中国房地产累计开发投资额及增速44 图75：中国房地产累计新开工面积及增速44 表1：中国政府网一揽子促进经济政策7 表2：三大重要落地政策8 表3：半导体材料对比表16 表4：云南锗业各产品产能（截至2023年末）17 表5：各公司机器人成本及产业规划21 表6：高温合金上市公司及主要产品26 表7：软磁业务上市公司26 表8：钨行业相关公司27 表9：部分涉及汽车拆解回收的企业一览27 表10：部分涉及再生铜的企业一览27 表11：部分涉及再生铝的企业一览28 表12：部分涉及汽车、家电的铜加工企业一览28 表13：部分涉及汽车、家电的铝加工企业一览28 表14：加息结束黄金价格多有上行（百分比为金价涨幅）30 表15：降息区间黄金价格多数上行（百分比为金价涨幅）31 表16：电解铝行业产能限制政策逐步出台34 表17：2024年及远期中国氧化铝新建产能预测36 表18：2024年-2028年海外氧化铝新增产能预测37 表19：ICSG预测2005-2023年精炼铜的供需平衡41 表20：中国终端行业耗铜量预测44 表21：年度策略标的45 1.国内外政策边际转宽，内外需齐发力 1.1.中国刺激经济政策频出，一揽子增量政策落地将助力经济发展 2024年以来，我国从加力提效实施宏观政策、进一步扩大内需、加大助企帮扶力度、促进房地产止跌回稳、努力提振资本市场五大方面提出有效可行的措施，未来政策或将对国内经济起到强有力的刺激作用。 表1：中国政府网一揽子促进经济政策 大方向 细分方向 具体举措 加力提效实施宏观政策 加大宏观政策调节力度 加强财政税收、货币金融、投资消费、收入分配等宏观政策的统筹协调和系统集成，强化政策工具协同创新，把握好政策实施的时度效，放大政策组合效应。要保证必要的财政支出，加快支出进度，加大对经济发展的积极促进作用；要加力支 持地方开展债务置换，化解债务风险。 降低存款准备金率，实施有力度的降息，支持国有大型商业银行补充核心一级资本， 加快推出一批，近期已经出台实施降准降息等政策，其他金融政策也在积极推进。 加快推动重大改革举措落地 党的二十届三中全会明确了300多项重点改革举措，目前各项任务正在逐项有序推进落实。我们将加快推出一批条件成熟、可感可及、有利于实现经济持续健康发展的改革举措 增强宏观政策取向一致性 政策出台前，要经过一致性评估进行充分论证；政策执行或调整时，要与宏观政策取