整体销量持续环比改善，预计盈利将季度环比向上

买入（维持） 股价（2024年12月02日）19元 整体销量持续环比改善，预计盈利将季度环比向上 公司研究|动态跟踪上汽集团600104.SH 目标价格20.14元 52周最高价/最低价19.78/11.49元 总股本/流通A股（万股）1,157,530/1,157,530 A股市值（百万元）219,931 上汽集团11月整体销量环比继续向上。上汽集团11月整体销量47.88万辆，同比减少7.1%，环比增长19.1%；1-11月累计销量353.00万辆，同比减少19.5%。公司4-7月处于调整去库存阶段，批发销量整体表现承压；随着公司逐步去库存，8-11月公司连续4个月实现销量环比增长，9月、10月销量环比增速分别达21.6%、 28.3%。预计现阶段公司已进入筑底阶段，销量改善有望促进公司4季度盈利能力边际向好。 上汽大众销量同环比恢复增长，上汽通用销量环比显著改善。上汽大众11月销量 13.25万辆，同比增长10.4%，环比增长16.7%，自4月后首次实现单月销量同环比 增长；1-11月累计销量101.81万辆，同比减少5.1%。上汽通用11月销量5.62万辆，同比减少35.4%，环比增长55.1%，连续3个月销量实现环比30%以上增长；1-11月累计销量37.10万辆，同比减少58.6%。4-7月合资品牌持续去库，上汽通用销量承压较为显著，随着合资品牌去库完成，预计合资品牌销量将逐步实现触底。 新能源销量环比持续较高增长，上汽智己销量连续两月破万。上汽乘用车11月销量 7.36万辆，同比减少29.7%，环比减少1.4%；1-11月累计销量62.96万辆，同比减 少25.9%。上汽集团11月新能源汽车销量17.49万辆，同比增长16.1%，环比增长11.3%，连续3个月实现同环比10%以上增长；1-11月累计销量108.00万辆，同比增长19.5%。上汽智己11月销量10007辆，同比增长15.0%，环比基本持平，连续2个月实现销量破万；1-11月累计销量5.75万辆，同比增长106.5%。上汽集团11月海外及出口销量9.42万辆，同比减少20.0%，环比减少9.6%；1-11月累计销量 93.75万辆，同比减少12.1%。新智己LS6凭借灵蜥数字底盘、准900V平台、端到端高阶智驾系统等领先配置在同级别车型中具备较强竞争力，上市48小时累计大定突破1.1万辆，助力上汽智己及自主新能源销量环比稳步向上。 受益于上海国企改革，公司有望加快推进改革、促进经营能力及竞争力改善。上海市委书记陈吉宁，市委副书记、市长龚正赴公司开展专题调研，召开座谈会深化研究和推动上汽坚定转型发展。此次座谈会为公司深化国企改革的主攻方向、重要任务等作出了重要部署，同时突出市政府及有关部门对公司全面深化改革、坚定转型 发展的重视和支持。预计在上海市政府支持下，公司有望加大改革力度，推进集团组织重构、业务重塑、优势重造，促进经营能力及市场竞争力逐步企稳向上。 盈利预测与投资建议 预测2024-2026年EPS分别为0.89、1.06、1.15元，维持可比公司25年PE平均估值19倍，目标价20.14元，维持买入评级。 风险提示 上汽乘用车销量低于预期、上汽大众、上汽通用销量低于预期、行业价格战加剧、海外贸易保护政策影响出口风险。 国家/地区中国 行业汽车与零部件 核心观点 报告发布日期2024年12月02日 1周 1月 3月 12月 绝对表现% -2.56 47.4 56.12 31.47 相对表现% -5.15 45.92 35.21 18.13 沪深300% 2.59 1.48 20.91 13.34 姜雪晴jiangxueqing@orientsec.com.cn 执业证书编号：S0860512060001 袁俊轩yuanjunxuan@orientsec.com.cn 执业证书编号：S0860523070005 受益于上海国企改革，预计公司有望困境 2024-12-01 反转合资品牌盈利承压，自主新能源拓展海外 2024-09-17 市场业绩符合预期，自主新能源及出海推动自 2024-04-07 主整体销量规模提升 公司主要财务信息 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 营业收入(百万元) 720,988 726,199 659,813 714,524 760,302 同比增长(%) -5.1% 0.7% -9.1% 8.3% 6.4% 营业利润(百万元) 26,022 25,937 17,060 20,364 22,001 同比增长(%) -37.2% -0.3% -34.2% 19.4% 8.0% 归属母公司净利润(百万元) 16,118 14,106 10,329 12,295 13,269 同比增长(%) -34.3% -12.5% -26.8% 19.0% 7.9% 每股收益（元） 1.39 1.22 0.89 1.06 1.15 毛利率(%) 9.6% 10.2% 10.2% 10.7% 10.9% 净利率(%) 2.2% 1.9% 1.6% 1.7% 1.7% 净资产收益率(%) 5.8% 5.0% 3.5% 4.0% 4.2% 市盈率 13.6 15.6 21.3 17.9 16.6 市净率 0.8 0.8 0.7 0.7 0.7 资料来源：公司数据.东方证券研究所预测.每股收益使用最新股本全面摊薄计算. 有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。 附表：财务报表预测与比率分析 资产负债表利润表 单位:百万元 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 单位:百万元 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 货币资金 155,157 143,636 139,575 224,513 245,684 营业收入 720,988 726,199 659,813 714,524 760,302 应收票据、账款及款项融资 80,339 93,830 63,342 54,304 57,783 营业成本 651,701 652,207 592,325 638,070 677,413 预付账款 22,177 26,663 39,589 30,361 35,280 营业税金及附加 5,289 4,964 4,619 5,002 5,322 存货 88,535 98,604 65,156 63,807 67,741 营业费用 30,175 29,879 26,393 28,581 30,412 其他 235,958 256,875 257,890 255,502 261,143 管理费用及研发费用 43,672 42,606 41,568 42,871 45,618 流动资产合计 582,165 619,609 565,552 628,487 667,632 财务费用 (764) (157) 2,199 530 761 长期股权投资 64,645 66,701 66,701 66,701 66,701 资产、信用减值损失 3,541 7,952 1,273 653 694 固定资产 79,240 83,891 96,100 96,699 94,125 公允价值变动收益 (77) 974 800 800 800 在建工程 15,736 13,828 13,186 12,865 11,520 投资净收益 14,703 14,949 19,823 15,748 16,119 无形资产 18,923 20,838 19,796 18,754 17,712 其他 24,023 21,266 5,000 5,000 5,000 其他 229,398 201,783 210,897 212,403 206,199 营业利润 26,022 25,937 17,060 20,364 22,001 非流动资产合计 407,942 387,042 406,680 407,422 396,258 营业外收入 2,163 524 500 500 500 资产总计 990,107 1,006,650 972,232 1,035,909 1,063,890 营业外支出 114 488 200 200 200 短期借款 38,337 44,921 37,036 40,098 40,685 利润总额 28,071 25,973 17,360 20,664 22,301 应付票据及应付账款 244,281 264,703 177,698 231,980 243,738 所得税 5,228 5,913 2,604 3,100 3,345 其他 261,356 237,817 257,352 252,194 249,343 净利润 22,843 20,060 14,756 17,565 18,956 流动负债合计 543,975 547,440 472,085 524,271 533,766 少数股东损益 6,725 5,954 4,427 5,269 5,687 长期借款 34,555 51,455 51,455 51,455 51,455 归属于母公司净利润 16,118 14,106 10,329 12,295 13,269 应付债券 15,122 11,424 26,492 23,492 23,492 每股收益（元） 1.39 1.22 0.89 1.06 1.15 其他 60,155 53,424 60,671 59,096 60,215 非流动负债合计 109,832 116,303 138,618 134,043 135,162 主要财务比率 负债合计 653,807 663,743 610,703 658,315 668,928 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 少数股东权益 57,067 56,588 61,015 66,285 71,971 成长能力 实收资本（或股本） 11,683 11,683 11,575 11,575 11,575 营业收入 -5.1% 0.7% -9.1% 8.3% 6.4% 资本公积 54,149 53,439 55,305 55,305 55,305 营业利润 -37.2% -0.3% -34.2% 19.4% 8.0% 留存收益 197,750 208,314 214,332 223,529 233,109 归属于母公司净利润 -34.3% -12.5% -26.8% 19.0% 7.9% 其他 15,651 12,882 19,300 20,900 23,000 获利能力 股东权益合计 336,300 342,907 361,528 377,594 394,961 毛利率 9.6% 10.2% 10.2% 10.7% 10.9% 负债和股东权益总计 990,107 1,006,650 972,232 1,035,909 1,063,890 净利率 2.2% 1.9% 1.6% 1.7% 1.7% ROE 5.8% 5.0% 3.5% 4.0% 4.2% 现金流量表 ROIC 4.6% 4.2% 3.3% 3.4% 3.6% 单位:百万元 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 偿债能力 净利润 22,843 20,060 14,756 17,565 18,956 资产负债率 66.0% 65.9% 62.8% 63.5% 62.9% 折旧摊销 15,097 17,367 12,370 14,450 16,197 净负债率 0.0% 0.0% 1.7% 0.0% 0.0% 财务费用 (764) (157) 2,199 530 761 流动比率 1.07 1.13 1.20 1.20 1.25 投资损失 (14,703) (14,949) (19,823