宏观策略周报

重要会议临近，预期扰动增强 一德期货宏观周报 撰写人：肖利娜 撰写人：刘晓艺 撰写人：陈畅 从业号：F3019331 从业号：F3012593 从业号：F3019342 交询号：Z0013350 交询号：Z0012930 交询号：Z0013351 撰写人：寇宁 撰写人：张晨 撰写人：车美超 从业号：F0262038 从业号：F0284349 从业号：F0284346 交询号：Z0002132 交询号：Z0010567 交询号：Z0011885 审核人：韩业军交询号：Z00031422024年12月01日 期货交易咨询业务资格：证监许可〔2012〕38号 从业号：F0273312 目录 CONTENTS 核心观点 03 02 01 04 热点观察周期观察资产观察 01. 核心观点 热点观察 11月国内制造业PMI和非制造业环比走势分化，趋势上一升一降，经济总体向上动力依然不稳，对价格的企稳驱动不强。 11月28日，市场利率定价自律机制发布重磅倡议，《关于优化非银同业存款利率自律管理的倡议》和《关于在存款服务协议中引入“利率调整兜底条款”的自律倡议》，均自2024年12月1日起生效。此举意在降低同业负债成本，缓解商业银行负债压力，畅通货币传导机制，利好债市。但11月中上旬市场曾有传闻，债市已定价。 周期观察 国内：制造业PMI新订单继续走强，好于预期，非制造业新订单走弱，经济整体趋势尚未企稳。物价表现仍弱，短期见底回升预期不强。政策转向积极，短期偏真空期，市场静待中央经济工作会议指引。经济未见底，物价未回升，政策积极，国内宏观周期处于复苏前期。 海外：制造业继续好转，制造业下行趋势暂缓。物价韧性，核心pce反弹。宽财政节奏反复，降息预期出现修正，整体宽松力度不乐观。制造业好转，物价反复，政策偏平稳，美国宏观周期复苏特征暂不明显。 中美宏观周期仍未共振复苏，但制造业共振转强，支撑制造业需求相关商品。国内建筑需求仍弱，静待政策加码力度。 资产观察 股市：受投资者对政策面稳增长预期升温影响，上周A股市场呈现震荡上行态势。但在反弹过程中，沪深两市成交额并没有出现明显放大，后续依然需要重点关注两市量能的变化情况（能否持续稳定在1.5万亿元以上并逐步放大至2万亿以上）。随着十二月的到来，政治局会议和中央经济工作会议即将召开，会议召开前“小作文”频出无疑会再度对市场情绪造成扰动，建议投资者保持理性，客观看待和评估政策效果，不要轻易被非理性的数据和传闻影响预期和操作。 债市：化债供给冲击定价过后，降准预期重燃，机构抢配国债布局明年开门红行情，长债和超长债补涨明显，收益率曲线走平。 汇率：特朗普交易退潮，美元高位回落。11月日本CPI高于预期令12月日央行加息升温，日元兑美元升值对人民币略有提振。 贵金属：市场从押注新政策交易中降温，明年降息市场定价升至2次，金银总体受商品走弱拖累。预计12月FOMC明确降息路径前走势或仍趋震荡。 大宗：商品的供需脉络并不清晰，缺乏明确的主线方向，经济数据及政策预期仍在博弈，商品价格走势反复。下周国内宏观数据处于真空期，国内会议和政 策预期或持续影响市场。 海运：在美国和法国斡旋下，本周以色列和黎巴嫩真主党达成停火协议，盘面交易中东局势缓和预期，叠加需求偏弱，船司龙头调降12月初即期订舱运价，带动集运指数回调近20%。12月进入新约长协签订的关键期，船东挺价意愿依然强烈，预计运价反弹但力度有限。 02. 热点观察 热点观察 11月29日，中证指数公司宣布将调整沪深300、中证500、中证1000、上证50等指数样本，此次调整为指数样本的定期例行调整，定期调整方案将于12月13 日收市后正式生效。相关指数的调整名单和备选名单详见中证指数公司官网。 11月29日中国央行公告，2024年11月人民银行以固定数量、利率招标、多重价位中标方式开展了8000亿元买断式逆回购操作（10月为5000亿元），11月开 展了公开市场国债买卖操作，全月净买入债券面值为2000亿元（持平10月）。 11月28日，市场利率定价自律机制发布重磅倡议，《关于优化非银同业存款利率自律管理的倡议》和《关于在存款服务协议中引入“利率调整兜底条款”的自律倡议》，均自2024年12月1日起生效。此举意在降低同业负债成本，缓解商业银行负债压力，畅通货币传导机制，利好债市。但11月中上旬市场曾有传闻，债市已定价。 11月国内制造业PMI和非制造业环比走势分化，趋势上一升一降，经济总体向上动力依然不稳，对价格的企稳驱动不强。制造业供需持续改善，有利于实体经济的进一步修复；但新订单水平略低，其中外需拉动大，内需改善仍弱，表明需求端还有改善空间，对12月重要会议的政策加码预期增强。新订单-产成品库存的剪刀差略所升高，而产需缺口趋势仍在低位，原材料库存周期向上动力也不强。非制造业中，建筑业PMI是2023年以来首次降至收缩区间，在建筑需求预期仍偏低的情况下，黑色板块回升动力不足。 随着年末消费旺季的到来，为进一步激发市场活力，提振消费信心，近期，全国各地纷纷启动新一轮消费券发放活动，以实际行动促进消费回暖。 美国当地时间11月25日晚，美国候任总统特朗普表示，将在明年他上任的第一天就通过行政命令，对来自加拿大和墨西哥的商品征收高达25%的新关税；同 时，他还妄言称将对进口自中国的商品加征10%的关税。 资料来源：公开资料及数据、一德期货宏观战略部 03. 周期观察 周期观察 国内制造业新订单继续走强，好于战略新兴PMI表现，制造业周期延续向上态势。但建筑业新订单持平，整体处于低位水平，建筑业周期继续向下。整体需求 周期下行趋势未改，政策需持续加码，关注对非制造业政策支持力度，特别是对建筑业支持力度。 国内物价表现仍弱，10月PPI负增长趋势扩大，非食品CPI转入负增长，非食品CPI与PPI价差处于中性位置。 国内政策转向双宽，货币宽松和财政加码仍可期待，短期偏真空期，市场静待中央经济工作会议指引。 经济未见底，物价未回升，政策积极，国内宏观周期处于复苏前期。 美国经济继续转好，制造业PMI继续回升，消费者信心指数延续回升态势，服务业表现依旧偏强，经济软着陆预期暂未改变。 美国物价表现仍有韧性，10月CPI反弹，核心PCE反弹，控通胀压力仍存。 美国政策转向双宽，但政策空间暂未打开。 制造业好转，物价反复，政策偏平稳，美国宏观周期复苏特征暂不明显。 中美宏观周期仍未共振复苏，但制造业共振转强，支撑制造业需求相关商品。国内建筑需求仍弱，静待政策加码力度。 资料来源：公开资料及数据、一德期货宏观战略部 12-03 12-09 13-03 13-09 14-03 14-09 15-03 15-09 16-03 16-09 17-03 17-09 18-03 18-09 19-03 19-09 20-03 20-09 21-03 21-09 22-03 22-09 23-03 23-09 24-03 24-09 06/01 07/01 08/01 09/01 10/01 11/01 12/01 13/01 14/01 15/01 16/01 17/01 18/01 19/01 20/01 21/01 22/01 23/01 24/01 M2:同比 MLF利率 逆回购7天利率 14.00 13.00 12.00 11.00 10.00 9.00 8.00 7.00 6.00 3.80 3.30 2.80 2.30 1.80 1.30 65 制造业趋势 非制造业pmi趋势 ppi 15 60 10 55 5 50 0 45 -5 40 -10 0 -10000 -20000 -30000 -40000 -50000 -60000 -70000 -80000 中国:财政收支差额:当月值:滚动求和 中国:M2:同比 30.00 25.00 20.00 15.00 10.00 5.00 0.00 50000 中央赤字滚动求和 地方赤字滚动求和 0 45000 -20000 40000 -40000 35000 -60000 30000 -80000 25000 -100000 20000 -120000 20-01 20-04 20-07 20-10 21-01 21-04 21-07 21-10 22-01 22-04 22-07 22-10 23-01 23-04 23-07 23-10 24-01 24-04 24-07 24-10 13-01 13-07 14-01 14-07 15-01 15-07 16-01 16-07 17-01 17-07 18-01 18-07 19-01 19-07 20-01 20-07 21-01 21-07 22-01 22-07 23-01 23-07 24-01 24-07 中央政府和地方政府赤字走势国内制造业和ppi走势 08/01 09/01 10/01 11/01 12/01 13/01 14/01 15/01 16/01 17/01 18/01 19/01 20/01 21/01 22/01 23/01 24/01 25/01 26/01 27/01 28/01 29/01 30/01 31/01 32/01 33/01 34/01 00/01 00/11 01/09 02/07 03/05 04/03 05/01 05/11 06/09 07/07 08/05 09/03 10/01 10/11 11/09 12/07 13/05 14/03 15/01 15/11 16/09 17/07 18/05 19/03 20/01 20/11 21/09 22/07 23/05 24/03 12/01 12/07 13/01 13/07 14/01 14/07 15/01 15/07 16/01 16/07 17/01 17/07 18/01 18/07 19/01 19/07 20/01 20/07 21/01 21/07 22/01 22/07 23/01 23/07 24/01 24/07 00/01 01/01 02/01 03/01 04/01 05/01 06/01 07/01 08/01 09/01 10/01 11/01 12/01 13/01 14/01 15/01 16/01 17/01 18/01 19/01 20/01 21/01 22/01 23/01 24/01 周期观察--海外宏观周期 美国货币量价货币政策走势 30 美国基准利率与债务周期走势 400000 美国债务周期 350000 300000 250000 200000 150000 100000 50000 0 -50000 7 7 美国:M2:同比 美国基准利率 美国基准利率 25 6 6 20 5 5 15 4 4 10 5 3 3 2 2 0 1 1 -5 0 -10 0 美国年度债务周期计划走势 美国制造业和物价走势 10 70 0 美国:CPI:当月同比 美国:核心PCE:当月同比 美国制造业pmi 美国:联邦财政盈余 预算盈余 -500 8 65 -1000 6 60 -1500 4 55 -2000 2 50 -2500 0 45 -3000 -2 40 -3500 资料来源：万得、一德期货宏观战略部 65 PMI:新订单 PMI:生产 60 55 50 45 40 35 30 制造业新订单季节性走势 55 2020年 2021年 2022年 2023年 2024年 50 45 40 01/0102/0103/0104/0105/0106/0107/0108/0109/0110/0111/0112/01 国内制造业生产和新订单走向制造业新订单季节性走势 国内制造业库存周期观察指标国内制造业利润