海外靓丽、国内同店略承压，期待4Q旺季&IP提振盈利表现

业绩简评 11月29日公司披露24Q3财报，24Q1-3营收122.8亿元（+22.8%）, 调整后净利19.28亿元(+13.7%);其中24Q3营收45.2亿元(+19.3%)，调整后净利6.86亿元(+6.9%)。24Q3国内/海外实现营收27.1/18.1亿元（同比+9%/+40%）。 经营分析 国内：高线城市延续快速展店，受客流影响同店有所波动：1)国内 名创:24Q3/Q1-3营收24.4/70.3亿元（+5.7%/+12.3%），截至9月底门店数4250家（YTD+324家），其中一/二线门店新增+41/+154家；Q1-3同店销售中个位数下滑（平均客单价/客单量+0.2%/-中个位数），主因受低线城市线下客流影响，IP引流下预计高线城市影响较小。2）TOPTOY：24Q3/Q1-3营收2.7/7亿元（+49.8%/+43%），产品优化带动店效不断成长，截至9月底门店数234家（YTD+86家）。 海外：同店高单位数增长表现靓丽，北美加速开店带动整体开店节奏超预期，4Q旺季表现值得期待。24Q1-3海外直营/代理收入 港币(元)成交金额(百万元) +64%/+22%,截至9月底门店数2936家（YTD+449家），3Q代理/直营市场门店数量环比+52/+131家,Q1-3同店销售高单位数增长。以美国为首的直营市场伴随品牌力提升、店铺选址优化等开启加速展店，拉美同店表现较优，北美/拉美/亚洲（中国外）/欧洲同店增速中单位数/低双位数/高单位数/低单位数增长,3Q环比新增店铺数+60/+14/+88/+16家。 毛利率表现优异，受直营业务租金等前置投入、IP费用前置影响盈利能力短期波动：Q3毛利率43.7%（同/环比+3.1/+1pct），主因：①海外IP发货占比提升；②TOPTOY受益规模效应&自有产品 主要财务指标 结构优化，毛利率处于提升通道。24Q1-3销售/管理费用率20%/5%(+4.9/+0.22pct），其中与直营门店相关的销售与分销开支 项目 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 营业收入(百万元) 10,086 11,473 17,177 20,758 24,665 +75%。预计中期伴随北美市场费用控制优化，东南亚等海外IP占比提升，盈利能力仍有向上优化空间。 营业收入增长率 11.18% 13.76% 24.12% 20.85% 18.82% 全球净增门店900-1100家，国内伴随主题、minisogo等多类型 归母净利润(百万元) 638 1,769 2,690 3,295 4,159 创新店态推进深度挖潜、北美走向正轨加速开店，新五年战略目标 归母净利润增长率 145.10% 177.19% 14.14% 22.49% 26.22% 线下兴趣消费出海先锋，创新店态渠道不断挖潜。24年公司计划 73.00 65.00 57.00 49.00 41.00 33.00 25.00 231129 240229 240531 成交金额名创优品 240831 恒生指数 2,500 2,000 1,500 1,000 500 0 指导下成长可期。 盈利预测、估值与评级 公司基于消费者洞察进行IP产品创新，且在供应链整合和全球化 开拓方面能力突出，我们预计24-26年调整后归母净利分别为28.2/34.5/42.9亿元，当前股价对应P/E分别为16/13/10X,维持“买入”评级。 风险提示 调整后归母净利润（百万元） 调整后归母净利润增长 11242357281534454289 率摊薄每股收益(元) 0.51 1.40 2.14 2.62 3.30 每股经营性现金流净额 1.15 1.32 1.96 2.80 3.46 ROE(归属母公司)(摊薄) 9.08% 19.87% 23.21% 22.14% 22.13% P/E 60.65 21.88 15.89 12.98 10.43 110%19%22%25% 行业竞争加剧，海外开店进度低于预期，门店拓展及子品牌发展不及预期。 来源：公司年报、国金证券研究所；注：如无特殊说明，全文货币单位均 为人民币 附录：三张报表预测摘要损益表(人民币百万) 资产负债表(人民币百万) 2021A 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 2021A 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 主营业务收入 9,072 10,086 11,473 17,177 20,758 24,665 货币资金 6,772 5,348 6,489 8,938 12,249 16,188 增长率 1.0% 11.2% 13.8% 24.1% 20.9% 18.8% 应收款项 722 1,056 1,150 1,575 1,903 2,261 主营业务成本 6,641 7,016 7,030 9,492 11,274 13,310 存货 1,496 1,188 1,451 1,846 2,192 2,588 %销售收入 73.2% 69.6% 61.3% 55.3% 54.3% 54.0% 其他流动资产 210 480 814 925 997 1,075 毛利 2,431 3,070 4,443 7,684 9,484 11,355 流动资产 9,199 8,073 9,904 13,284 17,340 22,112 %销售收入 26.8% 30.4% 38.7% 44.7% 45.7% 46.0% %总资产 85.9% 71.6% 73.6% 78.2% 81.7% 84.6% 营业税金及附加 0 0 0 0 0 0 长期投资 352 0 0 0 0 0 %销售收入 0.0% 0.0% 0.0% 0.0% 0.0% 0.0% 固定资产 76 420 535 660 810 915 销售费用 1,207 1,442 1,716 3,264 3,944 4,563 %总资产 0.7% 3.7% 4.0% 3.9% 3.8% 3.5% %销售收入 13.3% 14.3% 15.0% 19.0% 19.0% 18.5% 无形资产 771 2,405 2,599 2,600 2,620 2,640 管理费用 811 816 634 1,031 1,245 1,357 非流动资产 1,506 3,209 3,544 3,693 3,883 4,028 %销售收入 8.9% 8.1% 5.5% 6.0% 6.0% 5.5% %总资产 14.1% 28.4% 26.4% 21.8% 18.3% 15.4% 研发费用 0 0 0 0 0 0 资产总计 10,705 11,282 13,448 16,977 21,224 26,140 %销售收入 0.0% 0.0% 0.0% 0.0% 0.0% 0.0% 短期借款 14 0 0 10 15 20 息税前利润（EBIT） -1,228 874 2,223 3,564 4,400 5,561 应付款项 632 663 3,019 3,322 3,977 4,658 %销售收入 -13.5% 8.7% 19.4% 20.7% 21.2% 22.5% 其他流动负债 2,837 3,125 866 1,288 1,557 1,850 财务费用 -12 -33 -111 -25 -24 -24 流动负债 3,483 3,789 3,886 4,621 5,549 6,528 %销售收入 -0.1% -0.3% -1.0% -0.1% -0.1% -0.1% 长期贷款 7 7 7 7 7 7 其他长期负债 563 459 637 721 721 721 负债 4,053 4,254 4,529 5,349 6,278 7,257 投资收益 -4 -8 0 0 0 0 普通股股东权益 6,659 7,032 8,901 11,591 14,887 18,794 %税前利润 0.3% -0.9% 0.0% 0.0% 0.0% 0.0% 其中：股本 0 0 0 0 0 0 营业利润 413 811 2,093 3,390 4,295 5,436 未分配利润 6,659 7,032 8,901 11,591 14,886 18,794 营业利润率 4.6% 8.0% 18.2% 19.7% 20.7% 22.0% 少数股东权益 -7 -4 17 36 59 89 营业外收支 负债股东权益合计 10,705 11,282 13,448 16,977 21,224 26,140 税前利润利润率 -1,216-13.4% 907 9.0% 2,33420.3% 3,58820.9% 4,42521.3% 5,58522.6% 比率分析 所得税 213 267 552 879 1,106 1,396 2021A 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 所得税率 -17.5% 29.5% 23.6% 24.5% 25.0% 25.0% 每股指标 净利润 -1,429 640 1,782 2,709 3,319 4,189 每股收益 -1.18 0.53 1.42 2.14 2.62 3.30 少数股东损益 -14 2 13 19 23 29 每股净资产 5.43 5.74 7.04 9.20 11.82 14.92 归属于母公司的净利润 -1,415 638 1,769 2,690 3,295 4,159 每股经营现金净流 0.75 1.15 1.32 1.96 2.80 3.46 净利率 n.a 6.3% 15.4% 15.7% 15.9% 16.9% 每股股利 0.00 0.04 0.18 0.18 0.20 0.20 回报率 现金流量表(人民币百万) 净资产收益率 -21.25% 9.08% 19.87% 23.21% 22.14% 22.13% 2021A 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 总资产收益率 -13.22% 5.66% 13.15% 15.85% 15.53% 15.91% 净利润 -1,415 638 1,769 2,690 3,295 4,159 投入资本收益率 -21.63% 8.76% 19.02% 23.11% 22.05% 22.05% 少数股东损益 -14 2 13 19 23 29 增长率 非现金支出 2,069 416 404 -124 -52 -65 主营业务收入增长率 1.03% 11.18% 13.76% 24.12% 20.85% 18.82% 非经营收益 EBIT增长率 -1519.17% 171.15% 154.39% 60.31% 23.48% 26.37% 营运资金变动 277 350 -520 -206 177 142 净利润增长率 -439.53% 145.10% 177.19% 52.08% 22.49% 26.22% 经营活动现金净流 916 1,406 1,666 2,464 3,530 4,352 总资产增长率 83.42% 5.39% 19.20% 26.24% 25.02% 23.16% 资本开支 -180 -1,234 -174 -230 -280 -240 资产管理能力 投资 28,432 12,289 7,364 -20 -20 -20 应收账款周转天数 14.0 13.4 23.9 28.6 30.2 30.4 其他 -28,770 -13,180 -7,483 256 105 125 存货周转天数 78.4 68.9 67.6 62.5 64.5 64.6 投资活动现金净流 -519 -2,126 -293 6 -195 -135 应付账款周转天数 30.7 33.2 94.3 120.3 116.5 116.8 股权募资 4,182 -85 434 0 0 0 固定资产周转天数 3.3 8.9 15.0 12.5