旺季销量承压，期待Q4环比改善

青岛啤酒（600600.SH） 旺季销量承压，期待Q4环比改善 事件：公司发布2024年三季报，前三季度实现营收289.6亿元，同比- 6.5%；实现归母净利润49.9亿元，同比+1.7%；实现扣非净利润46.9亿元，同比+2.0%。其中24Q3实现营收88.9亿元，同比-5.3%；实现归母净利润13.5亿元，同比-9.0%；实现扣非净利润12.6亿元，同比-7.9%。 啤酒销量行业性承压，公司吨价基本持平。24Q3公司啤酒实现销量216万吨，同比-5.1%；根据国家统计局数据，24Q3中国啤酒产量1007.5万吨，同比-5.3%，啤酒行业整体承压，我们预计与消费力、餐饮终端表现 证券研究报告|季报点评 2024年10月31日 买入（维持） 股票信息 行业非白酒 前次评级买入 10月30日收盘价（元）67.03 总市值（百万元）91,442.11 总股本（百万股）1,364.20 其中自由流通股（%）99.99 30日日均成交量（百万股8.87 偏弱，天气扰动相关。24Q3公司青岛品牌/其他品牌分别实现销量123/93 万吨，同比-4.1%/-6.3%，青岛品牌表现更优，公司持续推进高端化。其 股价走势 中24Q3青岛品牌中高档及以上销量88万吨，同比-4.7%，预计与上年同青岛啤酒沪深300 期中高档及以上产品基数较高相关。24Q3公司啤酒吨价4126元/吨，同比-0.2%，吨价基本保持稳定。 成本红利持续兑现，旺季费用投入增加。24Q3公司吨成本为2388元/吨，同比-2.2%，预计主要由原材料、包材成本红利持续兑现。由于吨价稳定、 吨成本下降，24Q3公司毛利率同比+1.2pct至42.1%。24Q3公司销售/管理/研发/财务费用率分别同比+2.4/-0.9/+0.2/-0.4pct至 20% 8% -4% -16% -28% -40% 2023-102024-022024-062024-10 14.1%/3.1%/0.3%/-1.6%，由于终端需求偏弱，旺季费用投入略有增加。 因销售费用率提升对冲成本红利，24Q3公司净利率同比-0.3pct至15.8%。 费率优化或收窄亏损，Q4业绩有望环比改善。我们认为随着天气扰动消除、政策逐步落地传导，消费力有望企稳改善，终端餐饮场景亦有望恢复，24Q4公司啤酒销量增速有望在低基数下环比改善，餐饮场景修复亦有望 带动吨价重回正增长。利润端来看，23Q4销售费用率、管理费用率均居高位，24Q4费用端存优化空间，单季度亏损有望收窄，业绩环比改善。 投资建议：考虑到旺季啤酒销量承压，略下调盈利预测，预计2024-2026年实现归母净利润44.6/49.5/54.3亿元（前次为48.6/55.0/61.3亿元），同比+4.5%/11.0%/9.7%，当前股价对应PE为21/19/17x，维持“买入” 评级。 风险提示：消费力恢复不及预期，高端化升级不及预期，行业竞争加剧。 财务指标 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 营业收入（百万元） 32,172 33,937 32,031 33,799 35,180 增长率yoy（%） 6.6 5.5 -5.6 5.5 4.1 归母净利润（百万元） 3,711 4,268 4,460 4,948 5,429 增长率yoy（%） 17.6 15.0 4.5 11.0 9.7 EPS最新摊薄（元/股） 2.72 3.13 3.27 3.63 3.98 净资产收益率（%） 14.6 15.5 15.3 16.0 16.5 P/E（倍） 24.6 21.4 20.5 18.5 16.8 P/B（倍） 3.6 3.3 3.1 3.0 2.8 资料来源：Wind，国盛证券研究所注：股价为2024年10月30日收盘价 作者 分析师陈熠 执业证书编号：S0680523080003邮箱：chenyi5@gszq.com 相关研究 1、《青岛啤酒（600600.SH）：销量短期承压，成本红利兑现》2024-08-31 2、《青岛啤酒（600600.SH）：百年积淀，高端化精进 2024-08-03 3、《青岛啤酒（600600.SH）：吨价增长超预期，来年弹性更可期》2023-10-29 请仔细阅读本报告末页声明 财务报表和主要财务比率 资产负债表（百万元） 利润表（百万元） 会计年度 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 会计年度 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 流动资产 32002 29612 30265 34031 37808 营业收入 32172 33937 32031 33799 35180 现金 17855 19282 20139 23543 27004 营业成本 20318 20817 19029 19858 20456 应收票据及应收账款 124 100 89 94 98 营业税金及附加 2391 2387 2297 2400 2498 其他应收款 683 184 178 188 195 营业费用 4200 4708 4540 4723 4846 预付账款 282 211 190 199 205 管理费用 1473 1519 1362 1403 1425 存货 4152 3540 3172 3310 3409 研发费用 63 101 102 108 112 其他流动资产 8907 6294 6497 6697 6897 财务费用 -421 -457 -521 -544 -636 非流动资产 18309 19644 19813 18745 17665 资产减值损失 -26 -83 -80 -80 -80 长期投资 368 365 365 365 365 其他收益 543 391 480 490 493 固定资产 11009 11146 10435 9560 8635 公允价值变动收益 164 230 200 200 200 无形资产 2558 2493 2443 2393 2343 投资净收益 170 172 135 152 169 其他非流动资产 4374 5641 6570 6428 6322 资产处置收益 -10 179 64 68 70 资产总计 50312 49256 50078 52776 55474 营业利润 5001 5737 6020 6680 7330 流动负债 19672 16918 15971 16739 17318 营业外收入 20 23 23 23 23 短期借款 225 0 0 0 0 营业外支出 15 13 16 16 16 应付票据及应付账款 3662 3146 2934 3061 3154 利润总额 5006 5746 6027 6688 7338 其他流动负债 15785 13772 13038 13677 14165 所得税 1201 1398 1437 1594 1749 非流动负债 4368 4083 4102 4102 4102 净利润 3805 4348 4591 5094 5589 长期借款 0 0 0 0 0 少数股东损益 94 80 131 146 160 其他非流动负债 4368 4083 4102 4102 4102 归属母公司净利润 3711 4268 4460 4948 5429 负债合计 24039 21001 20073 20841 21420 EBITDA 5407 5961 6795 7441 8012 少数股东权益 777 805 937 1082 1242 EPS（元/股） 2.72 3.13 3.27 3.63 3.98 股本 1364 1364 1364 1364 1364 资本公积 4154 4207 4221 4221 4221 主要财务比率 留存收益 20224 22037 23645 25430 27388 会计年度 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 归属母公司股东权益 25495 27449 29068 30853 32811 成长能力 负债和股东权益 50312 49256 50078 52776 55474 营业收入(%) 6.6 5.5 -5.6 5.5 4.1 营业利润(%) 12.3 14.7 4.9 11.0 9.7 归属母公司净利润(%) 17.6 15.0 4.5 11.0 9.7 获利能力毛利率(%) 36.8 38.7 40.6 41.2 41.9 现金流量表（百万元） 净利率(%) 11.5 12.6 13.9 14.6 15.4 会计年度 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E ROE(%) 14.6 15.5 15.3 16.0 16.5 经营活动现金流 4879 2778 5075 6651 6995 ROIC(%) 12.2 12.7 13.9 14.6 14.9 净利润 3805 4348 4591 5094 5589 偿债能力 折旧摊销 1125 1182 1288 1298 1310 资产负债率(%) 47.8 42.6 40.1 39.5 38.6 财务费用 -447 -476 0 0 0 净负债比率(%) -66.5 -67.8 -66.8 -73.4 -79.0 投资损失 -170 -172 -135 -152 -169 流动比率 1.6 1.8 1.9 2.0 2.2 营运资金变动 759 -2203 -533 606 462 速动比率 1.1 1.3 1.4 1.6 1.7 其他经营现金流 -193 98 -136 -195 -198 营运能力 投资活动现金流 -2199 -3463 -1383 -83 -64 总资产周转率 0.7 0.7 0.6 0.7 0.6 资本支出 -1738 -895 -339 -235 -232 应收账款周转率 263.3 308.5 338.3 369.7 367.2 长期投资 -1112 -3295 0 0 0 应付账款周转率 6.2 6.5 6.7 7.1 7.0 其他投资现金流 651 728 -1044 152 169 每股指标（元） 筹资活动现金流 -1676 -2868 -2835 -3163 -3471 每股收益(最新摊薄) 2.72 3.13 3.27 3.63 3.98 短期借款 -20 -225 0 0 0 每股经营现金流(最新摊薄) 3.58 2.04 3.72 4.88 5.13 长期借款 0 0 0 0 0 每股净资产(最新摊薄) 18.69 20.12 21.31 22.62 24.05 普通股增加 0 0 0 0 0 估值比率 资本公积增加 198 53 14 0 0 P/E 24.6 21.4 20.5 18.5 16.8 其他筹资现金流 -1853 -2696 -2849 -3163 -3471 P/B 3.6 3.3 3.1 3.0 2.8 现金净增加额 1026 -3548 857 3404 3460 EV/EBITDA 23.9 13.9 10.5 9.1 8.1 资料来源：Wind，国盛证券研究所注：股价为2024年10月30日收盘价 免责声明 国盛证券有限责任公司（以下简称“本公司”）具有中国证监会许可的证券投资咨询业务资格。本报告仅供本公司的客户使用。本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户。在任何情况下，本公司不对任何人因使用本报告中的任何内容所引致的任何损失负任何责任。 本报告的信息均来源于本公司认为可信的公开资料，但本公司及其研究人员对该等信息的准确性及完整性不作任何保证。本报告中的资料、意见及预测仅反映本公司于发布本报告当日的判断，可能会随时调整。在不同时期，本公司可发出与本报告所载资料、意见及推测不一致的报告。本公司不保证本报告所含信息及资料保持在最新状态，对本报告所含信息可在不发出通知的情形下做出修改，投资者应当自行关注相应的更新或修改。