三季度业绩延续承压，关注后续订单结转速度

2024年10月31日 四川路桥（600039）证券研究报告 三季度业绩延续承压，关注后续订单结转速度 三季度收入转正，关注四季度收入确认节奏 公司24Q1-3实现营业收入718.77亿元，同比-19.74%，实现归母净利润47.73 投资评级 行业建筑装饰/基础建设 6个月评级买入（维持评级） 当前价格7.27元 目标价格元 亿元，同比-38.45%，扣非归母净利润47.03亿元，同比-39.12%，其中Q3 单季度实现营收260.93亿元，同比+13.25%，归母净利润15.78亿元，同比-24.92%，扣非归母净利润15.49亿元，同比-26.32%。受用地手续审批、征拆、地质条件、防汛形势等影响，公司营业收入、净利润同比延续承压态势。我们认为四川省基建投资仍具备现实需求，进入四季度以来，省内项目启动有所提速，10月8日四川省举行2024年第四季度重大项目现场推进活动，共推进项目1823个，总投资7855亿元，其中基础设施项目共601个，总投资3645亿元，占比46.4%，从公司订单层面看，8月末开始公司密集中标多个大型高速项目，我们预计四季度订单有望逐步转化为收入并在报表层面有所体现。 三季度订单降幅收窄，矿产项目稳步推进 分业务看，1）工程建设板块：24Q1-3累计中标订单776.4亿元，同比-18.8%，其中基建、房建分别中标654.07、120.96亿元，同比分别-25.1%、+55.4%，Q3单季度中标订单185亿元，同比-14.9%，降幅较上半年有所收窄。三季度公司下属施工企业以参股方式成功中标4条高速公路项目，总投资达1264亿元，在手订单充裕或给后续业绩增长提供较好基础。2）矿业及新材料板块：阿斯马拉铜金多金属矿项目迪巴瓦矿区直销矿实现销售约3万吨，各个矿产项目稳步推进，至24Q3末公司累计产销磷矿超60万吨，黄磷超2.2万吨，霞石超7.5万吨。3）清洁能源板块：全面推进优质清洁能源资源获取和重点在建项目加速并网工作，截至三季度末，公司（含托管）在建及运营的清洁能源权益装机约5.4GW。 盈利能力延续承压，Q3现金流净流出收窄 公司24Q1-3毛利率为15.8%，同比-1.28pct，其中Q3单季度毛利率15.54%，同比-4.26pct。24Q1-3公司期间费用率为6.9%，同比+0.79pct，其中销售、管理、研发、财务费用率同比分别+0.03、+0.40、-0.55、+0.91pct，收入下降导致费用未能有效摊薄。综合影响下24Q1-3净利率为6.8%，同比 -1.93pct。现金流方面，24Q1-3公司CFO净额为-56.06亿元，同比少流出 9.97亿元，Q3单季度现金流净流出有所收窄，收现比同比-3.87pct至 83.95%，付现比同比-6.38pct至93.79%。 关注中长期投资价值，维持“买入”评级 我们认为公司高股息高分红仍有望延续，考虑到24年以来公司业绩延续承压，我们下调24-26年归母净利润的预测至75.3、82.8、91.4亿元（前值为90、97、106亿元），同比分别-16%、+10%、+10%，维持“买入”评级。 财务数据和估值 2022 2023 2024E 2025E 2026E 营业收入(百万元) 135,151.16 115,041.51 110,515.16 120,277.93 130,379.37 增长率(%) 58.91 (14.88) (3.93) 8.83 8.40 EBITDA(百万元) 22,440.33 20,288.96 15,601.13 16,991.15 18,414.83 归属母公司净利润(百万元) 11,212.91 9,003.85 7,528.91 8,279.89 9,136.72 增长率(%) 100.87 (19.70) (16.38) 9.97 10.35 EPS(元/股) 1.29 1.03 0.86 0.95 1.05 市盈率(P/E) 5.65 7.04 8.41 7.65 6.93 市净率(P/B) 1.52 1.40 1.30 1.19 1.10 市销率(P/S) 0.47 0.55 0.57 0.53 0.49 EV/EBITDA 2.74 4.14 5.18 5.03 4.48 资料来源：wind，天风证券研究所 风险提示：基础设施投资景气度不及预期，新能源业务发展不及预期，订单结转速度放缓。 基本数据 A股总股本(百万股) 8,712.82 流通A股股本(百万股) 6,700.09 A股总市值(百万元) 63,342.19 流通A股市值(百万元) 48,709.64 每股净资产(元) 5.22 资产负债率(%) 79.55 一年内最高/最低(元) 9.12/5.19 作者鲍荣富 分析师 SAC执业证书编号：S1110520120003 baorongfu@tfzq.com 王涛分析师 SAC执业证书编号：S1110521010001 wangtaoa@tfzq.com 王雯分析师 SAC执业证书编号：S1110521120005 wangwena@tfzq.com 任嘉禹分析师 SAC执业证书编号：S1110524070001 renjiayu@tfzq.com 股价走势 四川路桥沪深300 18% 11% 4% -3% -10% -17% -24% -31% 2023-102024-022024-06 资料来源：聚源数据 相关报告 1《四川路桥-公司点评:财政刺激预期升温，关注Q4订单、收入及业绩弹性》2024-10-14 2《四川路桥-半年报点评:工程板块承压，新业务前景可期》2024-09-02 3《四川路桥-公司点评:商业模式持续优化，关注低估值高股息投资价值》 2024-07-25 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明1 财务预测摘要 资产负债表(百万元) 2022 2023 2024E 2025E 2026E 利润表(百万元) 2022 2023 2024E 2025E 2026E 货币资金 31,440.06 21,720.90 27,628.79 27,663.92 29,987.26 营业收入 135,151.16 115,041.51 110,515.16 120,277.93 130,379.37 应收票据及应收账款 17,236.96 20,960.45 18,947.80 21,144.84 22,314.95 营业成本 112,102.62 94,170.56 91,258.38 99,300.49 107,624.15 预付账款 2,608.50 2,192.56 2,370.36 2,594.67 2,786.54 营业税金及附加 516.13 349.32 335.57 365.22 395.89 存货 4,928.69 5,386.18 4,753.64 6,279.75 5,678.49 销售费用 19.79 33.50 32.18 35.03 37.97 其他 16,918.01 21,257.60 78,797.28 114,074.77 92,805.83 管理费用 1,676.69 2,121.17 2,011.38 2,165.00 2,320.75 流动资产合计 73,132.22 71,517.69 132,497.87 171,757.95 153,573.07 研发费用 4,427.56 3,995.90 3,838.68 4,177.78 4,528.65 长期股权投资 3,153.56 5,501.46 5,871.46 6,271.46 6,571.46 财务费用 2,519.33 2,709.54 2,638.54 2,723.66 2,668.79 固定资产 3,710.05 13,369.66 14,204.65 14,387.45 14,172.65 资产/信用减值损失 (651.65) (893.75) (1,190.00) (1,340.00) (1,610.00) 在建工程 2,463.70 4,685.40 3,305.51 2,482.69 1,926.23 公允价值变动收益 (7.14) (2.64) 1.12 1.10 (0.60) 无形资产 32,214.28 33,659.81 34,223.67 34,858.05 35,560.84 投资净收益 199.73 193.32 160.00 130.00 165.00 其他 35,499.58 37,610.12 36,029.50 36,251.66 35,991.12 其他 732.75 1,315.57 0.00 0.00 0.00 非流动资产合计 77,041.18 94,826.44 93,634.78 94,251.30 94,222.29 营业利润 13,615.36 11,049.03 9,371.55 10,301.85 11,357.57 资产总计 208,298.74 240,914.76 226,132.65 266,009.25 247,795.36 营业外收入 100.61 80.71 70.00 65.00 65.00 短期借款 1,869.43 3,245.10 12,634.37 18,082.41 21,191.92 营业外支出 58.89 161.60 165.00 165.00 165.00 应付票据及应付账款 64,227.31 76,932.05 57,420.56 80,496.79 63,002.09 利润总额 13,657.08 10,968.14 9,276.55 10,201.85 11,257.57 其他 32,074.76 38,984.63 40,007.49 48,846.27 43,890.53 所得税 2,291.24 1,930.76 1,632.99 1,795.87 1,981.71 流动负债合计 98,171.49 119,161.79 110,062.42 147,425.47 128,084.54 净利润 11,365.83 9,037.38 7,643.57 8,405.98 9,275.86 长期借款 48,950.30 60,917.77 56,652.64 54,899.96 51,401.00 少数股东损益 152.93 33.53 114.65 126.09 139.14 应付债券 2,027.17 1,799.31 1,913.24 1,856.28 1,884.76 归属于母公司净利润 11,212.91 9,003.85 7,528.91 8,279.89 9,136.72 其他 2,839.67 3,144.58 2,992.12 3,068.35 3,030.24 每股收益（元） 1.29 1.03 0.86 0.95 1.05 非流动负债合计 53,817.13 65,861.66 61,558.00 59,824.59 56,316.00 负债合计 162,297.65 190,164.65 171,620.43 207,250.06 184,400.54 少数股东权益 4,206.89 5,623.55 5,680.87 5,743.92 5,813.49 主要财务比率 2022 2023 2024E 2025E 2026E 股本 6,226.34 8,715.58 8,712.82 8,712.82 8,712.82 成长能力 资本公积 8,314.60 5,558.04 5,582.18 5,582.18 5,582.18 营业收入 58.91% -14.88% -3.93% 8.83% 8.40% 留存收益 26,287.75 29,857.24 33,621.70 37,761.65 42,330.01 营业利润 100.79% -18.85% -15.18% 9.93% 10.25% 其他