票价回落及税盾影响，Q3净利润下滑

业绩简评 2024年10月30日，春秋航空发布2024年前三季度报告。2024年前三季度公司实现营业收入159.8亿元，同比增长13%；实现归母净利润26亿元，同比下降2.7%；其中Q3实现营业收入61亿元，同比增长0.5%；实现归母净利润12.4亿元，同比减少32%。 经营分析 Q3客收同比回落，量增推动收入增长。2024Q3公司营业收入同比 增长0.5%，分量价看：（1）量：公司运力持续投放且客座率持续提升，2024Q3公司ASK同比增长9.6%，客座率为92.7%，同比上升0.9pct，较2019年增长0.7pct，带动RPK同比增长10.7%。（2）价：2024Q3公司单位RPK营业收入同比下降9%，主要系上年同期高基数及国际地区线票价逐步回归常态，以及9月淡季行业票价 人民币(元)成交金额(百万元) 下滑明显。 受票价下降影响，盈利能力同比下滑。2024Q3周转提升，固定成本摊薄，2024Q3公司单位营业成本为0.30元，同比下降1%。由 64.00 61.00 58.00 1,800 1,600 1,400 1,200 于票价同比回落，2024Q3公司毛利率为25.7%，同比下降5.4pct。 55.00 800 52.00 600 费用率方面，2024Q3公司销售、管理、研发、财务费用率分别为1.1%、1.2%、0.6%、1.3%，合计增长0.4pct。2024Q3税盾影响降 49.00 400200 1,000 低，公司所得税率为23%，上年同期为7%。综合以上影响，2024Q3公司归母净利率为20.4%，同比下降9.9pct。 新航季新开国际航线，相关旅客量有望增长。2024年以来公司国 公司基本情况（人民币） 营业收入增长率 -22.9% 114.3% 14.1% 16.7% 15.7% 要的国际航线，受益于中泰两国签证互免政策，预计相关航线的 归母净利润(百万元) -3,036 2,257 2,764 3,345 4,381 旅客量将进一步增长，公司国际线有望持续恢复。 归母净利润增长率 -7861.9 -174.4% 22.4% 21.0% 31.0% 盈利预测、估值与评级 摊薄每股收益(元) %-3.102 2.307 2.824 3.419 4.477 考虑需求恢复情况，下调公司2024-2026年净利预测至28亿元、 每股经营性现金流净额 0.45 6.58 5.19 7.08 8.13 33亿元、44亿元（原32亿元、37亿元、47亿元）。维持“买入” ROE(归属母公司)(摊薄) -22.2% 14.3% 15.7% 16.7% 19.0% 项目 2022 2023 2024E 2025E 2026E 营业收入(百万元) 8,369 17,938 20,468 23,889 27,634 际线尚未恢复至2019年水平，9月国际线ASK为2019年同期72%，仍有待恢复。2024年冬春航季，公司国际线新开包括福州=曼谷、兰州=曼谷、厦门=曼谷、扬州=曼谷、兰州=大阪、上海=釜山、西安=清迈等东南亚及东北亚的国际航线。其中，泰国航线是公司重 46.00 231030 240130 240731 成交金额 240430 春秋航空 0 沪深300 评级。 风险提示 需求恢复不及预期风险，汇率波动风险，油价上涨风险，增发摊薄风险，安全事故风险。 P/E -20.71 21.76 19.92 16.46 12.57 P/B 4.59 3.12 3.12 2.75 2.39 来源：公司年报、国金证券研究所 附录：三张报表预测摘要损益表（人民币百万元） 资产负债表（人民币百万元） 2021 2022 2023 2024E 2025E 2026E 2021 2022 2023 2024E 2025E 2026E 主营业务收入 10,858 8,369 17,938 20,468 23,889 27,634 货币资金 7,260 10,208 11,583 8,339 9,728 11,427 增长率 -22.9% 114.3% 14.1% 16.7% 15.7% 应收款项 684 633 537 667 779 901 主营业务成本 -11,331 -11,590 -15,519 -17,113 -19,420 -21,944 存货 213 175 202 208 236 266 %销售收入 104.4% 138.5% 86.5% 83.6% 81.3% 79.4% 其他流动资产 556 830 658 724 784 850 毛利 -473 -3,221 2,419 3,354 4,468 5,690 流动资产 8,714 11,846 12,980 9,938 11,527 13,445 %销售收入 n.a n.a 13.5% 16.4% 18.7% 20.6% %总资产 22.7% 27.3% 29.3% 23.8% 26.1% 28.7% 营业税金及附加 -21 -24 -28 -34 -40 -46 长期投资 1,022 1,133 868 868 868 868 %销售收入 0.2% 0.3% 0.2% 0.2% 0.2% 0.2% 固定资产 21,965 24,177 25,288 26,988 28,434 29,625 销售费用 -219 -180 -237 -252 -294 -340 %总资产 57.3% 55.7% 57.2% 64.5% 64.3% 63.2% %销售收入 2.0% 2.1% 1.3% 1.2% 1.2% 1.2% 无形资产 1,167 1,177 1,259 1,220 1,183 1,148 管理费用 -204 -188 -231 -266 -286 -303 非流动资产 29,606 31,574 31,258 31,905 32,714 33,452 %销售收入 1.9% 2.3% 1.3% 1.3% 1.2% 1.1% %总资产 77.3% 72.7% 70.7% 76.2% 73.9% 71.3% 研发费用 -119 -122 -144 -164 -192 -222 资产总计 38,320 43,420 44,238 41,843 44,241 46,897 %销售收入 1.1% 1.5% 0.8% 0.8% 0.8% 0.8% 短期借款 7,301 11,023 8,921 5,485 4,825 3,733 息税前利润（EBIT） -1,035 -3,735 1,778 2,639 3,657 4,778 应付款项 988 945 1,158 1,159 1,316 1,487 %销售收入 n.a n.a 9.9% 12.9% 15.3% 17.3% 其他流动负债 1,386 1,479 2,717 1,943 2,397 2,792 财务费用 -287 -622 -261 -341 -331 -252 流动负债 9,675 13,446 12,796 8,587 8,538 8,012 %销售收入 2.6% 7.4% 1.5% 1.7% 1.4% 0.9% 长期贷款 9,472 10,896 11,100 11,100 11,100 11,100 资产减值损失 -3 -1 -2 0 0 0 其他长期负债 5,427 5,384 4,592 4,497 4,603 4,717 公允价值变动收益 -2 30 -40 0 0 0 负债 24,573 29,727 28,488 24,184 24,241 23,829 投资收益 -1 -13 -1 -13 0 0 普通股股东权益 13,747 13,693 15,750 17,659 20,000 23,067 %税前利润 n.a n.a n.a n.a 0.0% 0.0% 其中：股本 916 979 979 979 979 979 营业利润营业利润率营业外收支 60.1%10 -3,417 n.a18 2,61614.6%26 3,25215.9%0 4,46018.7%0 5,84221.1%0 未分配利润少数股东权益负债股东权益合计 7,4440 38,320 4,4090 43,420 6,5910 44,238 8,5260 41,843 10,8680 44,241 13,9340 46,897 税前利润利润率 160.1% -3,399n.a 2,64214.7% 3,25215.9% 4,46018.7% 5,84221.1% 比率分析 所得税 21 363 -385 -488 -1,115 -1,460 2021 2022 2023 2024E 2025E 2026E 所得税率 -132.7% n.a 14.6% 15.0% 25.0% 25.0% 每股指标 净利润 37 -3,036 2,257 2,764 3,345 4,381 每股收益 0.04 -3.10 2.31 2.82 3.42 4.48 少数股东损益 -2 0 0 0 0 0 每股净资产 15.00 13.99 16.10 18.05 20.44 23.57 归属于母公司的净利润 39 -3,036 2,257 2,764 3,345 4,381 每股经营现金净流 1.84 0.45 6.58 5.19 7.08 8.13 净利率 0.4% n.a 12.6% 13.5% 14.0% 15.9% 每股股利 0.00 0.00 0.70 0.85 1.03 1.34 现金流量表（人民币百万元） 回报率净资产收益率 0.3% -22.2% 14.3% 15.7% 16.7% 19.0% 2021 2022 2023 2024E 2025E 2026E 总资产收益率 0.1% -7.0% 5.1% 6.6% 7.6% 9.3% 净利润 37 -3,036 2,257 2,764 3,345 4,381 投入资本收益率 -7.9% -9.4% 4.2% 6.5% 7.6% 9.4% 少数股东损益 -2 0 0 0 0 0 增长率 非现金支出 2,218 2,345 2,444 2,495 2,490 2,563 主营业务收入增长率 15.8% -22.9% 114.3% 14.1% 16.7% 15.7% 非经营收益 172 146 294 744 633 605 EBIT增长率 -5.0% 260.8% -147.6% 48.4% 38.6% 30.7% 营运资金变动 -744 983 1,443 -923 462 403 净利润增长率 -106.6% -7861.9% -174.4% 22.4% 21.0% 31.0% 经营活动现金净流 1,684 439 6,438 5,081 6,930 7,952 总资产增长率 18.2% 13.3% 1.9% -5.4% 5.7% 6.0% 资本开支 -6,190 -4,572 -3,203 -3,209 -3,300 -3,300 资产管理能力 投资 -2 -122 121 0 0 0 应收账款周转天数 2.7 4.4 2.9 2.9 2.9 2.9 其他 229 150 334 -13 0 0 存货周转天数 6.9 6.1 4.4 4.4 4.4 4.4 投资活动现金净流 -5,963 -4,544 -2,748 -3,222 -3,300 -3,300 应付账款周转天数 19.4 16.6 16.9 16.9 16.9 16.9 股权募资 0 2,972 0 -26 0 0 固定资产周转天数 556.8 753.8 388.1 370.5 339.5 309.2 债权募资 1,739 4,183 -1,884 -3,491 -524 -956 偿债能力 其他 580 -250 -828 -1,502 -1,636 -1,920 净负债/股东权益 69.2% 84.4% 53.6% 46.7% 31.