建筑行业2025年度投资策略：寻找优势企业的超额机会

建筑行业2025年度投资策略 / 寻找优势企业的超额机会 挖掘价值投资成长 / 2024年11月29日 【投资要点】 2024年板块行情回顾：基本面承压，建筑央企表现优秀。地产需求下行、基建资金到位情况有所后滞，导致板块业绩承压，建筑及建材板 块前三季度收入利润均呈现下滑趋势，板块未取得超额收益。结构上，大建筑央企具有优势，年初至今涨幅位居板块前列、多数跑赢大盘。 基建需求展望：化债+财政发力稳增长，实物工作量有望改善。近期 国家出台多项政策提升化债力度，根据相关专家估算，相关政策5年 有望累计节省地方政府财务成本6000亿元。2024年11月人大常委新闻发布会上，蓝部长表示中央财政还有较大的举债空间和赤字提升空间，判断未来财政政策仍有宽松空间，且投向基建的比例仍有望进一步提升。基于资金角度测算，我们预计化债和赤字等财政工具增量部分资金对基建投资增速的贡献可达5.7%，而由于信用传导预计更加顺畅，判断实物工作改善幅度速大于上述数字。 地产需求展望：看好政策组合拳推动行业筑底企稳。9月以来多个地 产放松政策出台，近期人大常委新闻发布会还表示加快推动1）支持房地产市场健康发展的相关税收政策；2）专项债券支持回收闲置存量土地、新增土地储备，以及收购存量商品房用作保障性住房方面的相关政策。预计25-26年地产开工/竣工面积同比+1~2%/+2~4.5%。 建筑投资策略：优势企业存在超额机会，优势来源于三个方向：1） 头部建筑央企在规模、估值、稳增长、重大建设等方面具备优势：测 算五家重点央企公告的12个重点化债省份订单占公告重点订单的19.9%，同时应收款中地方政府类客户占比高（例如中国中铁60%），化债及稳增长对于业绩和现金流弹性较大，同时在国企改革和市值考 核管理、参与国家重大战略和重点领域安全能力建设等因素驱动下，处于历史低位的估值有望修复。2）部分细分行业和区域龙头参与高景气赛道建设具备优势：在新能源建设、国家安全以及西部大开发战 略共同推进下，我们认为重点水利水电及矿山开采行业仍然将保持较高的景气度，在相关产业链上，隧道掘进设备、岩土工程、民爆拥有较大的增量空间以及良好的行业格局，产业链头部企业确定性及弹性 较高。3）一些顺周期/多元化转型企业在业绩修复和估值重塑方面具 备优势：包括钢结构、设备租赁、检测、矿服和MR等方向领军企业。 建材投资策略：推荐水泥及消费建材龙头。1）大宗建材方向推荐头部水泥企业：需求企稳，供给端持续改善，提升价格中枢，而当前时点重点地区水泥价格超2023年同期，具备价格弹性；同时关注玻璃、玻纤等大宗建材价格弹性；2）消费建材龙头：渠道向小B和C端倾 斜背景下，市占率提升逻辑仍然通顺，需求端有望随地产企稳回升。 强于大市（维持） 东方财富证券研究所 证券分析师：王翩翩 证书编号：S1160524060001 证券分析师：郁晾 证书编号：S1160524100004 相对指数表现 21.19% 13.64% 6.10% -1.45% -9.00% -16.54% 11/291/293/295/297/299/29 建筑沪深300 相关研究 《Q3整体承压、等待化债，当前依然最看好央企》 2024.11.05 《除了爆破和水泥，大水电建设还有哪些值得关注的环节？》 2024.10.16 《政策放松+国企改革催化，关注3个方向》 2024.09.25 《Q2业绩阶段性承压，央企韧性更优，看好H2实物工作量及估值恢复》 2024.09.06 《大风起兮、云起龙骧——大国重器系列报告之水电》 2024.06.27 行业研究 建筑 证券研究报告 2017 【投资建议】 建筑板块： 主线一：推荐建筑央企。推荐【中国铁建】、【中国中铁】、【中国能建】、 【中国电建】、【中国建筑】、【中国交建】，关注【中国中冶】、【中国化学】、【中材国际】、【中钢国际】、【中工国际】、【北方国际】。 主线二：推荐高景气赛道产业链重点企业。 隧道掘进设备行业：推荐【铁建重工】、【中铁工业】，关注【五新隧装】。民爆行业：推荐【易普力】，【高争民爆】，关注【雅化集团】、【保利联合】等。 岩土工程行业：推荐【中岩大地】。 主线三：关注低位布局顺周期及智能转型公司的机会。关注【鸿路钢构】、 【金诚信】、【海南华铁】、【深圳瑞捷】、【罗曼股份】。 建材板块： 主线一：推荐重点公司。推荐【海螺水泥】、【华新水泥】，关注【天山股份】、【上峰水泥】、【万年青】、【塔牌集团】、【华润建材科技】等。主线二：推荐重点消费建材企业。推荐【东方雨虹】、【伟星新材】、【北新建材】、【三棵树】、【志特新材】、【兔宝宝】等。 【风险提示】 建设需求不及预期； 毛利率不及预期； 回款不及预期； 2017 正文目录 1.2024建筑建材基本面及行情回顾：实物工作量有压力，央企股价表现优秀6 1.1.基本面回顾：基建投资稳健增长，实物工作量有压力，地产承压6 1.2.板块行情回顾：整体有压力，建筑央企表现优秀9 2.2025年基本面展望：重回稳增长，地产预计企稳11 2.1.基建：化债+财政发力，重回稳增长，实物工作量有望改善11 2.2.地产：看好限购放松下筑底企稳13 3.建筑投资策略：把握建筑央企、高景气赛道和顺周期转型三条主线16 3.1.推荐建筑央企：低估值+稳增长，受益于国企改革+国家安全建设16 3.1.1.央企历史表现复盘：更频繁的波动，业绩估值双轮驱动16 3.1.2.受益稳增长，需求及现金流有望同步改善17 3.1.3.受益于国家两重建设20 3.1.4.国企改革逐渐深化进一步提升估值20 3.1.4.投资建议24 3.2.推荐高景气赛道产业链核心公司24 3.2.1.水利水电预计保持高增速24 3.2.2.受益于西部大开发，矿山资本开支有望保持高位28 3.2.3.投资建议29 3.3.推荐顺周期及转型标的32 4.建材投资策略：推荐水泥及消费建材龙头34 4.1.推荐水泥行业：盈利底部反弹，供给端有望进一步优化34 4.2.渠道优势彰显，集中度提升趋势延续，推荐消费建材龙头企业36 5.风险提示41 图表目录 图表1：固定资产投资6 图表2：基建投资增速6 图表3：水利投资增速6 图表4：铁路投资增速6 图表5：制造业投资增速7 图表6：上市建筑企业按所有制分近期新签合同金额（亿元）及同比增速（%） .............................................................................................................................7 图表7：2018-2024Q3建筑八大央企及基础设施投资同比增速变化7 图表8：地产投资增速8 图表9：新开工增速8 图表10：地产竣工增速8 图表11：上市建筑企业2024年前三季度业绩汇总8 图表12：上市建材企业2024年前三季度业绩概览9 图表13：2014年至今SW建筑指数相对表现9 图表14：2024年至今SW建材指数相对表现9 图表15：2024年初至今建筑企业涨幅排名10 图表16：2024年初至今建材企业涨幅排名10 图表17：地方政府专项债发行11 2017 图表18：2004年至今国家财政预算12 图表19：2004我国年赤字率12 图表20：财政支出中投向基建类项目比例12 图表21：2025年基建增速测算12 图表22：全国一线城市购房政策梳理13 图表23：2015年起至今我国PLS余额14 图表24：新开工及竣工增速14 图表25：地产待售面积14 图表26：地产竣工预测15 图表27：2018年以来八大央企行情16 图表28：2010年以来中国中铁H股行情16 图表29：2018年后八大建筑央企行情复盘16 图表30：八大央企PE(TTM)17 图表31：八大央企PB（MRQ）17 图表32：五家代表性央企化债省份订单占比17 图表33：五家央企化债省份订单占比18 图表34：五家央企化债省份订单各类型占比18 图表35：四家房建基建企业化债省份订单分地区占比18 图表36：中国电建化债省份订单分地区占比18 图表37：2020Q1至今八大建筑央企应收款项19 图表38：2020Q1至今中国中铁应收款项19 图表39：2020Q1至今中国建筑应收款项19 图表40：2020Q1至今中国中冶应收款项19 图表41：中国中铁应收款占比19 图表42：中国建筑应收款占比19 图表43：公司进入运营周期的PPP项目逐渐增多20 图表44：公司2023年新投资PPP减少20 图表45：市值管理指引内容梳理20 图表46：新国九条主要内容21 图表47：2018年以来八大央企及建筑板块PB22 图表48：央企考核目标梳理22 图表49：中国中铁矿山储备情况（截止2024年半年报）23 图表50：中国中冶矿山储备情况（截止2024年半年报）24 图表51：中国电建能源运营板块装机量（截止2024年半年报）24 图表52：中国能建投资运营板块装机量（截止2024年半年报）24 图表53：全社会用电缺口及同比25 图表54：部分地区人均发电量水平（千瓦时）25 图表55：水电基本建设投资完成额及同比25 图表56：水电发电装机容量及同比25 图表57：抽水蓄能累计装机量及同比26 图表58：抽水蓄能新增装机量及同比26 图表59：太阳能发电装机量及同比26 图表60：风电发电装机量及同比26 图表61：风光新能源政策梳理27 图表62：水风光大基地建设进程27 图表63：雅砻江流域水风光一体化基地示意图28 图表64：雅砻江柯拉一期光伏电站（隶属于雅砻江流域水风光一体化基地，全球最大、海拔最高的水光互补电站，装机1GW，23年6月投产发电）28 图表65：云南省巧家县小羊窝光伏电站（隶属于金沙江下游风光水储基地， 装机50MW，2022年9月并网）28 图表66：曲靖菱角农业光伏发电项目（隶属于澜沧江水风光清洁能源基地，装机100mw，23年4月并网）28 图表67：西藏巨龙铜矿29 2017 图表68：新疆大南湖二矿29 图表69：全断面隧道掘进机产量及增速30 图表70：全断面隧道掘进机销售额30 图表71：2022年全断面掘进机市场份额30 图表72：TBM隧道掘进机市场份额（2022）30 图表73：近年来民爆行业政策梳理30 图表74：民爆企业数量逐年下降31 图表75：民爆生产企业营收、利润均有提升31 图表76：过江通道规划建设示意图31 图表77：鸿路钢构钢结构产量32 图表78：金诚信分板块收入（亿元）32 图表79：海南华铁分板块收入（亿元）33 图表80：海南华铁与华为云签署合作协议33 图表81：深圳瑞捷分板块收入（亿元）33 图表82：罗曼股份控股Holovis加速数字娱乐领域33 图表83：Holobis拟打造AR互动数字平台33 图表84：长三角高标水泥价格34 图表85：湖北高标水泥价格34 图表86：重点水泥企业2025年价格弹性及估值情景假设测算34 图表87：水泥玻璃行业产能置换新规总结35 图表88：重点省份旺季限产对比35 图表89：2018年以来水泥板块PB36 图表90：商品房新竣工与翻新面积测算37 图表91：东方雨虹民建集团收入及增速37 图表92：伟星新材非管材产品收入及增速38 图表93：2024年国内主要涂料公司销售额38 图表94：三棵树工程墙面漆销量39 图表95：三棵树家装墙面漆销量39 图表96：坚朗五金智能家居收入39 图表97：坚朗五金门控五金收入39 图表98：兔宝宝装饰材料门店数量40 图表99：各上市消费建材企业业绩概览40 1.2024建筑建材基本面及行情回顾：实物工作量有压力，央企股价表现优秀 1.1.基本面回顾：基建投资稳健增长，实物工作量有压力，地产承压 2024年前9月投资额保持稳健增长。根据统计局数据，2