农林牧渔2025年种植链投资策略：看好橡胶景气上行，关注种业资本整合

证券研究报告|2024年11月24日 核心观点行业研究·行业投资策略 农作物行情：看好天然橡胶景气上行。（1）多数农作物品种价格预计维持震荡偏弱。参考USDA预测，2024/25产季受主产区丰产、需求增长放缓等因素影响，玉米、大豆、大米、小麦等粮食品种库存消费比预计维持历史高位，2025年主要粮食品种价格预计维持偏弱震荡；棉花受国内丰产、库存高位和需求偏弱影响，2025年价格预计维持震荡磨底走势；白糖受北半球主产区产量修复影响，2025年价格存在进一步下调压力。（2）供给收缩，需求稳定，看好天然橡胶景气上行。从供给侧来看，短期受降水偏多及台风天气影响，全球主要产区新季新季产量收缩，其中泰国/印尼今年1-9月累计产量分别同比减少1%/10%；长期受缩种、弃割、树龄老化等问题影响，东南亚传统产区开始步入缩产周期。从需求侧来看，国内新能源汽车消费维持增长，美国汽车消费保持韧性，同时印度等新兴国家汽车消费需求正在崛起，有利支撑天然橡胶消费增长。我们认为，未来在主产区减产和需求韧性增长共同驱动下，国内外天然橡胶价格有望保持景气上行。 种子板块：基本面有压力，关注行业资本整合。（1）杂交玉米种子竞争白热化，新季存在降价压力。国内传统杂交育种竞争白热化，新季供给严重过剩，期末有效库存预计接近10亿公斤，处于历史高位，杂交玉米种子价格存在较大下调压力。与此同时，黄淮海区域多变气候近年也在催生抗逆抗病诉求，部分抗逆抗病性突出的新品种快速兴起，以郑单958、登海605、京科968等为代表的传统大品种份额正在被侵蚀。（2）转基因推广节奏预计慢于国外，性状不会成为制约种企发展关键。目前国内转基因玉米正审慎扩大示范种植面积，节奏预计慢于国外，而且国内所用性状主要为海外已过专利保护期的一代性状或者是在此基础上的改良性状，技术壁垒相对可控，杂交育种未来仍是产业的核心壁垒环节。（3）参考海外龙头种企发展经验，我们认为种业长期仍要关注品种研发与资本整合。一方面，种业天然具备长研发周期和分散市场的特征，横向并购整合是可以快速获得优质种质资源、适应性品种，迅速完成渠道铺设的重要捷径，这是行业横向整合的内生动力，因此从海外经验来看，具备整合能力的头部企业强者恒强；另一方面，品种竞争贯穿始终，一代性状渗透率达峰后，市场竞争仍聚焦于品种选择，在杂交育种资源和育种技术方面有深厚积淀的企业可以跑赢时间。 投资建议：1）种植：建议关注海南橡胶，公司作为天然橡胶种植、加工、贸易龙头，有望充分受益景气上行。2）种业：聚焦具备研发与整合优势的头部企业，建议关注荃银高科、隆平高科、丰乐种业、登海种业。 公司 公司 投资 昨收盘 总市值 EPS PE 代码 名称 评级 （元） （百万元） 2024E 2025E 2024E 2025E 601118.SH 海南橡胶 优于大市 5.43 23,237 0.03 0.05 181 109 300087.SZ 荃银高科 未评级 10.84 10,269 0.36 0.46 30 24 000998.SZ 隆平高科 优于大市 10.87 14,315 0.28 0.47 39 23 000713.SZ 丰乐种业 优于大市 7.23 4,439 0.17 0.21 43 34 002041.SZ 登海种业 优于大市 9.69 8,527 0.31 0.36 31 27 风险提示：恶劣天气带来的风险；转基因推广不及预期的风险。重点公司盈利预测及投资评级 资料来源：Wind、国信证券经济研究所预测（注：荃银高科盈利预测参考Wind一致预测） 农林牧渔 优于大市·维持 证券分析师：鲁家瑞证券分析师：李瑞楠021-61761016021-60893308 lujiarui@guosen.com.cnliruinan@guosen.com.cnS0980520110002S0980523030001 证券分析师：江海航010-88005306 jianghaihang@guosen.com.cn S0980524070003 市场走势 资料来源：Wind、国信证券经济研究所整理 相关研究报告 《农产品研究跟踪系列报告（135）-畜禽估值仍处低位，看好宠物行业高景气》——2024-11-17 《农产品研究跟踪系列报告（134）-畜禽优质标的估值仍处低位，看好国产宠物赛道高景气发展》——2024-11-10 《农产品研究跟踪系列报告（133）-2024Q3主动偏股型基金重仓农业股总量环比减少，龙头白马及优质弹性标的彰显持仓韧性》 ——2024-11-03 《农林牧渔行业2024三季报总结-养殖链盈利同比明显回暖，低 成本养殖标的有望受益景气持续》——2024-11-03 《农产品研究跟踪系列报告（132）-三季度末能繁母猪存栏维持低位，看好养殖景气延续》——2024-10-27 农林牧渔2025年种植链投资策略 看好橡胶景气上行，关注种业资本整合 优于大市 请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容 内容目录 农作物行情分析：看好天然橡胶景气上行5 多数品种价格预计维持震荡偏弱5 供给收缩，需求稳定，看好天然橡胶景气上行8 投资建议：建议关注海南橡胶12 种子行业分析：基本面有压力，关注行业资本整合14 玉米种子新季供给过剩，售价下调压力较大14 品种保护强化，转基因商业化落地，行业迎来积极变化16 长期仍要关注品种研发与资本整合19 投资建议：聚焦具备研发与整合优势的头部企业22 图表目录 图1：泰国1-9月天然橡胶累计产量同比-1%（万吨）8 图2：印尼1-9月天然橡胶累计产量同比-10%（万吨）8 图3：印尼1-9月天然橡胶累计产量同比+0.1%（万吨）9 图4：中国1-9月天然橡胶累计产量同比+10%（万吨）9 图5：受行情低迷影响，主产区新种面积收缩明显9 图6：主要天然橡胶产区割胶面积近年呈见顶趋势9 图7：中国1-9月汽车累计销量同比+3%（万辆）10 图8：中国1-9月新能源车累计销量同比+35%（万辆）10 图9：美国1-10月汽车累计销量同比+1%（万辆）10 图10：印度汽车销量近年维持快速增长（万辆）10 图11：国内干胶库存年内维持去库趋势11 图12：国内全乳胶价格年内呈上行趋势11 图13：海南橡胶是全球最大的天然橡胶种植、加工、贸易企业12 图14：并表HAC公司后，公司主要收入仍来自橡胶产品13 图15：橡胶产品贡献公司主要毛利13 图16：受橡胶行情回暖驱动，公司单季收入维持增长13 图17：受橡胶行情回暖驱动，公司单季盈利同比改善13 图18：国审玉米品种通过数量仍维持高位14 图19：郑单958推广面积及市占率近年正快速下滑15 图20：从性状转入品种数量来看，头部企业先发优势明显17 图21：从过审玉米品种数量来看，头部种企过审数量领先17 图22：科迪华是一家全球领先的种子和作物保护解决方案提供商20 图23：孟山都2017年收入规模已达146亿美元20 图24：孟山都2017年归母净利润规模已达20亿美元以上20 图25：科迪华是一家全球领先的种子和作物保护解决方案提供商21 图26：2016年之后，杜邦先锋玉米种子市占率重回第一22 图27：杜邦先锋目前在大豆种子领域也和孟山都分庭抗礼22 图28：荃银高科收入结构情况（单位：亿元）22 图29：荃银高科主要业务毛利率情况22 图30：隆平高科收入结构情况（单位：亿元）23 图31：隆平高科主要业务毛利率情况23 图32：丰乐种业收入结构情况24 图33：丰乐种业已易主国投集团24 图34：登海种业收入结构情况（单位：亿元）25 图35：登海种业主要业务毛利率情况25 表1：全球玉米供需平衡表5 表2：中国玉米供需平衡表5 表3：全球大豆供需平衡表5 表4：全球大豆供需平衡表（分国家）6 表5：国内食糖供需平衡表6 表6：全球食糖供需平衡表7 表7：国内大米供需平衡表7 表8：国内小麦供需平衡表7 表9：全球棉花供需平衡表1 表10：中国棉花供需平衡表8 表11：2024年全球天然橡胶产量预计同比+0.4%10 表12：2024年全球天然橡胶消费量预计同比+2.3%11 表13：中国天然橡胶供需平衡表11 表14：杂交玉米种子供需平衡表14 表15：2023年郑单958等传统大品种推广面积下滑明显，MY73等新品种在快速抢占市场15 表16：杂交水稻种子供需平衡表16 表17：《种业振兴行动方案》主要内容16 表18：2022年，种业市场监管取得5个重点突破17 表19：国内截至目前已颁布转基因性状安全证书26张，其中大北农生物、杭州瑞丰先发优势明显18 表20：国内生物技术企业所用的转基因玉米性状主要为海外已过专利保护期的一代性状或者是在此基础上的改良性状18 农作物行情分析：看好天然橡胶景气上行 多数品种价格预计维持震荡偏弱 玉米：供给维持高位，需求增速放缓。 供给侧2024/25产季美国、中国、巴西等主要产区维持丰产，全球玉米继续维持12亿吨以上；需求侧畜禽存栏维持调减趋势，需求增长缓慢。后续在新季玉米上市和进口玉米压制下，国内玉米价格或继续弱势运行。 表1：全球玉米供需平衡表 百万吨2021/222022/232023/24 2023/24 2024/25 2024/25 （10月预估） （11月预估） （10月预估） （11月预估） 期初库存 292.94 314.02 304.09 304.59 312.65 314.22 产量 1216.13 1162.99 1225.92 1229.11 1217.19 1219.4 进口 184.43 173.39 192.81 196.2 183.84 183.41 饲用消费量 743.28 735.13 770.19 771.18 774.27 776.5 总使用量 1198.29 1172.43 1217.35 1219.48 1223.32 1229.48 出口量 206.39 180.34 195.77 195.65 190.5 189.83 期末库存 310.79 304.59 312.65 314.22 306.52 304.14 库销比 25.94% 25.98% 25.68% 25.77% 25.06% 24.74% 资料来源：USDA，国信证券经济研究所整理 表2：中国玉米供需平衡表 百万吨 2021/22 2022/23 2023/24（10月预估） 2023/24（11月预估） 2024/25（10月预估） 2024/25（11月预估） 期初库存 205.7 209.14 206.04 206.04 211.36 211.29 产量 272.55 277.2 288.84 288.84 292 292 进口 21.88 18.71 23.5 23.41 19 16 饲用消费量 209 218 225 225 231 231 总使用量 291 299 307 307 313 313 出口量 0 0.01 0.02 0 0.02 0.02 期末库存 209.14 206.04 211.36 211.29 209.34 206.27 库销比 71.87% 68.91% 68.85% 68.82% 66.88% 65.90% 资料来源：USDA，国信证券经济研究所整理 大豆：新季供给充裕，库销比升至历史高位。 受巴西产量增长驱动，全球新季供给预计维持增长，据USDA发布的11月供需报告，24/25年度库销比较23/24年度明显提升约3.49%至32.75%，处于历史高位。未来南美新豆上市后，叠加国内生猪产能调减预期，国内大豆和豆粕价格预计保持震荡。 表3：全球大豆供需平衡表 百万吨2021/222022/232023/24 2023/24 2024/25 2024/25 （10月预估） （11月预估） （10月预估） （11月预估） 期初库存 98.64 92.64 100.92 101.01 112.37 11