生成式AI搜索内容占比增至20%，关注2025年变现进程

交银国际研究 公司更新 互联网 收盘价 美元81.63 目标价 美元107.00↓ 潜在涨幅 +31.1% 2024年11月22日 百度(BIDUUS) 生成式AI搜索内容占比增至20%，关注2025年变现进程 2024年3季度业绩：收入336亿元（人民币，下同），同比降3%，与我们/彭博市场预期基本一致。调整后净利润59亿元，对应净利率18%，低于我们/彭博预期5%，营销及管理费用同比增2%，高于我们预期4%，因渠道支出和推广费用增加。 个股评级 买入 1年股价表现 百度核心业绩要点：收入265亿元，同比持平，经营杠杆优化带来相对稳BIDUUS 定的利润率，调整后经营利润/利润率67亿元/25%，同比基本持平。1）广告收入同比降4%，因受宏观环境影响中小广告主投放谨慎，房地产、招商及医药等行业仍较为疲软，以及用户侧AI搜索改造尚未开始大规模变现。2）智能云收入保持双位数增速，同比增11%，得益于生成式AI和大模型增量拉动，但较上季度小幅降速因网盘业务组织架构调整。运营利润 同比持续增长。3）萝卜快跑单量98.8万，同比增20%。3季度/10月全无 20% 10% 0% -10% -20% -30% -40% MSCI中国指数 人驾驶单量占比达70%+/80%，此外RT6在多个城市公开道路运营。 大模型进展：1）文心大模型11月日均调用量15亿次，较8月的6亿次大幅增长。持续丰富大模型组合，推出增强版轻量级模型SpeedPro和LitePro。2）文心一言用户规模达4.3亿，对比1季度的2亿翻倍。3）生成式AI和大模型贡献云收入11%，环比增2个百分点。4）目前20%+的百度搜索结果由AI生成（对比8月18%）。5）文库AI用户累计2.3亿+，AI功能使用次数28亿+，订阅收入同比增23%。 展望及估值：广告收入预计仍将继续受到AI搜索生成式结果改造带来的对传统搜索广告位挤占的影响，政策对线下消费正面拉动或将在明年体现，因此预计4季度广告收入增长继续承压（同比降6%），使得调整后运营利润率同比或有所下降。AI云预计4季度增13%，较3季度加速，健康的利润率贡献部分缓释广告收入下降带来的利润压力。2025年或将看到AI搜索及智能体相关变现的开展，预计2025年广告收入与2024年持平。按 2025年10倍市盈率，调整目标价至107美元/105港元（9888HK），现价对应2025年7.6倍市盈率，仍在估值底部区间，维持买入。 财务数据一览年结12月31日 2022 2023 2024E 2025E 2026E 收入(百万人民币) 123,675 134,598 132,862 136,829 145,610 同比增长(%) -0.7 8.8 -1.3 3.0 6.4 净利润(百万人民币) 20,680 28,747 25,633 27,067 29,068 每股盈利(人民币) 59.13 80.91 72.85 77.59 83.26 同比增长(%) 9.4 36.8 -10.0 6.5 7.3 前EPS预测值(人民币) 74.79 79.79 86.34 调整幅度(%) -2.6 -2.8 -3.6 市盈率(倍) 10.0 7.3 8.1 7.6 7.1 每股账面净值(人民币) 79.87 85.71 91.17 101.73 113.01 市账率(倍) 7.40 6.90 6.48 5.81 5.23 资料来源：公司资料,交银国际预测^净利润和每股盈利基于Non-GAAP基础 11/233/247/2411/24 资料来源:FactSet 股份资料 52周高位(美元) 124.00 52周低位(美元) 81.01 市值(百万美元) 23,841.67 日均成交量(百万) 8.34 年初至今变化(%) (31.46) 200天平均价(美元) 92.70 资料来源:FactSet 谷馨瑜,CPA connie.gu@bocomgroup.com (86)1083935330 孙梦琪 mengqi.sun@bocomgroup.com (86)1083935333 赵丽,CFA zhao.li@bocomgroup.com (86)1083935332 蔡涵 hanna.cai@bocomgroup.com (86)1083935334 此报告最后部分的分析师披露、商业关系披露和免责声明为报告的一部分，必须阅读。下载本公司之研究报告，可从彭博信息：BOCM或https://research.bocomgroup.com 图表1:2024年3季度业绩 年结12月31日 (百万人民币) 3Q24 环比 (%) 同比 (%) 交银国际预测 差异点评 (%) 在线营销服务 20,108 -3 -6 20,137 0 其他服务 13,449 1 3 13,266 1 净营收 33,557 -1 -3 33,403 0 彭博一致预期 33,525 百度核心 26,524 -1 0 26,358 19月百度app月活跃用户数同比增6%至7.04亿，百度核心广告收入 51%来自托管页面 在线营销 18,771 -2 -4 18,812 0同比下降，主要受宏观环境影响以及用户侧AI搜索改造尚未开始大 规模变现 云 4,895 -4 11 4,934 -1收入同比增11%，受生成式AI和大模型拉动，但较上季度小幅降速 因网盘业务组织架构调整 自动驾驶及新业务 2,858 18 15 2,611 9萝卜快跑完成订单量98.8万，同比增20%，累计完成订单量800万+（截止2024年10月28日）。3Q/10月全无人驾驶订单占比70%+/80% 爱奇艺 7,246 -3 -10 7,241 0 营收成本 (16,399) 0 1 (16,578) -1 毛利 17,158 -2 -5 16,825 2 营业费用销售及行政 (5,867) 3 2 (5,651) 4 研发 (5,366) -9 -12 (5,850) -8 总营业费用 (11,233) -3 -5 (11,500) -2 运营利润(亏损) 5,925 0 -6 5,325 11 其他收入(费用) 2,675 247 40 2,241 19 税项 (814) -28 -37 (1,478) -45 非控股权益应占净亏损 154 60 -29 111 38 净收益 7,632 39 14 5,977 28 调整后运营利润 7,014 -6 -8 6,854 2 百度核心 6,652 -5 0 6,532 2 爱奇艺 370 -26 -59 349 6 调整后净收益 5,886 -20 -19 6,199 -5 彭博一致预期 6,193 毛利率(%) 51 50 调整后运营利润率(%) 21 21 百度核心 25 25 爱奇艺 5 5 调整后净利率(%) 18 19 摊薄每股盈利(调整后，人民币) 16.6 -21 -19 17.7 -6 彭博一致预期 17.7 资料来源：公司资料，彭博，交银国际预测 图表2:百度核心业务主要预测 年结12月31日(百万人民币) 4Q23 3Q24 4Q24E 原预测 4Q24E 新预测 环比 (%) 同比 (%) 变动 (%) 2023 2024E 2025E 2026E 百度核心营收 27,488 26,524 27,593 27,408 3 0 1 103,465 104,422 108,309 115,008 在线营销 19,153 18,771 18,487 17,981 -4 -6 3 74,979 72,924 73,167 75,557 云 5,622 4,895 6,264 6,325 29 13 -1 18,674 20,989 23,762 26,908 自动驾驶及新业务 2,713 2,858 2,842 3,101 8 14 -8 9,812 10,509 11,381 12,542 营收成本 (12,050) (10,923) (11,529) (11,395) 4 -5 1 (42,593) (43,044) (44,472) (46,708) 毛利 15,360 15,562 16,036 15,980 3 4 0 60,797 61,241 63,692 68,132 调整后运营开支 (9,381) (9,034) (9,878) (10,004) 11 7 -1 (36,679) (36,430) (38,030) (40,796) 调整后运营利润 6,197 6,652 6,367 6,145 -8 -1 4 24,748 25,388 26,345 28,060 调整后净利润 7,500 5,676 5,472 5,261 -7 -30 4 27,417 24,855 25,969 27,650 毛利率(净)(%) 55.9 58.7 58.1 58.3 58.8 58.6 58.8 59.2 调整后营运利润率(净)(%) 22.5 25.1 23.1 22.4 23.9 24.3 24.3 24.4 调整后营净润率(净)(%) 27.3 21.4 19.8 19.2 26.5 23.8 24.0 24.0 资料来源：公司资料，交银国际预测 年结12月31日(百万人民币) 4Q23 3Q24 4Q24E 原预测 4Q24E环比(%) 新预测 同比 (%) 变动 (%) 2023 2024E 2025E 2026E 净营收 34,951 33,557 34,877 33,8611 -3 3 134,598 132,862 136,829 145,610 在线营销服务 20,804 20,108 19,862 19,351-4 -7 3 81,203 78,574 79,134 82,100 其他服务 14,147 13,449 15,015 14,5108 3 3 53,395 54,288 57,695 63,510 彭博一致预期 35,090 134,255 141,526 149,713 营收成本 (17,418) (16,399) (17,091) (16,426)0 -6 4 (65,031) (64,514) (65,810) (69,128) 毛利 17,533 17,158 17,786 17,4352 -1 2 69,567 68,348 71,019 76,481 销售及行政 (5,854) (5,867) (6,242) (6,256)7 7 0 (23,519) (23,198) (24,360) (26,078) 研发 (6,287) (5,366) (6,247) (5,841)9 -7 7 (24,192) (22,459) (22,283) (23,833) 运营利润(亏损) 5,392 5,925 5,296 5,339-10 -1 -1 21,856 22,692 24,376 26,570 调整后运营利润 7,075 7,014 6,890 6,461-8 -9 7 28,433 27,648 28,871 31,333 其他收入(费用) (2,527) 2,675 537 498-81 -120 8 3,342 5,190 8,792 11,419 税项 96 (814) (1,398) (1,429)76 NM -2 (3,649) (4,257) (5,364) (5,705) 非控股权益应占净亏损 362 154 88 (5)NM NM NM 1,234 644 679 965 净收益 2,599 7,632 4,347 4,413-42 70 -1 20,315 22,981 27,126 31,318 调整后净收益 7,755 5,886 5,671 5,340-9 -31 6 28,747 25,633 27,067 29,068 毛利率(%) 50.2 51.1 51.0 51.5 5