2024年三季报点评：糖蜜价格下行，海外增长突出

分析师：刘冉 登记编码：S0730516010001 liuran@ccnew.com021-50586281 糖蜜价格下行，海外增长突出 ——安琪酵母(600298)2024年三季报点评 证券研究报告-季报点评增持(维持) 市场数据(2024-11-21) 收盘价(元)35.86 一年内最高/最低(元)38.12/27.88 投资要点： 发布日期：2024年11月22日 沪深300指数3,989.30 市净率(倍)2.99 流通市值(亿元)306.42 基础数据(2024-09-30) 每股净资产(元)12.01 每股经营现金流(元)1.29 毛利率(%)23.28 净资产收益率_摊薄(%)9.13 资产负债率(%)47.72 总股本/流通股(万股)86,864.47/85,449.59B股/H股(万股)0.00/0.00个股相对沪深300指数表现 安琪酵母沪深300 海内外市场销售共同增长，海外增长尤为突出。2024年第三季度以 及2024年前三季度，公司营收增长均较高。2024年第三季度，公司实现营收37.38亿元，同比增长27.17%，增幅同比提升25.55个百分点，环比提升15.86个百分点；2024年前三季度，公司实现营收109.12亿元，同比增长13.05%，增幅同比扩大5.59个百分点。根据公司公告，前三季度，国内业务保持平稳增长，同比增长6.94%；国际业务维持较高增速，同比增长21.77%。前三季度，公司海外业务增速较国内高出14.83个百分点，海外贡献突出。海外渠道得以有效地拓宽、下沉，拓客与提高单客附加值齐头并进等市场推进策略是海外销售持续高增的主要原因。 国内糖蜜价格稳步下行，水解糖产能落地，公司在国内的成本压力 20% 14% 8% 2% -4% -10% -16% -22% 2023.112024.032024.072024.11 资料来源：中原证券研究所，聚源 相关报告 《安琪酵母(600298)中报点评：境外市场高增，二季度改善显著》2024-08-19 《安琪酵母(600298)年报点评：海外市场持续繁荣，国内市场仍待复苏》2024-03-21 《安琪酵母(600298)年报点评：盈利触底回升，提价拉动酵母收入高增》2023-04-18 联系人：马嶔琦 电话：021-50586973 地址：郑州郑东新区商务外环路10号18楼 地址：上海浦东新区世纪大道1788号T1座22楼 得到缓解，成本下降也将会增厚公司业绩。根据泛糖科技：截至2024 年11月22日，广西糖蜜的交易均价为1336元/吨，较上月下降70 元/吨，跌幅5.02%，价格区间在1330至1340元/吨之间，较上年同期下降27.78%。根据泛糖科技，当前水解糖的价格为1400元/吨，略高于糖蜜价格，糖蜜价格下行将会给水解糖价格施加向下的压力。从成本下行的趋势来看，我们认为2025年公司在国内的利润率将会企稳。 前三季度，公司的盈利有所下滑，与毛利率下降和费用率上升有关。2024年前三季度，公司录得毛利率23.28%，同比下降1.39个百分点；录得净利率8.89%，同比下降0.95个百分点。根据公司的中期报告，公司的海外收入占比已经接近40%，因而国际能源价格和运输价格对公司的海外市场盈利构成影响。2024年前三季度，国际能源价格指数和BDI价格指数均有较大幅度的上涨，我们认为公司毛利率下降是国际相关价格上涨所致。此外，公司前三季度的财务费用率从上年的0.08%升至0.41%，是净利率下滑的主要原因。 投资建议：我们预测公司2024、2025、2026年的每股收益分别为 1.57、1.80和2.05元，参照公司11月21日收盘价35.86元，对 应的市盈率分别为21.96倍、19.12倍和16.80倍，我们维持公司“增持”评级。 风险提示：财务、销售等费率持续升高，将侵蚀公司盈利。国内市场的酵母需求恢复较为缓慢。国际通胀持续，海外业务的成本压力较大。 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 营业收入（百万元） 12,843 13,581 15,000 16,929 18,999 增长比率（%） 20.31 5.74 10.45 12.86 12.23 净利润（百万元） 1,321 1,270 1,362 1,565 1,781 增长比率（%） 0.97 -3.86 7.24 14.87 13.81 每股收益(元) 1.52 1.46 1.57 1.80 2.05 市盈率(倍) 22.64 23.55 21.96 19.12 16.80 资料来源：中原证券研究所，聚源 财务报表预测和估值数据汇总 资产负债表（百万元） 利润表（百万元） 会计年度 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 会计年度 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 流动资产 6,667 8,209 8,923 10,184 11,540 营业收入 12,843 13,581 15,000 16,929 18,999 现金 1,291 1,193 1,079 1,475 2,131 营业成本 9,658 10,296 11,322 12,777 14,354 应收票据及应收账款 1,583 1,547 1,880 2,041 2,209 营业税金及附加 93 107 122 139 158 其他应收款 25 195 50 38 34 营业费用 730 703 768 880 1,007 预付账款 233 422 453 498 545 管理费用 390 459 503 562 627 存货 3,007 3,818 4,212 4,760 5,126 研发费用 536 603 660 745 836 其他流动资产 528 1,035 1,249 1,372 1,494 财务费用 6 16 50 51 46 非流动资产 10,266 11,061 11,888 12,513 13,163 资产减值损失 -60 -39 -39 -36 -32 长期投资 25 22 22 22 22 其他收益 234 136 120 169 228 固定资产 7,066 8,615 9,128 9,412 9,911 公允价值变动收益 0 0 0 0 0 无形资产 610 663 708 753 793 投资净收益 6 -2 8 8 9 其他非流动资产 2,566 1,761 2,030 2,325 2,437 资产处置收益 1 52 0 0 0 资产总计 16,933 19,270 20,810 22,697 24,703 营业利润 1,581 1,509 1,628 1,879 2,138 流动负债 6,705 6,237 6,456 6,998 7,617 营业外收入 18 27 24 22 20 短期借款 2,515 2,904 3,164 3,384 3,624 营业外支出 4 9 13 18 15 应付票据及应付账款 1,923 1,893 2,132 2,328 2,604 利润总额 1,595 1,526 1,639 1,883 2,143 其他流动负债 2,267 1,440 1,160 1,285 1,389 所得税 246 215 234 273 315 非流动负债 620 2,437 3,015 3,314 3,512 净利润 1,349 1,312 1,404 1,610 1,828 长期借款 310 2,020 2,520 2,820 3,020 少数股东损益 28 42 42 45 48 其他非流动负债 310 417 495 494 492 归属母公司净利润 1,321 1,270 1,362 1,565 1,781 负债合计 7,325 8,674 9,472 10,312 11,129 EBITDA 2,203 2,243 2,340 2,571 2,828 少数股东权益 351 522 565 610 657 EPS（元） 1.52 1.46 1.57 1.80 2.05 股本 869 869 869 869 869 资本公积 2,373 2,440 2,245 2,245 2,245 主要财务比率 留存收益 6,671 7,501 8,397 9,398 10,539 会计年度 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 归属母公司股东权益9,257 10,074 10,774 11,775 12,916成长能力 负债和股东权益 16,933 19,270 20,810 22,697 24,703 营业收入（%） 20.31 5.74 10.45 12.86 12.23 营业利润（%） 5.46 -4.57 7.87 15.43 13.82 归属母公司净利润（%） 0.97 -3.86 7.24 14.87 13.81 获利能力毛利率（%） 24.80 24.19 24.52 24.53 24.45 现金流量表（百万元） 净利率（%） 10.29 9.35 9.08 9.24 9.37 会计年度 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E ROE（%） 14.27 12.61 12.64 13.29 13.79 经营活动现金流 1,069 1,321 1,815 1,894 2,350 ROIC（%） 9.65 7.96 8.44 8.84 9.19 净利润 1,349 1,312 1,404 1,610 1,828 偿债能力 折旧摊销 617 758 652 637 638 资产负债率（%） 43.26 45.01 45.51 45.43 45.05 财务费用 56 48 178 200 216 净负债比率（%） 76.23 81.86 83.53 83.26 81.99 投资损失 -6 2 -8 -8 -9 流动比率 0.99 1.32 1.38 1.46 1.52 营运资金变动 -1,023 -791 -464 -615 -389 速动比率 0.46 0.51 0.50 0.55 0.61 其他经营现金流 76 -9 52 70 65 营运能力 投资活动现金流 -2,514 -1,725 -1,544 -1,253 -1,276 总资产周转率 0.85 0.75 0.75 0.78 0.80 资本支出 -2,512 -1,706 -1,464 -1,161 -1,245 应收账款周转率 9.49 8.68 8.76 8.64 8.94 长期投资 -2 -19 -100 -100 -40 应付账款周转率 6.26 5.97 6.35 6.48 6.57 其他投资现金流0 0 20 8 9每股指标（元） 筹资活动现金流 1,411 287 -411 -245 -418 每股收益（最新摊薄） 1.52 1.46 1.57 1.80 2.05 短期借款 480 389 260 220 240 每股经营现金流（最新摊薄） 1.23 1.52 2.09 2.18 2.70 长期借款 -1,158 1,711 500 300 200 每股净资产（最新摊薄） 10.66 11.60 12.40 13.56 14.87 普通股增加 36 0 0 0 0 估值比率 资本公积增加 1,445 67 -196 0 0 P/E 22.64 23.55 21.96 19.12 16.80 其他筹资现金流 608 -1,880 -975 -765 -858 P/B 3.23 2.97 2.78 2.54 2.32 现金净增加额 -6 -98 -114 396 656 EV/EBITDA 19.20 15.52 14.80 13.52 12.21 资料来源：中原证券研究所，聚源 行业投资评级 强于大市：未来6个月内行业指数相对沪深300涨幅10％以上； 同步大市：未来6个月内行业指数相对沪深300涨幅－10％至10％之间