2024年三季报点评：价格下行业绩阶段性承压，多业务协同共驱成长

公司研究 证券研究报告 太阳能2024年11月04日 天合光能（688599）2024年三季报点评 价格下行业绩阶段性承压，多业务协同共驱成长 推荐维持） 目标价：29.16元 当前价：25.08元 华创证券研究所 证券分析师：黄麟 邮箱：huanglin1@hcyjs.com执业编号：S0360522080001 证券分析师：盛炜 邮箱：shengwei@hcyjs.com执业编号：S0360522100003 联系人：蒋雨凯 邮箱：jiangyukai@hcyjs.com 公司基本数据 总股本(万股)217,936.53 已上市流通股(万股)217,936.53 总市值(亿元)546.58 流通市值(亿元)546.58 资产负债率(%)74.57 每股净资产(元)13.03 12个月内最高/最低价31.62/15.80 市场表现对比图(近12个月) 2023-11-06~2024-11-04 17% -4% -25%23/11 -46% 24/01 24/0324/0624/0824/10 天合光能 沪深300 相关研究报告 《天合光能（688599）2024年半年报点评：现金流改善明显，分布式业务保持高盈利水平》 2024-09-04 《天合光能（688599）2023年报及2024年一季报 件出货同比高增，行业竞争加剧盈利短期承压》 2024-02-02 事项： 公司发布2024年三季报。2024Q1-3公司实现营收631.47亿元，同比-22.16%归母净利润-8.47亿元，同比-116.67%；毛利率12.46%，同比-4.38pct；归母净利率-1.34%，同比-7.60pct。其中2024Q3公司实现营收201.79亿元，同比-36.41%，环比-18.34%；归母净利润-13.73亿元，同比-189.31%，环比转亏；毛利率9.48%，同比-7.21pct，环比-3.64pct；归母净利率-6.80%，同比-11.65pct环比-6.84pct。 评论： 行业三季度组件盈利承压，公司经营性现金流持续流入。三季度组件价格继续环比下降，行业由于产品销售价格下降，且公司美国市场出货减少，我们预计公司三季度组件业务亏损，盈利环比转负。出货量方面，公司三季度组件出货 接近16.5GW；分布式系统销售量约1GW，分布式业务持续保持高盈利；支架出货2GW左右；储能出货接近850MWh。公司现金流方面，单三季度经营性现金流持续保持净流入，Q3经营性现金流入约40亿元，环比基本持平。现金流持续流入，显示出稳健的运营能力。 光伏协会呼吁反内卷竞争，光伏组件有望摆脱价格混战。近期，光伏行业协会牵头，呼吁制造企业依法合规地参与市场竞争，不要进行低于成本的销售与投标。目前，投标价格已经出现企稳回升，未来在政策驱动下，行业有望摆脱价 格混战的局面。 海外产能落地加速美国市场出货，技术研发持续增强。公司计划2024年组件出货70-75GW，储能目标为5GWh。随着公司印尼、美国产能的落地，预计公司美国市场出货将持续增长，为公司业绩贡献增量。技术方面，公司深耕N型 先进技术路线，持续迭代升级TOPCon技术。10月，公司自主研发的高效n型i-TOPCon电池，最高效率达到25.9%，创造了大面积产业化N型单晶硅TOPCon电池效率新的世界纪录。 投资建议：公司持续发展全球化，布局海外产能，组件出货有望持续增长。考虑行业竞争因素，我们调整盈利预测，预计公司2024-2026公司归母净利润分别为-2.76/31.78/46.05亿元（前值11.20/29.76/41.21亿元），当前市值对应PE 分别为-198/17/12倍。参考可比公司估值，给予2025年20xPE，对应目标价 29.16元，维持“推荐”评级。 风险提示：下游需求不及预期、国际贸易环境恶化、竞争加剧风险。 主要财务指标 2023A2024E2025E2026E 营业总收入(百万) 113,392 79,355 95,181 120,566 点评：业绩符合预期，多业务协同发展助力穿越 同比增速(%) 33.3% -30.0% 19.9% 26.7% 周期》 归母净利润(百万) 5,531 -276 3,178 4,605 2024-04-28 同比增速(%) 50.3% -105.0% 1,251.3% 44.9% 《天合光能（688599）2023年业绩预告点评：组 每股盈利(元) 2.54 -0.13 1.46 2.11 市盈率(倍) 10 -198 17 12 市净率(倍) 1.7 1.8 1.6 1.5 资料来源：公司公告，华创证券预测注：股价为2024年11月4日收盘价 单位：百万元 2023A 2024E 2025E 2026E 单位：百万元 2023A 2024E 2025E 2026E 货币资金 24,350 27,864 30,101 38,295 营业总收入 113,392 79,355 95,181 120,566 应收票据 1,752 1,190 1,821 2,307 营业成本 95,409 69,383 82,579 103,744 应收账款 18,089 14,759 16,302 20,273 税金及附加 444 317 377 480 预付账款 1,792 2,354 2,635 2,710 销售费用 3,289 3,015 2,855 4,099 存货 23,404 25,444 24,737 30,205 管理费用 3,200 3,174 2,855 3,617 合同资产 1,821 1,391 1,583 1,881 研发费用 1,543 1,746 2,094 2,652 其他流动资产 5,252 5,433 5,747 6,563 财务费用 380 367 369 335 流动资产合计 76,460 78,435 82,926 102,234 信用减值损失 -483 -400 -441 -421 其他长期投资 304 213 255 324 资产减值损失 -3,257 -1,300 -600 -600 长期股权投资 4,428 4,428 4,428 4,428 公允价值变动收益 13 -7 -13 -3 固定资产 23,157 25,428 25,398 23,795 投资收益 1,259 -600 300 300 在建工程 3,966 4,390 3,717 2,715 其他收益 285 700 493 596 无形资产 3,043 3,368 3,756 4,229营业利润6,955-1653,8805,601 其他非流动资产 8,953 8,972 8,979 8,994 营业外收入 66 42 45 47 非流动资产合计 43,852 46,798 46,534 44,486 营业外支出 488 50 173 210 资产合计120,312 125,234 129,461 146,720 利润总额 6,533 -173 3,753 5,439 短期借款6,455 8,455 9,455 10,455 所得税 535 5 307 445 应付票据 14,587 18,844 19,976 23,652净利润5,998-1783,4454,993 应付账款 25,057 14,502 17,080 21,836 少数股东损益 466 98 268 388 预收款项 0 0 0 0 归属母公司净利润 5,531 -276 3,178 4,605 合同负债 3,014 2,109 2,530 3,205 NOPLAT 6,346 200 3,784 5,301 其他应付款 4,639 4,639 4,639 4,639 EPS(摊薄)（元） 2.54 -0.13 1.46 2.11 一年内到期的非流动负债3,044 3,044 3,044 3,044 其他流动负债 4,151 2,637 3,326 4,304 主要财务比率 流动负债合计 60,947 54,230 60,050 71,133 2023A 2024E 2025E 2026E 长期借款 11,319 23,319 17,319 17,981 成长能力 应付债券 8,521 8,521 8,521 8,521 营业收入增长率 33.3% -30.0% 19.9% 26.7% 其他非流动负债 2,981 2,981 2,981 2,981 EBIT增长率 62.4% -97.2% 2,027.0% 40.1% 非流动负债合计 22,821 34,821 28,821 29,484 归母净利润增长率 50.3% -105.0% 1,251.3% 44.9% 负债合计83,768 89,051 88,871 100,617获利能力 归属母公司所有者权益 31,522 30,305 33,535 37,543 毛利率 15.9% 12.6% 13.2% 14.0% 少数股东权益 5,023 5,877 7,055 8,560 净利率 5.3% -0.2% 3.6% 4.1% 所有者权益合计 36,544 36,183 40,590 46,103 ROE 17.5% -0.9% 9.5% 12.3% 负债和股东权益 120,312 125,234 129,461 146,720 ROIC 13.6% 0.3% 6.4% 8.1% 偿债能力 现金流量表 资产负债率 69.6% 71.1% 68.6% 68.6% 单位：百万元2023A 2024E 2025E 2026E 债务权益比 88.4% 128.0% 101.8% 93.2% 经营活动现金流23,996 -2,033 10,532 8,385 流动比率 1.3 1.4 1.4 1.4 现金收益9,622 4,225 8,251 9,800 速动比率 0.9 1.0 1.0 1.0 存货影响 -4,689 -2,040 707 -5,468营运能力 经营性应收影响 -1,409 4,629 -1,855 -3,932 总资产周转率 0.9 0.6 0.7 0.8 经营性应付影响 12,308 -6,298 3,710 8,431 应收账款周转天数 50 75 59 55 其他影响 8,165 -2,549 -281 -447 应付账款周转天数 70 103 69 68 投资活动现金流 -18,669 -6,436 -3,194 -1,111 存货周转天数 79 127 109 95 资本支出 -14,437 -7,056 -4,122 -2,340每股指标(元) 股权投资-779 0 0 0 每股收益 2.54 -0.13 1.46 2.11 其他长期资产变化-3,454 620 928 1,229 每股经营现金流 11.01 -0.93 4.83 3.85 融资活动现金流-1,255 11,984 -5,101 920 每股净资产 14.46 13.91 15.39 17.23 借款增加 12,094 14,000 -5,000 1,663估值比率 股利及利息支付 -1,633 -661 -1,387 -1,739 P/E 10 -198 17 12 股东融资 2,664 2,664 2,664 2,664 P/B 2 2 2 2 其他影响 -14,380 -4,020 -1,379 -1,668 EV/EBITDA 9 21 10 9 附录：财务预测表 资产负债表利润表 资料来源：公司公告，华创证券预测 电力设备新能源小组团队介绍 中游制造组组长，电力设备新能源首席研究员：黄麟 吉林大学材料化学博士，深圳大学材料学博士后，曾任职于新时代证券/方正证券/德邦证券研究所。2022年加入华创证券研究所。 高级分析师：盛炜 墨尔本大学金融专业硕士，入行5年，其中买方经验2年。2022年加入华创证券研究所。高级研究员：苏千叶 中南大学硕士，研