可持续投...

绿色与可持续投资委员会研究成果汇编（2023）实践篇之四 可持续投资理论与实证 富达基金管理（中国）有限公司、北京绿色金融与可持续发展研究院、鼎力可持续数字科技（深圳）有限公司 2024年4月 本文为中国证券投资基金业协会绿色与可持续投资委员会研究成果之一，由富达基金管理（中国）有限公司、北京绿色金融与可持续发展研究院、鼎力可持续数字科技（深圳）有限公司供稿。文中观点、信息仅供研究、交流使用，不代表协会立场或对任何机构及其业务的背书。由于写作周期原因，报告内容未能反映各国市场与监管的最新变化，请读者注意鉴别。 本报告首发于www.amac.org.cn，对本报告全文或部分内容的任何转载、引用须注明来源于中国证券投资基金业协会（AMAC）。AMAC不对任何片面、不当引用或延伸性结论负责。 可持续投资理论与实证 概要 近年来，随着全球变暖加速，极端气候频发，全球各地政府与企业积极拥抱可持续发展。与此同时，可持续投资也成为资本市场中资金方、资管机构、上市公司共同关注的焦点话题。 在中国式现代化发展的新格局下，可持续投资与ESG理念高度契合国家战略对高质量发展的要求。政策持续鼓励相关工作的开展，例如2023年10月中央金融工作会议强调了加快建设金融强国、推动我国金融高质量发展的战略。国内可持续投资虽然起步较晚，但是近年来保持了高速增长。各资管机构积极将ESG理念融入投资流程，并持续推进可持续投资的研究与实践，从而促进经济效益、社会效益与环境效益的共同实现。 然而，当前国内可持续投资的落地和推广仍面临诸多挑战和掣肘。从自上而下的角度出发，相关政策体系仍有待完善、政策支持仍有待加强；从自下而上的角度来看，可持续投资相关的非财务数据处理过程中，绿色资产和绿色经济活动的识别相对模糊。为了进一步解决此类痛点，本文列出了亟待思考和回答的三大问题：1）“可持续投资”的定义是什么？2）可持续投资应采用财务回报为唯一投资目标，还是应着力于兼顾非财务影响的双重收益？3）结合我国国情以及双碳目标，可持续及ESG产品应如何分类和落地？ 针对上述痛点和问题，本文围绕中国可持续投资未来发展路径展开论述，结合政策趋势、学术研究和业界实践进行了理论论述和案例分析，最终基于课题组研究对三个核心问题进行了逐一解答，旨在更好地推动可持续投资在国内的发展。在报告结尾，我们呼吁监管机构、资金方、资管机构、ESG服务商、上市公司等社会各界力量共同努力，并就关注的路径和方案提出了建议，从而推进ESG投资在国内真正落地，助力国家和社会高质量可持续发展。 目录 可持续投资理论与实证（第10版）1 1.可持续投资发展趋势与挑战3 2.问题一：可持续投资定义拆解6 3.问题二：学术研究视角下可持续投资财务及非财务绩效分析8 4.问题三：全球可持续投资产品政策支持研究11 5.可持续投资的实践论证17 6.思考与建议24 图1：ESG公募基金数量及资产规模3 图2：泛ESG公募基金数量及资产规模3 图3：富达可持续投资体系19 图4：富达可持续投资研究体系20 图5：富达投后管理实践22 表1：部分影响可持续表现与财务绩效相关性的因素8 表2：主要非财务影响衡量方式9 表3：SFDR产品分类打分卡示例13 表4：各国家和地区主要可持续投资产品披露要求对比14 1.可持续投资发展趋势与挑战 面向中国式现代化的新征程，党的二十大报告强调高质量发展是全面建设社会主义现代化国家的首要任务。在高质量发展的指引下，中国经济将迈向更有效率、更加公平、更可持续、更为安全的发展之路。可持续投资及ESG理念强调关注公司的科技创新、人力资本投入、社会价值创造、信息安全、环境管理、绿色低碳转型、治理等相关能力和表现，与高质量发展下”创新、协调、绿色、开放、共享”的新发展理念高度契合，是落实国家社会和公司自身高质量可持续发展的有效路径和方法。因此，可持续投资以及ESG投资越来越被国内市场所关注，相关基金产品蓬勃发展，基金规模稳步增长。2021年至今，ESG投资发展迅猛，各资产管理机构纷纷开展ESG投研工作。从数据统计上看，2021年至今，ESG基金（明确提及ESG理念）与泛ESG基金（仅提及绿色、低碳、环保、社会责任某个维度理念）数量保持较高增速。根据秩鼎技术，2021年底/2022年底/2023年底，ESG公募基金存续产品分别共106/150/187只，增速分别为202.86%/41.51%/24.67%，2024年1月28日净值总规模达到人民币1,447.45亿元。这三个时期，泛ESG公募基金存续产品分别共120/182/222只，增速分别为93.55%/51.67%/21.98%，相比公募基金行业整体均较高。2024年1月28日净值总规模达到人民币2065.82亿元。 图1：ESG公募基金数量及资产规模图2：泛ESG公募基金数量及资产规模 200 150 100 50 0 数量（个）资产规模（人民币亿元） 3,000 2,500 2,000 1,500 1,000 500 0 数量（个）资产规模（人民币亿元） 250 200 150 100 50 0 3,500 3,000 2,500 2,000 1,500 1,000 500 0 资料来源：Wind，秩鼎技术，中信证券研究部资料来源：Wind，秩鼎技术，中信证券研究部 然而，可持续投资的发展仍面临诸多挑战和掣肘，例如，当前很多国内的绿色基金本质上是新能源行业的主题型基金，具有明显的行业偏好，投资策略也比较单一。据此，在本节中，课题组对可持续投资的背景进行分析，梳理当前在我国开展可持续投资所面临的痛点，为进一步解决该痛点，梳理了亟待思考和回答的三大问题，并通过后文多个章节的分析，从基金行业的角度回应这三大问题，以便更准确地定义可持续投资，推动可持续及ESG产品的发展。 可持续投资在国内的落地如今面临两大痛点： 第一，从自上而下的角度出发，相关政策体系仍有待完善、政策支持仍有待加强。我国监管 政策已开始关注可持续及ESG投资领域，早在2018年中国证券投资基金业协会就出台了 《绿色投资指引》，界定了绿色投资的内涵，且明确了绿色投资的目标、原则和基本方法。但公司ESG信息披露、可持续投资产品定义等方面仍需政策更清晰的引导。以信息披露为例，国资委2023年中发布了《央企控股上市公司ESG专项报告参考指标体系》，有效规范了央企控股上市公司ESG信息披露工作，但国内整体上市公司仍缺乏统一标准。课题组期待未来有更多类似政策的出台，完善可持续投资政策体系，推进国内企业高质量发展以及投资机构践行可持续投资以实现双碳目标。据课题组了解，国内多个基金公司已开始建立并逐步完善内部可持续及ESG评级体系。然而，由于目前仍缺乏自上而下、明确且一致的公司ESG信息披露要求以及统一的可持续投资产品政策标准，基金管理人探索创新可持续和ESG相关产品、搭建内部可持续投资及ESG评级体系成本较高。课题组期待监管政策端明确对可持续和ESG产品分类、投后管理等的引导，同时制定公司侧的披露标准，提高数据质量，支持基金管理人创新可持续产品、落实可持续投资。 第二，从自下而上的角度来看，可持续投资相关的非财务数据处理过程中，绿色资产和绿色经济活动的识别相对模糊。虽然《绿色债券支持项目目录》以及《共同分类目录》等文件从绿色债券发行的角度，提供了绿色经济活动分类标准的支持，但基金管理人在产品发行时仍面临具体的产品策略设计、可持续投研所需数据的可得性及质量、经济活动分类的颗粒度及绿色收入门槛的设定等方面的挑战。例如，作为发行“绿色”相关基金产品的第一步，部分基金管理人会衡量可投范围中公司的“绿色收入”，然而在具体执行时面临多重问题：1）数据层面，常常受制于部分公司收入数据披露不够全面或不够细分的情况；2）经济活动分类层面，需要有根据地、科学地设定特定百分比的收入作为“绿色”门槛；3）最终产品构建和落地层面，则不仅限于”绿色收入”的衡量，还需要明确的基金ESG目标、严谨的可投池筛选步骤等多种工具的配合使用，这是一项需要更多的数据支持、更完善的框架才能搭建的系统性工程。 基于以上的梳理，本文将通过解答以下三大类问题来帮补解决这些痛点： 第一，“可持续投资”的定义是什么？定义是基石，明确定义是政策出台和指引、公司信息披露、经济活动分类、产品设计和落地的第一步。本文将总结国际和国内市场对“ESG投资”及“可持续投资”多样的定义，作为本文对“可持续投资”进行定义的基础。 第二，可持续投资应该是以财务回报为唯一投资目标，还是应着力于兼顾非财务影响的双重收益？鉴于“重要性”（materiality）在ESG评价中不可或缺的作用，而ESG评价又是可持续投资的重要基石，本文希望从基金管理人的角度出发，论述“单一重要性”和“双重重要性”在当今中国语境下的重要意义。 第三，结合我国国情和双碳目标，可持续及ESG产品应如何分类和落地？只有解决了以上两个问题，才能更全面地思考、解答本问题。 首先，什么是“可持续投资”？“可持续投资”和“ESG投资”有什么关系？目前对“可持续投资”的定义差异化显著，规范化定义的缺失可能导致市场参与者的投资行为有意或无 意地产生“漂绿”风险，即做出具有误导性的可持续相关的描述或声明，引导投资者做出不当决策，继而可能会给公司、投资者、金融市场带来更广泛的金融风险，且当前已有公司因为“漂绿”行为而被罚款。展望全球，已经有监管者意识到漂绿的风险，并着手解决。例如，国际证监会组织（ISOCO）呼吁金融市场中所有自愿性标准制定机构和行业协会积极宣传优秀实践案例，以应对资产管理公司和ESG评级及数据提供商面临的“漂绿”风险。 随着时间的推移，“可持续投资”、“社会责任投资”、“道德投资”、“ESG投资”等相似相关的概念不断产生和演变。这些术语数量较多且容易让人混淆，但很大程度上，它们反映了投资者可以采取的多种不同的方法。从核心结论来看，本文整体支持可持续投资与ESG投资本质趋同的观点，后续论述中将可持续与ESG等同对待。 其次，在基金管理人开展可持续投资时，除了明确对“可持续投资”的定义外，其对“重要性”的理解和应用亦至关重要。因为对不同的公司，重要的可持续发展议题可能完全不同，这也将影响投资者对公司的评估及投资行为。“重要性”分为“单一重要性”（即“财务重要性”）与“双重重要性”——“财务重要性”是指，如果可持续议题对公司产生财务影响，那么从财务角度来看，该可持续发展议题是重要的。而“双重重要性”是在财务重要性的基础上，增加了一层重要性的判断维度，即如果可持续议题对周围利益相关者或自然环境在短期、中期或长期产生实际或潜在重大影响，则从影响的角度来看，该可持续发展议题是重要的。“双重重要性”的概念在2019年欧盟委员会的《气候相关披露框架应用指南》中首次被提出，此后不断发展。2021年5月，国际报告倡议组织（GRI）于官网发布《双重重要性：概念、应用与议题》，介绍“双重重要性”的含义与应用，强调这一全新概念的引入将有助于提升可持续发展报告的披露质量，进一步帮助投资者和其他利益相关者做出更好决策。双重重要性原则认为，公司不仅有责任管理其赖以生存的社会和环境因素带来的财务风险，还意味着公司要对其业务对人类和地球的实际影响负责。从基金管理人的角度出发，虽会受到客户端（例如资产所有者）的偏好影响，但是投资者投资的对象是公司，其投资的财务和非财务绩效与公司层面单一和双重重要性选择紧密联系。从更全面了解被投公司、更长期促进我国整体社会可持续发展的角度来看，不能放弃对公司活动积极或消极外部性的考虑，需要综合考虑对公司具有双重重要性的可持续发展议题。从长远来看，可持续发展助力可持续盈利。 最后，宏观层面上看，国际和国内对可持续投资内涵和本质的理解存在差异，再聚焦微观上的具体基金管理人的投资行为，不同的基金管理人对收益时间有不同的预期，因此不同的基金管理人对投资目标的设置各不相同。具体而言，短期投资人可能更注重财务回报，而长期投资人可能不仅关注