FY2025三季报点评：H系列支撑业绩持续高增，期待B系列放量打开业绩新空间

核心观点与关键数据

• 业绩表现：公司FY2025Q3实现营收350.8亿美元，同比+94%，环比+17%；净利润200.1亿美元，同比+100%，环比+18%。Non-GAAP毛利率75.0%，同比持平，环比-0.7pct，业绩超出市场预期。
• 数据中心业务：收入307.7亿美元，同比+112%，环比+17%。计算/网络业务收入分别为276.4/31.3亿美元，同比+132%/+20%。H200销量显著增长，Blackwell24Q4预计出货量超预期，2026财年逐步上量。预计数据中心业务将持续高增长。
• 其他业务：游戏及AIPC收入32.8/4.9亿美元，同比+15%/+17%，环比+14%/+7%；汽车业务收入4.5亿美元，同比+72%，环比+30%，主要受智驾需求拉动。
• 未来指引：预计FY2025Q4营收375±7.5亿美元，高于市场预期；Non-GAAP毛利率73.5±0.5%，符合预期。Blackwell推广期毛利率将下滑至70%低段，完全推广后恢复至70%中段。

研究结论

• 投资评级：维持“买入”评级。预计FY2025-2027年Non-GAAP净利润分别为719/1033/1209亿美元，对应Non-GAAP PE分别为50/35/30倍。
• 业绩驱动因素：H系列出货支撑DC收入持续高增，新产品及返校季推动PC销量，汽车业务受智驾拉升明显。
• 风险提示：下游资本开支放缓、Blackwell爬产不及预期、出口限制风险。