2024年REITs市场回顾暨2025年投资策略：长坡厚雪，静待花开

证券研究报告|2024年11月21日 固定收益专题研究 2024年REITs市场回顾暨2025年投资策略：长坡厚雪，静待花开 核心观点固定收益投资策略 2024年REITs市场回顾：国内Reits的投资逻辑逐渐从稀缺性炒作走向价值回归。在经历了2023年市场超跌后，2024年REITs指数走势整体企稳回升，但截至当前仍弱于股债。1月中证REITs指数表现弱于中证全债指数和沪深300指数，2月起至9月末，随着股市震荡下跌，市场红利风格占优，REITs 指数表现逐渐超越沪深300指数和中证全债指数；9月27日后，股市回暖，沪深300指数走势超越REITs指数表现。在经济弱复苏环境下，对经济周期相对敏感性较低的REITs产品涨幅较高，如保障房、生态环保等，在低迷市场中依然能相对保证稳定现金流，而消费类、仓储物流类对经济敏感度较高的品种，则在今年二级市场表现不佳。 REITs市场发展方兴未艾，行业扩张可期。REITs作为我国的新兴投资品种，当前市场规模较小，流动性偏弱。随着我国基础设施和不动产行业从增量发展阶段进入存量发展阶段，由粗放式发展进入高质量发展，公募REITs作为盘活存量资产的重要方式之一，可以提高资金使用效率，提升直接融资比重，服务供给侧结构性改革。2024年，受益于我国公募REITs配套政策不断完善，我国公募REITs发行迎来井喷式增长，发行节奏明显加快。“首发+扩募”双轮驱动行业扩张，未来公募REITs有望从单一资产扩募迈向混装资产扩募的时代。我们推算中国REITs市场规模约在2.1万亿-4.5万亿元，市场规模还有15-35倍扩容空间。 关注REITs长周期配置价值。我国REITs发展时间较短，波动相对较大，这是REITs这一新兴投资品种走向成熟的必经过程。参考全球REITs历史表现，从一个较长的时间维度看，在2009年-2023年，全球REITs的年复合收益率为9.73%，跑赢了股票（7.10%）、债券（1.49%）、房地产（5.27%）。由于我国公募REITs采用了国外REITs强制分红和权益型产品设计特点，我们可以参考美国REITs长周期的市场表现。从历史表现来看，美国REITs呈现出低风险、长期回报稳定、与其他投资品种相关性低的特征。2020年-2024年，虽然REITs指数并非每一年都跑赢其他指数，但其长期表现较为优异，过去5年、10年、20年、30年、40年美国全REITs指数年化总收益分别为4.1%、 6.6%、7.7%、9.2%、9.0%。 聚焦高现金分派率、低估值、业绩修复REITs品种。当前，投资者可通过以下三种方式参与REITs投资：一是战略配售，参与REITs战略配售的投资者主要基于对项目未来发展前景的信心和长期投资价值的认可，现金流稳定性至关重要，建议重点关注保障房这一周期敏感性较弱品种，从资产和长期潜力角度，保障房租金增长更依赖租户支付能力，人才房的标的更优于公租房；二是打新，REITs打新收益率具有较高的确定性，但打新收益率和市场情绪关联度较高，可选择市场成交量高、市场情绪上涨时期参与；三是二级市场交易，REITs是兼具债性和股性的投资品种，从债性的角度，在强制高分红的约束下，当前大部分产品的现金流分派率水平较高，凸显配置性价比；从股性的角度，建议从基本面边际改善和估值修复的角度进行选择。在经历了一轮超跌以后，当前产业园、仓储物流NAV溢价率偏低，有望受益于估值修复的困境反转逻辑。 风险提示：公开资料数据滞后，政策变化影响经营业绩，经济波动超预期等。 证券分析师：戴丹苗证券分析师：赵婧0755-819823790755-22940745 daidanmiao@guosen.com.cnzhaojing@guosen.com.cnS0980520040003S0980513080004 证券分析师：董德志021-60933158 dongdz@guosen.com.cnS0980513100001 基础数据 中债综合指数248.2 中债长/中短期指数245.4/209.1 银行间国债收益(10Y)2.10 企业/公司/转债规模(千亿)69.2/24.4/7.6 市场走势 资料来源：Wind、国信证券经济研究所整理 相关研究报告 《重拾信心，慢牛可期-2024年研究成果综述暨2025年转债投资策略》——2024-11-19 《2024年11月转债市场研判及“十强转债”组合》—— 2024-11-03 《2024年10月转债市场研判及“十强转债”组合》——2024-09-27 《四季度债券投资策略-多方博弈，波动上涨》——2024-09-03 《国信证券-债海观潮，大势研判（九月债市魔咒能否打破？）》 ——2024-09-01 请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容 内容目录 主要结论5 2024年REITs二级市场表现复盘：估值修复，企稳回升5 REITs指数表现弱于股债5 弱经济敏感性品种表现更优7 基本面分析：行业扩容加速，经营分化明显9 “首发+扩募”双轮驱动行业扩张9 经营情况持续分化15 2025年REITs投资策略展望：关注高分派率、业绩修复、低估值品种16 REITs长期配置价值凸显16 聚焦REITs三大投资策略：战投、打新及二级市场交易18 风险提示24 图表目录 图1：2024年中证REITs指数和股债指数走势对比6 图2：2024年中证REITs指数和股债指数回报率和波动率对比6 图3：中证REITs指数走势7 图4：不同项目类型REITs年初至今涨跌幅8 图5：不同项目类型REITs年初至今平均换手率8 图6：2021-2024年我国公募REITs发行数量及规模11 图7：2021-2024年我国公募REITs数量及资产净值规模11 图8：美国REITs市值及占GDP、股票市值比重12 图9：日本REITs市值及占GDP、股票市值比重12 图10：中国REITs市值及占股票市值比重13 图11：中国基础设施投资完成额13 图12：REITs基金机构投资者持有比例提升13 图13：不同项目属性REITs基金机构投资者持有比例提升13 图14：2023年REITs基金流通盘前十大持有人比例14 图15：2024年上半年REITs基金流通盘前十大持有人比例14 图16：2024年三季度FOF基金持有REITs市值排名14 图17：2009年-2023年全球REITs和股票、房地产、债券复合年均增长率对比17 图18：不同项目类型REITs上市至今涨跌幅18 图19：REITs上市至今涨跌幅排名18 图20：不同项目类型REITs上市首日涨跌幅19 图21：REITs上市首日涨跌幅排名19 图22：不同项目类型REITs现金分派率情况21 表1：2024年中证REITs指数和股债指数涨跌幅对比6 表2：2024年REITs基金涨跌幅9 表3：我国REITs相关政策文件和主要内容10 表4：我国基础设施底层资产分类具体类型11 表5：现有REITs扩募情况15 表6：产权类REITs关键财务指标16 表7：经营权类REITs关键财务指标16 表8：2020-2024年美国REITs指数和主要股指涨跌幅对比17 表9：美国REITs指数与主要股指长期表现对比17 表10：当前公募REITs现金分派率情况20 表11：2023年以来产权类REITs出租率表现22 表12：2023年以来经营权类REITs运营指标（日均车流量）表现22 表13：2023年以来经营权类REITs运营指标（污水/垃圾平均处理量）表现22 表14：2023年以来经营权类REITs运营指标（发电量）表现22 表15：REITs估值情况24 主要结论 国内REITs的投资逻辑逐渐从稀缺性炒作走向价值回归。在经历了2023年市场超跌后，2024年REITs指数走势整体企稳回升，但截至当前表现弱于股债。在经济弱复苏的环境下，对经济周期相对敏感性较低的REITs产品涨幅较高，如保障房、生态环保等，在低迷市场中依然能相对保证稳定现金流，而消费类、仓储物流类对经济敏感度较高的品种，则在今年二级市场表现不佳。 REITs市场发展方兴未艾，行业扩张可期。REITs作为我国的新兴投资品种，当前市场规模较小，流动性偏弱。随着我国基础设施和不动产行业从增量发展阶段进入存量发展阶段，由粗放式发展进入高质量发展，公募REITs作为盘活存量资产的重要方式之一，可以提高资金使用效率，提升直接融资比重，服务供给侧结构性改革。2024年，受益于我国公募REITs配套政策不断完善，我国公募REITs发行迎来井喷式增长，发行节奏明显加快。“首发+扩募”双轮驱动行业扩张，未来公募REITs有望从单一资产扩募迈向混装资产扩募的时代。我们推算中国REITs市场规模约在2.1万亿-4.5万亿元，市场规模还有15-35倍扩容空间。 关注REITs长周期配置价值，聚焦高现金分派率、低估值、业绩修复REITs品种。由于我国公募REITs采用了国外REITs强制分红和权益型产品设计特点，我们可以参考美国REITs长周期的市场表现。美国REITs呈现出低风险、长期回报稳定、与其他投资品种相关性低的特征。当前，投资者可通过以下三种方式参与REITs投资：一是战略配售，参与REITs战略配售的投资者主要基于对项目未来发展前景的信心和长期投资价值的认可，现金流稳定性至关重要，建议重点关注保障房这一周期敏感性较弱品种，从资产和长期潜力角度，保障房租金增长更依赖租户支付能力，人才房的标的更优于公租房；二是打新，REITs打新收益率具有较高的确定性，但打新收益率和市场情绪关联度较高，可选择市场成交量高、市场情绪上涨时期参与；三是二级市场交易，REITs是兼具债性和股性的投资品种，从债性的角度，在强制高分红的约束下，当前大部分产品的现金流分派率水平较高，凸显配置性价比；从股性的角度，我们可从基本面边际改善和估值修复的角度进行选择。在经历了一轮超跌以后，当前产业园REITs、仓储物流NAV溢价率偏低，有望受益于估值修复的困境反转逻辑。 2024年REITs二级市场表现复盘：估值修复，企稳回升 REITs指数表现弱于股债 经历了2023年超跌行情后，REITs市场走势企稳回升，但仍弱于股债。从今年以来中证REITs指数和国内股债对比来看，1月中证REITs指数表现弱于中证全债指数和沪深300指数，2月起至9月末，随着股市震荡下跌，市场红利风格占优，REITs指数表现逐渐超越沪深300指数和中证全债指数；9月27日后，股市回暖，沪深300指数走势超越REITs指数表现。 图1：2024年中证REITs指数和股债指数走势对比 资料来源：Wind，国信证券经济研究所整理（单位：%，截至2024年11月17日） 截至11月17日，中证REITs指数近一年回报率为-3.09%，跑输中证全债指数 （7.60%）和沪深300指数（11.10%），波动率为10.71%，介于中证全债指数（1.46%）和沪深300指数（21.09%）之间，最高月回报为12.27%，最低月回报为-7.04%。 表1：2024年中证REITs指数和股债指数涨跌幅对比 指数名称 近一年涨跌幅 最大涨幅 最大回撤 上涨日占比 下跌日占比 最高月回报 最低月回报 中证全债 7.60 0.26 -1.05 71.78 28.22 1.26 -0.02 沪深300 11.10 8.48 -14.41 48.55 51.45 20.97 -6.29 中证REITs(收盘) -3.09 3.83 -12.20 41.49 58.51 12.27 -7.04 资料来源：Wind，国信证券经济研究所整理（单位：%，截至2024年11月17日） 图2：2024年中证REITs指数和股债指数回报率和波动率对比 资料来源：Wind，国信证券经济研究所整理（单位：%，截至2024年11月17日） 国内Reits的投资逻辑逐渐从稀缺性炒作走向价值回归。复盘中证REITs