核心OTA业务保持快于行业增速，利润率仍有优化空间

交银国际研究 财务模型更新 互联网 收盘价 港元17.70 目标价 港元24.00↑ 潜在涨幅 +35.6% 2024年11月20日 同程旅行(780HK) 核心OTA业务保持快于行业增速，利润率仍有优化空间 我们预计公司2024/25年收入172亿/198亿元，基本与此前预期一致，核心 OTA业务增速预计19%/16%，运营利润率26%+，对应公司整体净利润27亿元 /34亿元。我们将公司估值调整至2025年，按2025年15倍市盈率，调整公 司目标价至24港元，维持买入评级。 个股评级 买入 1年股价表现 2024年3季度业绩：收入50亿元（人民币，下同），同比增51%，高于780HK 我们/彭博市场预期4%/3%，其中核心OTA业务收入增22%（交通/住宿 +21%/22%）。GMV同比增2%，增速低于收入，因去年供给短缺导致价格上升带来高基数。机票业务季度收入/票量创新高，国际票量增110%+，VAS持续推动变现率提升。酒店间夜量同比增10%，国际间夜量增130%+，ADR微降，补贴优化带动变现率提升。核心OTA运营利润率31%，营销费 60% 50% 40% 30% 20% 10% 0% -10% -20% MSCI中国指数 用占收比降低至29%，好于我们预期的33%。整体调整后净利润9.1亿元， 同比增47%，高于我们/彭博市场预期11%。 4季度展望：我们预计收入增29%至40.5亿元，其中核心OTA增10%（交通/住宿+19%/23%），交通票量与收入增速基本持平，酒店ADR止跌。OTA运营利润率将同比继续优化，利润率预计25-26%。 盈利预测变动 —————2024E————— 人民币百万新预测前预测变动 —————2025E————— 新预测前预测变动 —————2026E————— 新预测前预测变动 总收入 17,151 17,061 0.5% 19,844 19,789 0.3% 22,395 22,355 0.2% 增速 44.2% 43.4% 0.8ppt 15.7% 16.0% -0.3ppt 12.9% 13.0% -0.1ppt 住宿预定 4,617 4,519 2.2% 5,243 5,134 2.1% 5,815 5,696 2.1% 交通票务 7,259 7,145 1.6% 8,419 8,207 2.6% 9,471 9,244 2.5% 其他度假 2,961 2,982 -0.7% 3,405 3,430 -0.7% 3,916 3,944 -0.7% 毛利润 11,045 11,103 -0.5% 12,864 12,970 -0.8% 14,602 14,354 1.7% 毛利率 64.4% 65.1% -0.7ppt 64.8% 65.5% -0.7ppt 65.2% 64.2% 1.0ppt 经调整运营利润 2,788 2,706 3.0% 3,476 3,419 1.7% 4,040 3,911 3.3% 经调整运营利润率 16.3% 15.9% 0.4ppt 17.5% 17.3% 0.2ppt 18.0% 17.5% 0.5ppt 调整后净利润 2,741 2,763 -0.8% 3,371 3,371 0.0% 3,797 3,797 0.0% 经调整净利率 16.0% 16.2% -0.2ppt 17.0% 17.0% 0.0ppt 17.0% 17.0% 0.0ppt 资料来源：FactSet，公司资料,交银国际预测^净利润和每股盈利基于Non-GAAP基础 11/233/247/24 资料来源:FactSet 股份资料 52周高位(港元)22.30 52周低位(港元)12.70 市值(百万港元)40,436.54 日均成交量(百万)7.87 年初至今变化(%)22.58 200天平均价(港元)16.48 资料来源:FactSet 孙梦琪 mengqi.sun@bocomgroup.com (86)1088009788-8048 谷馨瑜,CPA connie.gu@bocomgroup.com (86)1088009788-8045 赵丽,CFA zhao.li@bocomgroup.com (86)1088009788-8054 蔡涵 hanna.cai@bocomgroup.com (86)1088009788-8041 此报告最后部分的分析师披露、商业关系披露和免责声明为报告的一部分，必须阅读。下载本公司之研究报告，可从彭博信息：BOCM或https://research.bocomgroup.com 图表1:2024年3季度业绩概览 (百万人民币)3Q232Q24 3Q24 环比 (%) 同比 (%) 交银国际预测 差异 (%) VA差异 预测(%) 收入核心OTA 3,299 3,526 4,013 14 22 3,921 2 3,9512 住宿预定 1,127 1,191 1,378 16 22 1,337 3 1,3383 交通票务 1,680 1,743 2,027 16 21 1,969 3 2,0001 其他 492 592 609 3 24 615 -1 613-1 度假719 979 900 9 9236 总收入 3,299 4,245 4,991 18 51 4,821 4 4,8742 彭博市场预期 4,846 收入成本 (840) (1,501) (1,827) 22 118 (1,830) 0 (1,695)8 毛利润 2,460 2,744 3,165 15 29 2,991 6 3,1780 毛利润率(%) 75 65 63 62 65 运营费用 服务开发 (466) (494) (505) 2 8 (531) -5 (537)-6 销售及营销 (1,272) (1,502) (1,468) -2 15 (1,517) -3 (1,630)-10 行政 (197) (272) (328) 20 67 (257) 28 (272)21 其他 74 41 113 176 53 48 136 54110 运营利润 599 517 977 89 63 734 33 77826 调整后运营利润 608 620 1,015 64 67 827 23 87916 调整后运营利润率(%) 18 15 20 17 18 调整后运营费用占收入比(%) 服务开发 14 11 10 10 11 销售及营销 38 35 29 31 33 行政 5 5 5 4 6 归母净利润 510 434 793 83 55 635 25 66120 调整后净利润 621 657 910 39 47 816 11 82610 彭博市场预期 822 调整后净利润率(%) 19 15 18 17 17 资料来源：公司资料，彭博，VisibleAlpha，交银国际预测 图表2:2024年4季度业绩预测 (百万人民币)4Q233Q24 4Q24E 环比 (%) 同比 (%) 2023 2024E 2025E 2026E 收入 核心OTA3,1454,013 3,448 -14 10 11,896 14,190 16,439 18,479 住宿预定服务8821,378 1,084 -21 23 3,900 4,617 5,243 5,815 交通票务服务1,4732,027 1,753 -13 19 6,030 7,259 8,419 9,471 其他789609 611 0 -23 1,967 2,314 2,777 3,193 度假979 600 2,961 3,405 3,916 总收入3,1454,991 4,048 -19 29 11,896 17,151 19,844 22,395 彭博市场预期 4,163 17,191 20,054 22,966 收入成本(970)(1,827) (1,427) -22 47 (3,158) (6,107) (6,980) (7,793) 毛利润2,1753,165 2,621 -17 21 8,738 11,045 12,864 14,602 毛利润率(%)6963 65 73 64 65 65 运营费用 服务开发开支(515)(505) (535) 6 4 (1,821) (2,021) (2,486) (2,924) 销售及营销开支(1,127)(1,468) (1,334) -9 18 (4,473) (5,672) (6,439) (7,285) 行政开支(115)(328) (259) -21 126 (711) (1,125) (1,074) (1,025) 其他(30)113 46 -59 -255 136 260 266 215 运营利润388977 538 -45 39 1,869 2,487 3,132 3,583 调整后运营利润5691,015 623 -39 9 2,187 2,788 3,476 4,040 调整后运营利润率(%)1820 15 18 16 18 18 调整后运营费用占收入比(%) 服务开发1510 12 15 11 12 12 销售及营销3529 33 37 33 32 32 行政15 5 4 5 4 4 归母净利润310793 455 -43 47 1,554 2,079 2,647 3,012 调整后净利润483910 616 -32 28 2,199 2,741 3,371 3,797 彭博市场预期 653 2,604 3,081 3,753 调整后净利润率(%)1518 15 18 16 17 17 资料来源：公司资料，彭博，交银国际预测 图表3:同程（780HK）目标价及评级 24 25 24 2122 23 HK$30.00 25.00 20.00 股价目标价买入中性沽出 15.00 10.00 5.00 2021-11 2022-02 2022-05 2022-08 2022-11 2023-02 2023-05 2023-08 2023-11 2024-02 2024-05 2024-08 2024-11 2025-02 2025-05 2025-08 0.00 资料来源：FactSet，交银国际预测 图表4:交银国际互联网及教育行业覆盖公司 股票代码 公司名称 评级 收盘价(交易货币) 目标价(交易货币) 潜在涨幅 最新目标价/评级发表日期 子行业 BIDUUS 百度 买入 86.02 111.00 29.0% 2024年10月30日 广告 BILIUS 哔哩哔哩 买入 18.52 25.00 35.0% 2024年10月16日 文娱内容 IQUS 爱奇艺 买入 2.09 3.80 81.8% 2024年08月23日 文娱内容 1024HK 快手 买入 51.60 54.00 4.7% 2024年08月21日 文娱内容 TMEUS 腾讯音乐 买入 11.15 14.00 25.6% 2024年08月14日 文娱内容 9899HK 云音乐 买入 113.60 120.00 5.6% 2024年06月04日 文娱内容 MOMOUS 挚文集团 中性 6.68 5.90 -11.7% 2024年05月29日 文娱内容 YYUS 欢聚集团 中性 36.10 33.00 -8.6% 2024年05月29日 文娱内容 772HK 阅文集团 中性 25.75 29.00 12.6% 2024年02月21日 文娱内容 PDDUS 拼多多 买入 117.68 188.00 59.8% 2024年10月21日 电商 JDUS 京东 买入 35.19 56.00 59.1% 2024年10月15日 电商 BABAUS 阿里巴巴 买入 87.11 111.00 27.4% 2024年04月11日 电商 1797HK 东方甄选 中性 14.50 8.50 -41.4% 2024年08月26日 电商 DAOU