高基数下维持高增，多品牌矩阵逐渐清晰

事件 11月19日公司公告3Q24业绩，实现营收19.0亿元/+46.7%，净 利润3.8亿元/+45.3%，经调整净利3.84亿元/+41.2%，经调整 EBITDA5.32亿元/+40.0%。 点评 Q3RevPAR高基数下承压，国庆表现回暖、预计Q4环比降幅收窄。 Q3RevPAR380元/-10.5%（前值-6.5%），同店RevPAR同比-8.4% （前值-3.8%）、好于整体；拆分看OCC80.3%/-2.1pct（前值 +1.3pct），ADR456元/-8.0%（前值-7.2%，ADR下滑主因暑期高基数、OCC受出境游分流，9月受台风天气、新店集中开业负面影响。24年国庆期间公司RevPAR-3.9%，OCC同比+0.5pct，ADR-7.9%，OCC恢复正增长，我们预计Q4基数下降情况下经营表现望回暖。 零售维持三位数增长，与酒店业务协同。Q3公司零售GMV5.7亿元 /+108%，零售收入+104%，维持高增长，双十一于多个电商平台在枕头、被子品类排名第一。目前公司已打通酒店、零售会员体系， 美元(元)成交金额(百万元) 有望加速两大业务相互转换导流、提升用户粘性。 开店驱动业绩增长，管理费用率继续下降，其他运营收入等增长较多、剔除看业绩表现仍符合预期。Q3公司加盟酒店业务收入 +51.0%，RevPAR下滑情况下主要由开店驱动；酒店毛利率36.0%/-3.5pct，主因RevPAR下降及毛利率更低的供应链收入占比提升；零售业务毛利率52.7%/+0.4pct、同比改善；销售费用率11.5%/+2.8pct主因零售业务线上品牌投放；剔除股权激励后的管理费用率4.2%/-1.2pct、继续下行。Q3公司其他运营收入同比增加2899万元，其他净收益同比增长715万元，对业绩产生一定影 公司基本情况（人民币） 响，我们测算若剔除该部分同比高增影响，经调整净利润约3.6亿元/+31%(按25%所得税测算)，业绩增速仍符合预期。 新开再创季度新高、全年望超预期，多品牌矩阵日渐清晰。Q3新 开酒店140家、再创单季度新高，截至3Q24末门店1533家/+38%，pipeline732家、环比Q2+20家，签约意愿持续强。Q4公司推出 30.00 27.00 24.00 21.00 18.00 15.00 231120 240220 240520 240820 成交金额亚朵 100 90 80 70 60 50 40 30 20 10 0 项目 2022 2023 2024E 2025E 2026E 营业收入(百万元) 2,263 4,666 7,069 8,651 10,468 营业收入增长率 5.40% 106.19% 51.51% 22.38% 21.00% 归母净利润（百万元） 98 737 1,249 1,543 1,934 全新萨合品牌，定位高端精选服务酒店，目前亚朵4.0、轻居3.0运营表现、签约进度表现突出，看好公司成长为多品牌酒店集团。 投资建议 短期Q4同比基数回落，预计RevPAR压力环比改善，中长期重点 关注新品牌成长、零售第二增长曲线。预计24E~26E经调整归母 经调整归母净利润(百万元) 归母净利润增长率 101.09%244.87% 43.10% 22.80% 24.68% 经调整EBITDA（百万 1,750 2,113 2,633 9.29 11.41 14.22 20.97 17.08 13.70 424 1,207 元）EBITDA增长率 42.0% 184.3% 45.0% 20.8% 24.6% 经调整摊薄每份ADS收 128915831974 261901 净利12.9/15.8/19.7亿元，PE21/17/14X，维持“买入”评级。 风险提示 商旅回暖低预期，供给增速放缓低预期，零售利润率提升低预期。 2.076.52 益(元) P/E167.0018.87 来源：公司年报、国金证券研究所 图表1：公司利润表预测 来源：亚朵公司财报，国金证券研究所预测；注：预测考虑股权激励费用 市场中相关报告评级比率分析市场中相关报告评级比率分析说明： 日期 一周内 一月内 二月内 三月内 六月内 市场中相关报告投资建议为“买入”得1分，为“增持”得 买入 0 0 0 0 0 2分，为“中性”得3分，为“减持”得4分，之后平均计算得 增持 0 0 0 0 0 出最终评分，作为市场平均投资建议的参考。 中性 0 0 0 0 0 最终评分与平均投资建议对照： 减持 0 0 0 0 0 1.00=买入；1.01~2.0=增持；2.01~3.0=中性 评分 0.00 0.00 0.00 0.00 0.00 3.01~4.0=减持 来源：聚源数据 历史推荐和目标定价(美元) 序号 日期 评级 市价 目标价 1 2023-08-16 买入 25.55～25.55 2 2023-08-18 买入 N/A 3 2023-11-17 买入 N/A 4 2024-03-31 买入 N/A 5 2024-05-26 买入 N/A 6 2024-08-30 买入 N/A 来源：国金证券研究所 投资评级的说明： 买入：预期未来6－12个月内上涨幅度在15%以上；增持：预期未来6－12个月内上涨幅度在5%－15%；中性：预期未来6－12个月内变动幅度在-5%－5%；减持：预期未来6－12个月内下跌幅度在5%以上。 特别声明： 国金证券股份有限公司经中国证券监督管理委员会批准，已具备证券投资咨询业务资格。 形式的复制、转发、转载、引用、修改、仿制、刊发，或以任何侵犯本公司版权的其他方式使用。经过书面授权的引用、刊发，需注明出处为“国金证券股份有限公司”，且不得对本报告进行任何有悖原意的删节和修改。 本报告的产生基于国金证券及其研究人员认为可信的公开资料或实地调研资料，但国金证券及其研究人员对这些信息的准确性和完整性不作任何保证。本报告反映撰写研究人员的不同设想、见解及分析方法，故本报告所载观点可能与其他类似研究报告的观点及市场实际情况不一致，国金证券不对使用本报告所包含的材料产生的任何直接或间接损失或与此有关的其他任何损失承担任何责任。且本报告中的资料、意见、预测均反映报告初次公开发布时的判断，在不作事先通知的情况下，可能会随时调整，亦可因使用不同假设和标准、采用不同观点和分析方法而与国金证券其它业务部门、单位或附属机构在制作类似的其他材料时所给出的意见不同或者相反。 本报告仅为参考之用，在任何地区均不应被视为买卖任何证券、金融工具的要约或要约邀请。本报告提及的任何证券或金融工具均可能含有重大的风险，可能不易变卖以及不适合所有投资者。本报告所提及的证券或金融工具的价格、价值及收益可能会受汇率影响而波动。过往的业绩并不能代表未来的表现。 客户应当考虑到国金证券存在可能影响本报告客观性的利益冲突，而不应视本报告为作出投资决策的唯一因素。证券研究报告是用于服务具备专业知识的投资者和投资顾问的专业产品，使用时必须经专业人士进行解读。国金证券建议获取报告人员应考虑本报告的任何意见或建议是否符合其特定状况，以及（若有必要）咨询独立投资顾问。报告本身、报告中的信息或所表达意见也不构成投资、法律、会计或税务的最终操作建议，国金证券不就报告中的内容对最终操作建议做出任何担保，在任何时候均不构成对任何人的个人推荐。 在法律允许的情况下，国金证券的关联机构可能会持有报告中涉及的公司所发行的证券并进行交易，并可能为这些公司正在提供或争取提供多种金融服务。 本报告并非意图发送、发布给在当地法律或监管规则下不允许向其发送、发布该研究报告的人员。国金证券并不因收件人收到本报告而视其为国金证券的客户。本报告对于收件人而言属高度机密，只有符合条件的收件人才能使用。根据《证券期货投资者适当性管理办法》，本报告仅供国金证券股份有限公司客户中风险评级高于C3级(含C3级）的投资者使用；本报告所包含的观点及建议并未考虑个别客户的特殊状况、目标或需要，不应被视为对特定客户关于特定证券或金融工具的建议或策略。对于本报告中提及的任何证券或金融工具，本报告的收件人须保持自身的独立判断。使用国金证券研究报告进行投资，遭受任何损失，国金证券不承担相关法律责任。 若国金证券以外的任何机构或个人发送本报告，则由该机构或个人为此发送行为承担全部责任。本报告不构成国金证券向发送本报告机构或个人的收件人提供投资建议，国金证券不为此承担任何责任。 此报告仅限于中国境内使用。国金证券版权所有，保留一切权利。 上海北京深圳 电话：021-80234211 邮箱：researchsh@gjzq.com.cn邮编：201204 地址：上海浦东新区芳甸路1088号 紫竹国际大厦5楼 电话：010-85950438 邮箱：researchbj@gjzq.com.cn邮编：100005 地址：北京市东城区建内大街26号 新闻大厦8层南侧 电话：0755-86695353 邮箱：researchsz@gjzq.com.cn邮编：518000 地址：深圳市福田区金田路2028号皇岗商务中心 18楼1806