萧瑟秋风今又是政策的逻辑与2025年债市展望20241119

萧瑟秋风今又是——政策的逻辑与2025年债市展望20241119_导读2024年11月19日22:58 关键词 富安达基金郑良海万德平台政策逻辑2025年债市宽信用宽货币货币政策财政政策央行金融泡沫金融业增加值M1M2GDP增速流动性陷阱杠杆率地方政府城投债 全文摘要 本次直播主题为“万德新洞察固收实物指南”，特邀嘉宾深入讨论了债市展望、政策动向及宏观经济形势。直播指出，明年经济预测存在分歧，债市未来充满不确定性，但强调2025年债市将展现不同于以往周期的复杂多变态势。对话涵盖了货币政策调整、财政政策发力、房地产市场影响及中美关系等关键因素，反映出对当前经济环境的深刻理解与谨慎乐观态度。 萧瑟秋风今又是——政策的逻辑与2025年债市展望20241119_导读2024年11月19日22:58 关键词 富安达基金郑良海万德平台政策逻辑2025年债市宽信用宽货币货币政策财政政策央行金融泡沫金融业增加值M1M2GDP增速流动性陷阱杠杆率地方政府城投债 全文摘要 本次直播主题为“万德新洞察固收实物指南”，特邀嘉宾深入讨论了债市展望、政策动向及宏观经济形势。直播指出，明年经济预测存在分歧，债市未来充满不确定性，但强调2025年债市将展现不同于以往周期的复杂多变态势。对话涵盖了货币政策调整、财政政策发力、房地产市场影响及中美关系等关键因素，反映出对当前经济环境 的深刻理解与谨慎乐观态度。在互动环节，针对M1口径调整对债市影响的疑问，强调了政策调整在市场分析中的 重要性，为投资者提供了对未来经济走向的深入分析和见解。 章节速览 ●00:002025年固收市场展望及政策逻辑分析 本次直播邀请了专家，就2025年固收市场进行深入分析，涵盖政策影响、市场预期及债市轮换可能性。讨论强调，尽管市场声音存在分歧，但普遍预期宽货币将持续，债市牛转熊可能性不大。分析以‘萧瑟秋风今又是’为主题，探讨政策及基本面对于债市的影响，同时分析了国内外政策差异及对未来市场走势的预判。 ●09:18政策发力与市场反应：从两会到政治局会议的脉络分析 今年政策重点聚焦于宏观经济和资本市场，从两会到9月26号政治局会议，政策力度和预期管理逐步加强。特别 是在房地产市场，政策调整和预期管理做得较好，市场的成交表现也随之变化。政策的连续性和协调性提高，特别是对于地方债务的处理，力度空前但保持在既定框架内。地方财政压力得到一定缓解，但如何有效利用这部分财力还需视考核机制而定。央行政策创新，整体上政策对市场产生了积极影响。 ●15:062023年央行调整金融增加值核算方式及政策举措 今年，中国人民银行对金融业增加值的核算方式进行了调整，从之前的本外币存贷款余额增速优化为利息收入和手续费以及佣金的收入增速，导致一季度金融业增加值增长5.2%，低于GDP增速。尽管上海和广东的GDP增速显著低于全国平均水平，今年央行的政策重点在于优化政策利率、货币政策传导机制，以及调整核算方式。央行创设多种新工具，包括买卖国债和买断式回购，并根据中央经济工作会议和金融工作会议的精神，调整了货币政策，包括利率走廊的构建和存款挂牌利率的调整，旨在应对经济中的需求不足和信心不足问题，推动经济增长。 ●21:04中国面临经济三重压力与债务问题 中国自2021年中央经济工作会议提出三重压力以来，至2023年9月24日前，依然未扭转经济形势。有效需求不 足、部分行业产能过剩和社会预期偏弱持续存在。名义GDP增速降低的同时，杠杆率被动抬升，尤其是企业部门杠杆率的显著增加。通过置换债务来减轻短期债务压力，但并未从根本上解决问题。政府负债和城投有息债务规模庞大，反映出地方财政压力和隐性债务问题。政府正尝试通过改革和创新融资方式来解决财政和债务问题，但实际效果仍有待观察。 ●26:49资产盘活与经济挑战 讨论了国有资产的盘活方式，包括特许经营权外包等手段以回流现金，以及面对资产估值和债务问题的挑战。提及了不同企业获得金融资源的不均衡性，以及供给侧改革、企业负债和居民债务压力等经济问题。强调了解决这些挑战需要需求扩张和供给端收缩，以及通过政策缓解居民的债务压力和提升收入。 ●33:19中国货币政策调整及利率市场化改革进展 讨论了2019年至2021年期间中国人民银行（简称：央行）在货币政策和利率市场化改革方面的调整。重点介绍了政策利率体系的转变，从双轨制到单轨制，以及市场基准利率如DR007和政策工具OMO七天逆回购利率的作用。 强调了存款利率市场化改革仍在进行中，虽然表面上已经放开，但存在自律机制，同时讨论了央行如何通过政策利率影响市场和信贷利率，以及如何利用这一机制促进经济稳定和增长。此外，还提到了关于政府债务管理的策略变化，从应急处置到主动化解债务风险，以及宏观经济政策的持续调整和创新。 ●40:09供给侧改革2.0政策预期与经济目标讨论 对话中讨论了供给侧改革2.0的预期以及经济政策的重点。虽然各行业面临产能过剩的问题，但政府计划通过财政 政策和货币政策的双重发力，包括地方新增专项债的规模调整、降准降息等措施，来刺激经济增长。此外，还提到对财政赤字的预期设定在3.5以上，以及对经济目标的设定不会低于4.5，除非政策的推动比今年更加强劲。最后，强调了政策窗口期的有限性及海外经济环境对政策的影响。 ●45:54特朗普重返大选并赢得关键摇摆州 今年大选中，经济问题成为了核心议题，导致民主党遭受重大挫败，不仅失去了众议院，参议院和总统选举也失利。特朗普在多个摇摆州获胜，显示了其政治影响力的持续。特朗普的政策偏好，如支持传统产业、减税和强硬的移民政策，对市场和美元汇率产生了显著影响。尽管特朗普本人对美元的立场存在矛盾，但他的政策倾向导致美元走强，同时引发了对政府效率和债务问题的担忧。 ●49:47特朗普时代美国面临的挑战及政治分裂 特朗普执政期间，美国面临政治分裂、通胀高企、债务压力和社会撕裂等问题。华人校友群中因美国选举出现分歧。共和党内，建制派与特朗普立场不和，其内阁成员中仅有少数支持。特朗普倾向于选择忠诚于他的政治人物，政策内部矛盾显著，影响经济预期和货币政策。尽管有部分数据表现强劲，但美国经济显示出减速迹象。对于未来，市场对降息预期转向谨慎，而2025年的债市前景复杂，显示经济发展的不一致性。 ●52:152014-2015财政政策对比及当前经济展望 对比2014到2015年和当前的财政政策，发现两者在政府债务扩张和棚改规模上有相似之处，同时货币政策都处于宽松状态。然而，当前面临高质量发展和中国式现代化的新形势，与过去供给侧结构性改革和’三期叠加’的宏观背景不同。外部环境方面，特朗普当选美国总统后，美联储开始退出量化宽松并缓 慢加息，而当前美国则处于降息周期。回顾过去两轮PPI回升，分别依赖供给侧改革、棚改及出口替代，当前PPI回升可能更多依赖于财政政策和非输入性通胀。 ●54:14中国即将迎来新一轮改革窗口期 当前可能正处于类似朱格拉周期的新一轮改革机遇期，与20年前朱镕基总理主导的改革力度相仿，涉及广泛领域，包括国务院机构改革和国企改革等。历史上的经济刺激政策，如2008年的4万亿计划和2015年的供给侧改革，显示了政府在关键时刻采取积极措施以稳定经济的决心。最近的财政政策调整，如房地产政策的放松和降 息，预示着政府正在通过增加中央财政杠杆来提振市场信心。此次调整被认为是中国迈向现代化进程中的重要一步，尽管对新技术和新生产力的讨论可能不如对稳定和增长的关注多，但表明了政府对恢复市场信心和促进经济增长的积极态度。 ●56:04中国债市动态与政策调整分析 讨论了中国债市在不同政策周期下的表现，包括一季度的下行、央行喊话的影响、收益率曲线的变化，以及二季度的政策调整和市场反应。特别强调了政策利率的调整、国债收益率的合理区间设定，以及央行政策对债市的直接影响。同时，分析了市场对财政政策和经济增长预期的反应，以及这些因素如何影响债市的短期和长期走势。 ●01:01:16对今年及明年债市的看法与预期 分析了当前债市的走势，指出今年债市呈现箱体震荡格局，虽然政策有望发力，但债市扰动不会太大。讨论了影响债市的关键信号，包括赤字率上升、PPI回升等，但认为这些条件实现的可能性较小。强调市场偏好回升主要由经济周期决定，而非政策。预期明年政策将更加紧张，可能影响债市交易空间。最后，对明年债市持谨慎乐观态度，认为即使有政策支持，债市也未必能有大幅上涨。 ●01:03:21权益市场U型走势分析与未来展望 讨论了今年权益市场的U型走势，从年初到2月快速寻底，随后经历三个月的上涨，之后因悲观情绪和对经济衰退 的担忧而再度下跌。政策转向后，市场逐渐企稳回升，尤其是中小创表现更为突出。强调了政策预期对市场的重要性，以及未来政策空间和落地效果对市场的影响。展望未来，关注点在于政策如何平衡内外部需求，以及供给侧结构性改革和工业品价格回升对盈利端的改善。此外，M1口径的调整对债市可能产生的影响也进行了分析，认为调整对股市可能有更长远的信号意义。 问答回顾 发言人问：那么，您如何理解“萧瑟秋风今又是”这个标题，并且您对2025年债市的看法是什么？发言人 答：标题“萧瑟秋风今又是”意在表达债市未来的不确定性，我们通过分析认为2025年的债市可能是“道似无情却有情”，既不会像16年底那样大幅下跌，也不会像22年或20年疫情下半年那样表现不佳。 发言人问：在您看来，今年四季度的政策发力情况如何，以及它对债市有何影响？ 发言人答：今年四季度政策发力明显，从中央经济工作会议确定的积极取向到两会提高赤字率和新增专项债，再到发行超长期国债，政策力度较大。市场走势显示，从年初到三季度逐渐回落，然后迎来反弹，包括债市收益率的反弹，这表明政策的衔接性和预期管理做得很好。 发言人问：对于明年政策方向和逻辑，您有何见解？ 发言人答：明年政策将根据二十届三中全会确定的大方向进行发力，但具体重点可能会有所不同。同时，海外市场方面，以美国特朗普政策为主导的政策与上一轮有所不同，这将对债市产生一定影响。 发言人问：今年宏观经济和资本市场的重要政策脉络是怎样的？ 发言人答：今年的重要政策脉络围绕宏观经济和资本市场展开，从两会到政治局会议，政策一直在持续发力。特别是9月24日之后，政策变得更加积极并做好预期管理，例如房地产市场的政策调整，以及一系列重大政策如支持大型商业银行补充一级资本、房地产收储和保障房政策等落地实施。 发言人问：今年货币财政政策方面有哪些重大举措？ 发言人答：今年货币财政政策力度空前，包括增加地方债限额以替换隐性债务或进行置换，并未用中央财政直接帮助地方化解债务。此外，对于棚改隐性债务的处理也有所突破，总体化债规模达到10万亿，有助于缓解地方财力紧张状况，但地方是否真正发力还需看具体考核机制。 发言人问：央行在创新年份里有哪些举措？ 发言人答：央行今年在创新方面也有很多举措，比如调整金融业增加值核算方式，将原本基于存贷款余额增速的核算改为基于利息收入、手续费及佣金收入增速。这一调整使得金融业增加值增速与GDP增速的关系发生变化，且上海和广东的GDP增速显著低于全国平均水平。 发言人问：今年央行的货币政策主要围绕哪些方面进行调整和创新？ 发言人答：今年央行的货币政策主要围绕政策利率、货币政策传导机制以及核算方式等方面进行改革和创新。具体包括创设了多种工具，如落实中央经济工作会议提出的公开市场买卖国债，并 在8月、9月、10月进行了操作；还创设了买断式回购等。此外，央行行长潘功胜在陆家嘴论坛和货币政策执行报告中对M1口径调整等问题进行了回应，并在10月18日金融街论坛上做了补充说明。 发言人问：央行副行长陆磊关于货币政策机制有哪些新的论述？当前货币政策是否适应高质量发展的需要？在工具传导上有哪些变化？ 发言人答：央行副行长陆磊与其学生合著的《货币论》中，对当前货币政策机制问题进行了深入探讨，提出了六个方面的观点，包括货币政策传导机制、超级中心地位、中央银行资产负债表