中药板块2024Q3总结：业绩短期承压、需求小幅回暖，静待行业拐点

业绩短期承压、需求小幅回暖，静待行业拐点 ——中药板块2024Q3总结 中药Ⅱ证券研究报告/行业专题报告2024年11月19日 ： 评级增持（维持） 重点公司基本状况 （元） 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 华润三九 47.57 2.48 2.90 2.61 3.02 3.47 19.18 16.40 18.24 15.76 13.71 买入 东阿阿胶 57.97 1.21 1.79 2.33 2.90 3.43 47.91 32.39 24.87 20.01 16.92 买入 太极集团 25.56 0.63 1.48 1.32 1.56 1.81 40.57 17.27 19.34 16.42 14.11 买入 同仁堂 41.08 1.04 1.22 1.43 1.67 1.87 39.50 33.76 28.6 24.5 21.9 买入 方盛制药 11.12 0.66 0.43 0.65 0.73 0.91 16.85 25.86 17.13 15.16 12.21 买入 股价EPSPE 分析师：祝嘉琦 执业证书编号：S0740519040001 Email：zhujq@zts.com.cn 分析师：孙宇瑶 执业证书编号：S0740522060002 Email：sunyy03@zts.com.cn 简称评级 备注：股价截止2024.11.18 基本状况 上市公司数70 行业总市值(亿元)9,689.25 行业流通市值(亿元)9,432.19 行业-市场走势对比 相关报告 1、《中药2023&2024Q1：分红+成 长兼具，业绩趋势向上--（中泰证券_祝嘉琦、孙宇瑶）-增持》2024-05-19 报告摘要 Q3业绩阶段性承压，毛利率有望自25年起向上修复。剔除ST和业绩异常波动的公司后，我们统计了63家中药企业2024Q3的业绩：前三季度总营收2608亿元、同比 -3.25%；扣非净利润276亿元、同比-8.59%；经营性现金流194.3亿元、同比-17.59%。前三季度板块毛利率42.19%、同比-2.51pp；扣非净利率10.59%、同比-0.62pp；我们预计毛利率的下滑与集采降价以及上游中药材涨价相关。2024年初以来中药材涨价幅度已经趋缓，尤其自年中以来，中药材价格基本处于持平震荡状态。我们预计，随着前期囤积的高价药材消化完毕，自2025年起，中药板块成本端的压力有望逐渐缓解、迎来毛利率的向上修复。 经营质量稳中向好，销售费用率持续优化。2024前三季度中药板块期间费用率中位数为44.4%，较23年下降1.8pp；销售费用率中位数为31.9%，较23年下降1.5pp。 在当前行业监管趋严的背景下，不少中药企业在营销推广上探索新模式，实现了销售费用率的显著优化。截止2024Q3中药板块应收账款+应收票据/总收入、存货/总资产分别为32.8%、13.0%，应收账款占总营收比重有所提升、但较24H1占比略有回落，说明三季度回款小幅改善。合同负债+收入增速自24H1转负，24Q3降幅收窄，与终端需求回暖或有关系。 终端需求小幅回暖，静待行业拐点。中康数据显示，2024年1-9月中国实体药店零售规模（药品+非药）为3848亿元，同比下降2.2%，我们预计是政策监管、消费降级、 以及用药需求变化等多重因素所致。分月度来看，7-9月全国零售药店市场回温，规模连续三个月同环比增长，其中9月份同比小幅提升0.9%。随着终端药店政策消化，渠道库存对上游中药企业的影响边际减小，预计25年中药板块收入端有望回暖。 投资建议：展望2025年，中药板块在经历后新冠时期需求和库存的周期波动之后，有望回归常态化增长，收入端迎来回暖。同时，中药材成本端压力的缓解，也将带动 毛利率的向上修复。建议重点关注以下两个方向：1）国企改革相关个股，十四�收官之年有望持续发力，重点看好华润三九、东阿阿胶；建议关注太极集团、昆药集团、同仁堂等；2）经营趋势向好、重点品种放量带来业绩弹性，重点看好方盛制药、佐力药业等。 风险提示：原材料价格波动风险、医药政策变化风险、研报信息更新不及时风险、第三方数据失真风险。 内容目录 业绩阶段性承压，经营质量稳中向好3 终端需求小幅回暖，静待行业拐点6 风险提示7 图表目录 图表1：中药板块上市公司2024Q1-Q3财务数据分析总图（亿元；%）3 图表2：中药板块上市公司分季度扣非净利润情况（亿元；%）3 图表3：2024Q2-Q3中药板块上市公司盈利分布情况（家）3 图表4：2024Q1-Q3品牌OTC核心经营数据概览4 图表5：2019-2024Q3中药板块上市公司毛利率及净利率情况（板块中位数）4 图表6：中国成都中药材价格指数图4 图表7：2019-2024Q3中药板块上市公司费用率情况（板块中位数）5 图表8：2017-2024Q3中药板块上市公司周转效率情况5 图表9：2017-2024Q3中药板块上市公司现金流情况5 图表10：2020-2024Q3中药板块上市公司收入+合同负债情况（亿元；%）6 图表11：全国零售药店全品类销售额月度趋势（%）6 图表12：全国零售药店药品及非药品销售额及占比趋势7 图表13：全国零售药店药品及非药品销售额增长率（%）7 业绩阶段性承压，经营质量稳中向好 业绩阶段性承压，Q3收入增速环比持平、成本端压力凸显。剔除ST和业绩异常波动的公司后，我们统计了63家中药企业2024Q3的业绩：前三季度 总营收2608亿元、同比-3.25%；扣非净利润276亿元、同比-8.59%；经 营性现金流194.3亿元、同比-17.59%。整体来看，中药板块三季度收入增速环比大致持平，利润端下滑幅度扩大，主要系成本压力所致。前三季度板块毛利率42.19%、同比-2.51pp；扣非净利率10.59%、同比-0.62pp；我们预计毛利率的下滑与集采降价以及上游中药材涨价相关。 图表1：中药板块上市公司2024Q1-Q3财务数据分析总图（亿元；%） 来源：WIND，中泰证券研究所 三季度盈利降速，扣非净利润同环比皆有所下滑。单三季度中药板块实现扣非净利润66.95亿元，同比下降16.7%、环比下降28.9%；盈利有所承压。 盈利分布来看，扣非净利润增速分化较Q2进一步加剧，其中东阿阿胶、方盛制药、佐力药业、贵州三力等三季度表现较为亮眼。 图表2：中药板块上市公司分季度扣非净利润情况 （亿元；%） 图表3：2024Q2-Q3中药板块上市公司盈利分布情况（家） 来源：WIND，中泰证券研究所来源：WIND，中泰证券研究所 OTC仍具经营韧性，Q3小幅改善。我们统计了以OTC品种为主的22家中药企业前三季度核心经营数据，24Q3营收、扣非净利润中位增速分别为 -0.1%、+4.2%，环比Q2均有小幅改善，大幅优于中药板块整体，凸显出 OTC企业的经营韧性。 图表4：2024Q1-Q3品牌OTC核心经营数据概览 来源：WIND，中泰证券研究所 中药材涨价导致毛利率阶段性承压，2025年起成本端压力有望得到缓解。 2024前3Q中药板块毛利率中位数为53.4%，较2023年回落2.9pp，也是 处于近几年的低位水平。我们推测毛利率的阶段性承压与上游中药材价格上涨相关，2024年初以来中药材涨价幅度已经趋缓，尤其自年中以来，中药材价格基本处于持平震荡状态。我们预计，随着前期囤积的高价药材消化完毕，自2025年起，中药板块成本端的压力有望逐渐缓解、迎来毛利率的向上修复。 图表5：2019-2024Q3中药板块上市公司毛利率及净利率情况（板块中位数） 图表6：中国成都中药材价格指数图 来源：WIND，中泰证券研究所来源：WIND，中泰证券研究所 提质增效颇有成效，销售费用率持续优化。2024前三季度中药板块期间费用率中位数为44.4%，较23年下降1.8pp；销售费用率中位数为31.9%，较23年下降1.5pp。在当前行业监管趋严的背景下，不少中药企业在营销推广 上探索新模式，实现了销售费用率的显著优化。 图表7：2019-2024Q3中药板块上市公司费用率情况（板块中位数） 来源：WIND，中泰证券研究所 应收账款及合同负债环比小幅改善。我们以应收账款、存货的周转效率，以及经营性净现金流等作为衡量企业内在经营质量的指标，应收账款+应收票据/总收入、存货/总资产、经营性净现金流/营业收入均在2019年起显著改 善，截止2024Q3中药板块应收账款+应收票据/总收入、存货/总资产分别为32.8%、13.0%，应收账款占总营收比重有所提升、但较24H1占比略有回落，说明三季度回款小幅改善。合同负债+收入增速自24H1转负，24Q3降幅收窄，与终端需求回暖或有关系。 图表8：2017-2024Q3中药板块上市公司周转效率情况 图表9：2017-2024Q3中药板块上市公司现金流情况 来源：WIND，中泰证券研究所来源：WIND，中泰证券研究所 图表10：2020-2024Q3中药板块上市公司收入+合同负债情况（亿元；%） 来源：WIND，中泰证券研究所 终端需求小幅回暖，静待行业拐点 2024前三季度零售市场规模平稳，Q3需求小幅回暖。中康数据显示，2024年1-9月中国实体药店零售规模（药品+非药）为3848亿元，同比下降2.2%， 我们预计是政策监管、消费降级、以及用药需求变化等多重因素所致。分月度来看，7-9月全国零售药店市场回温，规模连续三个月同环比增长，其中9月份同比小幅提升0.9%。 图表11：全国零售药店全品类销售额月度趋势（%） 来源：中康数据，中泰证券研究所 中成药需求仍偏弱，静待行业拐点。截至2024年9月，零售药店药品市场规模占比82.7%，规模同比增长0.6%；其中中成药规模同比回落，主要受阿胶、蓝芩等产品需求减少影响。 图表12：全国零售药店药品及非药品销售额及占比趋势 图表13：全国零售药店药品及非药品销售额增长率（%） 来源：中康数据，中泰证券研究所来源：中康数据，中泰证券研究所 风险提示 原材料价格波动的风险 医药政策变化的风险 研报信息更新不及时的风险 第三方数据失真风险 评级 说明 股票评级 买入 预期未来6~12个月内相对同期基准指数涨幅在15%以上 增持 预期未来6~12个月内相对同期基准指数涨幅在5%~15%之间 持有 预期未来6~12个月内相对同期基准指数涨幅在-10%~+5%之间 减持 预期未来6~12个月内相对同期基准指数跌幅在10%以上 行业评级 增持 预期未来6~12个月内对同期基准指数涨幅在10%以上 中性 预期未来6~12个月内对同期基准指数涨幅在-10%~+10%之间 减持 预期未来6~12个月内对同期基准指数跌幅在10%以上 备注：评级标准为报告发布日后的6~12个月内公司股价（或行业指数）相对同期基准指数的相对市场表现。其中A股市场以沪深300指数为基准；新三板市场以三板成指（针对协议转让标的）或三板做市指数（针对做市转让标的）为基准；香港市场以摩根士丹利中国指数为基准，美股市场以标普500指数或纳斯达克综合指数为基准（另有说明的除外）。 投资评级说明 重要声明 中泰证券股份有限公司（以下简称“本公司”）具有中国证券监督管理委员会许可的证券投资咨询业务资格。本报告仅供本公司的客户使用。本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户。 本报告基于本公司及其研究人员认为可信的公开资料或实地调研资料，反映了作者的研究观点，力求独立、客观和公正，结论不受任何第三方的授意或影响。本公司力求但不保证这些信息的准确性和完整性，且本报告中的资料、意见、预测均反映报告初次公开发布时的判断，可能会随时调整。本公司对本报告所含信息可在不发出通知的情形下做出修改，投资者应当自行关注相应的更新或修改。本报告所载的资料、工具、意见、信息及推测只提供给客