食品饮料3Q24财报总结：风险释放，主动调整，逆势启航

投资评级:看好(维持) 最近12月市场表现 食品饮料 沪深300 19% 9% -1% -11% -21% -31% 分析师吴文德 SAC证书编号：S0160523090004 wuwd01@ctsec.com 分析师赵婕 SAC证书编号：S0160523100002 zhaojie@ctsec.com 分析师任金星 SAC证书编号：S0160524010001 renjx@ctsec.com 分析师王子昂 SAC证书编号：S0160524100001 wangza@ctsec.com 相关报告 1.《24Q3食品饮料基金持仓分析》 2024-11-05 2.《云开月明，拾级而上》2024-10-05 3.《食品饮料24H1财报总结》2024-09-11 证券研究报告 风险释放，主动调整，逆势启航 核心观点 三季度延续调整，控速保质，静待需求回暖。24Q3食品饮料板块营业收入同比+1.34%，归母净利润同比+2.26%。收入端，休闲零食在品类及渠道红利下实现高增长，软饮料板块收入持续受益场景复苏，调味品环比改善良好。白酒主动选择控速降库存，收入环比降速；速冻、啤酒、乳品需求承压。利润端表现优于收入端，费效优化及成本红利贡献持续释放。 三季报五大特点：1）主动调整：外部环境承压的背景下，白酒企业主动降速释放压力，蓄力未来增长。大众品行业也不乏一些公司主动调整。2）产能陷阱：过去3年行业的乐观预期使得部分赛道产能加速布局，但收入一旦放缓，收入和利润两端均有可能miss。而较早经历行业洗盘和调整的赛道，利润表现在三季度更优，例如复调、乳制品。3）价格竞争：竞争加剧和消费力承压是价格竞争的核心因素，在销售费用和毛利率表现有所呈现，例如白酒批价、速冻价格战、啤酒吨价压力。餐饮疲软也是加剧竞争的核心。餐饮在三季度呈现一定的分化，一是价格分化，二是区域分化，更多的向出行以及客单价低的领域集中，这也使得基础调味品在三季度的表现相对领先。4）效能提升：成本红利是三季度超预期公司的主要来源，费效改善是另一来源。5）趋势强化：大单品、改革势能、渠道放量，这是三季报业绩好或者超预期标的的主要来源，该趋势的持续性较强。 政策底已现，顺周期为先，龙头估值仍有修复空间。我们认为在922国新会之后，政策底已经确认，主要表现在：1）三季报期间个股并未因业绩不及预期大幅调整；2）预期交易，特别是顺周期方向的高低切和收并购概念。在降息和政策预期下，龙头估值仍有修复空间，也是短期定价的关键。而基本面修复来看，有望沿着“小B>C端>大B>白酒”方向修复。 投资建议：大众品建议右侧布局，白酒逢低进行左侧布局。1）短期结合业绩和顺周期方向，重点推荐调味品和业绩具备确定性的白酒龙头：天味食品、安琪酵母、贵州茅台、五粮液、山西汾酒、古井贡酒，及软饮料龙头东鹏饮料，建议关注海天味业、颐海国际。2）中期维度，根据业绩修复方向，推荐白酒、速冻和啤酒：泸州老窖、迎驾贡酒、水井坊、安井食品、千味央厨、宝立食品、青岛啤酒，建议关注日辰股份。3）边际逻辑下，推荐乳制品、零食和饮料：盐津铺子、三只松鼠、甘源食品、百润股份，建议关注伊利股份、新乳业、万辰集团、承德露露。 风险提示：消费力恢复不及预期、行业竞争加剧、食品安全问题。 请阅读最后一页的重要声明！ 内容目录 1行业总览：分化加剧，降速保质，筹码优化5 1.1三季报深度调整背后的五大特征5 1.2收入表现分化，零食、饮料、调味品收入表现占优6 1.3板块主动基金减配，筹码结构持续优化8 2白酒：降速保质，务实经营11 2.1收入端：Q3全面降速，行业进入调整期11 2.1.1高端酒：茅台定力十足，五泸主动降速16 2.1.2次高端白酒：承压态势延续，报表主动释压17 2.1.3地产酒：业绩分化加剧，控速备战寒冬18 2.2利润端：渠道竞争加剧，盈利能力整体下滑19 2.2.1毛利及费用端：市场竞争白热化，毛销差整体收窄20 2.2.2利润增速：短期酒企利润压力凸显21 3啤酒：价格压力渐显，个股分化加剧23 4乳饮：饮料收入端仍具韧性，乳制品环比改善26 5调味品：环比改善，龙头领跑29 5.1基础调味品：板块复苏，个股逻辑分化29 5.2复合调味品：天味超预期，B端持续稳健30 6速冻食品：竞争有所加剧，表观增速承压32 7休闲食品：收入相对较优，利润仍具弹性34 8投资建议：顺周期为先，兼具基本面和弹性36 9风险提示37 图表目录 图1.食品饮料三季度营收增速有所回升6 图2.食品饮料三季度归母净利润增速放缓6 图3.各子板块营收表现有所分化7 图4.各子板块归母净利润表现有所分化7 图5.食品饮料板块3Q24持仓比例回升至行业第一8 图6.食品饮料板块基金持仓变化9 图7.主动权益基金及被动指数基金在食饮板块持仓规模9 图8.食品饮料板块指数基金与主动权益基金持仓对比10 图9.白酒板块指数基金与主动权益基金持仓对比10 图10.白酒板块基金持仓变化11 图11.大众品板块基金持仓变化11 图12.白酒子版块单季收入增速12 图13.白酒子版块季度累计收入增速12 图14.白酒行业收入增速、订单额增速及收现增速对比14 图15.高端酒收入增速、订单额增速及收现增速对比14 图16.次高端酒收入增速、订单额增速及收现增速对比14 图17.地产酒收入增速、订单额增速及收现增速对比14 图18.2024前三季度白酒个股毛销差变动20 图19.3Q2024白酒个股毛销差变动20 图20.啤酒行业三季度营收增速放缓23 图21.啤酒行业三季度归母净利润表现优于收入23 图22.啤酒行业主要公司吨价呈上升趋势23 图23.啤酒行业主要公司毛利率呈上升趋势23 图24.进口大麦价格下行24 图25.啤酒主要公司经营指标对比26 图26.软饮料行业三季度营收表现有所降速27 图27.软饮料行业三季度归母净利润持续提升27 图28.乳品行业三季度营收环比改善27 图29.乳品行业三季度归母净利润环比改善27 图30.CS调味品行业营收变动情况29 图31.CS调味品行业归母净利润变动情况29 图32.速冻食品板块3Q2024营收承压32 图33.速冻食品板块3Q2024归母净利润承压32 图34.休闲食品板块三季度营收保持较快增速35 图35.休闲食品板块三季度归母净利润保持较快增速35 图36.主要休闲食品公司2024Q1-3营收保持高增35 图37.主要休闲食品公司2024Q1-3净利率维稳35 图38.顺周期基本面修复方向37 图39.食饮投资策略逻辑图37 表1.分子板块基金重仓持仓比例10 表2.分子板块基金重仓超配比例11 表3.白酒板块公司2020-2024年前三季度收入及归母净利润增速情况12 表4.白酒板块公司3Q23-3Q24单季收入及归母净利润增速情况13 表5.白酒子板块单季收入增速情况15 表6.白酒子板块单季度收现增速情况16 表7.高端酒公司三季报概况17 表8.次高端酒公司三季报概况18 表9.地产酒公司点评19 表10.白酒子板块单季收入增速情况19 表11.白酒子板块单季毛利率同比变动情况20 表12.白酒子板块单季销售费用率同比变动情况21 表13.白酒子板块单季毛销差同比变动情况21 表14.白酒子板块单季管理用率同比变动21 表15.白酒子板块归母净利增速情况21 表16.白酒子板块扣非归母净利增速情况22 表17.白酒子板块扣非净利增速-收入增速(pct)22 表18.白酒上市公司2Q24&3Q24业绩概览22 表19.主要软饮料公司财务情况梳理29 表20.基础调味品主要公司经营指标对比30 表21.复合调味品主要公司经营指标对比32 表22.速冻食品主要公司经营指标对比34 表23.主要休闲零食公司财务情况梳理36 1行业总览：分化加剧，降速保质，筹码优化 1.1三季报深度调整背后的五大特征 三季度食品饮料行业整体延续承压态势，报表端的主动/被动降速或仅是表象，行业深度调整期内也蕴藏了一些值得关注的机会点，我们总结为以下五大特点： 1）主动调整：外部环境承压的背景下，白酒企业主动降速释放压力，使得白酒报表和渠道的剪刀差开始缩小，蓄力未来增长。而大众品行业也不乏一些公司主动调整，例如乳制品板块的伊利股份、蒙牛乳业、千禾味业、桃李面包等。 2）产能陷阱：过去3年行业的乐观预期使得部分赛道产能加速布局，收入预测也沿着产能释放节奏去预期。但收入一旦放缓，收入和利润两端均有可能miss。而较早经历行业洗盘和调整的赛道，利润表现在三季度更优，例如复调、乳制品。 3）价格竞争：竞争加剧和消费力承压是价格竞争的核心因素，在销售费用和毛利率表现有所呈现，例如白酒的批价、速冻的价格战、啤酒的吨价压力。餐饮疲软也是加剧竞争的核心，速冻、啤酒行业收入端有所承压。餐饮在三季度呈现一定的分化，一是价格分化，二是区域分化，更多的向出行以及客单价低的领域集中，这也使得基础调味品在三季度的表现相对领先。 4）效能提升：成本红利是三季度超预期公司的主要来源，例如天味食品、承德露露、涪陵榨菜、洽洽食品。但我们预计2025年的成本贡献不会优于今年。费效改善是另一来源，主要与企业自身费效控制能力提升有关，例如伊利股份、天味食品、中炬高新、立高食品。 5）趋势强化：大单品、改革势能、渠道放量，这是三季报业绩好或者超预期的主要来源，该趋势的持续性较强，例如海天味业、东鹏饮料、安琪酵母、三只松鼠、盐津铺子、甘源食品。 1.2收入表现分化，零食、饮料、调味品收入表现占优 3Q2024零食、饮料、调味品收入表现占优，食品饮料整体利润表现优于收入。 3Q2024食品饮料板块实现营业收入2636.87亿元，同比+1.34%，实现归母净利润 508.92亿元，同比+2.26%。 分板块看，收入端，3Q2024白酒/啤酒/软饮料/零食/调味发酵品/乳品/烘焙食品/预加工食品分别同比+0.73%/-3.26%/+9.14%/+58.02%/+9.55%/-7.95%/-4.26%/-3.35%。休闲零食在品类及渠道红利下实现高增长，软饮料板块收入持续受益场景复苏，调味品环比改善良好。白酒在外部需求压力增大的背景下，选择控速降库存，收入环比降速；速冻和啤酒在餐饮需求较弱的背景下，表现承压，乳品需求亦有承压。 利润端，3Q2024白酒/啤酒/软饮料/零食/调味发酵品/乳品/烘焙食品/预加工食品分别同比+2.05%/-2.05%/+18.24%/+60.18%/+15.25%/+1.36%/-5.88%/-29.99%。整体利润端表现优于收入端，费效优化及成本红利贡献持续释放。 图1.食品饮料三季度营收增速有所回升图2.食品饮料三季度归母净利润增速放缓 3,500 3,000 2,500 2,000 1,500 1,000 500 0 营业总收入（亿元）营收yoy（%） 25 20 15 10 5 0 -5 1,000.00 800.00 600.00 400.00 200.00 0.00 归母净利润（亿元）归母净利润yoy（%） 30.00 25.00 20.00 15.00 10.00 5.00 1Q21 2Q21 3Q21 4Q21 1Q22 2Q22 3Q22 4Q22 1Q23 2Q23 3Q23 4Q23 1Q24 2Q24 3Q24 0.00 数据来源：Wind，财通证券研究所数据来源：Wind，财通证券研究所 图3.各子板块营收表现有所分化图4.各子板块归母净利润表现有所分化 单季度营收增速（%） 80.00 60.00 40.00 20.00 1Q21 2Q21 3Q21 4Q21 1Q22 2Q22 3Q22 4Q22 1Q23 2Q23 3Q23 4Q23 1Q24 2Q24 3Q24 0.00 -20.00 SW预加工食品SW白酒Ⅲ SW啤酒SW软饮料 SW乳品SW零食 SW烘焙食品SW调味发酵品Ⅲ 1,500.00 单季度归母净