流动性跟踪：10月末票据再现零利率

证券研究报告|宏观跟踪周报 2024年11月02日 流动性跟踪 评级及分析师信息 分析师：肖金川邮箱：xiaojc@hx168.com.cnSACNO：S1120524030004联系电话：联系人：龙海文邮箱：longhw@hx168.com.cnSACNO：联系电话： 10月末票据再现零利率 ►概况：宽松跨月 本周跨月，但资金利率持续下行，资金分层现象也有所缓解，跨月期间银行体系净供给和资金需求均维持在高位。 资金宽松跨月的背后，一是10月末财政支出的作用；二是央行使用买断式回购、买卖国债方式继续投放中长期、低成本资金。当前央行投放中长期流动性的方式包括降准、MLF、买卖国债和买断式回购，而这其中MLF的成本最高，买断式回购次之，降准和买卖国债可以视为零成本。在同样的资金投放量之下，买断式回购、降准和买卖国债相比MLF而言，对降低银行负债压力的作用更大。加总这几种方式投放的资金总量，9-10月累计投放中长期资金1.5万亿元，达到历史高点，且这其中MLF均处于净回笼状态，即央行回笼成本更高的资金，转而通过成本更低的方式投放流动性。这也是近期资金面呈现超宽松状态的核心原因。三是信贷投放仍然偏弱。10月末票据利率再度下行至接近0，大行仍在继续买票。后续可以关注4万亿地产白名单以及地产销售的复苏，对信贷的拉动。 超宽松的资金环境推动横盘已久的存单成本松动，不过并非全面下行，短期限存单成本仍在高位上行。往后看，存单供给压力或还没有进入彻底缓和阶段，理财需求可能也在季节性下降，短期大幅下行的概率可能不高。 ►公开市场：央行开展买断式逆回购5000亿元 10月28日-11月1日，央行净回笼8514亿元，其中逆回购投放14001亿 元，到期22515亿元。截至11月1日，逆回购余额14001亿元，较10月 25日的22515亿元大幅下降。此外，10月央行累计开展了5000亿元买断 式逆回购操作，期限为6个月（182天），全月净买入国债2000亿元。 11月4-8日，央行逆回购到期14001亿元。 ►票据市场：1M票据利率大幅下行，大行净买入票据 1M票据利率大幅下行。10月末，1M票据利率低至0。11月1日相对10月 25日，1M票据利率下行40bp至1.00%，可以跨年的3M票据利率上行16bp 至0.45%，6M票据利率下行18bp至0.75%。 大行净买入票据，截至10月31日，大行月内累计净买入1734亿元，去年 10月累计净买入规模为3341亿元。 ►政府债：11月4-8日净缴款550.9亿元 11月4-8日，政府债计划发行1967.2亿元，其中，国债1850.0亿元，地 方债117.2亿元。按缴款日计算，11月4-8日，政府债净缴款为550.9亿 元，低于前一周的2007.1亿元。缴款量不大，对资金面扰动较小。 ►同业存单：净融资-700亿元，长期限存单利率下行 同业存单净融资转负。10月28日-11月1日，同业存单发行5162亿元，净融资-700亿元。一级市场方面，10月28日-11月1日，1年期股份行存单发行利率下行2bp至1.94%，6M股份行存单发行利率小幅下行0.5bp至1.96%，3M发行利率上行4bp至1.95%。二级市场方面，11月1日，1年期AAA同业存单收益率1.90%，较10月25日下行6bp。 风险提示 流动性出现超预期变化；货币政策出现超预期调整。 请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明 正文目录 1.宽松跨月3 2.超储更新9 3.公开市场：央行开展买断式逆回购5000亿元9 4.票据市场：票据利率大幅下行，大行净买入票据11 5.政府债：11月4-8日净缴款550.9亿元12 6.同业存单：净融资-700亿元，长期限存单利率下行13 7.风险提示19 图表目录 图1：2024年9-10月投放的中长期资金规模达到历史高点3 图2：10月末，票据再现零利率4 图3：利率周度平均值环比变化：资金利率多下行，存单利率多上行5 图4：10月28日-11月1日，R007和DR007利差为10-21bp（前一周为21-23bp）6 图5：10月28日-11月1日，银行间质押式回购日均成交6.7万亿元（前一周为7.7万亿元）6 图6：10月28日-11月1日，SHIBOR隔夜平均值1.41%（-9bp），7天1.65%（+3bp）7 图7：10月28日-11月1日，上交所回购日均成交1.93万亿元（前一周为1.97万亿元）7 图8：10月28日-11月1日，银行间质押式逆回购余额均值11.5万亿元（前一周为11.7万亿元）8 图9：11月1日，FR007S1Y为1.68%（较10月25日下行5bp）8 图10：截至11月1日，逆回购余额14001亿元，较10月25日的22515亿元大幅下降10 图11：10月28日-11月1日，1M票据利率下行40bp至1.00%11 图12：10月28-31日，大行净买入票据179亿元，10月累计净买入1734亿元（去年10月净买入3341亿元）11 图13：11月4-8日，政府债周度净缴款将降至550.9亿元（前一周为2007.1亿元）12 图14：11月4-8日，同业存单到期4516亿元，到期压力有所下降错误!未定义书签。 图15：10月28日-11月1日，同业存单加权发行利率1.95%（较前一周下行0.42bp）14 图16：10月28日-11月1日，同业存单募集率升至91.9%（前一周为89.8%）15 图17：11月1日，股份行1年期同业存单发行利率1.94%（较10月25日下行2bp）15 图18：11月1日，1年期AAA同业存单到期收益率1.90%（较10月25日下行6bp）16 图19：同业存单加权发行期限8.3个月（前一周为6.1个月）16 图20：分银行类型同业存单周度期限变化：各类型银行均有所上升17 图21：同业存单发行分期限：6M以上期限发行占比升至58.6%（+24.9pct）17 图22：国有行周度同业存单发行分期限：6M以上期限发行占比升至77.1%（+9.4pct）18 图23：股份行周度同业存单发行分期限：6M以上期限发行占比升至69.4%（+42.7pct）18 表1：流动性日历（11月4-8日，亿元）5 表2：11月4-8日，政府债净缴款550.9亿元（单位：亿元）9 表3：11月4-8日到期14001亿元10 表4：国债、地方债发行及净融资（缴款）：11月4-8日政府债净缴款为550.9亿元12 表5：10月28日-11月1日，同业存单发行5162亿元，净融资-700亿元13 1.宽松跨月 本周跨月，但资金利率持续下行。10月28日-11月1日，DR001从周一的1.50%持续下行至周五的1.34%，R001从周一的1.61%下行至周三的1.52%，周四小幅回升后，周五再度下行至1.48%，二者周均值分别较前一周下行10bp、9bp。7天资金利率DR007、R007从周一的1.72%、1.89%分别上行至周二1.81%、1.90%，随后分别下行至周五的1.55%、1.76%，二者周均值较上周分别+5bp、-2bp。资金分层现象有所缓解，R007和DR007利差从前一周的20bp左右下行至10bp，回归正常状态。 从资金供需结构来看，跨月期间银行体系净供给和资金需求均维持在高位。供给端，10月28-31日，银行体系净融出持续在4.2-4.4万亿元左右，和前一周基本持 平，并未因跨月而有所回落，跨月之后升至4.8万亿元，其中大行净融出在4.1-4.2 万亿元左右，跨月后回升至4.5万亿元，总体来看资金供给充裕。需求端，加总基金、理财、保险、其他资管产品和券商自营五类重点非银机构来看，日均净融入资金规模维持在6.1万亿元，也并未因跨月大幅下降。截止11月1日，整体市场逆回购余额 达到12.1万亿元，为今年以来最高。 资金宽松跨月的背后，一是10月末财政支出的作用，由于前期8-9月大量发行了超过1.8万亿的新增专项债（占全年额度的47%），而资金使用进度偏慢，我们观察到9月财政支出开始加快，10月或也延续较快的节奏，这可能是10月末宽松程度高于往年的原因之一。 二是央行使用买断式回购、买卖国债方式继续投放中长期、低成本资金。10月28日，央行公告从即日起启用公开市场买断式逆回购操作工具，原则上每月开展一次操作，期限不超过1年。10月31日，央行公告通过买断式逆回购投放5000亿元，期限为6个月，由于多重价位中标并未公布操作利率，不过从期限上而言也将低于 2.0%的MLF利率。此外10月央行通过买卖国债净投放2000亿元，即10月共计投 放了7000亿元更低成本的中长期资金。 图1：2024年9-10月投放的中长期资金规模达到历史高点 14,000 12,000 10,000 8,000 6,000 4,000 2,000 0 -2,000 -4,000 -6,000 MLF净投放降准买卖国债买断式回购（6个月）R007月均值（%，右轴） 2.8 2.6 2.4 2.2 2.0 1.8 1.6 1.4 1.2 1.0 2021-012021-072022-012022-072023-012023-072024-012024-07 资料来源：WIND，华西证券研究所 当前央行投放中长期流动性的方式包括降准、MLF、买卖国债和买断式回购，而这其中MLF的成本最高，买断式回购次之，降准和买卖国债可以视为零成本。在同样的资金投放量之下，买断式回购、降准和买卖国债相比MLF而言，对降低银行负债压力的作用更大。加总这几种方式投放的资金总量，9-10月累计投放中长期资金 1.5万亿元，达到历史高点，且这其中MLF均处于净回笼状态，即央行回笼成本更高的资金，转而通过成本更低的方式投放流动性。这也是近期资金面呈现超宽松状态的核心原因。 三是信贷投放仍然偏弱。10月末票据利率再度下行至接近0，大行仍在继续买票，累计净买入票据1734亿元（去年同期累计净买入3341亿元），买票规模小于去 年同期，不过可能是因为去年9月季末提前透支了10月信贷，导致10月使用票据冲抵信贷明显，今年信贷节奏可能相对均匀。总体来看，票据的指向仍然是信贷需求较弱。 后续可以关注4万亿地产白名单以及地产销售的复苏，对信贷的拉动。国家金融 监督管理总局介绍，截至10月16日，商业银行已审批通过的房地产“白名单”项目 贷款金额达到2.23万亿元，预计2024年底，“白名单”项目贷款审批通过金额将翻 倍，超过4万亿元，即11-12月增量可能在2万亿左右。统计此前18个省份披露的地产白名单信贷投放情况，平均投放率在50%左右，11-12月可能会有1万亿左右贷款投放落地。地产销售降幅缩窄也将对信贷有所拉动。根据住建部数据，10月全国新建商品房网签成交量同比增长0.9%，比9月同比扩大12.5个百分点，自去年6月 连续15个月下降后首次实现增长；全国二手房网签成交量同比增长8.9%，连续7个 月同比增长；新建商品房和二手房成交总量同比增长3.9%，自今年2月连续8个月下降后首次实现增长。 图2：10月末，票据再现零利率 2024 2023 2022 2019 7 1M转贴现票据利率（%） 6 5 4 3 2 1 0 -1 1月2月3月4月5月6月7月8月9月10月11月12月 资料来源：WIND，华西证券研究所 信贷投放疲弱、中长期流动性的补充进一步助推了长期限存单利率的下行，不过短期限存单利率仍在继续上行。截止11月1日，1年期股份行存单发行利率1.94%，较10月25日下行2bp；6个月股份行存单发行利率1.96%，较10月25日小幅下行 0.5bp。而3个月存单发行利率上行至1.95%，较10月25日上行4bp。总体而言， 超宽松的资金环境推动横盘已久的存单成本开始松动，不过并非全面下行，短期限存单成本仍在高位上行。往后看，存单供给压力或还没有进入彻底缓和的阶段，理财需求可能也会在11-12月