10月物价解读：政策落地前，物价探底期

主要数据 10月CPI同比增速0.3%，预期（Wind一致预期，下同）0.4%，前值0.4%；PPI同比-2.9%，预期-2.5%，前值-2.8% 10月稳中有降，但不乏结构性亮点。一是CPI虽环比下降，同比涨幅收窄，但核心CPI环比由降转平，同比涨幅小幅扩大，物价回升的动能边际改善；二是政策效果对冲大宗商品价格波动，部分工业品需求恢复，PPI下行斜率放缓。短期看，国内物价企稳回升的动力来源于两方面，一是增量政策效果持续释放推动内需改善，二是海外降息缓解全球经济下行预期对大宗商品价格的压力。当前物价处于政策效果释放初期的探底期，大幅下行的概率较低，回升势能积蓄或在一季度形成明显上行趋势。 CPI环比由平转降，食品、汽油价格下降影响大 第一，CPI同比增速小幅回落，环比弱于季节性，10月份消费市场平稳运行，价格稳中有降，食品价格高位回落，汽油价格下行，影响CPI环比下降，物价受有效需求偏弱影响上行动能仍显不足。第二，翘尾因素持续负向影响，下月转正。第三，核心CPI边际改善，环比由负转平，同比涨幅微升。第四，食品烟酒、交通通信环比下降较多，其他用品及服务环比涨幅较大。第五，食品价格季节性回落，降幅大于近年同期均值，是CPI环比下降的主要因素，11月或延续季节性下行趋势，但降幅或收窄。第六，非食品价格环比由降转平，汽油、机票价格环比下降，金价、住宿、旅游价格上涨。 PPI下行斜率放缓，政策推动或将企稳 第一，政策效果对冲大宗商品价格下行，PPI下行斜率放缓，短期在政策推动下工业品价格有望进一步趋稳。第二，翘尾因素影响持平，新降价因素影响扩大，11月翘尾因素对PPI同比读数的负向影响仍将持续。第三，生产资料价格环比由降转涨，生活资料价格环比降幅扩大。第四，分行业看，石油相关行业价格继续下降，扩内需政策效果推动钢材、水泥价格环比由降转涨，部分装备、汽车价格下降。 第五，PPI-CPI剪刀差与上月持平，原料进价升至扩张区间，出厂价格接近景气线，政策推动下企业利润空间有望改善。 风险提示： 政策宽松力度不及预期，流动性超预期收紧。 10月CPI同比增速0.3%，预期（Wind一致预期，下同）0.4%，前值0.4%； PPI同比-2.9%，预期-2.5%，前值-2.8% 1CPI环比由平转降，食品、汽油价格下降影响大 CPI同比增速小幅回落，环比弱于季节性，食品、汽油价格下行影响较大。 10月CPI同比上涨0.3%，较上月下降0.1 pct，低于预期的0.4%。环比由上月的持平，转为下降0.3%。从季节性上看，环比增速低于过去5年0.3%和10年0.1%的同期均值，走势弱于季节性。整体看，10月份消费市场平稳运行，价格稳中有降，食品价格高位回落，汽油价格下行，影响CPI环比下降，物价受有效需求偏弱影响上行动能仍显不足。 图表1：10月CPI同比增速小幅回落 图表2：10月CPI环比增速转负 翘尾因素持续负向影响，下月转正。在10月份0.3%的CPI同比变动中，新涨价因素影响为0.7 pct，较上月下降0.2 pct；翘尾影响为-0.4 pct，上月为-0.5pct，翘尾因素的负向影响有所减弱。未来11-12月，CPI同比翘尾因素分别为0.1 pct、0，翘尾因素对11月CPI同比读数影响转正。 核心CPI边际改善，环比由负转平，同比涨幅微升。10月核心CPI同比上涨0.2%，较上月升高0.1pct；环比持平，上月为-0.1%，核心CPI边际改善。 图表3：下月翘尾因素影响转正 图表4：核心CPI环比持平，同比涨幅微升 八大类项目，食品烟酒、交通通信环比下降较多，其他用品及服务环比涨幅较大。环比看，三涨三平两降，食品烟酒（-0.8%）、交通通信（-0.7%）环比下降，其他用品及服务（1.1%）、教育文化娱乐（0.2%）、生活用品及服务（0.1%）环比上涨。同比看，六涨两降，其他用品及服务（4.7%）、食品烟酒（2.0%）涨幅较大，交通通信（-4.8%）降幅较大。 图表5：交通通信同比降幅扩大，其他用品及服务涨幅扩大 食品价格季节性回落，降幅大于近年同期均值，是CPI环比下降的主要因素，11月或延续季节性下行趋势，但降幅或收窄。10月食品价格结束此前连续三个月的环比上涨，高位回落环比下降1.2%，低于近5年（0.6%）和10年（0%）同期平均水平，走势弱于季节性，是影响CPI环比下降的主要因素。食品中，天气晴好利于鲜活食品生产储运，叠加前期受极端天气等影响价格上涨较多，猪肉、鲜菜、水产品和鲜果10月价格分别环比下降3.7%、3.0%、2.0%和1.0%，合计影响CPI环比下降约0.20 pct，占CPI总降幅七成左右。同比看，食品价格涨幅收窄，鲜菜、猪肉同比涨幅仍较大。10月食品价格同比上涨2.9%，较上月下降0.4pct。食品中，鲜菜、猪肉和鲜果价格分别上涨21.6%、14.2%和4.7%，涨幅均有回落；牛肉、羊肉、食用油和鸡蛋价格降幅在2.7%-13.4%之间。 图表6：食品价格环比由涨转降 图表7：猪肉价格环比下降，同比涨幅回落 非食品价格环比由降转平，汽油、机票价格环比下降，金价、住宿、旅游价格上涨。10月非食品价格环比持平，上月为下降0.2%。非食品中，受国际油价波动影响，本月国内汽油价格两次上调，但幅度较小，全月均价仍较上月下降1.5%，影响CPI环比下降约0.05pct，占CPI总降幅两成左右；受国际金价上行影响，国内金饰品价格上涨4.2%；国庆期间出游需求增加，宾馆住宿和旅游价格分别上涨4.1%和1.3%，但受燃油附加费下调和节后出行快速减少影响，飞机票价格下降5.6%。同比看，非食品价格降幅扩大，汽油、汽车价格降幅较大，服务价格涨幅扩大。10月非食品价格下降0.3%，降幅较上月扩大0.1 pct。非食品中，能源价格下降5.1%，降幅比上月扩大1.6pct，其中汽油价格下降10.7%。扣除能源的工业消费品价格下降0.2%，降幅与上月相同，其中新能源小汽车、燃油小汽车价格分别下降6.6%和6.1%。服务价格上涨0.4%，涨幅比上月扩大0.2 pct，其中交通工具租赁费价格上涨3.2%，旅游价格降幅收窄至0.4%；医疗服务、教育服务价格分别上涨1.8%和1.2%。 图表8：非食品价格环比由降转平，同比降幅扩大 图表9：燃料价格环比持续下降，同比降幅扩大 2PPI下行斜率放缓，政策推动或将企稳 政策效果对冲大宗商品价格波动，PPI下行斜率放缓，短期在政策推动下工业品价格有望进一步趋稳。10月PPI环比下降0.1%，降幅较上月收窄0.5 pct； 同比下降2.9%，降幅较上月扩大0.1 pct。从季节性上看，过去5年、10年10月PPI环比增速均值分别为0.6 pct、0.4 pct，因此今年10月-0.1%的增速仍弱于季节性。10月国际大宗商品价格波动下行，PPI环比继续下降，但在一揽子增量政策效果带动下，国内部分工业品需求恢复，PPI下行斜率明显放缓，短期随着政策效果持续释放，工业品价格有望进一步趋稳。 图表10：PPI环比降幅收窄，同比下行斜率放缓 图表11：PPI环比走势弱于季节性 翘尾因素影响持平，新降价因素影响扩大，11月翘尾因素对PPI同比读数的负向影响仍将持续。据测算，在10月份-2.9%的PPI同比变动中，翘尾影响约为-0.5pct，负向影响与上月持平；今年价格变动的新影响约为-2.4pct，负向影响扩大0.1 pct。未来11-12月，PPI翘尾因素分别为-0.5pct、0pct，11月翘尾因素对PPI同比读数的负向影响仍将持续。 生产资料价格环比由降转涨，生活资料价格环比降幅扩大。生产资料价格环比由上月的下降0.8%转为上涨0.1%；同比下降3.3%，与上月持平；其中采掘、原料、加工环比分别为-0.3%、-0.4%、0.3%，分别较上月+1.3 pct、+0.8 pct、+0.9pct。生活资料价格环比下降0.4%，降幅扩大0.3 pct；同比下降1.6%，降幅较上月扩大0.3pct；其中食品、衣着、一般日用品、耐用品环比分别为-0.3%、0%、0.3%、-1.1%，分别较上月-0.1pct、-0.2pct、+0.5 pct、-0.9pct。 图表12：翘尾因素负向影响将持续至11月 图表13：生活资料同比降幅扩大，生产资料持平 石油相关行业价格继续下降，扩内需政策效果推动钢材、水泥价格环比由降转涨，部分装备、汽车价格下降。 第一，受地缘政治等因素影响，国际原油价格波动下行，影响我国石油相关行业价格下降，其中石油煤炭及其他燃料加工业价格环比下降2.6%，同比降幅扩大4.5 pct至13.9%；石油和天然气开采业价格环比下降2.4%，同比降幅扩大4.5 pct至14.6%。 第二，扩大内需等一揽子增量政策落地显效，建筑需求有所改善，钢材、水泥等价格止跌回升，黑色金属冶炼和压延加工业价格环比连续下降4个月后转为上涨3.4%，非金属矿物制品业价格环比连续下降3个月后转为上涨0.4%，两行业同比降幅均有所收窄。 第三，部分非电行业用煤及北方地区供暖用煤需求增加，煤炭开采和洗选业价格由上月环比下降1.3%转为上涨0.1%，同比降幅扩大3pct至-5.6%。 第四，国际有色金属价格上行，带动国内有色金属冶炼和压延加工业价格环比上涨2.1%，同比涨幅扩大2.4 pct至8.3%。 第五，受国际经济环境及国内企业促销活动等因素影响，部分装备制造业价格下降，其中计算机、家用制冷电器具、电视机、智能消费设备制造价格环比分别下降0.3%、0.2%、0.2%、0.1%。 第六，汽车制造业价格环比下降0.9%，其中汽柴油车整车制造价格环比下降1.9%，新能源车整车制造价格环比连续下降12个月后转为上涨0.6%。 图表14：石油相关行业价格环比下降，钢铁、水泥、有色相关行业价格环比上涨 PPI-CPI剪刀差与上月持平，原料进价升至扩张区间，出厂价格接近景气线，政策推动下企业利润空间有望改善。10月PPI-CPI剪刀差为-3.2%，与上月持平，结束了持续三个月的扩大趋势。从PMI数据上看，10月制造业PMI出厂价格升至景气线附近，原材料价格重回扩张区间，在一揽子增量政策持续推动下，制造业市场价格有望企稳，企业利润空间或将改善。 图表15：PPI-CPI剪刀差与上月持平 3结论：政策落地前，物价探底期 10月稳中有降，但不乏结构性亮点。一是CPI虽环比下降，同比涨幅收窄，但核心CPI环比由降转平，同比涨幅小幅扩大，物价回升的动能边际改善；二是政策效果对冲大宗商品价格波动，部分工业品需求恢复，PPI下行斜率放缓。短期看，国内物价企稳回升的动力来源于两方面，一是增量政策效果持续释放推动内需改善，二是海外降息缓解全球经济下行预期对大宗商品价格的压力。当前物价处于政策效果释放初期的探底期，大幅下行的概率较低，回升势能积蓄或在一季度形成明显上行趋势。 4风险提示 政策宽松力度不及预期，流动性超预期收紧。