美联储11月议息会议点评：鲍威尔：降息25基点，不辞职

证券研究报告 宏观经济|宏观点评 鲍威尔：降息25基点，不辞职 ——美联储11月议息会议点评 请务必阅读报告末页的重要声明 2024年11月10日 证券研究报告 |报告要点 11月美联储再次降息25个基点，政策利率的目标区间下调到4.5%-4.75%，美联储认为劳动力市场进一步冷却，下调政策利率符合其政策目标。当日美股走高，美债利率下行，美元指数DXY下行，黄金走高。鲍威尔认为自9月会议以来的经济数据总体好于预期，非住房的通胀已经较低，住房相关的通胀有滞后性。鲍威尔明确表示不会因为特朗普提出要求，就辞职。美联储12月再降25个基点的概率略有上升，但变化的幅度不大。我们仍认为美国经济不着陆的概率较大，美国经济或能避免衰退。 |分析师及联系人 王博群 方诗超 SAC：S0590524010002SAC：S0590523030001 请务必阅读报告末页的重要声明1/22 宏观经济|宏观点评 2024年11月10日 宏观点评 鲍威尔：降息25基点，不辞职 ——美联储11月议息会议点评 相关报告 1、《加关税或无法降低美国总贸易赤字——美国大选点评》2024.11.09 2、《“抢出口”因素或支撑短期出口——对10 月外贸数据的思考与未来展望》2024.11.09 扫码查看更多 美联储降息25个基点，鲍威尔表示不会辞职 11月美联储再次降息25个基点，政策利率的目标区间下调到4.5%-4.75%，美联储认为劳动力市场进一步冷却，下调政策利率符合其政策目标。当日美股上涨，美债利率下行，美元指数DXY下行，黄金走高。鲍威尔认为自9月会议以来的经济数据总体好于预期，非住房的通胀已经较低，住房相关的通胀有滞后性。鲍威尔明确表示不会因为特朗普提出要求，就辞职，这不符合法律。 美联储或继续降息支持就业市场 11月声明删掉了“(委员会)对通货膨胀率可持续地向2%迈进有了更大的信心”的表述。似乎美联储对通胀的担忧略有上升。关于劳动力市场的表述，从“就业增长减速”变成了“自今年年初以来，劳动力市场状况总体上有所缓解”。美联储似乎观察到了更加明显劳动力市场的走弱。11月会议后，12月再降25个基点的概率略有上升，但变化的幅度不大，我们认为大概率继续降息25个基点。 美国经济不着陆的乐观情景或能实现 美联储11月不会公布经济预期概要，鲍威尔在新闻发布会上也回避了相关问题。从9月会议后的就业和通胀数据看，经济数据略好于预期，3季度GDP环比折年增长2.8%，10月失业率维持4.1%。我们仍认为美国经济不着陆的概率较大，美国经济或能避免衰退。 缩表继续减速运行，流动性整体仍充裕 从6月开始缩表的速度调整为250亿美元国债，350亿美元MBS，MBS超过上限的部分将再投资到国债中。截止到2024年9月，总缩表规模约为18107亿美元。其 中2022年总共缩表3346亿美元，2023年缩表9199亿美元。美联储现在持有的证 券规模已经不足7万亿美元。担保隔夜融资利率99分位和1分位的利差在2019 年9月曾出现了显著的扩大，近期的数据上看，这个利差目前仍维持在较低的水 平，但9月曾出现波动或值得关注。 风险提示：美国经济降温超预期，地缘政治风险超预期 正文目录 1.11月降息25基点符合预期4 1.111月如期降息25个基点4 1.2投票情况显示降息全票通过5 1.3市场的反应：当日股市上涨，债市利率下行6 2.鲍威尔：不辞职7 2.1声明的3个变化8 2.2新闻发布会要点9 3.美国经济或不着陆仍是大概率9 3.1通胀继续回落，就业接近平衡9 3.2新数据未显著偏离经济预期概要的预期17 4.缩表6月已降速18 4.1缩表6月已减速18 4.2实际缩表的情况19 5.风险提示21 图表目录 图表1：11月会议前美联储未来降息概率(%)4 图表2：11月会议后美联储未来降息概率(%)5 图表3：本轮周期加息的投票情况6 图表4：11月7日美国股市收盘的反应(%)7 图表5：11月7日美国国债利率收盘变化(基点)7 图表6：2024年11月7日标普500不同行业表现日变化7 图表7：美联储11月会议总结8 图表8：美国通胀数据(%)10 图表9：劳动力供给和劳动力需求（百万人）11 图表10：贝弗里奇曲线(%)11 图表11：联邦基金利率和2年期美国国债利率(%)12 图表12：联邦基金利率-2年期国债利率(基点)13 图表13：70年代和当下CPI和政策利率对比(%)14 图表14：70年代和当下CPI和政策利率对比，70年代时间轴(%)14 图表15：实际利率和自然利率(%)15 图表16：实际利率和自然利率，70年代时间轴(%)16 图表17：联邦基金利率和国债利率（%）16 图表18：国债利率顶点领先联邦基金的月数17 图表19：FOMC经济预期概要(SEP)中位数18 图表20：本轮缩表在2024年的节奏计划（单位：亿美元）19 图表21：美联储本轮缩表的实际速度（单位：亿美元）20 图表22：美联储持有证券(亿美元)20 图表23：担保隔夜融资利率(SOFR):第99和第1百分位数利差(基点)20 1.11月降息25基点符合预期 11月美联储再次降息25个基点，政策利率的目标区间下调到4.5%-4.75%。当日美股上涨，美债利率下行，美元指数DXY下行，黄金走高。 1.111月如期降息25个基点 11月美联储再次降息25个基点，政策利率的目标区间下调到4.5%-4.75%，美联储认为劳动力市场的进一步冷却，下调政策利率符合其政策目标。 会议前期货市场认为11月降息概率100%，还有很小的概率降息50个基点。我们认为目前来看美联储大概率继续小幅降息，就业市场除非突然冷却或会让美联储降息加速。 图表1：11月会议前美联储未来降息概率(%) 日期275-300300-325325-350350-375375-400400-425425-450450-475 11/7/2024 0.00% 0.00% 0.00% 2.60% 97.40% 12/18/2024 0.00% 0.00% 0.00% 0.00% 0.00% 1.70% 66.90 % 31.40% 1/29/2025 0.00% 0.00% 0.00% 0.00% 0.70% 28.20% 52.5 0% 18.60% 3/19/2025 0.00% 0.00% 0.00% 0.50% 18.90% 44 .20% 3 0.10% 6.30% 5/7/2025 0.00% 0.00% 0.20% 7.10% 27.90% 39 .20% 21.60% 4.10% 6/18/2025 0.00% 0.10% 3.30% 16.50% 33.00% 31.20% 13.60% 2.20% 7/30/2025 0.00% 0.80% 6.30% 20.30% 3 2.60% 2 7.20% 11.00% 1.70% 9/17/2025 0.20% 2.00% 9.30% 22.90% 31.50% 23.80% 9.10% 1.40% 10/29/2025 0.40% 2.90% 11.00% 24.00% 30.50% 21.90% 8.10% 1.20% 12/10/2025 0.70% 3.90% 12 .60% 24.80% 29.50% 20.30 % 7.30% 1.00% 资料来源：CME，国联证券研究所 11月会议后，12月再降25个基点的概率略有上升，但变化的幅度不大。接下来的通胀和就业数据如果能基本符合预期，降息或仍然是大概率。 0%17.90% 3.80% 1.40% 0.90% 80.00% 5.80% 17.60% 14.90%26.40%28.30% 5.00% 1.00% 0.10% 12/10/2025 6.40% 0% 29.40%18.9 26.10% 0% 13.6 4.10% 0.60% 0.00% 10/29/2025 1.00% 7.40% 21.10% 11.40%25.20%31.00% 2.70% 0.30% 0.00% 9/17/2025 9.30% 24.80% 2.90% 3 22.80% 7.80% 1.00% 0.00% 0.00% 7/30/2025 1.80% 11.90% 18.80%34.10%29.30% 4.00% 0.00% 0.00% 0.00% 6/18/2025 .70%20.70% 38 29.10% 7.60% 0.10% 0.00% 0.00% 0.00% 5/7/2025 6.10% .30%29.30% 44 20.10% 0.20% 0.00% 0.00% 0.00% 0.00% 3/19/2025 51.5 30.40% 0.20% 0.00% 0.00% 0.00% 0.00% 0.00% 1/29/2025 %32.40% 67.10 0.50% 0.00% 0.00% 0.00% 0.00% 0.00% 0.00% 12/18/2024 99.20% 0.80% 0.00% 0.00% 0.00% 11/7/2024 250-275275-300300-325325-350350-375375-400400-425425-450450-475 日期 图表2：11月会议后美联储未来降息概率(%) 资料来源：CME，国联证券研究所 鲍威尔在2023年6月会议的新闻发布会上把本轮加息的问题分解为三个子问题，一是要以多快的速度加息，二终点的利率是多少，三在利率高点需要停留多久1。2023年6月会议暂停加息意味着加息开始减速，第一个问题逐渐有了答案。12月会议基本上给出了第二个问题的答案，利率已到本轮周期最高利率。9月会议正式开始降息，现在是加息周期的第四个问题，降息的节奏会多快。短期来看，美联储或继续小幅降息。 1.2投票情况显示降息全票通过 美联储9月投票有一票反对，9月份降息在50个基点和25个基点之间，有一些争论。11月降息25个基点获得了全票通过。 本轮加息和降息周期总共有3次出现了反对票。9月降息50个基点虽然获得了多数委员的支持，但是MichelleW.Bowman投了反对票，她认为应该只降25个基点。本轮加息多数时候利率决策都获得了一致同意，只在2022年的3月和6月有两位委员投了反对票。2022年的3月JamesBullard认为应该加50个基点，比实际的 1https://www.federalreserve.gov/monetarypolicy/fomcpresconf20230614.htm 货币政策决定多25个基点；而2022年6月则相反，EstherGeorge认为应该加50 个基点，比实际的货币政策决定少25个基点。 图表3：本轮周期加息的投票情况 时间 赞成 反对 利率鲍威尔的投票 主席 反对者 2022年3月 8 1 0.25%-0.5% 赞成 鲍威尔 JamesBullard 2022年5月 9 0 0.75%-1%赞成 鲍威尔 2022年6月 10 1 1.5%-1.75% 赞成 鲍威尔 EstherL.George 2022年7月 12 0 2.25%-2.5%赞成 鲍威尔 2022年9月 12 0 3%-3.25% 赞成 鲍威尔 2022年11月 12 0 3.75%-4%赞成 鲍威尔 2022年12月 12 0 4.25%-4.5% 赞成 鲍威尔 2023年3月 11 0 4.75%-5%赞成 鲍威尔 2023年5月 11 0 5%-5.25% 赞成 鲍威尔 2023年6月 11 0 5%-5.25%赞成 鲍威尔 2023年7月 11 0 5.25%-5.5% 赞成 鲍威尔 2023年9月 12 0 5.25%-5.5%赞成 鲍威尔 2023年11月 12 0 5.25%-5.5% 赞成 鲍威尔 2023年12月 12 0 5.25%-5.5%赞成 鲍威尔 2024年1月 12