联影医疗点评报告：海外业务表现强劲，国内各产线市占率稳步提升

2024年11月07日 公司点评 公买入/维持 司 研联影医疗(688271) 究昨收盘:120.16 联影医疗点评报告：海外业务表现强劲，国内各产线市占率稳步提升 走势比较 太 30% 平 18% 洋 6% 23/11/7 24/1/19 24/4/1 24/6/13 24/8/25 24/11/6 证 (6%) 券 (18%) 股 (30%) 份联影医疗沪深300 有股票数据 限 公总股本/流通(亿股)8.24/5.93 司总市值/流通(亿元)1,030.03/741.51 事件：10月31日，公司发布2024年第三季度报告：2024年前三季度实现营业收入69.54亿元，同比下降6.43%；归母净利润6.71亿元，同比下降36.94%；扣非归母净利润4.64亿元，同比下降44.00%。 其中，2024年第三季度营业收入16.21亿元，同比下降25.00%；归母净利润-2.79亿元，同比下降320.57%，主要系受市场环境影响，2024年第三季度业务发生量略有下降，同时公司持续加大业务拓展，特别是海外的投入，销售费用同比有所上升；扣非归母净利润-3.34亿元，同比下降899.46%。 海外市场表现持续强劲，各区域业务进展顺利 2024年前三季度，实现海外营业收入14.04亿元，同比增长36.49%，主要受益于MR和MI产品的强劲增长、技术创新所带来的国际需求的推动，且区域间的市场布局和资源配置愈加优化。其中，海外售后服务收入同比增长超过100%，得益于设备的高可服务性、灵活的售后定价策略和精益化的成本控制。海外收入占比突破20%，同比提升6.35pct。 2024年前三季度，公司海外业务分区域来看：①在北美市场，多项 12个月内最高/最低价 证(元) 券相关研究报告 研 159.32/92 高端设备订单顺利落地；②在欧洲市场，特别是西欧核心国家获得了订单 和收入的双重增长；③在亚太市场，东南亚项目的加速落地和印度市场的高需求增长，为该区域的收入贡献了重要份额；④在新兴市场，中东、拉丁美洲、非洲等区域成为国际业务的重要支撑点。随着公司国际业务的稳 究<<联影医疗点评报告：海内外持续高报端突破，毛利率显著提升>>--2023-告11-02 <<联影医疗点评报告：配置证放开助 力产品高端突破，股权激励彰显公司长期发展信心>>--2023-08-22 <<联影医疗点评报告：战略增资艾普强，前瞻性加大布局放疗领域>>--2023-06-25 证券分析师：谭紫媚 电话：0755-83688830 E-MAIL：tanzm@tpyzq.com 分析师登记编号：S1190520090001 步推进，公司在全球市场的品牌影响力和渗透率进一步提升，预计公司海 外收入将延续增长势头。 各产线国内市占率稳步提升，为未来业绩复苏奠定坚实基础 2024年前三季度，受行业整顿、设备更新等因素影响，市场需求量同比有所放缓，公司国内业务实现收入55.50亿元，同比下降13.33%，但CT、MR、MI等核心产品线的市占率仍保持了稳步提升，尤其在高端和超高端产品领域取得了突破性进展。在整体市场环境和政策变化的影响下，公司仍然保持了灵活应对的态势，积极优化业务结构，为未来的稳健增长奠定基础。 公司加大营销及研发投入，净利率暂时承压 2024年前三季度，公司的综合毛利率同比提升0.74pct至49.41%。销售费用率、管理费用率、研发费用率、财务费用率分别为19.92%、5.92%、18.95%、-0.88%，同比变动幅度分别为+3.06pct、+0.81pct、+0.52pct、+ 0.93pct。综合影响下，公司整体净利率同比下降4.87pct至9.47%。 其中，2024年第三季度的综合毛利率、销售费用率、管理费用率、研发费用率、财务费用率、整体净利率分别为46.25%、30.47%、10.67%、30.33%、0.27%、-17.66%，分别变动-2.30pct、+10.61pct、+4.50pct、+7.92pct、+1.07pct、-23.48pct。其中，我们认为毛利率的变动系会计准则变动 的影响；销售费用率增幅较大，主要系公司持续加大业务拓展，特别是海外的投入所致；研发费用率增幅较大，主要系公司加大研发投入而带来的研发耗材及人力成本上涨所致。 盈利预测与投资评级：我们预计公司2024-2026年营业收入分别为104.89亿/126.01亿/152.11亿元，同比增速分别为-8%/20%/21%；归母净利润分别为13.12亿/19.04亿/25.38亿元；分别增长-34%/45%/33%；EPS 分别为1.59/2.31/3.08，按照2024年11月6日收盘价对应2024年76倍 PE。维持“买入”评级。 风险提示：设备招投标不及预期的风险，产品研发进度不及预期的风险，国际化业务拓展风险，汇率波动的风险，地缘政治风险。 盈利预测和财务指标 2023 2024E 2025E 2026E 营业收入（百万元）11,411 10,489 12,601 15,211 营业收入增长率(%)23.52% -8.08% 20.14% 20.71% 归母净利（百万元）1,974 1,312 1,904 2,538 净利润增长率(%)19.21% -33.57% 45.17% 33.28% 摊薄每股收益（元）2.40 1.59 2.31 3.08 市盈率（PE）57.09 75.51 52.01 39.02 资料来源：携宁，太平洋证券，注：摊薄每股收益按最新总股本计算 资产负债表（百万） 利润表（百万） 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 货币资金 10,075 7,584 5,980 6,638 8,019 营业收入 9,238 11,411 10,489 12,601 15,211 应收和预付款项 2,227 3,380 5,058 5,725 6,491 营业成本 4,770 5,879 5,311 6,310 7,532 存货 3,460 3,893 4,476 4,948 5,470 营业税金及附加 38 69 63 76 91 其他流动资产 4,382 5,370 4,497 4,506 4,554 销售费用 1,328 1,770 1,836 2,079 2,434 流动资产合计 20,145 20,228 20,010 21,816 24,534 管理费用 431 561 577 655 761 长期股权投资 40 73 183 183 183 财务费用 -99 -149 -86 -64 -74 投资性房地产 0 0 0 0 0 资产减值损失 -75 -43 50 -10 -10 固定资产 2,116 2,212 2,794 2,963 3,106 投资收益 13 110 73 88 106 在建工程 222 850 1,300 1,450 1,600 公允价值变动 28 -6 1 -2 1 无形资产开发支出 865 953 1,167 1,217 1,267 营业利润 1,928 2,142 1,410 2,051 2,750 长期待摊费用 82 75 70 65 60 其他非经营损益 -8 1 -5 1 1 其他非流动资产 20,879 21,173 20,837 22,621 25,315 利润总额 1,920 2,142 1,405 2,052 2,751 资产总计 24,205 25,336 26,352 28,500 31,532 所得税 270 164 108 158 211 短期借款 16 9 0 0 0 净利润 1,650 1,978 1,297 1,895 2,540 应付和预收款项 2,193 1,919 2,434 2,279 2,511 少数股东损益 -6 3 -14 -9 3 长期借款 0 0 0 0 0 归母股东净利润 1,656 1,974 1,312 1,904 2,538 其他负债 4,522 4,527 4,137 4,927 5,694 负债合计 6,731 6,455 6,572 7,206 8,205 预测指标 股本 824 824 824 824 824 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 资本公积 13,865 13,910 13,991 13,991 13,991 毛利率 48.37% 48.48% 49.37% 49.92% 50.48% 留存收益 2,823 4,637 5,478 7,001 9,031 销售净利率 17.93% 17.30% 12.50% 15.11% 16.68% 归母公司股东权益 17,483 18,866 19,780 21,303 23,333 销售收入增长率 27.36% 23.52% -8.08% 20.14% 20.71% 少数股东权益 -10 15 1 -9 -6 EBIT增长率 10.31% 5.56% -30.14% 50.74% 34.64% 股东权益合计 17,474 18,881 19,780 21,294 23,327 净利润增长率 16.86% 19.21% -33.57% 45.17% 33.28% 负债和股东权益 24,205 25,336 26,352 28,500 31,532 ROE 9.47% 10.46% 6.63% 8.94% 10.88% ROA 6.84% 7.79% 4.98% 6.68% 8.05% 现金流量表（百万） ROIC 8.73% 9.15% 6.11% 8.57% 10.54% 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E EPS(X) 2.19 2.40 1.59 2.31 3.08 经营性现金流 683 133 -527 1,698 2,528 PE(X) 80.81 57.09 75.51 52.01 39.02 投资性现金流 -4,689 -1,565 -588 -643 -625 PB(X) 8.34 5.99 5.01 4.65 4.24 融资性现金流 10,729 -662 -477 -397 -523 PS(X) 15.79 9.90 9.44 7.86 6.51 现金增加额 6,753 -2,095 -1,605 658 1,381 EV/EBITDA(X) 65.46 46.98 54.22 38.89 29.45 资料来源：携宁，太平洋证券 投资评级说明 1、行业评级 看好：预计未来6个月内，行业整体回报高于沪深300指数5%以上； 中性：预计未来6个月内，行业整体回报介于沪深300指数-5%与5%之间； 看淡：预计未来6个月内，行业整体回报低于沪深300指数5%以下。 2、公司评级 买入：预计未来6个月内，个股相对沪深300指数涨幅在15%以上； 增持：预计未来6个月内，个股相对沪深300指数涨幅介于5%与15%之间；持有：预计未来6个月内，个股相对沪深300指数涨幅介于-5%与5%之间； 减持：预计未来6个月内，个股相对沪深300指数涨幅介于-5%与-15%之间； 卖出：预计未来6个月内，个股相对沪深300指数涨幅低于-15%以下。 太平洋研究院 北京市西城区北展北街9号华远企业号D座二单元七层上海市浦东南路500号国开行大厦10楼D座 深圳市福田区商报东路与莲花路新世界文博中心19层1904号 广州市大道中圣丰广场988号102室 研究院 中国北京100044 北京市西城区北展北街九号华远·企业号D座 投诉电话：95397 投诉邮箱：kefu@tpyzq.com 重要声明 太平洋证券股份有限公司具有证券投资咨询业务资格，公司统一社会信用代码为： 91530000757165982D。 本报告信息均来源于公开资料，我公司对这些信息的准确性和完整性不作任何保证。负责准备本报告以及撰