11月美联储议息会议点评：美联储货币宽松立场面临考验

多资产配置研究 证券研究报告 资产配置快评2024年11月08日 【资产配置快评】 美联储货币宽松立场面临考验 ——11月美联储议息会议点评 投资摘要： Yourattitude,notyouraptitude,willdetermineyouraltitude. 华创证券研究所 证券分析师：牛播坤 电话：010-66500825 邮箱：niubokun@hcyjs.com执业编号：S0360514030002 证券分析师：郭忠良 电话：010-66500830 邮箱：guozhongliang@hcyjs.com执业编号：S0360520090002 相关研究报告 《资产配置快评2024年第48期：RidersontheCharts：每周大类资产配置图表精粹》 2024-11-04 《资产配置快评2024年第47期：RidersontheCharts：每周大类资产配置图表精粹》 2024-10-29 《再议政策转向——总量“创”辩第91期》 2024-10-28 《资产配置快评2024年第46期：RidersontheCharts：每周大类资产配置图表精粹》 2024-10-21 《双宽之后还可以期待什么——总量“创”辩第 90期》 2024-10-14 —ZigZiglar 1.11月份议息会议，美联储宣布降息25个基点，议息声明表达了对于未来通胀水平下行缺少信心的态度。 2.美联储对于就业市场的评估，从放缓变成宽松，暗示对于美国经济下行风险的担忧有所缓解，其政策立场从货币宽松回到“等着瞧”。 3.金融环境宽松幅度堪比以往整个降息周期，美联储调整降息速度或难以应对未来的美国通胀水平反弹风险。 4.未来美国政府额外的财政政策将直接影响美联储货币政策，这种影响还将仅限于数据依赖路径。 5.商品消费和劳动力需求改善，有助于维持美元资产的高风险偏好，新兴市场资产再度受到美元和长端美债利率双升的拖累，或需要更多刺激政策。 风险提示： 中东爆发地缘政治冲突，欧债危机再度爆发，新兴市场债务危机 2024年11月份美联储议息会议宣布降息25个基点，将联邦基金利率进一步从4.75% 至5%区间下调至4.5%至4.75%，本次议息会议声明有两处改动： 第一处是修改对于就业市场现状的表述：年初以来，就业市场已经变得宽松（Sinceearlierintheyear,labormarketconditionshavegenerallyeased），此前表述为就业岗位增长已经放缓（Jobgainshaveslowed）。 第二处是修改对于通胀水平朝着2%下行的表述：委员会判断达成通胀目标和就业目标的风险大致上是均衡的（TheCommitteejudgesthattheriskstoachievingitsemploymentandinflationgoalsareroughlyinbalance.），此前的表述为委员会对于通胀水平朝着2%通胀目标下行已经有了更大的信心（TheCommitteehasgainedgreaterconfidencethatinflationismovingsustainablytoward2%）。 现实中的“数据依赖”策略，加上决策中的“等着瞧”策略，指向美联储现阶段货币政策立场处于剧烈波动时期，因为不同数据的决策权重不同，并且公开市场委员会成员的决策阈值也不同。一个潜在显著加大上述波动的诱因是，9月份美联储首度降息50个基点，同月美国实际工资增速升至2%，上一次美联储在实际工资同比位于2%降息，还是1998年下半年，随后美国核心PCE同比触底反弹，迫使美联储在1999年下半年开启第二轮加息。 相较于2024年9月份的基调，美联储主席鲍威尔讲话的基调显得更加中性，但也更多提及供给条件修复带来的去通胀动能，一方面这支撑了美国经济的稳健增长，另一方面也导致劳动力市场不再是再通胀压力的来源。综合考虑失业率反弹幅度和绝对水平，美联储没有预定的货币政策路线（Wearenotonanypre-setcourse），表明供给因素引发的货币政策校准充满了不确定性，不能简单的视其为持续的周期行为。这些表述隐含着未来美联储货币政策的三个要点： 【1】调整降息速度难以应对未来的通胀风险——鲍威尔表示，今天的降息是美联储货币政策立场深度校准（furtherrecalibration）的一部分，9月份的降息亦是如此，这是基于通胀水平持续下降和劳动力市场不再过热的现实，即便如此，现有的联邦基金利率水平仍然具有限制性，以应对经济前景的不确定性。现实情况是，美联储的金融脉冲增长指数（FCI-Gindex）的跌幅已经接近以往整个降息周期，因为此前的高利率没有引发私人部门债务出清。单纯调整降息速度，仅仅是影响金融脉冲增长指数（FCI-Gindex）的下行速度，不改变整个金融环境宽松的实质，一旦企业产出重新加速扩张，叠加如此低的失业率，工资水平和通胀水平或大幅度走高。 【2】经济数据或将阻碍后续进一步降息——在谈到后续美联储如何行动的时候，鲍威尔给出了“三不”的论述——不猜测、不押注和不假设（Wedon'tguess,wedon'tspeculateandwedon'tassume），一个确定的逻辑是，过早行动可能会导致通胀水平走高，过慢行动又会导致经济前景承压。现阶段，美联储就是采取“等着瞧”策略来决定12月份议息会议应该做什么，不会排除或者确认12月份降息的可能性，这将 由未来6周的经济数据来决定。 【3】新总统的经济政策将直接影响美联储现有政策立场——鲍威尔认为，近期长期美债利率大幅度上行是经济前景预期改善的结果，而非通胀预期上行的结果。如果美国政府大幅度减税，那么这个变化将被纳入美联储的货币政策决策模型，美联储已经开始考虑放缓降息速度，美联储致力于确保长期通胀预期锚定，没有什么支持美联储快速的将基准利率调整至中性利率水平。根据不断变化的前景预期，以适宜的速度和目标位调整利率评估，就是所谓的数据依赖策略（data-dependentapproach） 的全部内涵。 大类资产配置层面：美联储降息前夕，三季度美国实际GDP年化环比初值2.8%，略低于二季度的3%，远远高于一季度的1.6%，这表明美国经济增长的韧性十足，降息操作的必要性没有美联储阐述的那么大。在连续两次议息会议降息75个基点以后，个人商品消费的量价倾向持续改善，企业部门信贷需求也有望继续走高，推升产能利用率和劳动力需求，二者共同指向美国通胀压力从供给端切换到需求端，再经过特朗普经济政策的放大，或将拉大美国和其他经济体的经济前景/货币政策差异，推高长端美债利率、美股和美元。对于新兴市场而言，美国经济增长和通胀的韧性以及特朗普经济政策，推升美债利率和美元，或将令其经济基本面和金融市场再度双双承压，企业盈利和股票估值均需要更多更大的本地经济政策支撑，新兴市场央行或采取比美联储更宽松的政策，加大本币贬值压力。 资产配置与金融产品研究组团队介绍 首席经济学家、总量及地方资产负债研究中心负责人：牛播坤 华中科技大学经济学博士。曾任职于保监会政策研究室。2011年加入华创证券研究所。2013年新财富最佳分析师第�名、水晶球卖方分析师第�名、2015年新财富最佳分析师第�名、金牛分析师第四名。 组长、高级分析师：郭忠良 曾任职于京东金融战略研究部。2017年加入华创证券研究所。研究员：黄雄 南开大学理学硕士，2019年加入华创证券研究所。 助理研究员：邱弘奥 加州大学圣地亚哥分校硕士，曾任职于中金公司固定收益部，2022年加入华创证券研究所。 华创证券机构销售通讯录 地区 姓名 职务 办公电话 企业邮箱 北京机构销售部 张昱洁 副总经理、北京机构销售总监 010-63214682 zhangyujie@hcyjs.com 张菲菲 北京机构副总监 010-63214682 zhangfeifei@hcyjs.com 张婷 华北机构销售副总监 zhangting3@hcyjs.com 刘懿 副总监 010-63214682 liuyi@hcyjs.com 侯春钰 资深销售经理 010-63214682 houchunyu@hcyjs.com 顾翎蓝 资深销售经理 010-63214682 gulinglan@hcyjs.com 蔡依林 资深销售经理 010-66500808 caiyilin@hcyjs.com 刘颖 资深销售经理 010-66500821 liuying5@hcyjs.com 过云龙 高级销售经理 010-63214682 guoyunlong@hcyjs.com 阎星宇 销售经理 yanxingyu@hcyjs.com 张效源 销售经理 zhangxiaoyuan@hcyjs.com 车一哲 销售经理 cheyizhe@hcyjs.com 深圳机构销售部 张娟 副总经理、深圳机构销售总监 0755-82828570 zhangjuan@hcyjs.com 汪丽燕 高级销售经理 0755-83715428 wangliyan@hcyjs.com 张嘉慧 高级销售经理 0755-82756804 zhangjiahui1@hcyjs.com �春丽 高级销售经理 0755-82871425 wangchunli@hcyjs.com �越 高级销售经理 wangyue5@hcyjs.com 温雅迪 销售经理 wenyadi@hcyjs.com 上海机构销售部 许彩霞 总经理助理、上海机构销售总监 021-20572536 xucaixia@hcyjs.com 官逸超 上海机构销售副总监 021-20572555 guanyichao@hcyjs.com 黄畅 上海机构销售副总监 021-20572257-2552 huangchang@hcyjs.com 吴俊 资深销售经理 021-20572506 wujun1@hcyjs.com 张佳妮 资深销售经理 021-20572585 zhangjiani@hcyjs.com 郭静怡 高级销售经理 guojingyi@hcyjs.com 蒋瑜 高级销售经理 021-20572509 jiangyu@hcyjs.com 吴菲阳 高级销售经理 wufeiyang@hcyjs.com 朱涨雨 高级销售经理 021-20572573 zhuzhangyu@hcyjs.com 李凯月 高级销售经理 likaiyue@hcyjs.com 张豫蜀 销售经理 15301633144 zhangyushu@hcyjs.com 张玉恒 销售经理 zhangyuheng@hcyjs.com 易星 销售经理 yixing@hcyjs.com 张晨奂 销售经理 zhangchenhuan@hcyjs.com 广州机构销售部 段佳音 广州机构销售总监 0755-82756805 duanjiayin@hcyjs.com 周玮 销售经理 zhouwei@hcyjs.com �世韬 销售经理 wangshitao1@hcyjs.com 私募销售组 潘亚琪 总监 021-20572559 panyaqi@hcyjs.com 汪子阳 副总监 021-20572559 wangziyang@hcyjs.com 江赛专 副总监 0755-82756805 jiangsaizhuan@hcyjs.com 汪戈 高级销售经理 021-20572559 wangge@hcyjs.com 宋丹玙 销售经理 021-25072549 songdanyu@hcyjs.com 赵毅 销售经理 zhaoyi@hcyjs.com 胡玉青 销售经理 huyuqing@hcyjs.com 招莉 销售经理 zhaoli1@hcyjs.com 华创行业公司投资评级体系 基准指数说明： A股市场基准为沪深300指数，香港市场基准为恒生指数，美国市场基准为标普500/纳斯达克指数。 公司投资评级说明： 强推：预期未来6