1月美联储议息会议点评：通胀反弹风险再度强化美联储鹰派立场

多资产配置研究 证券研究报告 资产配置快评2024年02月01日 【资产配置快评】 通胀反弹风险再度强化美联储鹰派立场 1月美联储议息会议点评2024年第1期 华创证券研究所 证券分析师：牛播坤 电话：01066500825 邮箱：niubokunhcyjscom执业编号：S0360514030002 证券分析师：郭忠良 电话：01066500830 邮箱：guozhonglianghcyjscom执业编号：S0360520090002 相关研究报告 《资产配置快评2024年第4期：RidersontheCharts：每周大类资产配置图表精粹》 20240129 《资产配置快评2024年第3期：RidersontheCharts：每周大类资产配置图表精粹》 20240122 《躁动还远吗总量“创”辩第75期》 20240122 《资产配置快评2024年第2期：RidersontheCharts：每周大类资产配置图表精粹》 20240114 《资产配置快评2024年第1期：RidersontheCharts：每周大类资产配置图表精粹》 20240108 投资摘要： Ifyoudon’thavetimetodoitrightwhenwillyouhavetimetodoitover JohnRobertWooden 11月份议息会议，美联储保持利率不变，议息决议声明删除继续加息表述同时也表示不会立即降息，原因是通胀反弹风险犹存。 2联邦基金利率已然触顶，美国就业市场仍然偏紧，美联储对于通胀朝着 2下行的持续性缺乏信心。 3商品价格贡献通缩的力度难以在2024年继续扩大，后续通胀下行要更多依靠服务价格下行，需要更多证据证明美国通胀朝着2前进。 4美联储致力于完成通胀达标的工作，同时保持就业市场强劲。目前美联储没有足够信心在3月份降息。 5通胀反弹风险削弱降息预期，可能引发美股调整，但是2024年美股还是受益于美国高产出韧性。新兴市场资产受累于欧元区信贷紧缩和强美元。 风险提示： 中东爆发地缘政治冲突，欧债危机再度爆发，新兴市场债务危机 2024年1月份美联储议息会议继续将联邦基金利率维持在525至55区间不变。本次议息会议声明有两处比较大的改动：一处是删除“银行体系稳健，私人部门的金融和信贷环境收紧已经施压整个经济活动、尤其是就业和通胀”（USbankingsystemissoundandresilientTighterfinancialandcreditconditionsforhouseholdsandbusinessesarelikelytoweighoneconomicactivityhiringandinflation），取而代之的是“达成美联储双重目标的风险更加均衡，经济前景高度不确定”（TheCommitteejudgesthattheriskstoachievingitsemploymentandinflationgoalsaremovingintobetterbalanceTheeconomicoutlookisuncertain）；另一处是删除“委员会将继续评估影响货币政策进一步的信息，以决定采取进一步有力的额外政策使得通胀朝着2回落” （TheCommitteewillcontinuetoassessadditionalinformationanditsimplicationsformonetarypolicyIndeterminingtheextentofanyadditionalpolicyfirmingthatmaybeappropriatetoreturninflationto2percentovertime），取而代之的是“根据未来经济数据，前景预期演化还有各种风险的变化，委员会考虑采取任何利率行动。委员会认为在对于通胀到达2拥有更大信心之前，不适宜降息”（InconsideringanyadjustmentstothetargetrangeforthefederalfundsratetheCommitteewillcarefullyassessincomingdatatheevolvingoutlookandthebalanceofrisksTheCommitteedoesnotexpectitwillbeappropriatetoreducethetargetrangeuntilithasgainedgreaterconfidencethatinflationismovingsustainablytoward2percent） 相较于2023年12月份的基调，美联储主席鲍威尔的讲话显得更加中性，更加强调美联储对于降息或者放缓缩表等操作缺少准备，这些政策受制于通胀前景和技术准备两个方面的约束。他首先表示美国劳动力市场仍然偏紧，劳动力市场需求仍然超过供给，美联储达成“双重使命”的路径还是充满不确定性；其次是强调尽管联邦基金利率已经处于峰值水平，但是并不等于利率路径要马上出现反转，这样做很可能导致去通胀进程反转；最后重申商品贡献通缩的力度或将停滞，通胀反弹风险不可低估。 【1】劳动力市场状况不同于以往的经济周期鲍威尔认为，供应链和劳动力市场的修复对于通胀下行贡献良多，这和以往的经济周期有所差异。显然，劳动力市场供给也在影响整体劳动力市场的供需平衡，其影响要大于以往，那么未来美联储要面对的是老龄化引起的劳动力供给减少，这意味着货币政策不再是产出缺口的应变量，因为工资粘性变得更强。美国国家财政健康报告（TheNation’sFiscalHealth）的数据显示，2023年日均11000美国人步入65岁，相当于每年大约402万人，其中继 续受雇的比例为19，剔除年均102万的移民流入，每年大约有200万以上的劳动力供给下降，这就要求美联储维持更长时间的高利率，以削弱工资粘性。 【2】从加息到降息的转换需要时间鲍威尔表示，联邦基金利率已然触顶，并且施压于商业活动和房地产市场，乃至整个经济增长和通胀，说明这个利率水平处于良好的“限制利率区间”，美联储需要看到持续性的证据显示通胀持续性的朝着2目标前进，（现在来看）在更长时间里保持高利率是适宜的，过早降息可能使得去通胀进程的逆转。从以往美联储货币政策周期来看，从暂停加息到降准的转换都是实际工资增速回落的结果。2023年美国实际工资增速从13升至08，不支持2024年尤其是上半年就降息。 【3】通胀反弹风险不可低估鲍威尔提到相较于结构，美联储更关注整个通胀目标的水平，需要意识到商品贡献通缩的力度将不再加大，也不会缩小，未来通胀下行将更多依靠服务价格下行。存在通胀重新加速的风险，更大的风险是核心PCE不 太回到2以下，而是在2上方保持平稳。目前核心PCE耐用品价格同比跌破2，触及过去20年的极低水平，主要贡献是家居装潢相关耐用品价格，商品贡献通缩力 度加大的情况大概率不会在2024年重演。服务价格还有很大下行空间，主要贡献是交通服务和房租，这意味着美国房地产下行周期带动2023年核心PCE回落。不过2023年5月份以来，美国房价同比已经从04反弹至48，12月份新屋销售环比升至8，触及12个月以来最高，房地产周期重新调头向上，将使得核心PCE面临较大的反弹压力。 大类资产配置层面：2023年四季度美国GDP年化环比初值升至33，远远高于预期值2。受益于结构性信用收紧和工资粘性，2023年全年美国经济增长强劲，名义产出对于高利率呈现较高韧性，完全没有体现出美联储加息至5以上的压力。2024年高产出韧性将继续支撑家庭部门实际工资增长和企业盈利向好。尽管通胀反 弹风险削弱降息预期，可能引发一季度美股调整，但是2024年美股仍然受益于强劲基本面的支撑。新兴市场国家则受累于欧元区私人部门信贷供给收缩，以及美欧货币政策差异拉大推高美元，大宗商品或继续下行，企业盈利和股票估值的压力增大，新兴市场资产的流动性收缩，迫使新兴市场央行先于美联储转向宽松，从而导致和美国拉大货币政策差异的非美央行数量不断增加。 资产配置与金融产品研究组团队介绍 首席经济学家、总量及地方资产负债研究中心负责人：牛播坤 华中科技大学经济学博士。曾任职于保监会政策研究室。2011年加入华创证券研究所。2013年新财富最佳分析师第名、水晶球卖方分析师第名、2015年新财富最佳分析师第名、金牛分析师第四名。 组长、高级分析师：郭忠良 曾任职于京东金融战略研究部。2017年加入华创证券研究所。研究员：黄雄 南开大学理学硕士，2019年加入华创证券研究所。 助理研究员：邱弘奥 加州大学圣地亚哥分校硕士，曾任职于中金公司固定收益部，2022年加入华创证券研究所。 华创证券机构销售通讯录 地区 姓名 职务 办公电话 企业邮箱 北京机构销售部 张昱洁 副总经理、北京机构销售总监 01063214682 zhangyujiehcyjscom 张菲菲 北京机构副总监 01063214682 zhangfeifeihcyjscom 刘懿 副总监 01063214682 liuyihcyjscom 侯春钰 资深销售经理 01063214682 houchunyuhcyjscom 过云龙 高级销售经理 01063214682 guoyunlonghcyjscom 蔡依林 高级销售经理 01066500808 caiyilinhcyjscom 刘颖 高级销售经理 01066500821 liuying5hcyjscom 顾翎蓝 高级销售经理 01063214682 gulinglanhcyjscom 车一哲 销售经理 cheyizhehcyjscom 深圳机构销售部 张娟 副总经理、深圳机构销售总监 075582828570 zhangjuanhcyjscom 汪丽燕 高级销售经理 075583715428 wangliyanhcyjscom 张嘉慧 高级销售经理 075582756804 zhangjiahui1hcyjscom 董姝彤 销售经理 075582871425 dongshutonghcyjscom 春丽 销售经理 075582871425 wangchunlihcyjscom 上海机构销售部 许彩霞 总经理助理、上海机构销售总监 02120572536 xucaixiahcyjscom 官逸超 上海机构销售副总监 02120572555 guanyichaohcyjscom 黄畅 上海机构销售副总监 021205722572552 huangchanghcyjscom 吴俊 资深销售经理 02120572506 wujun1hcyjscom 张佳妮 高级销售经理 02120572585 zhangjianihcyjscom 蒋瑜 高级销售经理 02120572509 jiangyuhcyjscom 施嘉玮 高级销售经理 02120572548 shijiaweihcyjscom 朱涨雨 销售经理 02120572573 zhuzhangyuhcyjscom 李凯月 销售经理 likaiyuehcyjscom 易星 销售助理 yixinghcyjscom 张玉恒 销售助理 zhangyuhenghcyjscom 广州机构销售部 段佳音 广州机构销售总监 075582756805 duanjiayinhcyjscom 周玮 销售经理 zhouweihcyjscom 世韬 销售经理 wangshitao1hcyjscom 私募销售组 潘亚琪 总监 02120572559 panyaqihcyjscom 汪子阳 副总监 02120572559 wangziyanghcyjscom 江赛专 资深销售经理 075582756805 jiangsaizhuanhcyjscom 汪戈 高级销售经理 02120572559 wanggehcyjscom 宋丹玙 销售经理 02125072549 songdanyuhcyjscom 华创行业公司投资评级体系