生猪专题：产能释放明显 现货下行压力继续放大
生猪专题 2024年10月17日 研究员：陈界正 期货从业证号： F3045719 投资咨询证号： Z0015458 联系方式： chenjiezheng_qh@chinastock .com.cn 产能释放明显现货下行压力继续放大 第一部分前言概要 最近一段时间以来，生猪期现货价格整体下行压力明显放大。现货在阶段性供应压力减少价格企稳后，近期重新开始呈现下跌态势，期货近月合约在触及17700以上高点时，随即开始大幅减仓回落，并突破前低，远月合约下行趋势则是一直存在。整体来看，近远月合约下跌虽然趋势一致但逻辑不同，近月合约下跌一方面源于对估值的调整，另一方面也源于近期现货的疲软，可以看到现货与近月合约在下跌时点上具有较高的相似性；而远月的下跌主要基于对产能方面的判断，由于今年养殖利润状况良好，整体产能呈现逐步上升状态，因此市场普遍对后续行情比较悲观，这导致了远月合约保持着较高的独立性，以下行趋势呈现为主。 对于现货方面，长期的下跌后不排除出现阶段性企稳的状况，这一方面源于二次育肥的入场以及肥标价差的拉大，另一方面也源于前期堆积产能的消化，加之供应增加的连续性本身会有扰动，现货可能会出现阶段性的企稳。但整体来看，由于前期能繁产能一直处于增加状态，且生产性能较去年进一步提高，因此大方向来看，供应量仍然在增加中，在出现明显的转势信号前，价格可能整体仍以偏弱运行为主。 期货方面来看，11月合约从绝对价格来看并不算太高，但近期持仓量大幅下滑同时本身不具备太大矛盾，因此可能更多以震荡形式表现，未来交割月博弈可能会放大。而01合约方面来看，后续产能放大比较明显，同时供应压力也依然存在，因此价格大方向以偏于下行为主。 第二部分近期价格下跌原因解读 一、产能释放及主动去库是现货与期货近月下跌的主要原因 本轮生猪现货价格的下跌于8月中下旬开始启动，与此同时，期货价格也同样呈现见顶回落，二者具有较高的一致性。数据显示，9月份产区生猪均价下跌1.84元/公斤，创下了最近几个月来的最大跌幅，反应了基本面上存在矛盾，供应增加或为主要原因。三方口径数据均显示9月生猪出栏同环比增速明显加快，其中涌益口径9月生猪出栏环比转正且8月出栏环比数据为负，钢联口径显示9月出栏环比增加0.53%，同比增0.26%，此前一个月环比同样为负数，卓创口径生猪出栏环比增5%，此前一个月环比持平或小幅增减，而9月出栏同比则增幅在7-9%左右。虽然三方数据不足以在绝对量上说明增减的幅度，但由于其自身样本点具有较高的连贯性，因此环比的边际变化可以作为参考。 图1：生猪出栏量-涌益口径图2：生猪出栏量-钢联口径 数据来源：银河期货，涌益咨询数据来源：银河期货，我的农产品 图3：生猪出栏量-卓创118口径图4：生猪近期价格走势 数据来源：银河期货，卓创资讯数据来源：银河期货，博亚和讯 9月生猪出栏量环比增加与前期产能数据有较高的关联性，参照涌益口径产能数据推算，3月新出生仔猪环比增量大约在1%左右，钢联口径3月新出生仔猪环比增加2.25%。而国新办举行新闻发布会介绍一季度农业农村经济运行情况的过程中也提到了，新出生仔猪数从3月开始止降回升，按照6个月左右的出栏周期来看，9月是供应集中释放的时期。 图5：新出生仔猪数量图6：相关新闻摘要 数据来源：银河期货，涌益咨询数据来源：银河期货，公开资料 另一方面，市场主动去库也是原因之一。今年二次育肥相对比较活跃，在前期猪价上涨期间市场给出了比较好的育肥利润，二次育肥入场增多，同时养殖端普遍有压栏表现，这导致了市场生猪库存出现了一定的积压，市场大体重猪源增加。而随着肥标价差的走弱以及商品猪价格的整体下行，市场出栏量明显增加，参考涌益口径数据，育肥户栏舍利用率在此期间呈现明显下行态势。库存主动去化带动价格整体呈现下行态势。 图7：肥标价差图8：育肥户栏舍利用率 数据来源：银河期货，涌益咨询数据来源：银河期货，涌益咨询 二、远月盘面下跌主要因产能增加 整体来看，01合约定价比较模糊，这主要因为其受现货影响比较有限，而远月的供需本身存在着较大的不确定性，即使前期产能数据比较清晰，后续实际释放量仍然要考虑众多涉及到生产性能方面的指标变化，并且出栏潜力也不是决定价格的唯一因素。但从01合约交易逻辑来看，产能释放潜力良好以及绝对价位偏高是盘面回落的主要原因之一。从前期能繁产能数据来看，今年3月份以来，能繁母猪存栏环比增加1%至3992万头，按照10个月 左右的出栏周期来看，明年1月份成猪供应环比会有所增加，并且比较重要的是，参考三方口径数据，今年生猪生产性能表现较去年更加良好。而实际上，参考部分三方仔猪数据，今年仔猪供应增加相对更加前置，钢联口径6月新出生仔猪环比增加1.52%，7月新出生仔猪环比增加1.98%，不过涌益口径环比下滑，因相关产能数据较前期有所回落，但总量上来看，仍然处于相对偏高水平。因此，以产能数据来看，01合约本身难以支撑前期的高价水平。 而后续随着供应压力的逐步释放以及现货价格的持续下跌，市场看空积极性也在不断提高，对未来的供应压力进行交易。另一方面，由于今年饲料价格出现下跌，期货盘面的高价其实也给出产业比较好的套保机会，这也导致在此期间盘面表现出比较明显的抛压。 图9：能繁母猪存栏图10：配种分娩率 数据来源：银河期货，农业农村部数据来源：银河期货，涌益咨询 第三部分市场行情展望 一、现货可能阶段性企稳但大方向仍偏于下行 经过较长时间的下跌后，市场对近端利空兑现整体比较充分。10月以来，产区均价17.78元/公斤，同比上升16.47%，而此前两个月均价同比增幅大约在17-18%左右，但需要注意的是，从前期产能变化来看，无论是站在母猪还是仔猪的表现来看，10月较9月供应端变化都不是太大，难以支撑太大的供应增量，并且与9月对比来看，9月期间供应增量之一是二次育肥出栏量的快速增加。所以，从价格的同比变化来看，当前价格其实已经对利空体现的比较充分，此外，从当前肥标价差来看，如果大体重猪源出现下滑，市场开始出现比较集中的二育入场，则会有更明显的支撑表现。 需求端来看，近期需求表现确实相对比较弱，一方面，近期生猪日度屠宰量数据表现下滑态势，另一方面，冻品库存还在逐步增加，这说明了猪肉鲜销或冻品需求出现下滑，但其中主要原因仍然有待观察。不过，大方向来看，猪肉需求进一步走弱空间已经不大，在冻品库存逐步下滑以及价格回落等利好因素带动下，后续需求可能也会呈现好转状态。 图11：生猪出栏体重图12：大小猪价差 数据来源：银河期货，涌益咨询数据来源：银河期货，涌益咨询 但是需要说明的是，从大方向来看，猪价下跌可能并未完全到位，原因在于产能增加延续性确实相对比较强，从能繁数据来看，虽然1-2月期间存栏环比下滑，但是在此期间实际生产性能尚可，因此仔猪表现其实尚可，另一方面，今年生猪养殖利润较好，能繁母猪存栏在3-7月期间环比呈现持续增加态势，这也会在后续供应端不断体现，并进而影响到养殖端的出栏意愿，因此供应压力可能会维持在相对高位。 二、远月下行压力不减近月主要关注交割博弈 整体来看，我们认为远月下行压力可能会继续延续，一方面，从驱动上来看，现货未来会大方向偏于向下，即使阶段性反弹持续性也比较有限，01合约本身难以形成明显的预期差，另一方面，从估值来看，01合约当前15000元/吨左右的价格较去年同期增幅大约在5-6% 左右，但实际生猪出栏量推算来看，同比可能已经看不到太多的减幅，并且1月期间生猪整体出栏体重较低，因此实际估值来看并不算太低，后续大方向或仍偏于下行。 但是对于近月方面，我们认为从估值角度来看，确实已经不算太高，并且考虑到当前肥标价差较大，不排除出现阶段性价格反弹的情况，但是其反弹的时点不清晰，如果当前二育就开始积极入场，后续不排除产生比较集中的抛压，但如果一直以低估值状态运行，则交割月内可能会出现贴水，后续交割博弈影响可能相对较大。 作者承诺 本人具有中国期货业协会授予的期货从业资格证书，本人承诺以勤勉的职业态度，独立、客观地出具本报告。本报告清晰准确地反映了本人的研究观点。本人不曾因，不因，也将不会因本报告中的具体推荐意见或观点而直接或间接接收到任何形式的报酬。 免责声明 本报告由银河期货有限公司（以下简称银河期货，投资咨询业务许可证号30220000）向其机构或个人客户（以下简称客户）提供，无意针对或打算违反任何地区、国家、城市或其它法律管辖区域内的法律法规。除非另有说明，所有本报告的版权属于银河期货。未经银河期货事先书面授权许可，任何机构或个人不得更改或以任何方式发送、传播或复印本报告。 本报告所载的全部内容只提供给客户做参考之用，并不构成对客户的投资建议。银河期货认为本报告所载内容及观点客观公正，但不担保其内容的准确性或完整性。客户不应单纯依靠本报告而取代个人的独立判断。本报告所载内容反映的是银河期货在最初发表本报告日期当日的判断，银河期货可发出其它与本报告所载内容不一致或有不同结论的报告，但银河期货没有义务和责任去及时更新本报告涉及的内容并通知客户。银河期货不对因客户使用本报告而导致的损失负任何责任。 银河期货不需要采取任何行动以确保本报告涉及的内容适合于客户。银河期货建议客户独自进行投资判断。本报告并不构成投资、法律、会计或税务建议或担保任何内容适合客户，本报告不构成给予客户个人咨询建议。 银河期货版权所有并保留一切权利。 联系方式 银河期货有限公司大宗商品研究所 北京：北京市朝阳区建国门外大街8号北京IFC国际财源中心A座31/33层上海：上海市虹口区东大名路501号上海白玉兰广场28层 网址：www.yhqh.com.cn电话：400-886-7799
