地产开发24年三季报综述：趋势延续，降速趋缓

房地产 证券研究报告 2024年11月07日 趋势延续，降速趋缓——地产开发24年三季报综述 盈利：亏损扩大，短期业绩压力延续 24年前三季度，样本房企（样本选取113家A股上市房企，其中7家大型、28家中型， 78家小型房企）财报主要指标表现如下： 营业收入：24年前三季度，样本房企实现12131亿元，同比-24.90%（24H1：同比-20.62%），分梯度来看，大型、中型、小型房企同比增速分别为-13.06%、-26.71%、-38.89%（24H1：分别同比-13.3%、-24.10%、-25.85%）。归母净利润：24年前三季度，样本房企归母净亏损386亿元（24H1：亏损352亿元），同比转负。分梯度来看，大型、中型房企同比增速分别为-116.38%、-71.85%，小型房企亏损扩大45.07%。整体来看，三季度房企营收增速表现较中期继续下滑，利润累计亏损较中期加大，但单季亏损幅度边际缩小。我们认为，房企业绩继续走弱原因仍是销售整体偏弱，叠加房价走弱，造成结转利润及存货净 投资评级 行业评级强于大市(维持评级) 上次评级强于大市 作者 王雯分析师 SAC执业证书编号：S1110521120005 wangwena@tfzq.com 鲍荣富分析师 SAC执业证书编号：S1110520120003 baorongfu@tfzq.com 行业走势图 值下行。10月以来，房企销售显著好转，我们认为或对未来年价格预期平稳及结转营收房地产沪深300 回升构成利好，但作用效果不在当下，近期较大折扣促销力度或使得全年房企利润端压 力持续，亏损幅度或继续加大。行业性业绩底的前提仍是价格触底企稳。毛利率：24年前三季度，样本房企毛利率为14.89%（24H1：14.78%），较去年同期下行2.36个百分点。分梯度来看，大型、中型、小型房企分别为12.82%、16.43%、16.29%（24H1分别为：12.87%、17.08%、14.59%），和去年同期相比，分别-6.01、-0.11、+0.25个百分点。三季度房企毛利率较中期小幅回升，但较去年同期下滑明显，我们认为结转收入下滑、结转利润率下行、资产及信用减值计提增加是主要原因，背后反映行业前期“量价齐跌”状况。考虑Q4通常为业绩结转及计提高峰期，不排除Q4毛利率继续走弱可能，但24Q3较上半年亏损幅度减小，毛利率稳中有升或一定程度说明业绩大幅下探的空间有限。 经营：销售回款降幅收窄，投资及劳务支出降幅扩大 销售商品、提供劳务收到的现金：24年前三季度，样本房企销售商品、提供劳务收到的现金同比下降33.90%（24H1：-37.14%），分梯度来看，大型、中型、小型房企同比增速分别为-27.33%、-37.48%、-40.76%（24H1：分别为-31.84%、-40.84%、-40.86%）。购买商 品、接受劳务支付的现金：24年前三季度，样本房企购买商品、接受劳务支付的现金同比下降-27.22%（24H1：-22.73%），分梯度来看，大型、中型、小型房企同比增速分别为 -21.34%、-30.08%、-34.33%（24H1：分别为-16.85%、-27.76%、-24.48%）。预收账款与合 同负债：24年前三季度，样本房企预收账款与合同负债合计同比下降29.95%。分梯度来看，大型、中型、小型房企同比增速分别为-22.73%、-24.44%、-50.33%。三季度大中小型房企销售回款现金流同比降幅均有收窄，反映行业需求下滑趋势得到一定缓解。大型房企销售回收现金、预收账款与合同负债同比降幅最小，反映其更强的销售韧性。但各梯队房企购买商品、接受劳务支付的现金同比下行幅度较中期继续扩大，与销售回款增速趋势相逆，或反映销售下行对房企投资的抑制仍未缓解，我们认为行业投资信心改善仍需时间。展望四季度，得益于市场回暖我们预计上市房企销售回款表现或继续改善，大型房企销售、投资端优势延续，行业市占率继续提升。 扩张：Q3经营性现金流改善，筹资性现金流下滑 经营活动现金流净额：24年前三季度，样本房企经营活动现金流净额为-155亿元（24H1： -535亿元），较23年同期减少1700亿元，分梯度来看，大型、中型、小型房企分别为 -51、91、-196亿元（24H1：分别为-198、-60、-278亿元），较23年同期分别减少-437、 -795、-468亿元。筹资活动现金流净额：24年前三季度，样本房企筹资活动现金流净额为-1283亿元（24H1：-374亿元，较23年同期增加944亿元，分梯度来看，大型、中型、小型房企分别为-498、-422、-363亿元（24H1：-30、-102、-242亿元），较23年同期分别增加474、257、213亿元。样本房企现经营性现金流净额继上半年首度转负后，三季度净流出幅度有所缩减，反映行业Q3现金流状况边际改善。样本房企筹资活动现金流净额较24年中期大幅扩大，反映行业融资端压力仍存，但较23年同期修复幅度同样较大，反映房企获益于融资政策支持，通过增量借款对冲经营性现金流快速收缩的压力，其中大型房企筹资净额增加规模最多，或反映其融资端受益空间更大。 投资建议：政治局会议表态“促进房地产行业止跌企稳”，基本面拐点或将近，增量政策预期持续。交易端，市场“底部共识”增强，“短线政策博弈+中长期估值修复”逻辑更加顺畅，未来顺周期地产股弹性空间同样较大。标的方面，建议关注1）未出险优质非国央企：龙湖集团、金地集团、新城控股、万科A、绿城中国、滨江集团等。2）地方国企：越秀地产、城建发展、建发国际集团等。3）龙头央企：中国海外发展、招商蛇口、保利发展、华润置地等；4）优质物管：中海物业、保利物业、华润万象生活、万物云、招商积余；5）租赁企业：贝壳。 风险提示：行业信用风险蔓延；行业销售下行超预期；因城施策力度不及预期 18% 11% 4% -3% -10% -17% -24% -31% 2023-112024-032024-07 资料来源：聚源数据 相关报告 1《行业研究周报:房地产》 2024-11-03 2《房地产-行业研究周报:风险偏好修复，持仓显著回升——24年三季度基金持仓点评》2024-10-27 3《房地产-行业研究周报:五部委“组合拳”促回稳，四季度基本面迎改善》 2024-10-21 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明1 内容目录 1.盈利：亏损扩大，短期业绩压力延续3 2.经营：销售回款降幅收窄，投资及劳务支出降幅扩大5 3.扩张：Q3经营性现金流改善，筹资性现金流下滑6 4.投资建议8 5.风险提示8 图表目录 图1：样本房企24年前三季度营收同比3 图2：样本房企24年前三季度营收同比-分梯度3 图3：样本房企24年前三季度归母净利润同比3 图4：样本房企24年前三季度归母净利润同比-分梯度3 图5：样本房企24年前三季度毛利率4 图6：样本房企24年前三季度毛利率-分梯度4 图7：样本房企24年前三季度归母净利率4 图8：样本房企24年前三季度归母净利率-分梯度4 图9：样本房企24年前三季度加权ROE4 图10：样本房企24年前三季度加权ROE-分梯度4 图11：样本房企24年前三季度销售商品、提供劳务收到的现金同比5 图12：样本房企24年前三季度销售商品、提供劳务收到的现金同比-分梯度5 图13：样本房企24年前三季度购买商品、接受劳务支付的现金同比5 图14：样本房企24年前三季度购买商品、接受劳务支付的现金同比-分梯度5 图15：样本房企24年前三季度预收账款及合同负债同比6 图16：样本房企24年前三季度预收账款及合同负债同比-分梯度6 图17：样本房企24年前三季度经营性现金流净额7 图18：样本房企24年前三季度经营性现金流净额-分梯度7 图19：样本房企24年前三季度筹资活动现金流净额7 图20：样本房企24年前三季度筹资活动现金流净额-分梯度7 图21：样本房企24年前三季度有息负债同比7 图22：样本房企24年前三季度有息负债同比-分梯度7 表1：A股重点标的估值与盈利预测8 表2：H股重点标的估值与盈利预测8 1.盈利：亏损扩大，短期业绩压力延续 24年前三季度，样本房企（样本选取113家A股上市房企，其中7家大型、28家中型， 78家小型房企）财报主要指标表现如下： 营业收入：24年前三季度，样本房企实现12131亿元，同比-24.90%（24H1：同比-20.62%），分梯度来看，大型、中型、小型房企同比增速分别为-13.06%、-26.71%、-38.89%（24H1：分别同比-13.3%、-24.10%、-25.85%）。归母净利润：24年前三季度，样本房企归母净亏损386亿元（24H1：亏损352亿元），同比转负。分梯度来看，大型、中型房企同比增速分别为-116.38%、-71.85%，小型房企亏损扩大45.07%。 整体来看，三季度房企营收增速表现较中期继续下滑，利润累计亏损较中期加大，但单季亏损幅度边际缩小。我们认为，房企业绩继续走弱原因仍是销售整体偏弱，叠加房价走弱，造成结转利润及存货净值下行。10月以来，房企销售显著好转，我们认为或对未来年价格预期平稳及结转营收回升构成利好，但作用效果不在当下，近期较大折扣促销力度或使得全年房企利润端压力持续，亏损幅度或继续加大。行业性业绩底的前提仍是价格触底企稳。 图1：样本房企24年前三季度营收同比图2：样本房企24年前三季度营收同比-分梯度 30%20.8%19.8% 20% 10% 0% -10% -20% 2018-12 2019-12 -30% 10.7%9.0% 总体 -8.6% -1.0% 2024-9 2024-9 -24.9% 40% 20% 0% -20% -40% 2018-12 -60% 龙头企业中型企业小型企业 2020-12 2021-12 2022-12 2023-12 2019-12 2020-12 2021-12 2022-12 2023-12 资料来源：Wind，天风证券研究所资料来源：Wind，天风证券研究所 图3：样本房企24年前三季度归母净利润同比图4：样本房企24年前三季度归母净利润同比-分梯度 100%17.06%14.76%-19.12% 0% -100% -200% -300% 2018-12 2019-12 2020-12 -400% 总体 -84.27% 2021-12 2022-12 2023-12 2024-9 -354.29% 11.19% -254.14% 100% 0% -100% -200% -300% 2018-12 -400% 龙头企业中型企业小型企业 2019-12 2020-12 2021-12 2022-12 2023-12 2024-9 资料来源：Wind，天风证券研究所资料来源：Wind，天风证券研究所 毛利率：24年前三季度，样本房企毛利率为14.89%（24H1：14.78%），较去年同期下行2.36个百分点。分梯度来看，大型、中型、小型房企分别为12.82%、16.43%、16.29%（24H1分别为：12.87%、17.08%、14.59%），和去年同期相比，分别-6.01、-0.11、+0.25个百分点。 净利率：24年前三季度，样本房企归母净利率为-3.18%（24H1：-3.18%），较去年同期下行4.74个百分点。分梯度来看，大型、中型、小型房企分别为-1.08%、1.12%、-15.00%(24H1：0.08%、1.11%、-17.75%)，和去年同期相比，分别-6.80、-1.80、-8.68个百分点。 加权ROE：24年前三季度，样本房企加权ROE为-2.51%（24H1：-2.28%），较上年末上升 2.87个百分点，分梯度来看，大型、中型、小型房企分别为-0.88%、0.82%、-12.62%。 三季度房企毛利率较中期小幅回升，但较去年同期下滑明显，我们认为结转