地产开发三季报综述：压力释放，分化持续

房地产 证券研究报告 2022年11月07日 投资评级 压力释放，分化持续—地产开发三季报综述 行业追踪（2022.10.30-2022.11.5） 本周观点：压力释放，分化持续—地产开发三季报综述盈利：结算量质双降，大型房企业绩相对稳健 2022Q1-3总体房企营收同比-13.5%，增速较去年同期下降37.0个百分点；归母净利润同比 -76.5%，增速较去年同期下降41.1个百分点。我们认为行业营收盈利双降的主要原因为：1.新冠疫情反复、销售整体疲弱、融资端承压持续及保交楼风险蔓延，行业前三季度房屋竣工放缓，结算规模下降；2.需求侧去化压力加大，部分房企采取降价促销，叠加前期高价地块结转，毛利率趋势性下行；3.金融机构风险偏好延续，中小房企及民企融资成本上行，停工致使部分融资利息无法进行资本化处理，行业财务费用提升；4.投资净收益收益负增长；5.少数股东损益占比扩大，不排除部分房企支付表外负债刚性利息可能；6.存货减值增加，拖累行业盈利。 2022Q1-3总体房企毛利率为19.0%，较去年同期下行2.4个百分点；净利率为2.8%，较去年同期下行3.0个百分点；加权ROE为1.1%，较去年同期下行3.4个百分点。我们认为当前利润率下行是行业均值回归的必然，且全年来看利润率仍有小幅下探可能。但从更长区间来看，在商品房销售量价趋稳前提下，我们看好大型房企及国企在利润率的动态回升，原因为：1.土地市场溢价率回落，大型房企及国企在本轮土拍中的积极性更高，伴随21年下半年入市地块的逐步结算，房企毛利空间有望逐渐打开；2.融资端分化显著，国企正在经历融资端的量涨价降。 经营：销售下行、投资收缩，经营活动现金流净额延续归正 行业评级强于大市(维持评级) 上次评级强于大市 作者韩笑分析师 SAC执业证书编号：S1110521120006 hanxiaob@tfzq.com 胡冰清联系人 hubingqing@tfzq.com 行业走势图 房地产沪深300 20% 12% 4% -4% -12% -20% -28% 2021-112022-032022-07 资料来源：贝格数据 2022Q1-3总体房企销售商品、提供劳务收到的现金同比-32.4%，增速较去年同期下降49.8个 百分点；购买商品、接受劳务支付的现金同比-33.0%，较去年同期下降45.2个百分点；预收账 款与合同负债合计同比-7.1%，增速较去年同期下降14.9个百分点；总体房企经营活动现金流净额为835.2亿元。22年前三季度房企现经营性现金流延续去年归正趋势，其中：1.大型房企经营现金流出逆势扩大，国企经营现金流基本平衡（净额较去年同期减少541亿）；2.受融资分化、销售下行影响，中小房企及民企提升经营现金回款，保障自身动态造血回血能力。 扩张：融资缺口维持高位，大型房企、国企结构性受益 2022Q1-3总体房企筹资活动现金流净额为-2270.0亿元，行业融资缺口维持高位，大型房企基本实现融资平衡，中小房企、民企融资仍在承压。2022Q1-3总体房企有息负债同比-2.2%，增速较去年同期上升1.5个百分点。有息负债收缩持续，但降幅呈现收窄趋势，原因或为：1.21Q1-3全部房企有息负债同比-3.8%，大幅调整后本期基数偏低。2.部分房企逆势扩张，大型房企有息负债规模大幅提升10.9%，国企维持小幅正增长；3.有息负债降幅收窄主要来自大型房企超额增长，在假定当期大型房企有息负债规模与去年同期一致后，有息负债同比-4.8%。 供给侧出清主线之下，逆周期加杠杆在客观上需要企业拥有稳健的财务基础（金融机构用脚投票），在主观上则意味着企业需要对自身经营能力和行业中长期竞争格局保持相对乐观。我们认为，当前房企融资端政策边际放松，叠加国内贷款利率周期性走低，本轮扩表成本相对较低，我们依然看好基本面稳健、逆势扩张企业在中长期的利润率弹性。 10月新房销售降幅扩大，二手房修复显著 新房市场本周成交433万平，月度同比-25.76%，相较上月下降12.34pct；累计库存16728万平，三线及以下去化放缓，一线二线速度持平。二手房市场本周成交170万平，月度同比 +48.51%，相较上月改善31.42pct。土地市场本周成交建面3682万平，滚动12周同比+13.53%； 成交总额1029亿元，滚动12周同比-8.75%；全国平均溢价率+0.94%，滚动12周同比-0.73pct。本周申万房地产指数+0.61%，较上周提升8.77pct，涨幅排名31/31，跑输沪深300指数5.77pct。H股方面，本周Wind香港房地产指数+3.49%，较上周提升14.99pct，涨幅排序7/11，跑输恒生指数5.24pct；克而瑞内房股领先指数为2.81%，较上周提升20.15pct。 投资建议：我们看好行业投资逻辑从“旧三高”向“新三高”切换，即由“高负债、高杠杆、高周转”转向“高能级、高信用、高品质”。具有更优秀信用资质及资源储备的国央企和头部房企有望率先受益于下半年的行业复苏。持续推荐：1）优质龙头：中国海外发展、金地集团、保利发展、万科A、龙湖集团、招商蛇口；2）优质成长：新城控股；3）优质物管：碧桂园服务、招商积余、保利物业、旭辉永升服务。建议关注：华润置地、首开股份、华发股份、越秀地产、建发国际、滨江集团、绿城中国等。 风险提示：行业信用风险蔓延；行业销售下行超预期；因城施策力度不及预期 相关报告 1《房地产-行业研究周报:公募REITs迎来百亿新星——REITs周报》2022-11-06 2《房地产-行业研究周报:持仓小幅回暖，增持龙头国企——2022年三季度基金持仓点评》2022-10-30 3《房地产-行业点评:磨底复苏——统计局9月数据点评》2022-10-25 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明1 内容目录 1.本周观点：压力释放，分化持续—地产开发三季报综述3 1.1.盈利：结算量质双降，大型房企业绩相对稳健3 1.2.经营：销售下行、投资收缩，经营活动现金流净额延续归正6 1.3.扩张：融资缺口维持高位，大型房企、国企结构性受益7 2.政策与成交概览9 2.1.政策梳理9 2.2.新房市场11 2.2.1.新房成交情况11 2.2.2.新房推盘去化13 2.3.二手房市场14 2.4.土地市场15 3.本周融资动态16 4.行业与个股情况17 4.1.行业涨跌与估值情况17 4.1.1.A股市场17 4.1.2.H股市场19 4.2.重要公告概览20 5.风险提示21 1.本周观点：压力释放，分化持续—地产开发三季报综述 本文的样本池共包括69家A股地产开发房企，对所有样本按规模梯度及公司属性进行了分类处理。其中：1.分梯队来看，我们按照市值高低将所有样本房企分为了大型房企（3家，市值千亿以上）、中型房企（20家，市值百亿以上）及小型房企（46家）。2.分性质来看，我们按照公司实控人属性将所有样本房企分为了国企（38家，包含样本房企中的所有中央国有企业及地方国有企业）、民企（22家，包含样本房企中的所有民营企业）及其他房企（9家，包含样本房企中的所有外资企业、集体企业、公众企业及其他类型企业）。本部分所有数据均截至2022年11月4日。 1.1.盈利：结算量质双降，大型房企业绩相对稳健 营业收入：2022Q1-3总体房企营收同比-13.5%，增速较去年同期下降37.0个百分点。分梯度来看，大型、中型、小型房企同比增速分别为+18.7%、-27.8%、-21.5%，较去年同期分别-1.5、-60.9、-33.5个百分点。分性质来看，国企、民企、其他房企同比增速分别为 -3.8%、-35.0%、-7.4%，较去年同期分别-35.1、-49.4、-31.7个百分点。 归母净利润：2022Q1-3总体房企归母净利润同比下降76.5%，增速较去年同期下降41.1 个百分点。分梯度来看，大型、中型房企同比增速分别为-9.6%、-48.0%，较去年同期分别 -13.5、-30.9个百分点，小型房企合计归母净利润由去年同期的-18亿元扩大至-355亿元。分性质来看，国企、其他房企同比增速分别为-44.2%、-17.2%，较去年同期分别-47.1、-1.8个百分点，民企合计归母净利润由去年同期的-8亿元扩大至-326亿元。 我们认为，行业营收盈利双降的主要原因为：1.新冠疫情反复、销售整体疲弱、融资端承压持续及保交楼风险蔓延，行业前三季度房屋竣工放缓，结算规模下降；2.需求侧去化压力加大，部分房企采取降价促销，叠加前期高价地块结转，毛利率趋势性下行；3.金融机构风险偏好延续，中小房企及民企融资成本上行，同时停工致使部分房企融资利息无法进行资本化处理，行业财务费用提升；4.投资净收益收益负增长，房企投资贡献回落；5.少数股东损益占比扩大，不排除部分房企支付表外负债刚性利息可能；6.销售市场冷淡，存货减值增加，拖累行业盈利。 图1：房企营业总收入同比增速（分梯队）图2：房企营业总收入同比增速（分性质） 200% 150% 200% 总体房企 民企 国企 其他房企 150% 100% 100% 总体房企 中型房企 大型房企 小型房企 50%50% 0%0% 2012Q1-3 2013Q1-3 2014Q1-3 2015Q1-3 2016Q1-3 2017Q1-3 2018Q1-3 2019Q1-3 2020Q1-3 2021Q1-3 2022Q1-3 2012Q1-3 2013Q1-3 2014Q1-3 2015Q1-3 2016Q1-3 2017Q1-3 2018Q1-3 2019Q1-3 2020Q1-3 2021Q1-3 2022Q1-3 -50%-50% 资料来源：Wind，天风证券研究所资料来源：Wind，天风证券研究所 图3：房企归母净利润同比增速（分梯队）图4：房企归母净利润同比增速（分性质） 100% 50% 0% -50% 总体房企大型房企 中型房企小型房企 100% 50% 0% -50% 总体房企国企 民企其他房企 -100%-100% 2012Q1-3 2013Q1-3 2014Q1-3 2015Q1-3 2016Q1-3 2017Q1-3 2018Q1-3 2019Q1-3 2020Q1-3 2021Q1-3 2022Q1-3 2012Q1-3 2013Q1-3 2014Q1-3 2015Q1-3 2016Q1-3 2017Q1-3 2018Q1-3 2019Q1-3 2020Q1-3 2021Q1-3 2022Q1-3 -150%-150% 资料来源：Wind，天风证券研究所资料来源：Wind，天风证券研究所 毛利率：2022Q1-3总体房企毛利率为19.0%，较去年同期下行2.4个百分点。分梯度来看，大型、中型、小型房企分别为20.8%、18.8%、16.3%，和去年同期相比，分别-3.4、-0.6、 -5.5个百分点。分性质来看，国企、民企、其他房企分别为22.7%、17.3%、17.0%，和去年同期相比，分别-4.2、-6.0、+0.6个百分点。22Q1-3行业毛利率下行趋势持续，行业整体利润空间仍在收窄。 净利率：2022Q1-3总体房企净利率为2.8%，较去年同期下行3.0个百分点。分梯度来看，大型、中型、小型房企分别为9.0%、4.4%、-9.5%，和去年同期相比，分别-1.7、-1.6、-10.0个百分点。分性质来看，国企、民企、其他房企分别为6.8%、-11.2%、5.9%，和去年同期相比，分别-3.0、-12.1、-0.3个百分点。净利率较毛利率下行幅度更高，小型房企、民企净利率告负。 加权ROE：2022Q1-3总体房企加权ROE为1.1%，较去年同期下行3.4个百分点。分梯度来看，大型、中型、小型房企分别为6.2%、3.2%、-7.4%，和去年同期相比，分别-1.3、-3.4、 -7.0个百分点。分性质来看，国企、民企、其他房企分别为2.8%、-9.1%