2024年三季报点评：Q3业绩承压延续，期待经营改善

2024年11月06日 证券研究报告•2024年三季报点评 持有（维持）当前价：12.91元 千禾味业（603027）食品饮料目标价：——元（6个月） Q3业绩承压延续，期待经营改善 投资要点 事件：公司发布2024年三季报，前三季度实现收入22.9亿元，同比-1.9%，实现归母净利润3.5亿元，同比-9.2%；其中24Q3实现收入7亿元，同比-12.6%，实现归母净利润为1.01亿元，同比-22.6%。 零添加市场竞争加剧，高基数下Q3收入有所承压。分产品看，酱油/食醋/其他业务前三季度实现收入14.3/2.9/3.6亿元，同比分别-2.4%/-10.4%/+12.9%，其 中24Q3单季度收入增速分别为-13.8%/-15.7%/+16.7%；核心酱油业务单三季度收入承压，主要受去年同期存在高基数，以及龙头加速进场后零添加调味品市场竞争烈度提升等因素影响。分渠道看，24Q3经销/直销渠道实现收入4.7/2.2亿元，同比分别-17.3%/-0.4%；经销渠道收入下滑，主要系公司Q3起主动开始收缩扩张节奏，稳固经销商体系。分区域看，24Q3单季度西部/东部/南部/北部 西南证券研究发展中心 分析师：朱会振 执业证号：S1250513110001电话：023-63786049 邮箱：zhz@swsc.com.cn 分析师：舒尚立 执业证号：S1250523070009电话：023-63786049 邮箱：ssl@swsc.com.cn 相对指数表现 /中部收入增速分别为-11.9%/-8.4%/-0.03%/-17.7%/-21.1%，除南部市场基本持平外，其他区域均有不同程度下滑。 营销费用投放增加，致使Q3盈利能力下滑。前三季度公司毛利率为36.2%，同比-1.6pp；其中24Q3毛利率为37.5%，同比+0.7pp；单三季度毛利率提升主要受益于1）原材料成本价格下行；2）部分低毛利产品占比下降所致。费用 率方面，24Q3销售费用率为14.9%，同比+3pp，主要由于市场竞争加剧，公 17% 5% -7% -19% -31% -43% 千禾味业沪深300 1 司加大营销费投力度；管理费用率同比下降0.7pp至3.9%，主要系股份支付费用同比减少。综合来看，24Q3公司净利率同比-1.9pp至14.4%。 主动开启渠道调整，业绩稳健增长可期。产品方面，公司将持续丰富零添加产品线，同时积极拓展食醋及料酒等品类，在适当控制低价产品的基础上，持续 提升高毛利产品占比。渠道方面，公司主动收缩扩张步伐，降低新增终端数量要求，着力提升现有网点及大商的经营质量，逐步转向高质量健康发展。展望未来，调味品行业健康化大趋势下，零添加渗透率将持续提升，行业受益于此有望维持高景气度。公司作为零添加酱油龙头，在产品矩阵持续丰富以及全国化扩张带动下，公司业绩稳健增长可期。 盈利预测与投资建议。预计2024-2026年EPS分别为0.51元、0.60元、0.68 元，对应动态PE分别为25倍、22倍、19倍，维持“持有”评级。 风险提示：原材料成本波动风险，市场竞争加剧风险，食品安全风险。 指标/年度 2023A 2024E 2025E 2026E 营业收入（百万元） 3206.8 3254.9 3624.1 4016.4 增长率 31.62% 1.50% 11.34% 10.82% 归属母公司净利润（百万元） 530.4 521.0 611.9 702.9 增长率 54.22% -1.79% 17.45% 14.89% 每股收益EPS（元） 0.52 0.51 0.60 0.68 净资产收益率ROE 14.52% 13.26% 14.27% 15.01% PE 25 25 22 19 PB 3.63 3.38 3.09 2.83 数据来源：Wind，西南证券 请务必阅读正文后的重要声明部分 23/1124/124/324/524/724/924/11 数据来源：聚源数据 基础数据 总股本(亿股) 10.28 流通A股(亿股) 9.61 52周内股价区间(元) 9.91-18.11 总市值(亿元) 132.68 总资产(亿元) 42.40 每股净资产(元) 3.41 相关研究 1.千禾味业（603027）：高基数下收入承压，期待后续经营改善(2024-09-01) 2.千禾味业（603027）：23年顺利收官， 24Q1短期承压(2024-05-06) 3.千禾味业（603027）：业绩符合预期，全国化扩张持续(2024-01-29) 附表：财务预测与估值 利润表（百万元） 2023A 2024E 2025E 2026E 现金流量表（百万元） 2023A 2024E 2025E 2026E 营业收入 3206.80 3254.91 3624.15 4016.44 净利润 530.45 520.98 611.86 702.94 营业成本 2015.59 2082.32 2295.21 2530.31 折旧与摊销 128.89 128.01 134.28 137.89 营业税金及附加 25.42 26.04 27.91 29.72 财务费用 -27.17 -6.00 -7.20 -8.76 销售费用 391.86 411.75 449.39 485.99 资产减值损失 0.00 0.00 0.00 0.00 管理费用 124.08 123.69 134.09 146.60 经营营运资本变动 -95.64 -158.58 -41.26 -60.22 财务费用 -27.17 -6.00 -7.20 -8.76 其他 -66.50 0.86 4.40 0.12 资产减值损失 0.00 0.00 0.00 0.00 经营活动现金流净额 470.03 485.28 702.08 771.97 投资收益 9.05 0.00 0.00 0.00 资本支出 -287.03 -30.00 -20.00 -10.00 公允价值变动损益 0.00 0.00 0.00 0.00 其他 349.99 0.00 0.00 0.00 其他经营损益 0.00 0.00 0.00 0.00 投资活动现金流净额 62.96 -30.00 -20.00 -10.00 营业利润 631.47 617.12 724.74 832.58 短期借款 -65.00 0.00 0.00 0.00 其他非经营损益 -2.26 -2.91 -3.07 -2.82 长期借款 0.00 0.00 0.00 0.00 利润总额 629.21 614.21 721.67 829.76 股权融资 849.78 0.00 0.00 0.00 所得税 98.76 93.23 109.81 126.82 支付股利 -104.27 -244.95 -252.89 -307.77 净利润 530.45 520.98 611.86 702.94 其他 -53.97 5.96 7.20 8.76 少数股东损益 0.00 0.00 0.00 0.00 筹资活动现金流净额 626.55 -239.00 -245.68 -299.01 归属母公司股东净利润 530.45 520.98 611.86 702.94 现金流量净额 1159.52 216.28 436.40 462.96 资产负债表（百万元） 2023A 2024E 2025E 2026E 财务分析指标 2023A 2024E 2025E 2026E 货币资金 1594.01 1810.29 2246.69 2709.64 成长能力 应收和预付款项 163.22 234.60 248.46 268.62 销售收入增长率 31.62% 1.50% 11.34% 10.82% 存货 748.67 773.45 850.53 938.86 营业利润增长率 57.73% -2.27% 17.44% 14.88% 其他流动资产 30.53 30.84 33.20 35.71 净利润增长率 54.22% -1.79% 17.45% 14.89% 长期股权投资 0.00 0.00 0.00 0.00 EBITDA增长率 47.15% 0.81% 15.25% 12.90% 投资性房地产 0.00 0.00 0.00 0.00 获利能力 固定资产和在建工程 1517.52 1423.07 1312.34 1188.00 毛利率 37.15% 36.03% 36.67% 37.00% 无形资产和开发支出 123.81 120.25 116.70 113.15 三费率 15.24% 16.27% 15.90% 15.53% 其他非流动资产 90.03 90.03 90.03 90.03 净利率 16.54% 16.01% 16.88% 17.50% 资产总计 4267.79 4482.54 4897.96 5344.01 ROE 14.52% 13.26% 14.27% 15.01% 短期借款 0.00 0.00 0.00 0.00 ROA 12.43% 11.62% 12.49% 13.15% 应付和预收款项 279.33 307.70 344.29 373.26 ROIC 23.35% 20.96% 24.38% 28.14% 长期借款 0.00 0.00 0.00 0.00 EBITDA/销售收入 22.86% 22.71% 23.50% 23.94% 其他负债 336.10 246.44 266.30 288.22 营运能力 负债合计 615.43 554.15 610.59 661.48 总资产周转率 0.86 0.74 0.77 0.78 股本 1027.75 1027.75 1027.75 1027.75 固定资产周转率 2.94 2.51 2.86 3.37 资本公积 878.00 878.00 878.00 878.00 应收账款周转率 17.78 18.19 16.61 17.16 留存收益 1779.30 2055.32 2414.30 2809.47 存货周转率 3.00 2.74 2.82 2.82 归属母公司股东权益 3652.37 3928.39 4287.37 4682.54 销售商品提供劳务收到现金/营业收入 110.05% — — — 少数股东权益 0.00 0.00 0.00 0.00 资本结构 股东权益合计 3652.37 3928.39 4287.37 4682.54 资产负债率 14.42% 12.36% 12.47% 12.38% 负债和股东权益合计 4267.79 4482.54 4897.96 5344.01 带息债务/总负债 0.00% 0.00% 0.00% 0.00% 流动比率 4.50 5.68 6.05 6.49 业绩和估值指标 2023A 2024E 2025E 2026E 速动比率 3.17 4.14 4.53 4.95 EBITDA 733.19 739.13 851.82 961.71 股利支付率 19.66% 47.02% 41.33% 43.78% PE 25.01 25.47 21.68 18.88 每股指标 PB 3.63 3.38 3.09 2.83 每股收益 0.52 0.51 0.60 0.68 PS 4.14 4.08 3.66 3.30 每股净资产 3.55 3.82 4.17 4.56 EV/EBITDA 15.79 15.37 12.82 10.87 每股经营现金 0.46 0.47 0.68 0.75 股息率 0.79% 1.85% 1.91% 2.32% 每股股利 0.10 0.24 0.25 0.30 2 数据来源：Wind，西南证券 请务必阅读正文后的重要声明部分 分析师承诺 本报告署名分析师具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格并注册为证券分析师，报告所采用的数据均来自合法合规渠道，分析逻辑基于分析