基本面量化系列研究之三十七：库存景气策略年初至今25%，继续关注汽车、有色和通信等

量化分析报告 证券研究报告|金融工程 2024年11月06日 库存景气策略年初至今25%，继续关注汽车、有色和通信等——基本面量化系列研究之三十七 本期话题：库存景气策略年初至今25%，继续关注汽车、有色和通信等。截止2024年10月底，右侧景气趋势模型绝对收益16.1%，相对wind全A指数超额5.4%。左侧库存景气反转策略绝对收益25.0%，相对行业等 权超额18.5%。当下最显著的变化有两个：一个是稳定高股息板块（银行、电力和交运）趋势和拥挤度打分在10月明显下滑，目前均已被模型移出 持仓，短期参与性价比不高；二个是上月推荐的非银和电子在10月快速兑现收益，其中电子月涨幅达到13%，短期已进入高拥挤区间，注意回调风险。右侧行业配置方向目前与行业库存模型共振，建议重视半年报和三季报有补库存迹象的一些行业，例如汽车、通信和有色金属等。 宏观层面：可能处于主动去库存末期。预计沪深300盈利增速和PPI同比增速有企稳迹象，库存周期处于主动去库存阶段，但近期经济和库存景气指数近期有修复迹象，可持续跟踪。 中观层面：电子当前业绩透支年份偏高，估值偏贵。 消费估值有所修复：食品饮料、家电、医药。目前消费板块估值修复至历史中枢区域，食品饮料、家电和医药的业绩透支年份分别回到40%、70%和79%分位数，另外消费板块景气度处于扩张区间数月，消费板块进入长 期配置区间，建议重点关注。 电子当前业绩透支年份偏高，估值偏贵。目前电子业绩透支年份上升至历史92%分位数，估值偏贵，短期注意调整风险；通信和新能源的业绩透支年份分别为17%和61%分位数，且分析师在近期明显上调盈利预测，可以逐步关注起来，尤其是通信板块赔率-胜率均明显占优； 大金融目前具备绝对和相对收益配置价值。银行未来一年预计会同时有绝对收益和相对收益。保险PEV估值近期有修复迹象，保费收入增速明显改善，重点关注十年国债收益率的拐点信号。地产行业估值有所回升，房贷利率已创历史新低，且货币指数进入宽松区间，可以关注。 行业配置模型跟踪：库存景气策略年初至今25%，继续关注汽车、有色和通信等。截止2024年10月底，右侧景气趋势模型绝对收益16.1%， 相对wind全A指数超额5.4%。左侧库存景气反转策略绝对收益25.0%，相对行业等权超额18.5%。当下最显著的变化有两个：一个是稳定高股息板块（银行、电力和交运）趋势和拥挤度打分在10月明显下滑，目前均被模型移出持仓，短期参与性价比不高；二个是上月推荐的非银和电子在10月快速兑现收益，其中电子月涨幅达到13%，短期已进入高拥挤区间，注意回调风险。目前右侧行业配置方向与行业库存模型共振，建议重视半年报和三季报有补库存迹象的一些行业，例如汽车、通信和有色金属等。 风险提示：以上结论均基于历史数据和统计模型的测算，如果未来市场环境发生明显改变，不排除模型失效的可能性。 作者 分析师杨晔 执业证书编号：S0680524050001邮箱：yangye1@gszq.com 分析师刘富兵 执业证书编号：S0680518030007邮箱：liufubing@gszq.com 相关研究 1、《量化周报：市场迎来30分钟级别调整》2024-11- 03 2、《量化点评报告：十一月配置建议：对冲胜率收获赔率》2024-11-03 3、《量化分析报告：择时雷达六面图：经济面与技术面弱化》2024-11-02 请仔细阅读本报告末页声明 内容目录 本期话题：库存景气策略年初至今25%，继续关注汽车、有色和通信等4 一、基本面量化体系介绍9 二、宏观层面：可能处于主动去库存末期10 2.1、宏观景气指数跟踪10 2.2、宏观情景分析11 2.2.1、经济扩散指数近期回升，三季报300盈利增速转正11 2.2.2、通胀情景分析：预计PPI在未来几个月有可能触底企稳11 2.2.3、库存周期分析：当前处于主动去库存阶段12 三、中观层面：电子当前业绩透支年份偏高，估值偏贵12 3.1、消费板块估值修复至历史中枢区域12 3.2、电子业绩透支年份处于历史较高位置，估值偏贵13 3.3、大金融目前可能具备绝对和相对收益配置价值15 四、微观层面：常见盈利模式的策略跟踪18 4.1、行业景气趋势配置模型18 4.2、行业困境反转配置模型18 4.3、行业配置落地：ETF&选股19 图表目录 图表1：截止2024年10月底，行业景气趋势策略绝对收益为16.1%，相对wind全A超额5.4%4 图表2：行业景气度-趋势-拥挤度图谱（截止2024年10月31日）5 图表3：截止2024年10月底，行业景气趋势选股策略绝对收益为15.5%，相对wind全A超额4.8%5 图表4：截止2024年10月底，行业库存景气反转策略绝对收益为25.0%，相对行业等权超额18.5%6 图表5：行业库存景气图谱（截止2024年10月31日）6 图表6：库存同比：家电、汽车、有色和电子近期的库存同比均出现回补迹象7 图表7：营收同比：家电、汽车、有色和电子半年报的营收同比均出现企稳向上7 图表8：资本开支占比：家电、有色和电子半年报的资本开支占比均处于历史低位，汽车略高但未触及历史极值 ............................................................................................................................................................8 图表9：毛利率：家电、有色、汽车和电子半年报的毛利率均处于上行趋势8 图表10：自由现金流/总资产：家电、有色、汽车和电子半年报的自由现金流占比均处于上行趋势或有企稳迹象 ............................................................................................................................................................8 图表11：行业相对强弱指数提示的年度主线9 图表12：基本面量化研究框架10 图表13：宏观景气指数跟踪：经济和库存景气指数有修复迹象10 图表14：经济扩散指数vs沪深300盈利增速11 图表15：货币景气指数一般领先PPI一年以上，目前预计在未来几个月有可能触底企稳11 图表16：当前处于主动去库存阶段12 图表17：基于库存周期的择时策略12 图表18：食品饮料分析师景气指数12 图表19：食品饮料业绩透支年份12 图表20：家电分析师景气指数13 图表21：家电业绩透支年份13 图表22：医药分析师景气指数13 图表23：医药业绩透支年份13 图表24：通信分析师景气指数14 图表25：通信业绩透支年份14 图表26：电子分析师景气指数14 图表27：电子业绩透支年份14 图表28：新能源分析师景气指数15 图表29：新能源业绩透支年份15 图表30：银行估值性价比指数VS未来一年绝对收益率15 图表31：银行估值性价比指数VS未来一年相对收益率15 图表32：保险PEV估值处于历史低位16 图表33：经济景气指数和十年国债收益率仍处于收缩区间16 图表34：保费收入增速近一年明显上升16 图表35：地产行业NAV估值模型17 图表36：房贷利率继续创历史新低，且货币指数进入宽松区间17 图表37：行业景气-趋势-拥挤度打分表格17 图表38：行业景气趋势策略近两年表现比较优异18 图表39：两个模型以及并行策略超额表现18 图表40：截止2024年10月底，行业库存景气反转策略绝对收益为25.0%，相对行业等权超额18.5%19 图表41：行业景气趋势ETF配置模型历史表现19 图表42：行业ETF景气度-趋势-拥挤度图谱（截止2024年10月31日）20 图表43：景气度投资选股策略净值表现20 图表44：景气度投资选股模型最新重仓股推荐20 本期话题：库存景气策略年初至今25%，继续关注汽车、有色和通信等 近些年我们丰富了行业配置框架，目前包括右侧行业景气趋势模型和左侧库存景气反转模型，两个模型能够有效互补，适应市场变化。这里给出当前的配置观点和重要提示： 核心观点：库存景气策略年初至今25%，继续关注汽车、有色和通信等。截止2024年10月底，右侧景气趋势模型绝对收益16.1%，相对wind全A指数超额5.4%。左侧库存景气反转策略绝对收益25.0%，相对行业等权超额18.5%。当下最显著的变化有两个：一个是稳定高股息板块（银行、电力和交运）趋势和拥挤度打分在10月明显下滑，目前 均已被模型移出持仓，短期参与性价比不高；二个是上月推荐的非银和电子在10月快速兑现收益，其中电子月涨幅达到13%，短期已进入高拥挤区间，注意回调风险。右侧行业配置方向目前与行业库存模型共振，建议重视半年报和三季报有补库存迹象的一些行业，例如汽车、通信和有色金属等。 此外，每年4月底我们会及时更新行业相对强弱RS指标，提示行业配置年度级别的信号。当前出现RS>90的行业有：煤炭、电力及公用事业、家电、银行、石油石化、通信、有色金属和汽车。这里除了农林牧渔外，基本被行业配置模型持仓，且年初至今预期较高，趋势较强。和行业配置模型一致，主线模型提示了四个年度配置方向：高股息、资 源品、出海和AI。历史上轮动模型和主线模型形成共振时，有更大概率成为当年领涨行业，当年更有赚钱效应，值得重点关注。 两个模型具体表现和最新推荐如下： 右侧景气度-趋势-拥挤度分析框架，选取景气高、趋势强和拥挤度不高的行业。模型2023年相对wind全A指数超额9%，绝对收益为4%。截止2024年10月底，相对wind全A指数超额5.4%，绝对收益为16.1%，表现较为稳健。 图表1：截止2024年10月底，行业景气趋势策略绝对收益为16.1%，相对wind全A超额5.4% 资料来源：Wind，国盛证券研究所 11月行业配置建议如下：补库存预期60%（有色金属17%、汽车17%、家电9%、通信16%）、食品饮料12%、农林牧渔9%、基础化工7%、电力设备及新能源7%和医药6%。 " ‰ 1.8 ‰ 1.3 •Ç‰¾,::¾ •Ç‰¾,::¾, + Ę 0.8 § Q 0.3 Q ‰ ‰ −2.2 ã −1.7 −1.2 ‰ −0.7 −0.2 0.3 0.8 1.3 1.8 §§ ½ −0.2 Qz‡ + Ⓒ ª + −0.7 −1.2 p $÷ −1.7 g ‰ g ‰ g −2.2 图表2：行业景气度-趋势-拥挤度图谱（截止2024年10月31日） 资料来源：Wind，国盛证券研究所 考虑到一级行业指数无法直接落地，我们还将行业景气模型也落实到选股层面。具体而言，我们先根据行业配置模型确定行业权重，然后根据PB-ROE模型选取行业内估值性价比高的股票（前40%），按流通市值和PB-ROE打分加权。 该策略样本外（2022年初至今）跟踪以来表现十分优异，年化超额收益超过10%，近期超额收益净值创历史新高。其中2022年相对wind全A指数超额10.2%，2023年相对wind全A指数超额10.4%，2024年截止10月底超额4.8%，绝对收益15.5%。 图表3：截止2024年10月底，行业景气趋势选股策略绝对收益为15.5%，相对wind全A超额4.8% 资料来源：Wind，国盛证券研究所 而根据左侧的赔率-胜率分析框架，选取当前困境或者过去困境有所反弹的行业中，长期景气有望改善的行业。今年来，我们在该模型基础上，添加了基本面维度的信息，将行业库存周期的框架纳入进去。具体而言，剔除了库存和资本开支历史分位数>80%、毛利率和自由现金流占比历史分位数<20%的行业，对持仓行业的库存压力和补库条件进行考量，规避库存压力较大和不具备补库条件的行业。考虑库存维度信息后，困境反转策略今年以来表现优异，