2024年三季报点评：营收稳增利润降，持续探索新征程

2024年10月30日 证券研究报告•2024年三季报点评 买入（维持）当前价：16.52元 瑞普生物（300119）农林牧渔目标价：21.50元（6个月） 营收稳增利润降，持续探索新征程 1 投资要点 业绩总结：公司10月29日发布2024年三季报，2024三季度末，公司实现营业收入17.47亿元，同比+10.06%，实现归母净利润2.45亿元，同比-10.58% 扣非归母净利润2.14亿元，同比-8.38%。单三季度公司实现营业收入6.48亿 元，同比+9.22%，归母净利润0.86亿元，同比-10.3%，扣非归母净利润0.76 亿元，同比-6.64%。 点评：营收增长稳定，利润有所下降。前三季度公司营收同比增长10.06%，公司在市场拓展方面取得一定成效，业务保持增长态势。公司在动物保健行业具有较强的市场竞争力，在行业环境影响下，持续获得市场份额。归母净利润下 降10.58%，可能由于市场竞争加剧、成本上升等因素公司面临挑战。公司持续拓展宠物板块市场并深化与集团客户的战略合作，稳定业绩。 研发投入连续增长，研发驱动核心竞争力发展。2024Q3，公司研发费用5,168 万元，营业收入6.48亿元，研发费率7.98%。公司自主研发的猫三联疫苗——猫鼻气管炎、杯状病毒病、泛白细胞减少症三联灭活疫苗获得批准正式上市；推进超比欣（复方二氯苯醚菊酯吡丙醚滴剂）、酶制剂溶毛片、犬泰市场苗（狂犬病灭活疫苗）等新品上市。公司近三年持续投入研发，不断推进产品迭代升级、工艺创新，建立高品质、多元化、全品类的产品矩阵，构成市场份额扩容的核心驱动力。 宠物动保蓝海市场有待开拓，公司宠物板块保持高速增长。2024年初公司的猫三联疫苗（瑞喵舒）上市，销售量突破百万头份；公司在全国各省市布局了近 百家核心经销商，全国覆盖门店超过6,000家。猫三联疫苗2024年前三季度批签发量位于第二位，产品渗透率稳步提升。其驱虫药莫普欣也成为千万级爆品。公司的猫四联mRNA疫苗、犬四联疫苗等也在研究。公司通过整合瑞派宠物医院、中瑞供应链和易宠科技，宠物产品销售渠道逐渐完善。依靠宠物医院渠道优势及较强的先发优势的宠物产品，形成协同效应带来持续放量。 盈利预测与投资建议。我们预计2024~2026年公司EPS为0.7、0.86、1.05元，对应动态PE24、20、16倍。考虑到公司宠物板块步入高速发展期，予以2025年25倍PE，维持“买入”评级，目标价21.5元。 风险提示：养殖端突发疫病、下游需求不及预期、研发进度不及预期等风险。 指标/年度 2023A 2024E 2025E 2026E 营业收入（百万元） 2,249 2,490 2,821 3,200 增长率 7.90% 10.70% 13.32% 13.42% 归属母公司净利润（百万元） 453 325 402 490 增长率 30.64% -28.21% 23.54% 21.95% 每股收益EPS（元） 0.98 0.70 0.86 1.05 净资产收益率ROE 10.07% 6.75% 7.70% 8.58% PE 16.77 24.12 19.53 16.01 PB 1.70 1.63 1.50 1.37 数据来源：Wind，西南证券 请务必阅读正文后的重要声明部分 西南证券研究发展中心 分析师：徐卿 执业证号：S1250518120001电话：021-68415832 邮箱：xuq@swsc.com.cn 联系人：赵磐 电话：010-57758503 邮箱：zhaopan@swsc.com.cn 相对指数表现 30% 瑞普生物 沪深300 20% 10% 0% -10% -20% -30% 23-10 23-11 23-12 24-01 24-02 24-03 24-04 24-05 24-06 24-07 24-08 24-09 -40% 基础数据 数据来源：Wind 总股本(亿股)4.66 流通A股(亿股)3.35 52周内股价区间(元)11.29-18.19 总市值(亿元)76.96 总资产(亿元)74.36 每股净资产(元)9.77 相关研究 1.瑞普生物（300119）：营收增长宠物发力，兽药利润承压(2024-08-27) 2.瑞普生物（300119）：Q1盈利正增长，利润质量提升(2024-04-30) 3.瑞普生物（300119）：主要业务板块稳健增长，宠物板块布局推进 (2024-04-03) 盈利预测 关键假设： 1）2023年公司产能逐步恢复，预计公司2024-2026年原料药及制剂板块销量增速为 2%/10%/10%，售价保持稳定。预计2024-2026年原料药及制剂板块毛利率39%/39%/39%； 2）预期2024年将因收购必威安泰和与主要客户的合作带来更高的增速，我们预计公司 2024-2026年家畜板块销量增速为10%/15%/15%，销售均价增速为0%/4%/4%,结合公司磨合管理经营进一步改善，公司业务毛利预计为40%/50%/60%； 3）受益于“先打后补”政策，高致病禽流感疫苗的市场苗占有率取得突破进展，预计 2024-2026年公司禽用生物制品销量增速为20%/15%/15%，销售均价增速为0%/0%/0%，毛利率61%/62%/63%。 4）预计公司其他板块随着公司发展正常增长。 基于以上假设，预计公司2024-2026年分业务收入成本如下表： 表1：分业务营收拆分表 业务情况 2023A 2024E 2025E 2026E 合计 收入（百万元） 2,248.96 2,489.61 2,821.29 3,199.90 yoy 7.90% 10.70% 13.32% 13.42% 成本（百万元） 1166.34 1311.36 1453.10 1608.21 毛利率 48.14% 47.33% 48.50% 49.74% 原料药及制剂 收入（百万元） 1,083.78 1,105.46 1,216.00 1,337.60 yoy 11.20% 2.00% 10% 10% 成本（百万元） 658.66 674 742 816 毛利率 39.23% 39.00% 39.00% 39.00% 禽用生物制品 收入（百万元） 928.24 1,113.89 1,280.97 1,473.12 yoy 3.64% 20.00% 15.00% 15.00% 成本（百万元） 330.72 434 487 545 毛利率 64.37% 61.00% 62.00% 63.00% 畜用疫苗 收入（百万元） 140.62 154.68 185.62 222.74 yoy 8.46% 10.00% 20.00% 20.00% 成本（百万元） 85.46 92.81 92.81 89.10 毛利率 39.23% 40.00% 50.00% 60.00% 其它 收入（百万元） 96.32 115.58 138.70 166.44 yoy 14.18% 20.00% 20.00% 20.00% 成本（百万元） 91.50 109.80 131.77 158.12 毛利率 5.00% 5.00% 5.00% 5.00% 数据来源：Wind，西南证券 相对估值 我们选取同样行业头部的其他三家动保公司：生物股份、普莱柯、中牧股份。三者2024年平均PE为22.5倍，2025年平均PE为17.5倍。考虑到公司宠物板块步入高速发展期，予以2025年25倍PE，维持“买入”评级，目标价21.5元。 表2：可比公司估值 证券代码 可比公司 股价（元） EPS（元） PE（倍） 2023A 2024E 2025E 2026E 2023A 2024E 2025E 2026E 600201 生物股份 6.71 0.25 0.31 0.38 0.47 26.84 21.65 17.66 14.28 603566 普莱柯 12.80 0.49 0.55 0.67 0.77 26.12 23.27 19.10 16.62 600195 中牧股份 6.83 0.39 0.30 0.43 0.54 17.51 22.77 15.88 12.65 平均值 23.49 22.56 17.55 14.52 300119 瑞普生物 16.52 0.98 0.70 0.86 1.05 16.91 23.67 19.16 15.71 数据来源：Wind，西南证券整理 附表：财务预测与估值 利润表（百万元） 2023A 2024E 2025E 2026E 现金流量表（百万元） 2023A 2024E 2025E 2026E 营业收入 2,249 2,490 2,821 3,200 净利润 511 353 440 540 营业成本 1,132 1,311 1,453 1,608 折旧与摊销 145 125 181 171 营业税金及附加 22 24 28 31 财务费用 21 0 0 0 销售费用 371 431 473 539 资产减值损失 28 0 0 0 管理费用 158 177 197 225 经营营运资本变动 -159 -40 -94 -123 财务费用 19 14 13 0 其他 -168 31 -7 -9 资产减值损失 1 0 0 0 经营活动现金流净额 378 469 521 578 投资收益 15 7 7 9 资本支出 -85 -244 -254 -202 公允价值变动损益 61 0 0 0 其他 -76 -28 -75 -65 其他经营损益 29 18 19 21 投资活动现金流净额 -161 -273 -329 -267 营业利润 565 393 489 600 短期借款 -133 44 -4 -31 其他非经营损益 1 0 0 0 长期借款 116 0 0 0 利润总额 567 393 489 600 股权融资 1 -3 0 0 所得税 56 40 48 60 支付股利 -175 0 0 0 净利润 511 353 440 540 其他 -81 23 0 -0 少数股东损益 58 28 39 50 筹资活动现金流净额 -272 64 -4 -31 归属母公司股东净利润 453 325 402 490 现金流量净额 -55 261 188 280 资产负债表（百万元） 2023A 2024E 2025E 2026E 财务分析指标 2023A 2024E 2025E 2026E 货币资金 335 596 784 1,064 成长能力 应收和预付款项 987 938 1,114 1,290 销售收入增长率 7.90% 10.70% 13.32% 13.42% 存货 390 463 503 560 营业利润增长率 35.66% -30.51% 24.47% 22.75% 其他流动资产 217 217 217 217 净利润增长率 30.64% -28.21% 23.54% 21.95% 长期股权投资 453 530 615 695 EBITDA增长率 8.89% -1.34% 28.49% 12.89% 投资性房地产 41 31 24 16 获利能力 固定资产和在建工程 1,635 1,753 1,864 1,923 毛利率 49.69% 47.33% 48.50% 49.74% 无形资产和开发支出 419 417 413 404 三费率 24.35% 24.97% 24.21% 23.89% 其他非流动资产 62 25 25 25 净利率 22.72% 14.17% 15.61% 16.88% 资产总计 6,596 7,050 7,616 8,243 ROE 10.07% 6.75% 7.70% 8.58% 短期借款 534 578 573 542 ROA 6.87% 4.61% 5.27% 5.94% 应付和预收款项 562 506 607 697 ROIC 6.25% 6.00% 6.93% 7.68