第三季度收入下滑12%，费用率提升净利润承压

证券研究报告|2024年11月06日 核心观点公司研究·财报点评 第三季度收入下滑12%，销售费用率提升，净利润承压。报喜鸟是国内中高档男装品牌集团。2024年以来服装零售整体承压、三季度消费需求愈加疲软，第三季度收入同比-11.7%至10.6亿元，环比二季度降幅进一步扩大；通过严控折扣毛利率保持稳定，同比+0.1百分点至62.9%。主要为积极应对市场环境变化促进销售、持续提升市场竞争力，公司增加品牌推广投入、加大直营市场开拓力度等导致销售费用同比增长5.1%至4.5亿元，销售费用率同比 +6.8百分点至42.3%；财务费用率同比+1.6百分点至-0.5%；管理与研发费用率分别下降0.6和0.2百分点。非经项目整体较稳定，主要受销售费用率提升影响，归母净利率同比-5.6百分点至6.7%，归母净利润同比-51.7%至 0.7亿元。 存货金额及存货周转天数增长，资金周转效率整体稳定。三季度末，公司存货金额同比增长8.7%、环比增长21.4%至13.0亿元，预计主要受到三季度销售压力，以及为秋冬换季、双十一大促、春节提前备货的影响；存货周转天数同比+29天至288天。应收、应付周转天数分别同比-2/+23天至51/100天。经营活动现金流短期承压，第三季度经营活动现金流净额为0.02亿元。 三季度预计各品牌增长承压。分品牌看，上半年报喜鸟/哈吉斯/宝鸟收入分别同比-3.7%/+0.2%/-2.3%，我们预计三季度各品牌收入均有下滑压力，哈吉斯降幅比主品牌降幅相对较窄，团购品牌宝鸟三季度受发货节奏影响，四季度预计将有所好转。 风险提示：线下消费持续疲软、品牌形象受损、渠道拓展不及预期。 投资建议：短期营收及销售费用率承压，毛利率稳健，继续看好中长期成长前景。2024上半年在高基数上公司收入增长稳健，第三季度行业环境进一步变差、公司收入出现低双位数下滑，同时销售费用率提升、带来净利润端承压。展望中长期，哈吉斯品牌定位泛运动休闲景气赛道，继续保持良好开店扩张势头，新品牌乐飞叶受益于户外赛道高景气增长潜力逐步显现，报喜鸟与宝鸟预计稳步成长。基于四季度及明年消费复苏趋势仍然较弱，同时公司仍处于快速扩张期、销售支出较大，我们下调盈利预测，预计2024~2026年归母净利润分别为5.6/6.3/6.9亿元（前值为6.6/7.5/8.3亿元），同比 -19.0%/+12.0%/+9.2%。基于盈利预测下调以及行业估值中枢下移，下调目标价至4.6-5.0元（前值为5.4-5.8元），对应2024年12-13xPE，维持“优于大市”评级。 纺织服饰·服装家纺 证券分析师：丁诗洁证券分析师：刘佳琪0755-81981391010-88005446 dingshijie@guosen.com.cnliujiaqi@guosen.com.cnS0980520040004S0980523070003 基础数据 投资评级 优于大市(维持) 合理估值 4.60-5.00元 收盘价 4.10元 总市值/流通市值 5983/4837百万元 52周最高价/最低价 6.94/3.12元 近3个月日均成交额 162.10百万元 市场走势 资料来源：Wind、国信证券经济研究所整理 相关研究报告 《报喜鸟（002154.SZ）-第二季度零售承压，各渠道毛利率稳步提升》——2024-08-19 《报喜鸟（002154.SZ）-第一季度高基数上收入增长5%，毛利率提升》——2024-04-29 《报喜鸟（002154.SZ）-2023年净利润增长52%，哈吉斯开店较积极》——2024-04-12 《报喜鸟（002154.SZ）-零售回暖叠加折扣收窄，2023年净利润预增50%-60%》——2024-01-28 《报喜鸟（002154.SZ）-三季度归母净利润增长23%，哈吉斯开店较积极》——2023-10-26 报喜鸟（002154.SZ） 第三季度收入下滑12%，费用率提升净利润承压 优于大市 盈利预测和财务指标 2022 2023 2024E 2025E 2026E 营业收入(百万元) 4,313 5,254 5,095 5,503 5,925 (+/-%) -3.1% 21.8% -3.0% 8.0% 7.7% 净利润(百万元) 459 698 565 633 691 (+/-%) -1.2% 52.1% -19.0% 12.0% 9.2% 每股收益（元） 0.31 0.48 0.39 0.43 0.47 EBITMaOgin 13.8% 16.0% 13.7% 14.2% 14.5% 净资产收益率（OOE） 11.7% 16.1% 12.2% 12.8% 13.1% 市盈率（PE） 13.0 8.6 10.6 9.5 8.7 EV/EBITDA 11.6 9.3 10.9 9.1 8.3 市净率（PB） 1.52 1.38 1.29 1.21 1.13 资料来源：Wind、国信证券经济研究所预测注：摊薄每股收益按最新总股本计算 请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容 图1：公司季度营业收入及增速（亿元，%）图2：公司季度净利润和增长（亿元，%） 资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理 图3：公司季度利润率水平图4：公司季度费用率水平 资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理 图5：公司营运资金周转（天）图6：公司ROE/ROA 资料来源：Wind、国信证券经济研究所整理资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理 图7：盈利预测假设拆分 盈利预测调整说明 预计2024-2026年归母净利润分别为5.6/6.3/6.9亿元（前值为6.6/7.5/8.3亿元），同比-19.0%/+12.0%/+9.2%，盈利预测下调的主要原因说明：1）收入端受今年宏观消费环境疲软影响，线下客流量减少，同时公司开店速度放缓，三季度行业及公司表现环比进一步变差。2）受市场开拓影响、固定成本费用支出刚性，尤其销售费用开支较大，导致费用率上升、利润率下降。具体调整细节如下： 1、收入：预计2024-2026年收入分别为51.0/55.0/59.2亿元（前值为53.7/59.3/65.2亿元），同比-3.0%/+8.0%/+7.7%。 2、销售费用率：预计2024-2026年销售费用率分别为41.7%/41.4%/41.2%（前值为 40.2%/39.9%/39.7%）。主要由于公司市场开拓阶段费用支出较大，收入下调后刚性费用占比提升。 3、归母净利率：主要受销售费用率提升影响，预计2024-2026年归母净利率分别为 11.1%/11.5%/11.7%（前值为12.2%/12.6%/12.8%）。 资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所预测 投资建议：短期营收及销售费用率承压，毛利率稳健，继续看好中长期成长前景 2024上半年在高基数上公司收入增长稳健，第三季度行业环境进一步变差、公司收入出现低双位数下滑，销售费用率提升、带来净利润端承压。展望中长期，哈吉斯品牌定位泛运动休闲景气赛道，继续保持良好开店扩张势头，新品牌乐飞叶受益于户外赛 道高景气增长潜力逐步显现，报喜鸟与宝鸟预计稳步成长。基于四季度及明年消费复苏趋势仍然较弱，同时公司仍处于快速扩张期、销售支出较大，我们下调盈利预测，预计2024~2026年归母净利润分别为5.6/6.3/6.9亿元（前值为6.6/7.5/8.3亿元），同比-19.0%/+12.0%/+9.2%。基于盈利预测下调以及行业估值中枢下移，下调目标价至4.6-5.0元（前值为5.4-5.8元），对应2024年12-13xPE，维持“优于大市”评级。 表1：盈利预测和财务指标 2022 2023 2024E 2025E 2026E 营业收入(百万元) 4,313 5,254 5,095 5,503 5,925 (+/-%) -3.1% 21.8% -3.0% 8.0% 7.7% 净利润(百万元) 459 698 565 633 691 (+/-%) -1.2% 52.1% -19.0% 12.0% 9.2% 每股收益（元） 0.31 0.48 0.39 0.43 0.47 EBITMargin 13.8% 16.0% 13.7% 14.2% 14.5% 净资产收益率（ROE） 11.7% 16.1% 12.2% 12.8% 13.1% 市盈率（PE） 13.0 8.6 10.6 9.5 8.7 EV/EBITDA 11.6 9.3 10.9 9.1 8.3 市净率（PB） 1.52 1.38 1.29 1.21 1.13 资料来源：wind，国信证券经济研究所预测 表2：可比公司估值 公司名称 投资评级 收盘价人民币 EPS2023A 2024E 2025E PE2023A 2024E 2025E g2024-2026 PEG2025 报喜鸟 优于大市 4.0 0.48 0.39 0.43 8.2 10.1 9.2 10.3% 0.99 可比公司比音勒芬 优于大市 18.9 1.60 1.62 1.80 11.8 11.7 10.5 11.1% 1.05 海澜之家 优于大市 5.6 0.67 0.50 0.58 8.4 11.2 9.7 16.0% 0.70 资料来源：wind，国信证券经济研究所预测 ） ） 财务预测与估值 资产负债表（百万元 2022 2023 2024E 2025E 2026E 利润表（百万元） 2022 2023 2024E 2025E 2026E 现金及现金等价物 1443 1891 2352 2117 2475 营业收入 4313 5254 5095 5503 5925 应收款项 685 733 711 768 826 营业成本 1607 1854 1763 1898 2038 存货净额 1179 1151 1084 1153 1231 营业税金及附加 37 47 45 48 52 其他流动资产 166 214 207 224 241 销售费用 1711 2031 2123 2276 2439 流动资产合计 3667 4559 4924 4831 5343 管理费用 279 370 374 397 427 固定资产 559 924 828 843 844 研发费用 83 109 104 113 121 无形资产及其他 224 236 228 220 211 财务费用 (33) (50) (51) (55) (53) 投资性房地产 1304 1102 1102 1102 1102 投资收益 13 22 21 23 24 长期股权投资 237 234 231 227 224 资产减值及公允价值变动 115 108 (118) (122) (126) 资产总计 5990 7055 7312 7223 7724 其他收入 (236) (240) (10) (17) (25) 短期借款及交易性金融负债 342 677 657 200 215 营业利润 604 890 735 822 897 应付款项 530 670 631 590 631 营业外净收支 3 9 8 9 10 其他流动负债 960 1130 1153 1231 1318 利润总额 607 899 743 831 907 流动负债合计 1832 2477 2440 2022 2164 所得税费用 131 170 149 166 181 长期借款及应付债券 46 47 47 47 47 少数股东损益 17 31 30 32 34 其他长期负债 64 61 57 54 51 归属于母公司净利润 459 698 565 633 691 长期负债合计 110 108 105 101 98 现金流量表（百万元 2022 2023 2024E 2025E 2026