2024年三季报点评：座公里收入承压Q3业绩下滑，成本管控能力凸显

2024年11月6日 公司研究 座公里收入承压Q3业绩下滑，成本管控能力凸显 ——春秋航空（601021.SH）2024年三季报点评 要点 事件：公司发布2024年三季报，2024年前三季度，公司实现营业总收入160亿元，同比+13.3%，实现归母净利润26亿元，同比-2.73%。2024Q3单季，公司实现营业总收入61亿元，同比+0.48%，环比+29.63%，实现归母净利润12.44亿元，同比-32.37%，环比+125.85%。 点评： 航空需求维持复苏态势，RPK超过2019年水平。2024年以来，国内航线需求维持复苏态势，海外航线需求复苏强劲，前三季度公司RPK同比增长20%，较2019年同期增长29%，其中国内航线RPK同比增长12%，国际航线RPK同比增长87%，RPK水平远超2019年同期；Q3单季公司RPK同比增长11%，较2019年同期增长31%。ASK方面，前三季度公司ASK同比增长17%，Q3单季同比增长10%。客座率方面，前三季度公司客座率同比上升2.4pct至91.8%，Q3单季客座率同比上升0.9pct至92.7%，客座率在高基数下持续改善。 座公里收入下降影响业绩，强化单位成本管控。2024年以来，随着运力的引入，航空市场竞争趋于激烈，前三季度公司座公里收入为0.38元/ASK，同比下降3.1%，Q3单季座公里收入为0.41元/RPK，同比下降8.3%，票价下跌是公司Q3业绩同比下滑的主要因素。成本方面，得益于油价下跌以及公司优秀的成本管控，前三季度公司客公里成本为0.31元/RPK，同比下降0.7%，Q3单季客公里成本为0.30元/RPK，同比下降1.2%。 看好航空供需持续修复，关注成本改善节奏。展望后市，民航需求仍有望在国内外双重驱动下逐步修复，截至2024年9月，公司合计运营128架飞机，相较 2024年初仅增加6架。当前机队扩张速度弱于历史上行周期，预示着中期供给仍然有一定刚性。考虑到海外航线需求恢复对于新增供给的消化，我们认为中期来看上市航司的供给仍有望得到约束。受原油需求低迷影响，2025年油价中枢有望下行，从而改善航空公司成本压力，同时航司对成本的精益管控也有望压降单位非油成本，我们密切关注航空公司成本改善的节奏。 盈利预测、估值与评级：票价下跌导致公司Q3业绩承压，我们下调对公司的盈利预测，预计公司24-26年归母净利润分别为24.46（下调25%）/32.72（下调26%）/41.96（下调17%）亿元。我们依然看好航空市场需求修复节奏，以及中期供给刚性约束下航空公司盈利改善的确定性，公司作为低成本航司龙头有望持续受益，因此维持对公司的“增持”评级。 风险提示：航空需求修复不及预期，国际油价大幅波动。 公司盈利预测与估值简表 指标 2022 2023 2024E 2025E 2026E 营业收入（百万元） 8,369 17,938 20,046 23,182 26,594 营业收入增长率 -22.92% 114.34% 11.75% 15.65% 14.71% 净利润（百万元） -3,036 2,257 2,446 3,272 4,196 净利润增长率 - - 8.36% 33.78% 28.23% EPS（元） -3.10 2.31 2.50 3.34 4.29 ROE（归属母公司)（摊薄） -22.17% 14.33% 13.95% 15.91% 17.17% P/E - 25 23 17 13 P/B 4.1 3.5 3.2 2.7 2.3 资料来源：Wind，光大证券研究所预测，股价时间为2024-11-05 增持（维持） 当前价：56.77元 作者分析师：赵乃迪 执业证书编号：S0930517050005010-57378026 zhaond@ebscn.com 分析师：王礼沫 执业证书编号：S0930524040002010-56513142 wanglimo@ebscn.com 市场数据 总股本(亿股)9.79 总市值(亿元)：555.52 一年最低/最高(元)：47.72/67.62近3月换手率：37.93% 股价相对走势 17% 10% 2% -5% -13% 11/2301/2405/2408/2411/24 春秋航空沪深300 收益表现 % 1M 3M 1Y 相对 -3.73 -18.24 -4.58 绝对 -8.70 2.73 6.76 资料来源：Wind 相关研报 竞争优势明显，盈利快速增长——春秋航空 （601021.SH）2023年报及2024年一季报点评（2024-05-01） 春秋航空（601021.SH） 利润表（百万元） 2022 2023 2024E 2025E 2026E 资产负债表（百万元） 2022 2023 2024E 2025E 2026E 营业收入 8,369 17,938 20,046 23,182 26,594 总资产 43,420 44,238 43,264 45,940 48,497 营业成本 11,590 15,519 16,855 18,825 21,103 货币资金 10,208 11,583 12,027 13,909 15,956 折旧和摊销 2,288 2,371 2,481 2,711 2,964 交易性金融资产 120 0 0 0 0 税金及附加 24 28 30 35 40 应收账款 105 180 202 233 267 销售费用 180 237 381 464 532 应收票据 0 0 0 0 0 管理费用 188 231 301 348 372 其他应收款（合计） 528 0 0 0 0 研发费用 122 144 200 232 266 存货 175 202 219 245 275 财务费用 622 261 276 460 451 其他流动资产 142 520 520 520 520 投资收益 -13 -1 5 10 15 流动资产合计 11,846 12,980 13,387 15,375 17,543 营业利润 -3,417 2,616 3,210 4,221 5,440 其他权益工具 1,128 863 1,000 1,000 1,000 利润总额 -3,399 2,642 3,228 4,319 5,538 长期股权投资 5 5 5 5 5 所得税 -363 385 775 1,036 1,329 固定资产+使用权资产 21,101 21,927 22,637 24,018 24,727 净利润 -3,036 2,257 2,453 3,282 4,209 在建工程 6,895 6,214 4,149 3,124 2,612 少数股东损益 0 0 7 10 13 无形资产 765 751 676 608 548 归属母公司净利润 -3,036 2,257 2,446 3,272 4,196 商誉 0 0 0 0 0 EPS(元) -3.10 2.31 2.50 3.34 4.29 其他非流动资产 251 172 172 172 172 非流动资产合计 31,574 31,258 29,876 30,564 30,955 现金流量表（百万元） 2022 2023 2024E 2025E 2026E 总负债 29,727 28,488 25,718 25,357 24,034 经营活动现金流 439 6,694 5,600 6,520 7,825 短期借款 5,405 3,785 2,482 1,509 320 净利润-3,0362,2572,4463,2724,196 应付账款5349029801,0951,227 折旧摊销 2,288 2,371 2,481 2,711 2,964 应付票据 128 0 0 0 0 净营运资金增加 -1,504 4,198 785 1,732 1,877 预收账款 0 0 0 0 0 其他 2,690 -2,132 -112 -1,195 -1,212 其他流动负债 41 752 752 752 752 投资活动产生现金流 -4,544 -2,748 -3,479 -3,315 -3,385 流动负债合计 13,446 12,796 11,406 11,203 10,138 净资本支出 -4,572 -3,203 -1,000 -3,000 -3,000 长期借款 10,896 11,100 11,100 11,100 11,100 长期投资变化 5 5 0 0 0 应付债券 0 0 0 0 0 其他资产变化 23 450 -2,479 -315 -385 其他非流动负债 259 2,122 2,122 2,122 2,122 融资活动现金流 6,906 -2,712 -1,676 -1,323 -2,393 非流动负债合计 16,280 15,692 14,312 14,154 13,896 股本变化 62 0 0 0 0 股东权益 13,693 15,750 17,546 20,583 24,463 债务净变化 5,147 -1,898 -1,832 -460 -1,356 股本 979 979 979 979 979 无息负债变化 7 659 -938 99 33 公积金 8,206 8,282 8,282 8,282 8,282 净现金流 3,055 1,287 445 1,882 2,047 未分配利润 4,409 6,591 8,352 11,379 15,247 归属母公司权益 13,693 15,750 17,538 20,565 24,433 少数股东权益 0 0 7 17 30 盈利能力（%） 2022 2023 2024E 2025E 2026E 费用率 2022 2023 2024E 2025E 2026E 毛利率 -38.5% 13.5% 15.9% 18.8% 20.6% 销售费用率 2.14% 1.32% 1.90% 2.00% 2.00% EBITDA率 -17.9% 24.5% 29.7% 31.8% 33.2% 管理费用率 2.25% 1.29% 1.50% 1.50% 1.40% EBIT率 -33.6% 16.3% 17.4% 20.1% 22.1% 财务费用率 7.43% 1.46% 1.38% 1.98% 1.70% 税前净利润率 -40.6% 14.7% 16.1% 18.6% 20.8% 研发费用率 1.46% 0.80% 1.00% 1.00% 1.00% 归母净利润率 -36.3% 12.6% 12.2% 14.1% 15.8% 所得税率 11% 15% 24% 24% 24% ROA -7.0% 5.1% 5.7% 7.1% 8.7% ROE（摊薄） -22.2% 14.3% 13.9% 15.9% 17.2% 每股指标 2022 2023 2024E 2025E 2026E 经营性ROIC -8.5% 7.3% 7.6% 9.5% 11.2% 每股红利 0.00 0.70 0.25 0.34 0.43 每股经营现金流 0.45 6.84 5.72 6.66 8.00 偿债能力 2022 2023 2024E 2025E 2026E 每股净资产 13.99 16.10 17.92 21.02 24.97 资产负债率 68% 64% 59% 55% 50% 每股销售收入 8.55 18.33 20.49 23.69 27.18 流动比率 0.88 1.01 1.17 1.37 1.73 速动比率 0.87 1.00 1.15 1.35 1.70 估值指标 2022 2023 2024E 2025E 2026E 归母权益/有息债务 0.62 0.79 0.96 1.16 1.49 PE - 25 23 17 13 有形资产/有息债务 1.88 2.11 2.28 2.49 2.86 PB 4.1 3.5 3.2