银河总量之声重磅的一周20241104

银河总量之声｜重磅的一周20241104_导读 2024年11月04日22：10 关键词 人大常委会财政政策债务置换隐形债务化债规模地方政府土地收入国债地方债财政纪律新增债务限额赤字率专项债广义赤字率PPI外需财政扩张政策A股市场业绩 全文摘要 策略分析师对近期政策预期和市场走势进行了深入分析，强调了A股市场的螺旋上升态势及其受政策影响的显著性。讨论涉及财政政策、债务置换对经济的提振效果、化债规模与方法、债务置换对流动性和经济的潜在影响、财政工具的应用及赤字率的展望。特别看好消费、非银金融和科技创新板块，基于政策预期、估值水平和业绩表现的综合考量。市场整体走势被预期为受政策催化和估值优势支持，将继续向上发展。 章节速览 ●00：00详解当前隐形债务化解情况与财政政策增量工具背景 本次讨论集中于当前隐形债务的化解规模和财政政策的预期效果。首先，根据国际清算银行的数据，2018年我国隐形债务规模估计为47.7万亿，加上未公开的政府显性债务，估计隐形债务在15万亿以上。截至去年末，隐形债务规模已减少15%，当前未化解的隐形债务规模估计在7.5到10万亿之间。此外，讨论还涉及了财政政策的增量工具背景，包括债务置换对经济的潜在拉动作用及其不确定性。 ●04：16特殊再融资债券与土地收入缺口 地方政府面临土地收入大幅降低，导致原本用于偿还专项债和城投债务的资金来源减少。为缓解这一问题，二三年间增发特殊再融资债券。考虑到未来两年土地收入可能继续下降，预计每年有1万亿左右的缺口，总缺口达6.4万亿。新一轮化债策略旨在填补这部分土地收入缺口，以应对财政支出压力，同时评估此类措施对经济的拉动效果。 ●06：20债务置换对经济正向拉动的分析 这次债务置换的主要目的在于缓解地方财政压力，保障地方可支配财力，因此会优先置换今年或未来两年内即将到期的地方政府广义债务。通过置换以时间换空间，增加了地方的可支配财力。增发国债可显著增加地方政府财政支出，对经济有正向拉动作用。此外，债务置换还能缓解市场流动性，改善民间固定资产投资，通过置换对民营企业应收账款的偿付来改善市场流动性，提振市场预期。置换过程中考虑到中央与地方杠杆，以及财政纪律和项目收益率的甄别，目的是优化债务结构和提升财政效率。财政部的数字显示了对化债和还债的规模安排，进一步支持了债务置换策略。 ●10：312023年政府债务限额及使用情况分析 2023年政府计划使用2.2万亿债务限额，其中1.39万亿已在去年发行特殊再融资债券，今年又发行3500亿特殊代融资债券，剩余4600亿可能未使用。对于1.2万亿新增专项债，8000亿用于化债，另有4000亿新增化债额度。截至12月，地方政府债务限额剩余约3000亿，国债限额约8200亿，且国债增发无须全国人大常委会审批。 ●13：32全国人大常委会审批债务与财政工具展望 讨论了哪些债务需要全国人大常委会审批，指出国务院提请的人大会常委会批准增加地方债务限额，而存量限额则需国务院批准后由财政部统一调剂。此外，讨论了提前批专项债额度无需人大常委会审批的政策。探讨了计入赤字的财政工具，以及赤字率考虑的广义和狭义概念，指出目前狭义赤字率的意义有限，而广义赤字率受外需影响较大。最后，基于当前经济形势和政策工具的预期，预测了明年广义赤字率的可能增长。 ●19：30银河证券策略分析师解读11月A股市场走势及三季报亮点 策略分析师杨超指出，尽管A股市场整体营收同比下降，但盈利状况持续改善，特别是在非金融石油石化板块，显示出上市公司盈利能力的稳定。此外，全A非金融板块的ROE表现良好，显示出A股市场在经过修复后，正逐步恢复活力。面对外围冲击和国内政策预期，杨超认为，A股市场仍有望延续螺旋上升态势。 ●24：58行业营收和盈利季度分析 31个一级行业第三季度营收实现正增长，电子、金融等表现亮眼，营收增速环比改善显著。房地产等行业营收同比下行，降幅有所收窄。15个行业净利润同比正增长，农林牧渔、非银金融增速靠前，环比改善的行业包括农林牧渔、通信、商贸零售等。16个行业净利润同比下行，房地产、钢铁等行业涨幅显著，但环比有所缓解。净资产收益率在11个行业中环比改善，农林牧渔、非银金融、电子等盈利能力环比乐观。 ●28：332023年第三季度企业业绩分析报告 2023年第三季度，石油石化行业营收同比下降接近两个百分点，而规模净利润同比增长1.45%，油服工程和煤炭 有色等行业有业绩增速改善迹象。中游制造业中，机械设备行业表现亮眼，基础化工、电力设备等行业增速下滑。房地产链整体下行，消费领域内需略显偏弱，农林牧渔、食品饮料等行业规模净利润同比增长，医药生物和 纺织服饰则表现不佳。 ●33：18金融行业营收盈利增长，科技板块业绩改善 金融行业在前三季度营收和盈利表现稳健，银行板块虽有下滑但国有大银行盈利能力较强，支撑板块整体。非银金融板块营收和净利润增长显著，特别是证券和保险行业投资收益预计将继续提升。科技板块内，电子和通信行业营收增速环比改善，计算机和传媒板块则表现较弱，但电子板块受益于消费电子出海逻辑业绩改善。成长板块受到业绩支撑，估值调整到位，基础设施板块因红利属性强受长期资金追捧。 ●37：18A股市场受政策预期推动，未来看涨 当前A股市场在政策预期下表现活跃，加之估值相对合理，整体走势被看好。从结构分析，消费行业盈利增速快 且估值低，受到政策支持；非银金融行业盈利与估值均处于中等水平，有双击表现潜力；科技创新板块因三季报表现良好，也被寄予厚望。 要点回顾 这一轮的化债，目前还有多少隐形债务待化解，以及采取何种方式去化解？ 根据国际清算银行在2018年的统计，我国隐形债务规模大约为47.7万亿左右。考虑到与财政部公布的显性债务余额之间的差值，以及后续的债务减少情况，目前未化解的隐形债务规模估计在7.5到10万亿左右。化解方式包括财政直接置换、市场融资转换为企业经营债务、借新还旧以及盘活国有资产等。 3.6万亿这个化债规模是怎么来的？ 这个规模是基于过去几年尤其是2021年以来，由于土地收入大幅降低，为缓解收入缺口而采取的特殊再融资债券发行量。土地收入下降使得地方财政压力增大，因此需要通过化债填补因土地收入减少造成的支出缺口。 这次财政化债是否能拉动经济，以及拉动程度如何？ 拉动效果主要取决于化债置换方式。此轮化债更多是为了缓解地方财政压力和保障可支配财力，将优先置换今年或未来两年内到期的地方政府广义债务，起到展期作用，增加地方可支配财力。通过增加国债发行，能显著提高地方政府的财政支出，我们认为这次财政化债对经济有正向拉动作用。 这一轮化债还会对市场流动性产生怎样的影响？ 化债将有助于改善市场流动性，尤其是对tog企业的应收账款压力。过去几年，由于大规模建设支出，企业应收账款周期显著延长，拖累了民间固定资产投资。通过化债置换民营企业应收账款，可以提振市场预期，改善市场流动性。 这一轮化债是置换成国债还是地方债？ 本轮化债是由地方债务限额新增，这表明债务置换过程中会考虑中央和地方杠杆问题，同时也关注财政纪律约束和项目收益率甄别。对于有收益的债务项目，会置换成特殊再融资专项债；而纯公益性的支出则置换为特殊再融资一般债。因此，从地方债的角度进行置换是此次化债的重要方式。 2023年安排的2.2万亿政府专用债是如何产生的？ 这部分额度来源于去年发行的1.39万亿特殊再融资债券和今年上半年到十月份发行的3500亿特殊代融资债券，以及去年未公布的新增专项债额度用于化债的部分。我们倾向于认为去年实际上安排了2.2万亿一次性债务限额，已使用1.39万亿，今年上半年又使用了3500亿，剩余4600亿可能是因为去年已经使用了部分新增专项债额度去化 债。 今年的1.2万亿新增负债额度是怎么回事？在新增限额使用后，还有多少政府债务限额可以使用？今年的1.2万亿新增负债额度中，有8000亿是用于化债，并在12号财政部会议上新增了4000亿的化债额度。考虑到新增债务限额中还未使用的4600亿地方债务限额，可用的地方债务限额大约只剩3000亿左右。 国债方面的情况如何？ 中央债务限额相对充裕，目前还有约8200多亿的中央国债可用限额，这部分资金不需要全国人大常委会审批，可以在年内增发用于弥补收支缺口。 哪些债务需要全国人大常委会审批？ 年中若遇到经济形势重大变化，新增地方债务限额需经全国人大常委会批准。而存量限额则需经国务院批准，各地限额还需财政部统一调剂，另外每年新增的提前批专项债额度不需要经过人大常委会审批。 哪些财政工具计入赤字？明年赤字率是否会突破3%？ 目前狭义赤字率已不具备现实意义，因为政府性资本支出项目逐渐增多且不计入赤字率。对于明年广义赤字率展望，尽管预算内赤字率和发债规模不比去年低，但今年内需偏弱，主要受psl资金、地方城投债务净偿还及政策性金融机构融资下降等因素影响。预计明年广义赤字率将大幅扩张至11%到12%区间，主要受PPI水平和外需强弱的影响。 11月份A股市场的走势如何？ 我们认为11月份A股市场仍然延续了螺旋上升的趋势，并且受到政策预期强烈的影响。本周有很多重磅事件可能对市场产生催化作用，外围冲击及国内人大的一些超预期利好政策会对后期走势造成一定影响。 三季报中A股整体营收和盈利情况如何？ 从整体上看，A股在营收方面同比下降了0.86%，较上半年降幅有所扩大。不过，在盈利方面，全A（扣除金融和石油石化板块）的累计同比增速在连续下降三个季度后首次出现增长，增长了4.67%，并且盈利能力上也有所改善，ROE达到了8.15%，非金融石油石化板块的盈利能力仍然有保障。 行业结构上哪些板块表现较好？ 在营收和盈利增长方面，电子、金融和社会服务等行业表现不错，而房地产、建筑材料和电力设备等行业的营收降幅较大。从盈利能力角度看，农林牧渔、非银金融和电子等行业增速靠前，农林牧渔、非银金融、通信、商贸零售、环保和银行等行业环比改善幅度较大；相反，房地产、钢铁、电力设备等行业规模净利润同比下行，但部分行业如有色金属、医药生物、煤炭、计算机和建筑材料等环比改善。 石油石化行业的业绩表现如何？ 石油石化行业的营收同比出现负增长，但规模净利润累计同比增长了1.45%，其中油服工程行业增速明显改善，主要受海外需求持续增长推动。煤炭和有色行业则表现出业绩增速改善的迹象，主要是由于前两年煤炭行业的基数较高，今年的下降可能也是基数效应的原因。 在中游制造业中，哪个行业的营收增速有所改善？中游制造业中，机械设备的营收增速改善较为明显。地产链在三季度的表现如何？ 三季度房地产产业链整体呈现下行态势，包括钢铁、建筑材料、建筑装饰以及房地产开发商本身，营收和净利润同比均出现下滑。但在四季度，对房地产数据的考量会更为紧密。 消费品和可选消费板块的情况怎样？ 在消费品和可选消费板块上，业绩分化较大。农林牧渔、食品饮料等行业的规模净利润同比增长且增速改善；而纺织服饰、可选消费中的商贸零售、家电等行业利润同比下滑，但商贸零售部门净利润增速由负转正，汽车和家电板块实现规模净利润正增长。 金融行业，特别是银行和非银板块的表现如何？ 银行板块营收虽有下滑，但较中报有所收窄，规模净利润累计同比呈现增长趋势，国有大行盈利能力较强，对整个银行板块形成支撑。非银板块营收和规模净利润实现显著增长，随着股市回暖，证券行业和保险行业的投资收益有望进一步提升。 科技板块内部的业绩状况怎样？ 科技板块也存在分化，电子和通信板块营收增速环比改善，计算机和传媒板块表现相对较弱，但电子板块受益于消费电子出海逻辑，整体业绩改善预期较强，通信板块则兼具成长和防御属性。 总结当前市场的主要看点有哪些？ 当前市场主要看点包括：A股市场受政策预期催化，估值处于中等偏低水平，未来有望螺旋上升；消费行业如农林牧渔、社服、汽车、食品饮料等盈利增速较高且估值较低，政策加持下具有投资价值；非银金融行业盈利增速靠前，估值处于历史中等水平，有望实现双