三季度业绩受产品结构调整影响，客户持续开拓

证券研究报告 投资评级:增持(维持)核心观点 基本数据 2024-11-05 事件：公司发布2024年三季报，3Q24实现营收83.81亿元，同环比+28.16%/- 收盘价(元)23.67 流通股本(亿股)13.36 每股净资产(元)14.02 总股本(亿股)17.98 最近12月市场表现 国轩高科 上证指数 沪深300 电池 17% 8% -2% -12% -21% -31% 分析师张一弛 SAC证书编号：S0160522110002 zhangyc02@ctsec.com 相关报告 1.《业绩高增，费用管控能力加强》 2024-04-22 2.《大众中国入股赋能，积极出海布局领先》2024-03-15 3.《18年业绩筑底，19年业绩反弹》 2019-05-07 9.75%，归母净利润1.41亿元，同环比+69.82%/-30.10%，扣非净利润0.08亿 元，同环比-47.31%/-78.91%。3Q24毛利率18.33%，同环比-2.48pct/+0.56pct 净利率1.14%，同环比-0.69pct/-1.84pct。 期间费用持续改善，计提坏账提高，投资收回现金增加：3Q24公司期间费用率16.85%，同比-1.34pct，系管理费用率和研发费用率下降，其中，财务费用率环比提升3.07pct至4.64%，系汇兑收益减少导致。3Q24公司信用减值损失-1.57亿元，同比-125.87%，系应收账款增加导致计提坏账提高。3Q24公司投资活动产生的现金流量净额-7.32亿元，同比+84.90%，系收回投资增加 在建工程稳定投入，政府补助大幅提升，备货增多：3Q24公司在建工程 208.19亿元，同环比+37.55%/+8.80%，投入稳定增加。同时，3Q24公司递延收益7.87亿元，同环比+334.91%/+3.71%，系政府补助增加所致。3Q24公司存货62.67亿元，环比+16.73%，系根据市场需求做准备。 新客户拓展顺利，电池技术稳步升级：低空经济领域，公司与亿航智能等几家头部企业建立合作关系；储能领域，与澳洲新能源公司成功签约。此外公司已实现车规级全固态电池的制备、基础性能验证及样品测试，能量密度达350WH/kg。重卡G刻电池已装车交付，启辰电池已具备量产能力，星辰电池处于C样供货，预计2025年量产。 投资建议：受益于产能的放量，公司营收水平和盈利能力持续提升。我们预计公司2024-2026年合计实现营业收入343.45/443.13/540.81亿元，归母净利润9.67/12.81/15.93亿元，对应PE分别为43.99/33.21/26.71倍，维持“增持”评级。 风险提示：新能源车销量不及预期；政策变动风险；原材料价格波动风险；产能过剩风险。 盈利预测： 2022A2023A2024E2025E2026E 营业收入(百万元) 23052 31605 34345 44313 54081 收入增长率(%) 122.59 37.11 8.67 29.02 22.04 归母净利润(百万元) 312 939 967 1281 1593 净利润增长率(%) 206.15 201.28 3.06 32.46 24.35 EPS(元) 0.18 0.53 0.54 0.71 0.89 PE 160.17 40.57 43.99 33.21 26.71 ROE(%) 1.33 3.74 3.64 4.54 5.27 PB 2.18 1.53 1.60 1.51 1.41 数据来源：wind数据，财通证券研究所（以2024年11月05日收盘价计算） 请阅读最后一页的重要声明！ 公司财务报表及指标预测 利润表(百万元)2022A2023A2024E2025E2026E财务指标 2022A2023A2024E2025E2026E 营业收入23051.7031605.4934345.3044313.2454080.87成长性 减:营业成本18949.7026257.2128616.6337117.5845347.63营业收入增长率122.6%37.1%8.7%29.0%22.0% 营业税费160.91234.01171.73310.19378.57营业利润增长率408.9%390.9%-12.7%40.0%24.4% 销售费用470.79655.87686.91886.261081.62净利润增长率206.1%201.3%3.1%32.5%24.3% 管理费用1310.941736.181820.302348.602947.41EBITDA增长率35.2%106.5%57.3%16.4%13.6% 研发费用1793.492061.242163.752791.733407.09EBIT增长率35.5%184.7%61.0%18.1%15.5% 财务费用322.67547.491299.011362.771480.13NOPLAT增长率18.9%106.1%65.4%18.1%15.5% 资产减值损失-372.03-244.37-120.37-9.34-9.59投资资本增长率62.1%32.7%-3.6%7.9%7.4% 加:公允价值变动收益-139.87105.890.000.000.00净资产增长率26.4%7.3%5.7%6.3%6.8% 投资和汇兑收益217.1868.68171.73310.19270.40利润率 营业利润198.69975.43851.421191.901482.97毛利率17.8%16.9%16.7%16.2%16.1% 加:营业外净收支60.27-27.2780.0080.0080.00营业利润率0.9%3.1%2.5%2.7%2.7% 利润总额258.96948.16931.421271.901562.97净利润率1.6%3.1%2.8%3.0%3.0% 减:所得税-106.68-20.94-46.57-63.60-78.15EBITDA/营业收入6.9%10.3%14.9%13.5%12.6% 净利润311.58938.73967.431281.431593.42EBIT/营业收入2.1%4.4%6.5%5.9%5.6% 资产负债表(百万元)2022A2023A2024E2025E2026E运营效率 货币资金14122.3714513.085839.446641.017426.02固定资产周转天数160192245212187 交易性金融资产3514.014707.054707.054707.054707.05流动营业资本周转天数7-8-7516 应收账款8642.3512910.9015264.5820925.7026589.76流动资产周转天数490455426356358 应收票据94.32129.08190.81224.45282.76应收账款周转天数120123148147158 预付账款517.50349.08514.13609.06767.64存货周转天数11591767173 存货7584.035678.696359.258248.3510077.25总资产周转天数908947989824758 其他流动资产1891.383089.773789.774590.225590.72投资资本周转天数634665685542478 可供出售金融资产投资回报率 持有至到期投资ROE1.3%3.7%3.6%4.5%5.3% 长期股权投资1085.611504.972074.672667.793289.86ROA0.4%1.0%1.0%1.2%1.3% 投资性房地产0.000.000.000.000.00ROIC1.4%2.1%3.6%4.0%4.3% 固定资产11785.2821856.8524979.8827254.2328878.50费用率 在建工程11669.2615820.6216480.3014832.2713349.04销售费用率2.0%2.1%2.0%2.0%2.0% 无形资产2902.904684.105898.757302.248642.79管理费用率5.7%5.5%5.3%5.3%5.5% 其他非流动资产4090.812013.22768.99768.99768.99财务费用率1.4%1.7%3.8%3.1%2.7% 资产总额72627.3793592.6595101.40107757.72120044.68三费/营业收入9.1%9.3%11.1%10.4%10.2% 短期债务10820.7016236.968710.2712033.2415139.76偿债能力 应付账款11814.7913407.2614308.3118690.0922673.82资产负债率66.3%71.9%70.8%72.6%73.7% 应付票据5515.756127.737949.0610310.4412596.57负债权益比196.5%255.9%242.0%264.7%280.3% 其他流动负债366.861508.431508.431508.431508.43流动比率1.090.940.930.920.93 长期借款10688.9518159.8420142.1720142.1720142.17速动比率0.800.730.670.670.67 其他非流动负债0.000.000.000.000.00利息保障倍数0.681.201.541.851.97 负债总额48129.5967296.7767295.0278209.6988475.96分红指标 少数股东权益985.521229.041239.591293.661341.36DPS(元)0.000.100.090.120.17 股本1778.871785.191798.011798.011798.01分红比率0.530.000.170.170.20 留存收益3734.374672.766025.347712.939685.92股息收益率0.0%0.5%0.4%0.5%0.7% 股东权益24497.7726295.8827806.3829548.0331568.72业绩和估值指标2022A2023A2024E2025E2026E 现金流量表(百万元)2022A2023A2024E2025E2026EEPS(元)0.180.530.540.710.89 净利润311.58938.73967.431281.431593.42BVPS(元)13.2214.0414.7815.7116.81 加:折旧和摊销1093.261877.902903.553343.503748.79PE(X)160.240.644.033.226.7 资产减值准备861.06583.80693.24639.50702.76PB(X)2.21.51.61.51.4 公允价值变动损失139.87-105.890.000.000.00P/FCF 财务费用495.76907.641444.141421.171546.54P/S2.21.21.21.00.8 投资收益-217.18-68.68-171.73-310.19-270.40EV/EBITDA39.819.714.212.611.5 少数股东损益54.0630.3710.5554.0747.69CAGR(%) 营运资金的变动-1735.10-1573.69-2008.20-1496.92-2082.77PEG0.80.214.41.01.1 经营活动产生现金流量801.272418.693211.084821.535162.77ROIC/WACC 投资活动产生现金流量-17525.05-16474.55-7349.07-5697.75-5624.15REP 融资活动产生现金流量18304.4913888.20-4507.941677.801246.38 资料来源：wind数据，财通证券研究所（以2024年11月05日收盘价计算） 信息披露 分析师承诺