2024年三季报点评：一体两翼多元布局，经营势能十分强劲

2024年11月01日 证券研究报告•2024年三季报点评 买入（首次）当前价：30.68元 北新建材（000786）建筑材料目标价：37.57元（6个月） 一体两翼多元布局，经营势能十分强劲 投资要点 事件：公司发布2024年三季报，前三季度公司实现营业总收入203.6亿元，同比+19.4%，实现归母净利润31.5亿元，同比+14.1%；2024年单三季度实现营 业总收入67.7亿元，同比+19.8%，实现归母净利润9.3亿元，同比+8.2%，业绩实现逆势增长。 一体两翼，全球化布局。1）业务布局方面：公司持续巩固石膏板业务，推进高端化产品布局，发力县乡、家装、零售等增量市场；加速拓展防水业务，聚焦修缮、旧改、家装零售领域，强化渠道建设；加快推进涂料业务，夯实航空航 天领域优势地位，聚焦风电叶片、工业防腐、高端装备机械细分市场，应用领域持续扩宽。2）海外布局方面：聚焦东南亚、中亚、中东核心市场区域，以石膏板优势业务先行，辅以防水、涂料多元化产品线，推动全球化布局；目前乌 兹别克斯坦石膏板生产线建成投产，泰国、波黑项目有序推进，海外业务规模稳步提升。 毛利率同比走低，盈利能力小幅下滑。24年前三季度：1）毛利率：在下游需求疲软背景下，公司持续优化产品结构，较大程度对冲需求下行影响，毛利率同比略降0.1个百分点至30.7%。2）销售费用率：加大防水及涂料市场开拓，聚焦新渠道建设与经销商跟踪服务，销售费用率同比上升0.6个百分点至5.0%。研发费用率：高度聚焦技术创新，推动产品高端化转型，不断加大研发投入， 研发费用率同比增加0.1个百分点至4.1%。管理费用率、财务费用率较为稳健， 综合费用率同比增加0.6个百分点。3）销售净利率：综上影响，销售净利率同 比降0.6个百分点至15.7%，盈利能力略有承压。 业务布局多元化，政策利好助力拐点向上。公司坚持“一体两翼，全球布局”战略，强化品牌建设，综合竞争力稳步提升。1）公司持续深耕石膏板业务，积 极开拓防水、涂料两翼，不断拓展营收增长源，大力推进全球产能布局，综合竞争优势突出，经营势能强劲。2）高度重视品牌建设，打造石膏板行业著名自主品牌“龙牌”及“泰山”，防水、涂料知名品牌“禹王”“蜀羊”“梦牌”“灯塔”“嘉宝莉”等，品牌影响力不断提升，品牌价值再创新高。3）当前房地产市场“止跌回稳”、“保交楼”等相关利好政策陆续出台，城市更新、老旧小区改造等政策持续落地，大型基建项目不断推出，下游需求有望逐渐复苏，公司作为石膏板、防水及涂料头部企业，将显著受益行业复苏红利。 盈利预测与投资建议。预计2024-2026年EPS分别为2.41元、2.89元、3.40元，对应PE分别为13倍、11倍、9倍。公司综合竞争力突出，一体两翼布局成效显著，看好公司业绩弹性，给予公司2025年13倍估值，对应目标价37.57 元，首次覆盖给予“买入”评级。 风险提示：经济大幅下滑风险；市场开拓或不及预期；政策效果或不及预期。 西南证券研究发展中心 分析师：笪文钊 执业证号：S1250524060002电话：023-63786049 邮箱：dwzyf@swsc.com.cn 相对指数表现 北新建材沪深300 47% 35% 24% 12% 0% -12% 23/1124/124/324/524/724/924/11 数据来源：聚源数据 基础数据 总股本(亿股) 16.90 流通A股(亿股) 16.32 52周内股价区间(元) 22.18-36.03 总市值(亿元) 518.34 总资产(亿元) 363.52 每股净资产(元) 14.89 相关研究 指标/年度2023A2024E2025E2026E 营业收入（亿元） 224.26 272.20 310.32 353.06 增长率 12.50% 21.38% 14.00% 13.78% 归属母公司净利润（亿元） 35.24 40.70 48.81 57.49 增长率 12.36% 15.49% 19.94% 17.79% 每股收益EPS（元） 2.09 2.41 2.89 3.40 净资产收益率ROE 14.98% 15.38% 16.25% 16.82% PE 15 13 11 9 PB 2.25 2.00 1.76 1.55 数据来源：Wind，西南证券 请务必阅读正文后的重要声明部分 1公司概况 1.1石膏板全球龙头，综合优势突出 石膏板行业龙头，竞争优势突出。北新建材成立于1979年，是中国建材集团旗下绿色建筑新材料产业平台，为石膏板行业全球龙头，综合竞争优势突出。公司积极实施“一体两翼、全球布局”发展战略，以石膏板、防水材料、涂料三大业务为核心，进行全球布 局。公司石膏板产能规模超35亿平方米，为全球最大石膏板龙骨产业集团，防水业务规模位居全国行业前三，涂料业务位居全国建筑涂料第四，多元化业务布局优异。公司成功打造了全球石膏板行业著名自主品牌——龙牌和泰山，同时拥有“禹王”“蜀羊”“梦牌”“灯塔”“嘉宝莉”等多个知名品牌，品牌优势突出，行业认可度高。 图1：公司发展历程 数据来源：公司官网，西南证券整理 股权结构稳定，平台优势突出。公司第一大股东为央企中国建材集团旗下的中国建材股 份，持股比例为37.83%。贾同春先生是原泰山石膏大股东，2016年北新建材通过发行股份的方式实现对泰山石膏的完全控股，贾同春先生成为北新建材的核心股东，现任北新建材董事、副董事长，直接持有公司股份4.5%。公司股权结构集中稳定，背靠央企平台资源禀赋优异。 图2：公司股权结构 数据来源：数据截止2024年三季度末，公司公告，西南证券整理 1.2下游需求阶段承压，政策利好静待拐点 销售面积降幅收窄，政策加码静待拐点。2021年以来，商品房销售面积持续下降，2024 年5-9月份降幅持续收窄。2021年，商品房销售面积达17.9亿平方米，其中住宅销售面积为15.7亿平方米，均为历史最高值。2022年以来，商品房销售面积持续下降，2023年销售面积仅为2021年历史高位的62%。房屋销售面积下降对装修建材的需求存在一定压制，对行业盈利水平具有较大影响。 近期，商品房需求刺激政策陆续推出，“止跌回稳”、“保交楼”等举措有望对商品房竣工和销售情况有所托底。2024年1-9月份，商品房销售面积为7.0亿平方米，同比下降17.1%，较1-8月份销售面积18.0%的降幅进一步收窄，收窄趋势延续，政策持续加码下房地产行业对装修建材的需求有望企稳回升。 12 10 8 6 4 2 0 20% 10% 0% -10% -20% -30% 房屋竣工面积(亿平方米) 增速(右轴) 20 30% 20% 15 10% 100% -10% 5 -20% 0-30% 商品房销售面积(亿平方米) 同比(右轴) 图3：2013年以来商品房竣工情况图4：2013年以来商品房销售情况 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019 2020 2021 2022 2023 2024-9 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019 2020 2021 2022 2023 2024-9 数据来源：Wind，西南证券整理数据来源：Wind，西南证券整理 城市更新加速，涂料、防水需求广阔。2024年7月，国务院印发《深入实施以人为本的新型城镇化战略五年行动计划》，提出推进城镇老旧小区改造等5项任务和支撑城市更新的政策措施。2024年全国计划新开工改造城镇老旧小区5.4万个，1-8月份已开工4.2万个， 城市更新进程加快。此外，房屋养老金制度的建立已提上日程，可为房屋体检、房屋维修、房屋保险提供资金保障，将有力推进城镇老旧小区改造进程，相关政策机遇将成为涂料、防水需求新的增长点。 图5：2020年6月以来全国新开工改造城镇老旧小区数图6：2019年以来涂料行业产量情况 60,000 50,000 40,000 30,000 20,000 10,000 0 4000 3000 2000 1000 0 20192020202120222023 25% 20% 15% 10% 5% 0% -5% -10% 2020-06 2020-09 2020-12 2021-03 2021-06 2021-09 2021-12 2022-03 2022-06 2022-09 2022-12 2023-03 2023-06 2023-09 2023-12 新开工改造城镇老旧小区数(单位：万个)产量(万吨)增速(右轴:%) 数据来源：Wind，西南证券整理数据来源：中国涂料工业协会，西南证券整理 1.3多元化布局优异，盈利能力稳健 一体两翼、全球布局。公司聚焦石膏板业务，积极拓展防水、涂料行业，不断加强品牌 建设，成长空间持续扩宽。持续夯实石膏板业务，积极拓展石膏板+新品类，2023年石膏板营收占比61.4%，轻钢龙骨营收占比10.2%，是公司营收基本盘。公司于2019年收购四川蜀羊正式进军防水行业，防水行业营收占比由2019年的1.4%跃升至2024H1的14.1%，为第二大营收来源。加速推进涂料业务，于2023年年末收购涂料行业头部嘉宝莉，并表后涂料业务快速扩张，2024H1公司涂料营收占比13.1%，成为公司重要营收增长源。 区域布局上，公司深耕国内市场，加速推进全球化布局。公司目前拥有国内外产业基地119个，营销网络遍布全国各大城市及发达地区县乡城市，2023年国内市场营收占比达99%；海外市场方面，公司聚焦东南亚、中亚、中东、欧洲及环地中海四大区域，目前石膏板业务在坦桑尼亚的市场占有率已跃居第一，海外品牌影响力持续提升，国际化进程稳步推进。 250 200 150 100 50 0 南方北方西部国外 图7：2019年以来公司产品结构（亿元）图8：2015年以来公司营收区域分布（亿元） 250 200 150 100 50 0 201920202021 石膏板防水卷材龙骨 2022 防水工程 20232024H1 涂料 其他 2015 2016 2017 2018 2019 2020 2021 2022 2023 2024H1 数据来源：Wind，西南证券整理数据来源：Wind，西南证券整理 两翼持续发力，营收保持稳健。公司深耕“石膏板”业务多年，得益于石膏板行业龙头地位，营收基本盘坚实，为多元业务发展奠定了坚实基础。2019年公司提出“一体两翼、全球布局”发展战略，积极推进防水、涂料及石膏板+领域开拓，加速推进全球化布局。在 2021年以来地产行业下行背景下，公司营收及归母净利润仍保持稳健。2022年受下游地产需求疲软以及原材料价格波动影响，业绩出现阶段性下滑。公司通过“一体两翼”多元业务布局优势，积极拓展业务来源，2023年实现营业收入逆势同比上升11.3%，归母净利润同比增加12.1%，2024年前三季度，业绩延续增长趋势，发展势能强劲。 图9：2013以来公司营收情况图10：2013年以来公司归母净利润情况 250 200 150 100 50 0 40%40 30% 30 20% 10%20 0% 10 -10% 2022 2023 2024Q3 -20%0 600% 500% 400% 300% 200% 100% 0% -100% 2023 2024Q3 -200% 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019 2020 2021 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019 2020 2021 2022 营业收入(亿元)营收增速(右轴)归母净利润(亿元)归母净利润增速(右轴) 数据来源：Wind，西南证券整理数据来源：Wind，西南证券整理 销售费用率增加，盈利能力较稳定。2019年以来，除高额非正常损益支出使净利率大幅下降外，公司净利率均维持在15%以上，盈利能力稳定。费用率方面，公司注重