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2024年三季报点评:一体两翼多元布局,经营势能十分强劲

2024-10-31笪文钊西南证券坚***
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2024年三季报点评:一体两翼多元布局,经营势能十分强劲

投资要点 事件:公司发布2024年三季报,前三季度公司实现营业总收入203.6亿元,同比+19.4%,实现归母净利润31.5亿元,同比+14.1%;2024年单三季度实现营业总收入67.7亿元,同比+19.8%,实现归母净利润9.3亿元,同比+8.2%,业绩实现逆势增长。 一体两翼,全球化布局。1)业务布局方面:公司持续巩固石膏板业务,推进高端化产品布局,发力县乡、家装、零售等增量市场;加速拓展防水业务,聚焦修缮、旧改、家装零售领域,强化渠道建设;加快推进涂料业务,夯实航空航天领域优势地位,聚焦风电叶片、工业防腐、高端装备机械细分市场,应用领域持续扩宽。2)海外布局方面:聚焦东南亚、中亚、中东核心市场区域,以石膏板优势业务先行,辅以防水、涂料多元化产品线,推动全球化布局;目前乌兹别克斯坦石膏板生产线建成投产,泰国、波黑项目有序推进,海外业务规模稳步提升。 毛利率同比走低,盈利能力小幅下滑。24年前三季度:1)毛利率:在下游需求疲软背景下,公司持续优化产品结构,较大程度对冲需求下行影响,毛利率同比略降0.1个百分点至30.7%。2)销售费用率:加大防水及涂料市场开拓,聚焦新渠道建设与经销商跟踪服务,销售费用率同比上升0.6个百分点至5.0%。 研发费用率:高度聚焦技术创新,推动产品高端化转型,不断加大研发投入,研发费用率同比增加0.1个百分点至4.1%。管理费用率、财务费用率较为稳健,综合费用率同比增加0.6个百分点。3)销售净利率:综上影响,销售净利率同比降0.6个百分点至15.7%,盈利能力略有承压。 业务布局多元化,政策利好助力拐点向上。公司坚持“一体两翼,全球布局”战略,强化品牌建设,综合竞争力稳步提升。1)公司持续深耕石膏板业务,积极开拓防水、涂料两翼,不断拓展营收增长源,大力推进全球产能布局,综合竞争优势突出,经营势能强劲。2)高度重视品牌建设,打造石膏板行业著名自主品牌“龙牌”及“泰山”,防水、涂料知名品牌“禹王”“蜀羊”“梦牌”“灯塔”“嘉宝莉”等,品牌影响力不断提升,品牌价值再创新高。3)当前房地产市场“止跌回稳”、“保交楼”等相关利好政策陆续出台,城市更新、老旧小区改造等政策持续落地,大型基建项目不断推出,下游需求有望逐渐复苏,公司作为石膏板、防水及涂料头部企业,将显著受益行业复苏红利。 盈利预测与投资建议。预计2024-2026年EPS分别为2.41元、2.89元、3.40元,对应PE分别为13倍、11倍、9倍。公司综合竞争力突出,一体两翼布局成效显著,看好公司业绩弹性,给予公司2025年13倍估值,对应目标价37.57元,首次覆盖给予“买入”评级。 风险提示:经济大幅下滑风险;市场开拓或不及预期;政策效果或不及预期。 指标/年度 1公司概况 1.1石膏板全球龙头,综合优势突出 石膏板行业龙头,竞争优势突出。北新建材成立于1979年,是中国建材集团旗下绿色建筑新材料产业平台,为石膏板行业全球龙头,综合竞争优势突出。公司积极实施“一体两翼、全球布局”发展战略,以石膏板、防水材料、涂料三大业务为核心,进行全球布局。公司石膏板产能规模超35亿平方米,为全球最大石膏板龙骨产业集团,防水业务规模位居全国行业前三,涂料业务位居全国建筑涂料第四,多元化业务布局优异。公司成功打造了全球石膏板行业著名自主品牌——龙牌和泰山,同时拥有“禹王”“蜀羊”“梦牌”“灯塔”“嘉宝莉”等多个知名品牌,品牌优势突出,行业认可度高。 图1:公司发展历程 股权结构稳定,平台优势突出。公司第一大股东为央企中国建材集团旗下的中国建材股份,持股比例为37.83%。贾同春先生是原泰山石膏大股东,2016年北新建材通过发行股份的方式实现对泰山石膏的完全控股,贾同春先生成为北新建材的核心股东,现任北新建材董事、副董事长,直接持有公司股份4.5%。公司股权结构集中稳定,背靠央企平台资源禀赋优异。 图2:公司股权结构 1.2下游需求阶段承压,政策利好静待拐点 销售面积降幅收窄,政策加码静待拐点。2021年以来,商品房销售面积持续下降,2024年5-9月份降幅持续收窄。2021年,商品房销售面积达17.9亿平方米,其中住宅销售面积为15.7亿平方米,均为历史最高值。2022年以来,商品房销售面积持续下降,2023年销售面积仅为2021年历史高位的62%。房屋销售面积下降对装修建材的需求存在一定压制,对行业盈利水平具有较大影响。 近期,商品房需求刺激政策陆续推出,“止跌回稳”、“保交楼”等举措有望对商品房竣工和销售情况有所托底。2024年1-9月份,商品房销售面积为7.0亿平方米,同比下降17.1%,较1-8月份销售面积18.0%的降幅进一步收窄,收窄趋势延续,政策持续加码下房地产行业对装修建材的需求有望企稳回升。 图3:2013年以来商品房竣工情况 图4:2013年以来商品房销售情况 城市更新加速,涂料、防水需求广阔。2024年7月,国务院印发《深入实施以人为本的新型城镇化战略五年行动计划》,提出推进城镇老旧小区改造等5项任务和支撑城市更新的政策措施。2024年全国计划新开工改造城镇老旧小区5.4万个,1-8月份已开工4.2万个,城市更新进程加快。此外,房屋养老金制度的建立已提上日程,可为房屋体检、房屋维修、房屋保险提供资金保障,将有力推进城镇老旧小区改造进程,相关政策机遇将成为涂料、防水需求新的增长点。 图5:2020年6月以来全国新开工改造城镇老旧小区数 图6:2019年以来涂料行业产量情况 1.3多元化布局优异,盈利能力稳健 一体两翼、全球布局。公司聚焦石膏板业务,积极拓展防水、涂料行业,不断加强品牌建设,成长空间持续扩宽。持续夯实石膏板业务,积极拓展石膏板+新品类,2023年石膏板营收占比61.4%,轻钢龙骨营收占比10.2%,是公司营收基本盘。公司于2019年收购四川蜀羊正式进军防水行业,防水行业营收占比由2019年的1.4%跃升至2024H1的14.1%,为第二大营收来源。加速推进涂料业务,于2023年年末收购涂料行业头部嘉宝莉,并表后涂料业务快速扩张,2024H1公司涂料营收占比13.1%,成为公司重要营收增长源。 区域布局上,公司深耕国内市场,加速推进全球化布局。公司目前拥有国内外产业基地119个,营销网络遍布全国各大城市及发达地区县乡城市,2023年国内市场营收占比达99%; 海外市场方面,公司聚焦东南亚、中亚、中东、欧洲及环地中海四大区域,目前石膏板业务在坦桑尼亚的市场占有率已跃居第一,海外品牌影响力持续提升,国际化进程稳步推进。 图7:2019年以来公司产品结构(亿元) 图8:2015年以来公司营收区域分布(亿元) 两翼持续发力,营收保持稳健。公司深耕“石膏板”业务多年,得益于石膏板行业龙头地位,营收基本盘坚实,为多元业务发展奠定了坚实基础。2019年公司提出“一体两翼、全球布局”发展战略,积极推进防水、涂料及石膏板+领域开拓,加速推进全球化布局。在2021年以来地产行业下行背景下,公司营收及归母净利润仍保持稳健。2022年受下游地产需求疲软以及原材料价格波动影响,业绩出现阶段性下滑。公司通过“一体两翼”多元业务布局优势,积极拓展业务来源,2023年实现营业收入逆势同比上升11.3%,归母净利润同比增加12.1%,2024年前三季度,业绩延续增长趋势,发展势能强劲。 图9:2013以来公司营收情况 图10:2013年以来公司归母净利润情况 销售费用率增加,盈利能力较稳定。2019年以来,除高额非正常损益支出使净利率大幅下降外,公司净利率均维持在15%以上,盈利能力稳定。费用率方面,公司注重技术创新及产品研发,持续加大研发投入,2019-2024Q3研发费用率上升0.9个百分点;积极开展管理提升活动,整合优化组织结构,开展“一毛钱”节约计划,2019-2024Q3管理费用率下降1.0个百分点 ;加速推进防水 、涂料业务, 聚焦优质客户拓展,加强新渠道开拓,2019-2024Q3销售费用率上升2.1个百分点。 图11:2013年以来公司毛利率和净利率情况 图12:2013年以来公司费用率情况 2盈利预测与估值 2.1盈利预测 关键假设: 假设1:随着地产行业止跌回稳,装修需求的持续复苏,预计2024-2026年,石膏板销量同比增长4.0%、4.0%、5.0%,销售单价同比增长2.0%、4.0%、5.0%,毛利率为39.7%、40.3%、41.4%。 预计2024-2026年,龙骨业务营收同比增长5.0%、5.0%、5.0%,毛利率为21.0%、22.5%、24.0%。 假设2:随着地产行业止跌回稳、城市更新及老旧小区改造的持续推进,防水卷材和防水涂料需求有望持续复苏,叠加公司充分发挥自身渠道优势,不断提高市场占有率,营收将持续延续高增势能。 预计2024-2026年,防水卷材营收同比增长35.0%、15.0%、10.0%,毛利率为18.7%、20.1%、20.1%。 预计2024-2026年,防水涂料及其他业务营收同比增长80.0%、30.0%、25.0%,毛利率为17.5%、17.5%、17.5%。 基于以上假设,我们预测公司2024-2026年分业务收入成本如下表: 表1:分业务收入及毛利率 预计公司2024-2026年营业收入分别为272.2亿元(+21.4%)、310.3亿元(+14.0%)和353. 1亿元(+13.8%),归母净利润分别为40.7亿元(+15.5%)、48.8亿元(+19.9%)和57.5亿元(+17.8%),EPS分别为2.41、2.89和3.40元,对应PE分别为13、11和9倍。 2.2估值 北新建材聚焦发力防水卷材、防水涂料业务,此处选取以防水卷材、防水涂料等业务为主的东方雨虹、三棵树、科顺股份等三家可比公司,这三家公司2024-2026年平均PE分别为31倍、22倍、17倍。 公司业务多元化布局成效显著,品牌、产品、渠道等综合竞争优势突出,将尽享行业复苏和市场集中度提升红利。公司持续夯实石膏板行业领先地位,营收基本盘坚实;积极打造防水卷材和防水涂料两翼业务,不断提高市场占有率,不断为公司贡献营收增量,“一体两翼”布局成效显著。品牌端,成功打造了全球石膏板行业著名自主品牌——龙牌和泰山,同时拥有“禹王”“蜀羊”“梦牌”“灯塔”“嘉宝莉”等多个知名品牌,品牌优势突出;产品端,在环保品质、产品设计、加工工艺方面极具竞争力,产品力突出;渠道端,国内外产业基地119个,营销网络遍布全国各大城市及发达地区县乡城市,区域覆盖面持续拓展,经营势能强劲,伴随商品房成交回暖、城市更新的持续推进,公司作为行业头部将尽享复苏红利,业绩弹性十足。给予公司2025年13倍PE,对应目标价37.57元,首次覆盖,给予“买入”评级。 表2:可比公司估值 3风险提示 1)经济大幅下滑风险:经济发展是企业生存的环境,宏观经济运行受到多种因素影响,具有较高的不确定性,一旦经济大幅下滑将影响企业成长节奏; 2)政策效果或不及预期:当前地产板块利好政策持续出台,地产链也将不断受益,而政策传导至公司基本面具有较大不确定性; 3)市场开拓或不及预期:深度推进全国化布局可能会遭遇本土企业的强势阻击,市场占有率提升节奏具有一定的不确定性。