华创策略姚佩Riskon时势造英雄策略周聚焦20241104

华创策略姚佩–Riskon：时势造英雄–策略周聚焦20241104_导读2024年11月04日21：04 关键词 流动性宏观经济EPS北证万德微盘股机构投资者仓位跑输市场基准TMT板块主题轮动华为鸿蒙链债务和价格流动性宽松管理周期重仓股大选人大常。风险偏好 全文摘要 讨论者深入分析了当前股市状况，特别关注了过去几个季度风格投资策略的调整。他们认为短期内小盘股和成长股可能继续优于大盘股，这一观点的转变主要归因于流动性的逆转，而非宏观经济复苏或EPS回暖。强调在短期内，市场流动性是主要驱动力，小市值和高增长股票表现突出。讨论者指出，机构投资者在A股市场中的比例较小，导致市场流动性充裕但增加了分歧和不确定性。他们讨论了政策变化、市场风格转换以及机构投资者面临的挑战，强调了政策预期和流动性宽松对市场的影响，并提出了具体的股票配置建议，包括计算机、电子、传媒、社服、军工和并购重组主题。最后，建议投资者关注流动性的变化，根据市场情况灵活调整投资策略。 章节速览 ●00：00市场流动性盛宴下的投资观察 上周市场以风格占优，强调小盘和成长股的潜力，源于顺流动性地位逆转，而非仅依赖宏观经济复苏。 尽管长期看，股票作为称重机，自由现金流资产价值突出，短期流动性盛宴中，北证及微盘股表现抢眼，反映机构投资者在本轮市场中的无力感。分析指出，机构投资者占A股自由流通市值比例仅22%，市场分歧大，流动性驱动下的市场表现难以预判。 ●02：17中国公募基金仓位上行与市场表现分析 在过去的半年至一年间，投资者观察到中国处于债务和价格定位的负向反馈循环中。尽管如此，政策导向使得私营企业部门减少持有现金，鼓励将其用于投资、借贷或支付服务。公募基金仓位明显增加，处于三年高位，然而，在市场表现上，公募基金跑输市场基准，尤其是在科技、传媒和电子等TMT板块领涨，以及军工板块的大幅上涨时。主题轮动上，机构投资偏好转向华为盟等特定板块，显示了市场的不确定性与机构投资策略的调整。 ●05：30公募重仓股表现不佳，基金经理与研究员责任讨论 通过对公募基金重仓股的表现分析，发现即便在充分的前期研究和调整后，这些股票的整体表现仍不理想，胜率低于20%，而超额收益股票仅占14%。指出问题不在于基金经理能力，而是可能研究员选股存在失误，同时分析了股票市值、估值和业绩增速等因素，认为机构投资风格与当前市场环境不匹配。 ●09：48公募基金表现改善及市场博弈分析 分析了公募基金在不同时间点的表现差异，指出2022年11月1日前后，基金表现的显著提升，尤其是后四分之一梯队的基金，其表现门槛大幅提高，与前四分之一梯队的差距缩小。历史上类似的市场变化也显示，末尾基金有较大的逆转可能性。 ●13：39大选不确定性对市场的影响分析 讨论了大选带来的不确定性对金融市场，特别是股票市场的影响。指出2016年和2020年的大选期间，市场风险偏 好提升，不确定性落地后，风险资产如比特币和新兴市场表现积极。强调大选带来的不确定性而非风险，因为风险有历史分布可参考，而大选结果的不确定性则难以预判，导致市场情绪波动。 ●17：49预期下一届人大常委会政策出台与未来财政政策展望 分析人士建议对下一届人大常委会可能发布的政策保持适度期望，预计政策将基于既定政治局会议的期待。预计政策规模在5到6万亿之间，包含1万亿特别国债注资国有大行，但强调这些预期已经内含在当前市场中。投资者可能会对政策感到不足，但接下来的政治局会议将预演中央经济工作会议，提供进一步的政策展望。预计到12月中旬，市场将对未来的货币和财政政策有更明确的预期，暗示政策工具箱可能更加开放。 ●19：23市场短期乐观及长期投资策略 市场在短期内被看作是乐观的，尤其在大选不确定性落地及国内财政政策明朗后，风险偏好提升可能带来进一步上涨。虽然业绩回暖需保持耐心，但公募间业绩博弈加剧，预计会推高市场。剩余流动性自9月以来上升，预计将持续3到6个月，对金融市场资产价格产生影响。机构投资者面临双宽政策节奏差异，导致短期内股票市场反应更多基于情绪。流动性宽松下，小市值、高估值、高成长性及高流通盘占比的品种有望表现更佳，提示关注创业板、北交所等板块及成长性股票。 ●24：40短期配置聚焦四大行业及两大主题，中期投资策略偏向低估值与成长性行业 短期内，投资组合将侧重于计算机、电子、传媒及社会服务业，尤其在旅游和教育领域。同时，军工和并购活动被视为长期投资机会。过去一个月，特定主题如并购五虎将组合表现突出。中期来看，坚持持有公募重仓股，并寻找低估值和成长性行业作为投资标的，如电力设备、汽车、机械和TMT等。特别强调在熊市底部买入估值分位值最低的公司以获得较高的胜率和超额收益。此外，对于现金流稳定性的重视，导致投资偏好转向港口、出版、家电、石化等板块，以及被央行信用背书的银行板块。投资策略强调灵活应对市场变化，而非固守不变。 要点回顾 在过去的几个季度中，你们对风格的看法做了什么样的调整？近期有很多投资者询问你们观点是否发生重大变化，能否分享一下？ 我们过去四三个季度认为小盘和成长风格可能会在短期占优，这一变化主要源于顺流动性从紧缩状态逆转，相比宏观经济复苏和EPS回暖更为确定。是的，许多投资者通过交流或销售反馈询问我们观点是否改变。在过去三季度，我们强调价值投资，特别是自由现金流的重要性。但在短期内，股票更像是流动性盛宴的一个投票器，而非仅看基本面。 上一周市场表现如何，尤其是北证和微盘股的表现？ 上周，北证及万得微盘股创下了新高，显示出机构投资者在这轮市场中的无力感，更多表现为调侃，即这轮牛市似乎与基本面无关，更多是小票重组和垃圾股行情。 机构投资者在A股市场中的地位和影响力是怎样的？ 机构投资者（包括公募、保险、社保基金、国资）在A股自由流通市值中占比约为22%，即16万亿，对于70万亿市场规模来说，分歧较大，难以按照自己的价值标准去框算市场表现。 对于当前市场环境，尤其是公募基金的表现，你们有什么看法？ 公募基金目前处于满仓踏空状态，虽然仓位整体上行至中高位，但跑输市场基准是一个客观现实。 从9月18日至11月1日，公募中位数收益为19%，明显低于北证50（90%）、微盘股（37%）和中证2000（34%）的表现。 行业轮动和主题切换上，机构不适感体现在何时？ 不适感主要体现在11月份，尤其是随着市场震荡，领先行业的重心转移到TMT板块，如计算机、电子和传媒，以及军工板块。而之前熟悉的电力设备等行业表现相对疲弱。 公募基金研究员在选股方面的表现如何？ 根据跟踪数据显示，公募基于二季度前十大和一百大重仓股的股价表现不佳，胜率不足20%，三季度重仓股调仓后，100个股票中有43只严重跑输基准，仅有14支股票有超额收益。 面对当前政策拐点和流动性宽松预期，机构风格是否应改变？ 面对当前政策拐点和流动性宽松预期，机构需要审视自身风格是否适合当前市场，并考虑是否应主动调整行为或等待基本面转向。在当前环境下，可能需要采取更为灵活和变通的投资策略。 公布的重仓股为何会大幅跑输市场？ 这主要是由于两个原因。首先，这些重仓股的市值规模较大，例如沪深三百指数中位数市值约为890亿，而北证50指数的市值中位数更是只有32亿，这种市值差异导致了表现上的明显差距。其次，从估值角度看，目前公募基金倾向于低估值策略，所跟踪股票的平均PE-TTM中位数大约在16倍，远低于诸如科创板（74倍）和北证50（50倍）等指数的估值水平。此外，这些重仓股的成长性相对较弱，明年业绩增速中位数约为25%，低于中小盘股的预期增长速度。 当前公募基金在A股市场的地位如何？未来可能出现什么变化？ 目前，机构投资者在A股市场的持仓占比仅为25%左右，并非主流。接下来两个月，由于年底效应加强，博弈力度可能会大幅增加，历史数据显示，在类似时间节点，后四分之一梯队的基金有50%的概率在未来两个月实现大幅逆转。因此，即使前四分之一梯队的业绩有所提升，也不能掉以轻心，后四分之一梯队的基金因市场风格变化而获得超越的可能性正在增加。 公募基金之间的收益差距有何变化？ 对比9月18日前后，公募基金收益差距显著缩小。从前四分之一梯队到后四分之一梯队，收益差距从14个百分点降至12个百分点。并且，后四分之一梯队的基金表现大幅提升，从原本落后较多转变为仅一步之遥就能实现绝对收益。这意味着即使是满仓踏空的行情下，投资行为的变化以及短期概率的增加，使得各梯队基金之间的领先优势变得微弱。 历史上在相似情况下，基金排名是否会发生显著变化？ 根据历史数据，在前十个月，前四分之一和后四分之一梯队的基金收益差距较小，但在年底政策转移等重大事件发生时，这种差距会发生显著变化。比如2014年底和2022年底，都有大约40%的基金在最后两个月实现了逆袭，从后四分之一梯队跃升至前四分之三甚至第一梯队。鉴于本轮指数上行幅度已超过以往极端年份，今年前十个月的排名差距也可能在最后两个月发生类似的重大逆转。 在2020年美国大选后，市场出现了哪些显著的变化？2016年美国大选对中国市场的影响是什么？在2020年11月美国大选成为美股大小盘逆转的拐点后，之前表现强势的大盘股如FAMA、FAMG等经历了大幅下挫，而小盘股则出现了显著上升，尤其是GME等股票。同时，比特币在大选不确定性落地后开启了上涨趋势，黄金和部分新兴市场资产则呈现震荡回落过程。美债收益率也出现震荡回落，对新兴市场而言是利好消息。在2016年美国大选期间及之后，中国市场的风险资产表现也发生显著变化。当时预期希拉里将获胜，但结果出乎意料，不确定性消失后，比特币开始上涨并进入进一步的上升轨道，而黄金则处于震荡回落状态。此外，中债和美债也出现回落，中债在2016年11月前后发生了重大拐点变化。同时，美股风格偏好转向小盘股，MSCI新兴市场股票也出现了明显回落。 对于下一届人大常委会可能推出的刺激政策，您们的预期如何？ 我们认为下一届人大常委会可能推出的刺激政策应适度降低预期，预计政策不会超出政治局会议的既定预期。考虑到人大常委会在中国决策体系中的地位以及过往会议讨论效率，政策出台可能不会带来强烈超出市场预期的结果。预计六家以上银行获得特别国债注资，以及三年5到6万亿的化解规模是较为合适的政策预期。 对于短期市场走势，您们有何看法？ 短期市场可以更乐观一些，随着大选不确定性落地以及国内财政政策明细出台，风险偏好提升可能会带动指数进一步上涨。尽管三季度业绩回暖需要耐心等待，但公募基金之间的业绩博弈可能导致在风险偏好提升和流动性宽松预期下出现强烈上涨动力。剩余流动性自九月份以来已在上升，预计未来3到6个月内将持续扩张，这将对各类金融资产造成价格冲击。 当前剩余流动性的情况及未来展望是怎样的？ 目前剩余流动性已从九月份开始上升，M2增速已有所提高，而社融数据虽未快速回暖但在回落。这种情况 下，M2读数可能继续向上走高，而社融回暖进程较慢，使得剩余流动性扩张区间可能维持3到6个月。根据一致预期，未来六个月M2增速可能会提升2到4个百分点，若考虑更乐观的情况，可能提升至5左右。这种流动性扩张将对股票、债券、商品和外汇市场产生显著影响。 在市场逆转的过程中，为什么偏小盘、高估值、高成长以及高流通盘占比的品种更易领先？ 这是因为，在流动性宽松的情况下，小盘股更容易从流动性中获得股价上涨效应，其影响力相比大盘股更为显著。此外，在高估值阶段，由于贴现率下行，投资者可以接受更高的估值水平，例如原先只能接受一倍PEG，现在可能提升至两倍甚至三倍。 高成长性及预期高增长的品种为何更具吸引力？ 这主要是因为在风险偏好提升时，投资者期待未来表现好的品种，因此明年预计30%以上增长的公司股票比今年 10%以上增长的品种更具吸引力。 从板块配置和风格偏好来看，当前有哪些特点？ 当前板块上，科创创业和北正是比主板更强的，且从小市值角度看，2000微盘比五菱和300更优。风格上，成长高市盈率相较于价值和红利风格变得更强势，这