公司事件点评报告：海外布局逐步完善，盈利能力持续增长

证 券 研2024年11月04日 究 报海外布局逐步完善，盈利能力持续增长 告—徐工机械（000425.SZ）公司事件点评报告 买入(维持)事件 分析师：吕卓阳 lvzy@cfsc.com.cn 联系人：尤少炜 S1050523060001 S1050124040003 yousw@cfsc.com.cn 基本数据 2024-11-04 当前股价（元） 8.20 总市值（亿元） 968.9 总股本（百万股） 11816.2 流通股本（百万股） 8120.1 52周价格范围（元） 4.91-8.54 日均成交额（百万元） 562.2 市场表现 资料来源：Wind，华鑫证券研究 相关研究 1、《徐工机械（000425）：海外收入占比提升，盈利能力稳健增长》2024-09-30 公司研究 徐工机械10月30日发布2024年前三季度业绩：2024年Q1-Q3实现营业收入687.26亿元(同比-4.11%)，归母净利润 53.09亿元(同比+9.71%)，扣非归母净利润48.89亿元(同比 +11.85%)。其中2024年Q3单季实现营业收入190.93亿元 (同比-6.37%)，归母净利润16.03亿元(同比+28.28%)，扣非 归母净利润15.94亿元(同比+59.91%)。 投资要点 ▌工程机械行业拐点将至，公司作为领军企业有望受益 2024年开年以来，随着万亿增发国债项目相继启动，市场需求端逐渐趋于稳定，以及大规模的设备更新政策加快了老旧设备的淘汰进程，激发了部分新设备的更新需求，2024年1- 9月国内挖机销量7.4万台，同比+8.62%，整体挖机内销呈现底部回暖趋势。2024年9月工程机械主要产品平均月开工时长为90小时，环比增长3.99%，其中挖掘机82.6小时，工程机械拐点将至，公司凭借其强大的研发能力、丰富的产品线和广泛的市场覆盖，在国内外工程机械行业中均处于领先地位，作为行业内的领军企业，公司有望充分受益。 ▌海外收入与新兴业务收入占比提升，有望促进盈利水平上升 公司发力海外市场，海外营收占比持续提升，截至2024年H1公司海外营收占比为44.13%（同比+3.38pct）。且海外业务高毛利率为24.41%，显著高于国内毛利率2.72pct，拉动整体毛利率提升，2024年Q3毛利率为25.54%（同比 +2.53pct）。随着巴西、德国、墨西哥、印度、乌兹别克斯坦等海外产能布局逐步完善，海外市场将得到进一步拓展，提升海外收入占比，从而提升公司综合毛利率。此外，公司积极寻找第二增长曲线，开拓高毛利板块的高空作业平台、矿山机械等业务，24H1公司高空作业机械、矿业机械毛利率分别达到31.25%、24.11%，两种新兴业务收入占比的提高有望促进整体盈利水平上升。 ▌费用管控率良好，经营性现金流持续改善 2024年Q3公司实现销售毛利率25.54%（同比+2.53pct）， 销售净利率8.31%（同比+1.95pct），实现较高增长，公司盈利能力持续提升；费用率方面，2024年Q3公司期间费用率为16.55%(同比-2.13pct)，其中销售费用率为7.43%(同比 -0.20pct)，管理费用率为3.76%(同比-0.25pct)，研发费用率为4.31%(同比+0.15pct)，财务费用率为1.05%(同比-1.83pct)，整体费用管控率良好。2024年Q1-Q3，公司经营性现金流净额为20.44亿元(同比+24.45%)，经营性现金流进一步改善。 ▌盈利预测 预测公司2024-2026年收入分别为988.58、1103.92、1262.99亿元，EPS分别为0.55、0.68、0.89元，当前股价对应PE分别为14.9、12.0、9.2倍，给予“买入”投资评级。 ▌风险提示 国际贸易风险；行业竞争加剧风险；主要原材料价格波动的风险；海外经营风险；客户集中风险；汇率波动的风险。 预测指标 2023A 2024E 2025E 2026E 主营收入（百万元） 92,848 98,858 110,392 126,299 增长率（%） -1.0% 6.5% 11.7% 14.4% 归母净利润（百万元） 5,326 6,517 8,044 10,560 增长率（%） 23.7% 22.4% 23.4% 31.3% 摊薄每股收益（元） 0.45 0.55 0.68 0.89 ROE（%） 9.3% 10.9% 12.8% 15.8% 资料来源：Wind，华鑫证券研究 公司盈利预测（百万元） 资产负债表 2023A 2024E 2025E 2026E 利润表 2023A 2024E 2025E 2026E 流动资产: 营业收入 92,848 98,858 110,392 126,299 现金及现金等价物 23,371 24,107 26,118 27,341 营业成本 72,064 76,093 85,206 96,985 应收款 45,581 48,752 52,928 58,824 营业税金及附加 442 470 525 601 存货 32,378 33,562 36,406 40,104 销售费用 6,702 7,118 7,948 9,094 其他流动资产 9,729 10,217 11,094 12,303 管理费用 2,706 2,966 2,760 2,779 流动资产合计 111,060 116,638 126,546 138,572 财务费用 726 828 786 761 非流动资产: 研发费用 4,000 4,152 4,416 4,799 金融类资产 2,704 2,704 2,704 2,704 费用合计 14,134 15,063 15,910 17,432 固定资产 22,510 21,136 19,432 17,816 资产减值损失 -779 -750 -700 -650 在建工程 2,923 2,046 1,637 1,310 公允价值变动 179 140 100 135 无形资产 7,374 7,005 6,636 6,286 投资收益 -4 158 175 200 长期股权投资 4,510 4,510 4,510 4,510 营业利润 5,640 6,944 8,607 11,304 其他非流动资产 13,618 13,618 13,618 13,618 加:营业外收入 96 95 90 106 非流动资产合计 50,935 48,315 45,833 43,539 减:营业外支出 59 90 120 150 资产总计 161,995 164,953 172,379 182,111 利润总额 5,678 6,949 8,577 11,260 流动负债: 所得税费用 442 542 669 878 短期借款 13,526 13,526 13,526 13,526 净利润 5,236 6,407 7,908 10,381 应付账款、票据 41,844 41,952 45,801 50,798 少数股东损益 -90 -111 -136 -179 其他流动负债 26,288 26,288 26,288 26,288 归母净利润 5,326 6,517 8,044 10,560 流动负债合计 86,366 86,912 91,362 97,187 主要财务指标 2023A 2024E 2025E 2026E 成长性营业收入增长率 -1.0% 6.5% 11.7% 14.4% 归母净利润增长率 23.7% 22.4% 23.4% 31.3% 盈利能力毛利率 22.4% 23.0% 22.8% 23.2% 四项费用/营收 15.2% 15.2% 14.4% 13.8% 净利率 5.6% 6.5% 7.2% 8.2% ROE 9.3% 10.9% 12.8% 15.8% 偿债能力资产负债率 64.5% 63.7% 63.5% 63.3% 净利润 5236 6407 7908 10381 营运能力 少数股东权益 -90 -111 -136 -179 总资产周转率 0.6 0.6 0.6 0.7 折旧摊销 3947 2620 2464 2275 应收账款周转率 2.0 2.0 2.1 2.1 公允价值变动 179 140 100 135 存货周转率 2.2 2.3 2.4 2.4 营运资金变动 -5701 -4296 -3448 -4978 每股数据(元/股) 经营活动现金净流量 3571 4760 6888 7634 EPS 0.45 0.55 0.68 0.89 投资活动现金净流量 1411 2251 2114 1943 P/E 18.2 14.9 12.0 9.2 筹资活动现金净流量 -4247 -3995 -4931 -6474 P/S 1.0 1.0 0.9 0.8 现金流量净额 736 3,016 4,070 3,104 P/B 1.7 1.7 1.6 1.5 非流动负债:长期借款 14,513 14,513 14,513 14,513 其他非流动负债 3,628 3,628 3,628 3,628 非流动负债合计 18,142 18,142 18,142 18,142 负债合计 104,508 105,054 109,504 115,328 所有者权益股本 11,816 11,816 11,816 11,816 股东权益 57,487 59,899 62,875 66,783 负债和所有者权益 161,995 164,953 172,379 182,111 现金流量表 2023A 2024E 2025E 2026E 资料来源：Wind、华鑫证券研究 ▌机械组介绍 毛正：复旦大学材料学硕士，五年商品证券投研经验。 吕卓阳：澳大利亚国立大学硕士，曾就职于方正证券，4年投研经验。何春玉：硕士，2023年8月加入华鑫证券。 尤少炜：硕士，2024年4月加入华鑫证券。 ▌证券分析师承诺 本报告署名分析师具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格并注册为证券分析师，以勤勉的职业态度，独立、客观地出具本报告。本报告清晰准确地反映了本人的研究观点。本人不曾因，不因，也将不会因本报告中的具体推荐意见或观点而直接或间接收到任何形式的补偿。 ▌证券投资评级说明 股票投资评级说明： 投资建议 预测个股相对同期证券市场代表性指数涨幅 1 买入 >20% 2 增持 10%—20% 3 中性 -10%—10% 4 卖出 <-10% 行业投资评级说明： 投资建议 行业指数相对同期证券市场代表性指数涨幅 1 推荐 >10% 2 中性 -10%—10% 3 回避 <-10% 以报告日后的12个月内，预测个股或行业指数相对于相关证券市场主要指数的涨跌幅为标准。 相关证券市场代表性指数说明：A股市场以沪深300指数为基准；新三板市场以三板成指（针对协议转让标的）或三板做市指数（针对做市转让标的）为基准；香港市场以恒生指数为基准；美国市场以道琼斯指数为基准。 ▌免责条款 华鑫证券有限责任公司（以下简称“华鑫证券”）具有中国证监会核准的证券投资咨询业务资格。本报告由华鑫证券制作，仅供华鑫证券的客户使用。本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户。 本报告中的信息均来源于公开资料，华鑫证券研究部门及相关研究人员力求准确可靠，但对这些信息的准确性及完整性不作任何保证。我们已力求报告内容客观、公正，但报告中的信息与所表达的观点不构成所述证券买卖的出价或询价的依据，该等信息、意见并未考虑到获取本报告人员的具体投资目的、财务状况以及特定需求，在任何时候均不构成对任何人的个人推荐。投资者应当对本报告中的信息和意见进行独立评估，并应同时结合各自的投资目的、财务状况和特定需求，必要时就财务、法律、商业、税收等方面咨询专业顾问的意见。对依据或者使用本报告所造成的一切后果，华鑫证券及/或其关联人员均不承担任何法律责任。本公司或关联机构可能会持有报