调整结束收入压力缓解，单季度利润增长超预期

核心观点与关键数据

• 业绩环比大幅改善：2024年前三季度公司实现收入887.3亿元，同比-8.6%；净利润108.7亿元，同比+15.9%。单季度（24Q3）收入290.4亿元，同比-6.7%；净利润33.4亿元，同比+8.5%。扣非净利润31.8亿元，同比+13.4%。
• 渠道调整收尾：液体乳及冷饮业务降幅环比显著收缩，常温液奶渠道调整完成，库存健康。奶粉业务逆势正增长，婴配粉同比增速超双位数，成人粉保持行业领先。
• 盈利改善超预期：2024年前三季度毛利率34.9%，同比+2.5pct；归母净利润率12.2%，同比+2.6pct。24Q3单季度毛利率34.8%，同比+1.9pct；归母净利润率11.5%，同比+1.6pct。毛销差同比+1.4pct至15.8%，主要受益于原材料成本下行、促销力度收缩及产品结构优化。预计短期内成本红利犹存，存货减值压力有望缓解。

研究结论

• 目标价与评级：给予目标价35.87元，相当于2025年盈利预测20倍PE，预期涨幅26.7%，2025年股息预测现价比为4.5%，买入评级。
• 未来展望：预计2024-2026年净利润分别为120.1/114.2/124.8亿元。
• 重要风险：食品安全、行业竞争加剧、经济恢复不及预期。