当前经济与政策思考：内需修复，分化加大

内需修复，分化加大 ——当前经济与政策思考 证券研究报告/宏观专题报告2024年11月03日 分析师：杨畅 执业证书编号：S0740519090004 Email：yangchang@zts.com.cn 相关报告 1、《工业企业利润的裂口》 2024-10-28 2、《观察企稳回升的斜率》 2024-10-20 报告摘要 内需修复，注意分化。10月制造业PMI呈现以下特点： 第一，10月制造业PMI数据回升至景气线上，且与往年同期表现存在明显反差；第二，生产在景气线上继续上行，表明生产仍有一定韧性； 第三，新订单回升落在景气线上，新出口订单回落，指向内需继续修复； 第四，原材料价格回升至景气线上，但原材料库存仍在收缩区间，表明原材料价格或受供应端因素扰动，考虑在手订单仍在收缩区间，企业采购原材料的信心仍待观察；第🖂，产成品库存继续去化，且去化速度加快，考虑到出厂价格回升但仍在景气线下，表现出降价加速去库存的特点； 第六，大型企业仍在扩张，且扩张速度加快，小企业继续收缩，且收缩速度加快。 高频数据：生产高位波动，水泥价格上行，住宅成交仍强，土地出让仍弱，消费窄幅运行，出口运价回升，进口运价续落 风险提示：国内与海外政策变动风险；国内与海外经济波动超预期风险；国际经济贸易摩擦风险；研报信息更新不及时的风险。 内容目录 1.内需修复，注意分化3 2.高频数据：生产高位波动，水泥价格上行，住宅成交仍强，土地出让仍弱，消费窄幅运行，出口运价回升，进口运价续落4 3.风险提示12 图表目录 图表1：制造业PMI指数3 图表2：制造业PMI生产指数3 图表3：制造业PMI新订单指数与新出口订单指数的差值4 图表4：生产端部分高频指标（开工率单位为%）5 图表5：基建部分高频指标（库存单位为万吨）5 图表6：基建部分高频指标（水泥全国与区域变化）5 图表7：基建部分高频指标（水泥价格分区域）6 图表8：商品房成交部分高频指标（面积单位为万平方米）6 图表9：上海一手签约与二手成交面积指数（以2023年Q4日均值为基准100）7 图表10：土地成交部分高频指标（面积单位为万平方米）7 图表11：消费相关部分高频指标（销量单位为辆，电影票房单位为万元）7 图表12：中国出口集装箱运价指数与上海出口集装箱运价指数8 图表13：CCFI指数不同航线表现9 图表14：外贸相关高频指标（区域指数）9 图表15：CDFI运价指数及细分运价指数10 图表16：BDI指数及细分运价指数11 1.内需修复，注意分化 2024年10月，中国制造业采购经理指数（PMI）为50.1%（前值49.8%）， 回升0.3个百分点至景气线上，是连续5个月景气线下运行后，再次回升至景气线上。非制造业商务活动指数50.2%（前值50.0%），较上月提高0.2个百分点，至景气线上。 10月PMI较上月回升，与同期明显反差。10月制造业PMI为50.1%，表明10月份制造业回升至扩张区间，较上月提高0.3个百分点。从历年数据来看，往年10月PMI存在回落动作，但今年表现与同期呈现明显反差。 图表1：制造业PMI指数 来源：WIND，中泰证券研究所 生产与需求来看，生产当月52.0%（前值51.2%），提高0.8个百分点，继续在景气线上运行，表明生产短期仍在扩张。回升动作并不符合季节性波动的特点，强于往年同期表现。 图表2：制造业PMI生产指数 来源：WIND，中泰证券研究所 新订单当月50.0%（前值49.9%），继续回升0.1个百分点，落在景气线上，指向需求短期平稳。新出口订单47.3%（前值47.5%），继续回落0.2个百分点，反映出口回落速度加快；新订单与新出口订单的差值2.7个百分点（前 值为2.4个百分点），指向内需继续修复，与上年同期基本持平。 图表3：制造业PMI新订单指数与新出口订单指数的差值 来源：WIND，中泰证券研究所 原材料购进价格53.4%（前值45.1%），大幅提高8.3个百分点，回升至景气线上，指向上游价格可能环比上行。出厂价格49.9%（前值44.0%），回升5.9个百分点，但仍在景气线下，表明出厂价格仍在回落但回落速度放慢。 原材料购进价格与出厂价格的差值为3.5个百分点（前值为1.1个百分点），指向上游原材料利润可能增加，中游制造环节的原材料压力有所加大，但出厂价格仍在景气线下，表明下游需求仍然偏弱。 原材料库存48.2%（前值47.7%），回升0.5个百分点，原材料继续去库，但去库速度放慢，补库动作仍待展开。从业人员48.4%（前值48.2%），仍在景气线下。产成品库存46.9%（前值48.4%），回落1.5个百分点，继续去库，且去化速度加快。 新订单与产成品库存的差值为3.1个百分点（前值1.5个百分点），差值继续扩大，库存周期能否展开仍需观察。在手订单45.4%（前值44.0%），回升1.4个百分点，在手订单情况仍在收缩，但收缩速度放慢；生产与在手订 单的差值6.6个百分点（前值7.2个百分点），差值收窄0.6个百分点。 大型企业51.5%（前值50.6%），中型企业49.4%（前值49.2%），小型企业47.5%（前值48.5%），大企业仍在景气线上，扩张速度继续加快，小型企业仍在景气线下，收缩速度有所加快。 2.高频数据：生产高位波动，水泥价格上行，住宅成交仍强，土地出让仍弱，消费窄幅运行，出口运价回升，进口运价续落 从生产端来看，高位波动，截至11月1日唐山Custeel高炉开工率为88.08% （前值90.07%），高位波动，仍低于2023年同期水平；截至11月1日， 全国247家高炉开工率82.46%（前值82.16%），高位波动；截至10月30日，PTA产业链负荷率88.33%（前值85.22%），高位上行；截至10月26日，汽车半钢胎开工率79.39%（前值79.47%），高位波动。 图表4：生产端部分高频指标（开工率单位为%） 来源：WIND，中泰证券研究所 从内需端看，基建上，截至10月26日主要钢材品种库存继续回落，低于 2023年同期水平，库存去化速度继续加快；截至11月1日，铁矿石港口库存高位上行；截至11月1日全国水泥价格指数为131.68（前值129.90），延续上行；从区域来看，华北、中南、西南、京津冀区域环比回升。 图表5：基建部分高频指标（库存单位为万吨） 来源：WIND，中泰证券研究所 图表6：基建部分高频指标（水泥全国与区域变化） 来源：WIND，中泰证券研究所 图表7：基建部分高频指标（水泥价格分区域） 来源：WIND，中泰证券研究所 地产上，截至11月1日，30大中城市商品房成交面积延续回升，一线、二线延续向上，三线相对偏弱；从部分重点城市二手房成交面积来看，北京、厦门、苏州、东莞、成都延续回升，深圳、杭州、青岛、南宁高位波动；上海二手房成交面积高位波动，一手房签约面积延续上行。从土地成交情况来看，截至10月27日，100大中城市成交土地面积、住宅用地面积在底部波动，但振幅扩大。乘用车批零窄幅波动，地铁客运量在去年四季度均值附近小幅波动；电影票房小幅回升。 图表8：商品房成交部分高频指标（面积单位为万平方米） 来源：WIND，中泰证券研究所 图表9：上海一手签约与二手成交面积指数（以2023年Q4日均值为基准100） 来源：WIND，中泰证券研究所 图表10：土地成交部分高频指标（面积单位为万平方米） 来源：WIND，中泰证券研究所 图表11：消费相关部分高频指标（销量单位为辆，电影票房单位为万元） 来源：WIND，中泰证券研究所 从外需端看，出口运价指标低位回升。截至11月1日，中国出口集装箱运 价指数（CCFI）报1367.54点（前值1366.40点），低位运行；上海出口集 装箱运价指数（SCFI）报2303.44点（前值2185.33点），延续低位回升态势，从往期数据观察，SCFI相较于CCFI指数更加敏感。主要航线中，美西航线有所企稳，美东航线仍在回落，欧洲航线延续回落，澳新航线有所企稳，日本航线高位波动，东南亚航线有所企稳。从部分区域运价指标来看，覆盖远东区域范围内典型进出口航线的远东干散货运价指数延续回落，东南亚集装箱运价指数企稳回升。 图表12：中国出口集装箱运价指数与上海出口集装箱运价指数 来源：WIND，中泰证券研究所 图表13：CCFI指数不同航线表现 来源：WIND，中泰证券研究所 图表14：外贸相关高频指标（区域指数） 来源：WIND，中泰证券研究所 进口相关高频指标延续回落。截至11月1日，CDFI中国进口干散货运价 指数录得1046.37点（上周1065.30点），延续回落，跌破2023年同期水平；细分运价指数中镍矿相关指数偏强。 图表15：CDFI运价指数及细分运价指数 来源：WIND，中泰证券研究所 从BDI（波罗的海干散货指数）来看，由于BDI指数主要反映的是大宗资源类产品的供求关系，由于中国进口产品多以该类物品为主，因此，BDI指数更多地可以反映中国进口状况的变化。截至11月1日，BDI指数为1378 点（上周1410点），延续下行，粮食、水泥、化肥、原油等相关细分运价指数相对偏强。 图表16：BDI指数及细分运价指数 来源：WIND，中泰证券研究所 3.风险提示 国内与海外政策变动风险；国内与海外经济波动超预期风险；国际经济贸易摩擦风险；研报信息更新不及时的风险。 评级 说明 股票评级 买入 预期未来6~12个月内相对同期基准指数涨幅在15%以上 增持 预期未来6~12个月内相对同期基准指数涨幅在5%~15%之间 持有 预期未来6~12个月内相对同期基准指数涨幅在-10%~+5%之间 减持 预期未来6~12个月内相对同期基准指数跌幅在10%以上 行业评级 增持 预期未来6~12个月内对同期基准指数涨幅在10%以上 中性 预期未来6~12个月内对同期基准指数涨幅在-10%~+10%之间 减持 预期未来6~12个月内对同期基准指数跌幅在10%以上 备注：评级标准为报告发布日后的6~12个月内公司股价（或行业指数）相对同期基准指数的相对市场表现。其中A股市场以沪深300指数为基准；新三板市场以三板成指（针对协议转让标的）或三板做市指数（针对做市转让标的）为基准；香港市场以摩根士丹利中国指数为基准，美股市场以标普500指数或纳斯达克综合指数为基准（另有说明的除外）。 投资评级说明 重要声明 中泰证券股份有限公司（以下简称“本公司”）具有中国证券监督管理委员会许可的证券投资咨询业务资格。本报告仅供本公司的客户使用。本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户。 本报告基于本公司及其研究人员认为可信的公开资料或实地调研资料，反映了作者的研究观点，力求独立、客观和公正，结论不受任何第三方的授意或影响。本公司力求但不保证这些信息的准确性和完整性，且本报告中的资料、意见、预测均反映报告初次公开发布时的判断，可能会随时调整。本公司对本报告所含信息可在不发出通知的情形下做出修改，投资者应当自行关注相应的更新或修改。本报告所载的资料、工具、意见、信息及推测只提供给客户作参考之用，不构成任何投资、法律、会计或税务的最终操作建议，本公司不就报告中的内容对最终操作建议做出任何担保。本报告中所指的投资及服务可能不适合个别客户，不构成客户私人咨询建议。 市场有风险，投资需谨慎。在任何情况下，本公司不对任何人因使用本报告中的任何内容所引致的任何损失负任何责任。 投资者应注意，在法律允许的情况下，本公司及其本公司的关联机构可能会持有报告中涉及的公司所发行的证券并进行交易，并可能为这些公司正在提供或争取提供投资银行、财务顾问和金融产品等各种金融服务。本公司及其本公司的关联机构或个人可能在本报告公开发布之前已经使用或了解其中的信息。 本报告版权归“中泰证券股份有限公司”所有。事先未经本公司书面授权，任何机构和个人，不得对本报告进行任何形式的翻版、发布、