黄金饰品终端动销偏弱影响业绩表现，持续优化产品结构

公司10.30公告1-3Q24营收/归母净利润108.09/8.55亿元、同比-13.49%/-21.95%。单Q3营收/归母净利润26.12/2.53亿元、同比-40.91%/-28.7%；收入及利润增长承压主要系金价高位波动增强黄金饰品消费观望情绪，下游客户补货热情持续下降；持续加大产品研发和优化产品结构、Q3毛利率同比+9.7PCT，强化广告宣传及市场营销力度致Q3销售费用率同比+6.31PCT，毛销差同比改善。 Q2来黄金产品景气度走弱。1）社零：24年逐季走弱，1Q24同比+4.5%，以绝对量推算2Q24/3Q24同比-4%/-7.7%；2）价：Q1-Q3上海黄金交易所Au9999收盘价均价同比 +16%/+23%/+24%；3）量：据中国黄金协会，Q1-Q3黄金首饰 人民币(元)成交金额(百万元) 消费量同比-3%/-52%/-29%，金条及金币用金消费量同比 +26.77%/+72%/-9%，实物黄金消费热情Q3回落。 素金和镶嵌产品均有承压。1-3Q24素金类/镶嵌类收入88.96/5.85亿元、分别同比-15.04%/-22.46%。 自营&加盟逆势小幅增长，加盟渠道受客户补货意愿不足影响 收入端承压。 自营：1-3Q24电商收入16.53亿元、同比+5.94%；自营线下收入13.54亿元、同比+9.77%。 加盟：1-3Q24加盟收入76.6亿元、同比-19.75%，其中黄金/镶嵌产品同比-19.92%/-28.16%。 Q3开店速度环比有所放缓。1-3Q24周大生品牌门店净增加129家（Q1-Q3分别净增23家/101家/5家）至5235家，其中加盟门店4886家、净增111家，自营门店349家、净增18家。 21.00 19.00 17.00 15.00 13.00 11.00 231031 9.00 240131 240430 240731 成交金额周大生沪深300 800 700 600 500 400 300 200 100 241031 0 持续推进品牌矩阵+IP产品助力增长。考虑金价高位波动抑制黄金饰品终端动销，下调盈利预测，预计24-26年归母净利润为10.97/12.74/14.17（前值12.94/14.81/16.62）亿元，同比-16.6%/+16.1%/+11.2%，对应PE分别为11/9.5/8.5倍，维持“买入”评级。 终端消费疲软、加盟拓展不及预期、金价大幅波动等。 附录：三张报表预测摘要损益表（人民币百万元） 资产负债表（人民币百万元） 2021 2022 2023 2024E 2025E 2026E 2021 2022 2023 2024E 2025E 2026E 主营业务收入 9,155 11,118 16,290 15,013 16,054 17,129 货币资金 1,289 1,735 852 1,742 1,893 2,037 增长率 80.1% 21.4% 46.5% -7.8% 6.9% 6.7% 应收款项 706 848 1,565 1,126 1,160 1,237 主营业务成本 -6,655 -8,808 -13,334 -12,079 -12,858 -13,666 存货 2,748 3,342 3,643 3,210 3,417 3,632 %销售收入 72.7% 79.2% 81.9% 80.5% 80.1% 79.8% 其他流动资产 514 313 400 340 351 373 毛利 2,500 2,310 2,956 2,933 3,196 3,464 流动资产 5,257 6,239 6,459 6,417 6,821 7,279 %销售收入 27.3% 20.8% 18.1% 19.5% 19.9% 20.2% %总资产 74.9% 82.0% 80.6% 79.9% 80.5% 81.2% 营业税金及附加 -89 -106 -147 -143 -161 -180 长期投资 689 164 165 165 165 165 %销售收入 1.0% 1.0% 0.9% 1.0% 1.0% 1.1% 固定资产 398 521 735 806 860 901 销售费用 -697 -748 -944 -1,171 -1,252 -1,336 %总资产 5.7% 6.8% 9.2% 10.0% 10.1% 10.1% %销售收入 7.6% 6.7% 5.8% 7.8% 7.8% 7.8% 无形资产 475 450 420 413 406 400 管理费用 -97 -93 -106 -105 -112 -120 非流动资产 1,759 1,368 1,553 1,613 1,656 1,686 %销售收入 1.1% 0.8% 0.7% 0.7% 0.7% 0.7% %总资产 25.1% 18.0% 19.4% 20.1% 19.5% 18.8% 研发费用 -14 -12 -12 -12 -16 -21 资产总计 7,016 7,607 8,012 8,031 8,477 8,965 %销售收入 0.1% 0.1% 0.1% 0.1% 0.1% 0.1% 短期借款 40 51 266 65 65 65 息税前利润（EBIT） 1,604 1,351 1,746 1,503 1,655 1,807 应付款项 725 637 638 653 696 740 %销售收入 17.5% 12.1% 10.7% 10.0% 10.3% 10.5% 其他流动负债 342 789 666 557 585 609 财务费用 21 13 -4 12 30 33 流动负债 1,107 1,477 1,569 1,276 1,346 1,413 %销售收入 -0.2% -0.1% 0.0% -0.1% -0.2% -0.2% 长期贷款 18 18 18 18 18 18 资产减值损失 -112 0 -9 0 0 0 其他长期负债 94 63 41 23 17 12 公允价值变动收益 -1 -28 7 0 0 0 负债 1,219 1,558 1,628 1,317 1,381 1,444 投资收益 17 18 -86 -120 -60 -30 普通股股东权益 5,787 6,042 6,381 6,710 7,093 7,518 %税前利润 1.1% 1.2% n.a n.a n.a n.a 其中：股本 1,096 1,096 1,096 1,096 1,096 1,096 营业利润 1,579 1,409 1,695 1,425 1,655 1,841 未分配利润 3,071 3,557 3,896 4,225 4,607 5,032 营业利润率 17.2% 12.7% 10.4% 9.5% 10.3% 10.7% 少数股东权益 10 7 3 3 3 3 营业外收支 12 12 13 0 0 0 负债股东权益合计 7,016 7,607 8,012 8,031 8,477 8,965 税前利润 1,591 1,420 1,708 1,425 1,655 1,841 利润率 17.4% 12.8% 10.5% 9.5% 10.3% 10.7% 比率分析 所得税 -369 -333 -396 -328 -381 -423 2021 2022 2023 2024E 2025E 2026E 所得税率 23.2% 23.5% 23.2% 23.0% 23.0% 23.0% 每股指标 净利润 1,222 1,087 1,313 1,097 1,274 1,417 每股收益 1.117 0.995 1.201 1.001 1.163 1.293 少数股东损益 -3 -3 -3 0 0 0 每股净资产 5.279 5.513 5.823 6.123 6.472 6.860 归属于母公司的净利润 1,225 1,091 1,316 1,097 1,274 1,417 每股经营现金净流 0.179 0.929 0.126 1.896 1.071 1.117 净利率13.4%9.8% 8.1% 7.3% 7.9% 8.3% 每股股利 0.800 0.600 0.950 0.701 0.814 0.905 现金流量表（人民币百万元） 回报率净资产收益率 21.16% 18.05% 20.62% 16.35% 17.96% 18.85% 2021 2022 2023 2024E 2025E 2026E 总资产收益率 17.45% 14.34% 16.43% 13.66% 15.03% 15.81% 净利润 1,222 1,087 1,313 1,097 1,274 1,417 投入资本收益率 21.03% 16.90% 20.13% 17.02% 17.75% 18.30% 少数股东损益 -3 -3 -3 0 0 0 增长率 非现金支出 180 83 113 19 20 21 主营业务收入增长率 80.07% 21.44% 46.52% -7.84% 6.94% 6.70% 非经营收益 -27 25 110 128 63 32 EBIT增长率 29.60% -15.78% 29.30% -13.95% 10.11% 9.22% 营运资金变动 -1,179 -177 -1,398 835 -183 -246 净利润增长率 20.85% -10.94% 20.67% -16.64% 16.13% 11.24% 经营活动现金净流 197 1,018 139 2,078 1,174 1,225 总资产增长率 5.41% 8.43% 5.33% 0.23% 5.55% 5.76% 资本开支 -153 -123 -215 -77 -62 -52 资产管理能力 投资 431 218 0 0 0 0 应收账款周转天数 16.3 24.6 25.9 26.0 25.0 25.0 其他 12 6 -15 -120 -60 -30 存货周转天数 140.9 126.2 95.6 97.0 97.0 97.0 投资活动现金净流 290 101 -230 -197 -122 -82 应付账款周转天数 20.4 12.1 5.5 5.6 5.6 5.6 股权募资 8 0 0 0 0 0 固定资产周转天数 0.9 0.5 0.3 0.5 0.5 0.5 债权募资 18 0 200 -205 0 0 偿债能力 其他 -904 -673 -1,075 -778 -894 -994 净负债/股东权益 -21.24% -27.55% -8.90% -24.71% -25.51% -25.97% 筹资活动现金净流 -878 -673 -875 -983 -894 -994 EBIT利息保障倍数 -75.0 -102.7 461.0 -124.2 -55.2 -54.1 现金净流量 -391 446 -967 899 158 148 资产负债率 17.37% 20.49% 20.32% 16.40% 16.29% 16.10% 来源：公司年报、国金证券研究所 市场中相关报告评级比率分析市场中相关报告评级比率分析说明： 日期 一周内 一月内 二月内 三月内 六月内 市场中相关报告投资建议为“买入”得1分，为“增持” 买入 4 6 18 36 70 得2分，为“中性”得3分，为“减持”得4分，之后平均计 增持 3 7 13 19 0 算得出最终评分，作为市场平均投资建议的参考。 中性 0 0 0 0 0 最终评分与平均投资建议对照： 减持 0 0 0 0 0 1.00=买入；1.01~2.0=增持；2.01~3.0=中性 评分 1.43 1.54 1.42 1.35 1.00 3.01~4.0=减持 来源：聚源数据 序号 日期 评级 市价 目标价 1 2023-04-30 买入 16.92 N/A 2 2023-08-26 买入 15.69 N/A