收入利润双位数增长，优化产品结构和终端有望持续增厚业绩

2024年03月20日 公司点评 公买入/维持 司 研雅迪控股(01585) 究 收入利润双位数增长，优化产品结构和终端有望持续增厚业绩 走势比较 20% 太8% 23/3/20 23/5/31 23/8/11 23/10/22 24/1/2 24/3/14 平(4%) 洋(16%) 证(28%) 券(40%) 股雅迪控股恒生指数 份 有股票数据 限总股本/流通(亿股)0/0 公总市值/流通(亿港元)0/0 公司发布2023年度业绩公告，收入业绩均双位数增长：公司2023全年 实现营业收入347.63亿元/+11.92%，归母净利润26.40亿元/+22.17%， 基本每股收益0.89元/+19.59%。其中，23H2实现营业收入177.22亿元 /+4.19%，归母净利润14.52亿元/+15.06%，基本每股收益0.49元 /+13.95%。 电自销量驱动整体收入增长，价格战下均价同比下滑：全年来看，两轮销量合计1652万台/+17.9%，单车均价1488元/台，同比下降5.1%，其中， 1）电动自行车收入159.52亿元/+24.4%，销量1156万台/+28.8%，单价 1380元/-3.4%；2）电踏车收入86.35亿元/-5.6%，销量496万台/-1.5%， 单价1741元/-4.2%；3）电池及充电器收入92.50亿元/+10.1%；4）零部 件收入9.26亿元/+34.4%。23H2来看，两轮销量合计831万台/+5.55%，单车均价1489元/台，同比下降3.73%但环比H1持平，其中，1）电动自行车收入83.13亿元/+0.99%，销量602万台/+12.16%，单价1380元/- 9.96%但环比H1基本持平；2）电踏车收入40.58亿元/+2.91%，销量229 万台/-8.63%，单价1773元/+12.63%，基于较低基数同比呈现回升；3） 电池及充电器收入47.51亿元/+5.81%；4）零部件收入6.00亿元/+74.27%。 司 12个月内最高/最低价 (港元) 证 券相关研究报告 21/10 产品结构调整兼终端改革，盈利有望持续增厚：公司2023整体毛利率 16.93%/-1.15pct，净利率7.59%/+0.56pct，销售/管理/研发/财务费率 4.13%/-0.24pct，6.61%/+0.16pct，3.43%/-0.13pct，0.13%/-0.06pct，除研发费率提升且有望保持投入外，其他费用都有所收缩。毛利的下滑主 研<<雅迪控股23H1点评：拓展价格带究推升销量，盈利压力逐步释放>>--报2023-08-30 告 证券分析师：刘洁冰 电话：19521279561 E-MAIL：liujb@tpyzq.com 分析师登记编号：S1190523090001 系23Q2冲锋腰部车型，拉低整体盈利，下半年开始公司着力优化产品结构，同时更新门店管理模式，统一终端价格，23H2毛利率16.99%,环比 +0.12pct，我们认为，随着后续产品结构和门店控价的持续改善，公司2024年盈利有望继续增厚。 收购无锡凌博整合供应链，强化成本和研发优势：公司近日通过旗下电池子公司华宇新能源，斥资3.52亿元收购无锡凌博电子100%股份，完成对BMS电控系统的布局，凌博作为华宇钠电的独家BMS供应方，强化公司在钠电解决方案上的系统性和商业化能力，至此公司对核心四电（电机、电池、电控、充电器）完成全套自主平台化布局，供应链的全面整合将助力公司进一步优化成本，我们估计将对毛利率产生1个点左右的积极影响；核心部件研发优势的整合以及凌博在国内外中大功率控制器和建模方面的市占优势，也有助于公司进一步打磨产品竞争，推进全球化战略。 投资建议：在行业本土销量逐渐放缓的情况下，公司坚持研发拓新，打磨高端产品、推进全球化，销量不断驱动份额增长，产品结构也不断助力业绩改善。展望未来，终端的战略调整和高端产品的持续优化，将支撑公司业绩上扬，供应链的垂直整合也从成本端扩增盈利，我们预计公司24-26年营业收入403/464/531亿元，归母净利润33/41/49亿元，对应EPS（摊薄）1.09/1.35/1.60元，对应PE为12/10/8倍，维持“买入”评级。 风险提示：行业增长受阻；竞争加剧超预期；政策风险；原材料成本大幅上涨；海外拓展不理想；新品研发和推广遇阻等。 盈利预测和财务指标 2023A 2024E 2025E 2026E 营业收入（百万元）34,763 40,264 46,356 53,118 营业收入增长率(%)11.92% 15.83% 15.13% 14.59% 归母净利（百万元）2,640 3,342 4,141 4,913 净利润增长率(%)22.17% 26.59% 23.89% 18.66% 摊薄每股收益（元）0.89 1.09 1.35 1.60 市盈率（PE）15.50 12.32 9.94 8.38 资料来源：Wind，太平洋证券，注：摊薄每股收益按最新总股本计算 资产负债表(百万元） 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 货币资金 6783 7914 12462 18148 24900 利润表(百万元） 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 营业收入 31059 34763 40264 46356 53118 应收账款 1040 1092 1261 1401 1635 营业成本 25445 28878 32905 37438 42643 存货 1458 955 1526 1646 1925 销售费用 1358 1436 1679 1972 2238 其他流动资产 8115 6881 8006 8325 9215 管理费用 896 1105 1216 1442 1686 流动资产合计 17395 16842 23255 29521 37674 研发费用 1106 1192 1339 1526 1749 权益性投资 102 72 72 72 72 财务费用 -120 -261 -89 -146 -217 固定资产 3291 3940 3743 3556 3378 税前利润 2495 2759 3772 4626 5452 无形资产 1128 2045 2045 2045 2045 所得税 432 380 502 620 737 非流动资产合计 7558 8818 9024 9038 9162 净利润 2183 2640 3359 4151 4932 资产总计 24953 25660 32279 38558 46836 少数股东损益 22 0 17 10 19 应付款项 13593 13672 16251 18073 20820 归母净利润 2161 2640 3342 4141 4913 短期借款 1282 267 267 267 267 其他流动负债 2646 2457 3138 3444 4043 流动负债 17520 16396 19656 21784 25131 长期债务 0 0 0 0 0 其他长期负债 790 863 863 863 863 非流动负债 790 863 863 863 863 负债 18310 17259 20519 22647 25993 预测指标 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 普通股股东权益 6642 8401 11743 15884 20797 少数股东权益 0 0 17 27 46 毛利率 18.08% 16.93% 18.28% 19.24% 19.72% 负债股东权益合计 24953 25660 32279 38558 46836 销售净利率 6.96% 7.59% 8.30% 8.93% 9.25% 货币资金 6783 7914 12462 18148 24900 销售收入增长率 15.17% 11.92% 15.83% 15.13% 14.59% 应收账款 1040 1092 1261 1401 1635 EBIT增长率 73.14% 10.56% 36.74% 22.63% 17.86% 存货 1458 955 1526 1646 1925 净利润增长率 57.80% 22.17% 26.59% 23.89% 18.66% 其他流动资产 8115 6881 8006 8325 9215 ROE 32.53% 31.43% 28.46% 26.07% 23.62% ROA 8.66% 10.29% 10.35% 10.74% 10.49% 现金流量表（百万元） 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E ROIC 28.96% 26.28% 27.82% 27.28% 24.87% 经营性现金流 3078 3580 4352 5289 6455 EPS(X) 0.74 0.89 1.09 1.35 1.60 投资性现金流 -2056 -430 206 407 307 PE(X) 17.65 15.50 12.32 9.94 8.38 融资性现金流 -379 -2037 -10 -10 -10 PB(X) 6.02 5.00 3.51 2.59 1.98 现金增加额 710 0 4548 5686 6752 EV/EBITDA(X) 11.87 12.47 7.30 4.84 2.94 资料来源：WIND，太平洋证券 投资评级说明 1、行业评级 看好：预计未来6个月内，行业整体回报高于沪深300指数5%以上； 中性：预计未来6个月内，行业整体回报介于沪深300指数-5%与5%之间； 看淡：预计未来6个月内，行业整体回报低于沪深300指数5%以下。 2、公司评级 买入：预计未来6个月内，个股相对沪深300指数涨幅在15%以上； 增持：预计未来6个月内，个股相对沪深300指数涨幅介于5%与15%之间；持有：预计未来6个月内，个股相对沪深300指数涨幅介于-5%与5%之间； 减持：预计未来6个月内，个股相对沪深300指数涨幅介于-5%与-15%之间； 卖出：预计未来6个月内，个股相对沪深300指数涨幅低于-15%以下。 太平洋研究院 北京市西城区北展北街9号华远企业号D座二单元七层上海市浦东南路500号国开行大厦10楼D座 深圳市福田区商报东路与莲花路新世界文博中心19层1904号 广州市大道中圣丰广场988号102室 研究院 中国北京100044 北京市西城区北展北街九号华远·企业号D座 投诉电话：95397 投诉邮箱：kefu@tpyzq.com 重要声明 太平洋证券股份有限公司具有证券投资咨询业务资格，公司统一社会信用代码为： 91530000757165982D。 本报告信息均来源于公开资料，我公司对这些信息的准确性和完整性不作任何保证。负责准备本报告以及撰写本报告的所有研究分析师或工作人员在此保证，本研究报告中关于任何发行商或证券所发表的观点均如实反映分析人员的个人观点。报告中的内容和意见仅供参考，并不构成对所述证券买卖的出价或询价。我公司及其雇员对使用本报告及其内容所引发的任何直接或间接损失概不负责。我公司或关联机构可能会持有报告中所提到的公司所发行的证券头寸并进行交易，还可能为这些公司提供或争取提供投资银行业务服务。本报告版权归太平洋证券股份有限公司所有，未经书面许可任何机构和个人不得以任何形式翻版、复制、刊登。任何人使用本报告，视为同意以上声明。