量化信用策略：非金信用策略的弱化

2024年11月3日 非金信用策略的弱化——量化信用策略 组合策略收益跟踪： 固定收益定期报告 证券研究报告 本周模拟组合综合收益回升，且利率风格表现整体优于信用风格。利率风格组合中，二级资本债久期、二级资本债子弹型策略组合收益最 高，为0.18%、0.17%；信用风格组合中，银行永续债久期、二级资本债久期策略收益靠前，为0.25%、0.25%。 分重仓券种看，二级资本债重仓策略修复力度与收益水平均位于前列。信用风格存单重仓组合周度收益均值为0.07%，环比上涨21.9bp其近三周与对应利率风格组合收益均值距离较小；城投重仓组合周度 收益均值小幅修复至0.01%，其中，城投子弹型策略收益为0.05%，表现略优于其余策略，而城投哑铃型组合维持负收益；二级资本债重仓组合周度收益均值升至0.17%，特别是二级资本债久期组合收益高达0.25%；超长债重仓组合涨幅趋近于二级债重仓组合，但收益均值依旧处于负区间，其中城投超长型亏损幅度最大。 收益来源方面，各类策略组合的票息收益贡献多落入正区间，且本周读数均在18%以上，而个别组合负项票息贡献分布在-102%至-36%之 间。主要策略中，二级资本债久期、二级资本债子弹型策略票息贡献仅为18.7%、21%，资本利得收益相对丰厚。 尹睿哲分析师 SAC执业证书编号：S1450523120003 yinrz@essence.com.cn 李豫泽分析师 SAC执业证书编号：S1450523120004 liyz9@essence.com.cn 信用策略超额收益跟踪： 近四周二永债重仓策略有一定超额收益。前三周中长端策略组合累计收益均未跑赢基准，而本周二永债重仓组合有不错的表现，成为为数不多近四周累计超额收益为正的组合。其中，二级资本债久期、永 续债久期、永续债下沉组合的超额收益分别达到13.1bp、11bp、8.8bp。相比之下，10月以来即使在抢配行情下，城投重仓策略仍缺乏超额收益，策略有效性欠佳。 分策略久期来看，本周二永债久期策略显著跑赢中长端基准。短端策略方面，存单策略收益超越基准组合，而城投短端下沉策略不及基准；中长端策略方面，券商债以外的金融债重仓策略存在正项超额收益， 与10月上旬的表现类似，二级资本债、永续债久期策略读数均在20bp以上，城投重仓组合读数虽为负，但并未向下突破-10bp；超长债策略收益近三周波动减小，其中，二级资本债超长型策略本周出现约12bp的超额收益。 风险提示：模拟组合配置方法失真，收益测算方法误差。 内容目录 1.组合策略收益跟踪3 1.1.组合周度收益一览4 1.2.组合周度收益来源6 2.信用策略超额收益跟踪7 附：模拟组合配置方法9 图表目录 图1.利率风格组合年度累计综合收益（%）3 图2.信用风格组合年度累计综合收益（%）3 图3.本周模拟组合收益表现对比4 图4.信用风格同业存单重仓策略组合收益表现4 图5.信用风格城投债重仓策略组合收益表现5 图6.信用风格二级资本债重仓策略组合收益表现5 图7.信用风格超长债重仓策略组合收益表现5 图8.信用风格城投债重仓策略组合收益来源6 图9.信用风格二级资本债重仓策略组合收益来源6 图10.近四周主要模拟组合超额收益表现对比7 图11.信用风格短端策略组合超额收益7 图12.信用风格中长端策略组合（主要品种）超额收益8 图13.信用风格中长端策略组合（金融债品种）超额收益8 图14.信用风格超长债策略组合超额收益8 表1：模拟组合配置方法一览9 1.组合策略收益跟踪 截至11月1日，今年以来超长债重仓信用风格组合均跑赢利率风格。信用风格组合中，产业超长型、二级资本债久期及城投久期组合的累计综合收益位居前列，分别达到6.86%、5.18%、4.87%，除城投短端下沉、城投超长型组合外，其余策略收益均超越去年同期读数。 图1.利率风格组合年度累计综合收益（%） 22/12/3123/12/3124/11/1 存单子弹型 10 产业超长型 5.89 8 5.11 6 4 2 5.32 城投子弹型 二级债拉久期 5.470 5.14 城投短端下沉 二级债下沉 5.34 5.35 5.40 城投拉久期 二级债子弹型 资料来源：iFinD，国投证券研究中心 数据说明：1）利率风格组合按照80%：20%的比例配置利率债与信用债，信用风格反之，其中，利率债部分采用10年期 国债，信用债部分配置20%的超长债，且选择10年期AA+产业债品种。2）子弹型配置选取1年AAA同业存单、3年期AA+城投债、3年期AAA-二永债及商金债；下沉策略配置选取1年AA+同业存单、1年期AA-城投债、3年期AA+二永债、3年AAA-券商次级债；久期策略配置选取4年期AA+城投债、4年期AAA-二永债、4年AAA券商债；超长策略配置10年AA+城投、产业债、10年AAA-二级资本债；城投/混合哑铃型按照1：1配置1年AA+城投债、10年AA+城投债/10年AAA-二级资本债。3）年度累计收益以不同组合的周度综合收益（票息+资本利得）加总得到，票息收益按照期初估值收益×持有时长计算，下同。 图2.信用风格组合年度累计综合收益（%） 22/12/3123/12/3124/11/1 存单子弹型 10 产业超长型 6.86 8 63.71 4 2 4.56 城投子弹型 二级债拉久期 5.180 3.86 城投短端下沉 二级债下沉 4.65 4.69 4.87 城投拉久期 二级债子弹型 资料来源：iFinD，国投证券研究中心 1.1.组合周度收益一览 本周模拟组合综合收益回升，且利率风格表现整体优于信用风格。利率风格组合中，二级资本债久期、二级资本债子弹型策略组合收益最高，为0.18%、0.17%；信用风格组合中，银行永续债久期、二级资本债久期策略收益靠前，为0.25%、0.25%。 图3.本周模拟组合收益表现对比 二级债下沉永续债下沉二级债子弹型二级债拉久期永续债拉久期存单子弹型存单下沉型二级债下沉二级债子弹型二级债拉久期 信用风格 本周模拟组合综合收益，% 利率风格 0.000.050.100.150.200.250.30 资料来源：iFinD，国投证券研究中心 数据说明：选取利率风格、信用风格模拟组合中，综合收益排名前5的策略组合展示。 分重仓券种看，二级资本债重仓策略修复力度与收益水平均位于前列。信用风格存单重仓组合周度收益均值为0.07%，环比上涨21.9bp，其近三周与对应利率风格组合收益均值距离较小；城投重仓组合周度收益均值小幅修复至0.01%，其中，城投子弹型策略收益为0.05%，表 现略优于其余策略，而城投哑铃型组合维持负收益；二级资本债重仓组合周度收益均值升至0.17%，特别是二级资本债久期组合收益高达0.25%；超长债重仓组合涨幅趋近于二级债重仓组合，但收益均值依旧处于负区间，其中城投超长型亏损幅度最大。 图4.信用风格同业存单重仓策略组合收益表现 存单重仓策略组合综合收益，% 下沉-子弹，bp，右轴利率风格组合收益均值 存单子弹型存单下沉型 1.0 2.0 0.51.2 0.00.4 (0.5)(0.4) (1.0)(1.2) (1.5) 24/8/924/8/2324/9/624/9/2024/10/424/10/1824/11/1 (2.0) 资料来源：iFinD，国投证券研究中心 图5.信用风格城投债重仓策略组合收益表现 城投债重仓策略组合综合收益，% 利率风格组合收益均值 城投短端下沉城投拉久期 城投子弹型 城投哑铃型 1.2 0.8 0.4 0.0 (0.4) (0.8) (1.2) 24/8/924/8/2324/9/624/9/2024/10/424/10/1824/11/1 资料来源：iFinD，国投证券研究中心 图6.信用风格二级资本债重仓策略组合收益表现 二级资本债重仓策略组合综合收益，% 利率风格组合收益均值二级债下沉 二级债拉久期 二级债子弹型 混合哑铃型 1.0 0.5 0.0 (0.5) (1.0) 24/8/924/8/2324/9/624/9/2024/10/424/10/1824/11/1 资料来源：iFinD，国投证券研究中心 图7.信用风格超长债重仓策略组合收益表现 超长债重仓策略组合综合收益，% 利率风格组合收益均值 二级超长型 城投超长型 产业超长型 1.5 1.0 0.5 0.0 (0.5) (1.0) (1.5) 24/8/924/8/2324/9/624/9/2024/10/424/10/1824/11/1 资料来源：iFinD，国投证券研究中心 1.2.组合周度收益来源 收益来源方面，各类策略组合的票息收益贡献多落入正区间，且本周读数均在18%以上，而个别组合负项票息贡献分布在-102%至-36%之间。主要策略中，二级资本债久期、二级资本债子弹型策略票息贡献仅为18.7%、21%，资本利得收益相对丰厚。 图8.信用风格城投债重仓策略组合收益来源 信用风格城投策略组合票息收益贡献，% 100 80 60 40 20 0 (20) (40) (60) (80) (100) 城投子弹型城投短端下沉城投拉久期城投哑铃型 24/8/924/8/2324/9/624/9/2024/10/424/10/1824/11/1 资料来源：iFinD，国投证券研究中心 数据说明：1）展示[-100,100]区间内的票息收益贡献；2）当票息收益贡献为负值时，读数越大表示票息弥补资本利得损失的难度越大，下同。 图9.信用风格二级资本债重仓策略组合收益来源 100 80 60 40 20 0 (20) (40) (60) 信用风格二级债策略组合票息收益贡献，% 二级债子弹型二级债下沉二级债拉久期混合哑铃型 24/8/924/8/2324/9/624/9/2024/10/424/10/1824/11/1 资料来源：iFinD，国投证券研究中心 2.信用策略超额收益跟踪 近四周二永债重仓策略有一定超额收益。前三周中长端策略组合累计收益均未跑赢基准，而本周二永债重仓组合有不错的表现，成为为数不多近四周累计超额收益为正的组合。其中，二级资本债久期、永续债久期、永续债下沉组合的超额收益分别达到13.1bp、11bp、8.8bp。相比之下，10月以来即使在抢配行情下，城投重仓策略仍缺乏超额收益，策略有效性欠佳。 图10.近四周主要模拟组合超额收益表现对比 近四周信用风格不同策略组合超额收益，bp（基准=3年城投子弹型） 券商债拉久期券商债下沉永续债拉久期永续债下沉商金债子弹型二级债拉久期二级债下沉二级债子弹型城投哑铃型城投拉久期 城投短端下沉 其他金融债策略 24/10/1124/10/1824/10/2524/11/1 主流信用策略 (50)(40)(30)(20)(10)01020304050 资料来源：iFinD，国投证券研究中心 数据说明：基准组合配置20%的10年国债、64%的3年AA+城投债及16%的10年AA+产业债。 分策略久期来看，本周二永债久期策略显著跑赢中长端基准。短端策略方面，存单策略收益超越基准组合，而城投短端下沉策略不及基准；中长端策略方面，券商债以外的金融债重仓策略存在正项超额收益，与10月上旬的表现类似，二级资本债、永续债久期策略读数均在 20bp以上，城投重仓组合读数虽为负，但并未向下突破-10bp；超长债策略收益近三周波动减小，其中，二级资本债超长型策略本周出现约12bp的超额收益。 图11.信用风格短端策略组合超额收益 短端信用策略组合超额收益，bp（基准=1年城投子弹型） 存单子弹型存单下沉型城投短端下沉 20 10 0 (10) (20) (30) 24/8/924/8/2324/9/624/9/2024/10/424/10/1824/11/1 资料来源：iFinD，国投证券研究中心 数据说明：短端基准组合配置20%的10年国债、