前三季度净利同比扭亏，受益猪价景气上行

证券研究报告|2024年11月03日 核心观点公司研究·财报点评 2024Q3净利同比扭亏，盈利受益猪价景气上行。公司2024Q1-Q3营收同比 -18.2%至170.71亿元，归母净利同比扭亏至2.54亿元；2024Q3营收同比 -15.64%至62.34亿元，归母净利同比扭亏至2.49亿元。其中，公司生猪养殖业务盈利显著受益于猪价景气上行及养殖成本改善，2024年前三季度合计实现生猪出栏279.14万头，同比增长6.10%，其中，肥猪出栏247.84万头，同比增长3.92%，占比88.79%。同时公司资产负债率稳步下降，2024Q3末达65.1%，环比2024Q2末下降0.82pct。截至2024Q3末，公司拥有货币资金 18.63亿元，现金储备较为充裕。 养殖产能稳步扩张，出栏有望保持高增长。据公司公告，2024年前三季度公司加快生猪出栏结构的改善，具有低成本优势的“公司+农户”育肥规模快速增加，出栏规模占比达到72.89%。未来预计公司养殖成本有望保持下降趋势，一方面，公司持续优化种猪体系，加大高繁殖率新丹系种猪补充，持续改善PSY、成活率等生产指标，有望降低仔猪成本；同时，随着生猪产能利用率的提升，头均摊销费用有望逐步下降；此外，饲料原料价格持续下降，公司发挥规模采购的优势，在饲料营养配方上更加灵活，有望降低饲料成本。 全链运营优势明显，看好后续成本改善。公司始终致力于推进集生物饲料、健康养殖、肉品加工于一体的全产业链经营模式。在养殖上游，公司饲料业务根基深厚，现阶段正依靠新技术不断提高饲料质量和转化效率。在养殖环节，公司早在2008年便开始涉足种猪繁育领域，旗下“美神”种猪性能表现优秀，2020年从丹麦引进1400头丹系核心原种猪，助力公司从“新美系”向“新丹系”高性能育种体系过渡，目前公司优秀的丹系种猪场可做到PSY30的优秀成绩。在养殖下游，公司布局屠宰产能，有望进一步增厚盈利。 风险提示：养殖过程中发生不可控疫情，粮食价格大幅上涨增加饲料成本。 投资建议：维持“优于大市”。公司作为全链一体化经营的养殖新秀，饲料和种猪优势明显，养殖指标领先同行，养殖产能稳步释放，底部成长性充足。我们维持盈利预测，预计2024-2026年归母净利为4.02/9.20/6.15亿元，EPS分别为0.28/0.64/0.43元，对应当前股价PE为18/8/12X。 盈利预测和财务指标 2022 2023 2024E 2025E 2026E 营业收入(百万元) 26,539 26,949 27,361 29,553 29,980 (+/-%) 22.1% 1.5% 1.5% 8.0% 1.4% 净利润(百万元) 135 -1526 402 920 615 (+/-%) 扭亏 -1229.7% 扭亏 128.8% -33.2% 每股收益（元） 0.10 -1.06 0.28 0.64 0.43 EBITMargin 2.4% -2.9% 2.3% 4.8% 3.4% 净资产收益率（ROE） 2.0% -27.8% 7.0% 14.2% 8.8% 市盈率（PE） 54.6 -5.0 17.7 7.7 11.6 EV/EBITDA 13.8 244.4 11.7 8.2 9.5 市净率（PB） 1.09 1.39 1.23 1.10 1.02 资料来源：Wind、国信证券经济研究所预测注：摊薄每股收益按最新总股本计算 农林牧渔·饲料 证券分析师：鲁家瑞证券分析师：李瑞楠021-61761016021-60893308 lujiarui@guosen.com.cnliruinan@guosen.com.cnS0980520110002S0980523030001 证券分析师：江海航010-88005306 jianghaihang@guosen.com.cn S0980524070003 基础数据 投资评级优于大市(维持) 合理估值 收盘价5.31元 总市值/流通市值7610/7601百万元 52周最高价/最低价7.90/4.47元 近3个月日均成交额269.33百万元 市场走势 资料来源：Wind、国信证券经济研究所整理 相关研究报告 《唐人神（002567.SZ）-2024半年报点评：Q2盈利同比扭亏，养殖成本稳步下降》——2024-09-02 《唐人神（002567.SZ）-2023半年报点评：养殖指标稳步改善，出栏有望继续增长》——2023-09-05 《唐人神（002567.SZ）-2023半年报业绩预告点评：2023Q2归母净利预计亏损2.80亿元-3.30亿元，，养殖成本环比2023Q1进一步下降》——2023-07-17 《唐人神（002567.SZ）-2022年报及2023一季报点评：Q1归母净利承压，看好后续成本改善》——2023-05-06 唐人神（002567.SZ） 2024年三季报点评：前三季度净利同比扭亏，受益猪价景气上行 优于大市 请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容 2024Q3净利同比扭亏，业绩受益猪价回暖。公司2024Q1-Q3营收同比-18.2%至 170.71亿元，归母净利同比扭亏至2.54亿元；2024Q3营收同比-15.64%至62.34亿元，归母净利同比扭亏至2.49亿元。公司生猪业务盈利显著受益于猪价景气上行及养殖成本改善，2024年前三季度合计实现生猪出栏279.14万头，同比增长6.10%，其中，肥猪出栏247.84万头，同比增长3.92%，占比88.79%。同时公司资产负债率稳步下降，2024Q3末达65.1%，环比2024Q2末下降0.82pct。截至2024Q3末，公司拥有货币资金18.63亿元，现金储备充裕。 图1：唐人神营业收入及增速图2：唐人神单季营业收入及增速 资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理 图3：唐人神归母净利润及增速图4：唐人神单季归母净利润及增速 资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理 2024H1利润率同比改善，费用率随扩产略有提升。公司2024Q1-Q3毛利率同比 +6.3pct至9.09%，净利率同比+6.15pct至1.25%，受猪价回暖影响，公司盈利水平大幅改善。费用率方面，2024Q1-Q3公司销售费用率同比-0.1pct至1.87%，管理及研发合计费用率同比+0.51pct至4.24%，财务费用率同比+0.25pct至1.39%，受新投产项目管理费用增加影响，公司管理费用率有所上升。 图5：唐人神毛利率、净利率变化情况图6：唐人神费用率变化情况 资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理 经营性现金流回暖，流动资产周转天数提升。2024Q1-Q3经营性现金流净额同比 +84.3%至4.24亿元,占营业收入比例达2.48%，经营现金流保持正流入。在主要流动资产周转方面，2024Q1-Q3应收周转天数同比+18.8%至5.13天,存货周转天数同比+27.3%至56.06天，周转效率有所放缓。 图7：唐人神经营性现金流情况图8：唐人神主要流动资产周转情况 资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理 投资建议：维持优于大市评级。公司作为全链一体化经营的养殖新秀，饲料和种猪优势明显，养殖指标领先同行，养殖产能稳步释放，底部成长性充足。我们维持盈利预测，预计2024-2026年归母净利为4.02/9.20/6.15亿元，EPS分别为0.28/0.64/0.43元，对应当前股价PE为18/8/12X。 ） ） 财务预测与估值 资产负债表（百万元 2022 2023 2024E 2025E 2026E 利润表（百万元） 2022 2023 2024E 2025E 2026E 现金及现金等价物 1876 2091 2470 3921 4931 营业收入 26539 26949 27361 29553 29980 应收款项 632 528 562 606 573 营业成本 24477 26210 25190 26500 27286 存货净额 3332 2547 2662 2973 2853 营业税金及附加 36 42 44 50 51 其他流动资产 1061 511 816 875 784 销售费用 476 460 464 500 494 流动资产合计 6901 5691 6524 8388 9154 管理费用 769 875 889 952 968 固定资产 9142 9226 9405 9470 9562 研发费用 141 132 136 144 150 无形资产及其他 552 530 509 488 467 财务费用 290 317 323 337 337 投资性房地产 1779 1504 1504 1504 1504 投资收益 18 23 8 2 11 长期股权投资 57 58 60 60 60 资产减值及公允价值变动 184 448 134 3 5 资产总计 18432 17009 18002 19909 20746 其他收入 (488) (1118) (136) (144) (150) 短期借款及交易性金融负债 2922 2522 2757 3034 2971 营业利润 205 (1601) 458 1075 710 应付款项 1942 1325 1331 1602 1484 营业外净收支 (33) (28) (25) (55) (35) 其他流动负债 1533 1568 1537 1642 1601 利润总额 172 (1629) 433 1020 675 流动负债合计 6397 5415 5624 6278 6055 所得税费用 30 33 5 39 20 长期借款及应付债券 3281 4721 5221 5821 6371 少数股东损益 8 (136) (26) (61) (41) 其他长期负债 1323 892 912 922 972 归属于母公司净利润 135 (1526) 402 920 615 长期负债合计 4604 5613 6133 6743 7343 现金流量表（百万元 2022 2023 2024E 2025E 2026E 负债合计 11001 11029 11758 13021 13399 净利润 135 (1526) 402 920 615 少数股东权益 633 486 467 422 389 资产减值准备 (387) 289 47 2 3 股东权益 6798 5495 5777 6467 6959 折旧摊销 697 846 967 1058 1132 负债和股东权益总计 18432 17009 18002 19909 20746 公允价值变动损失 (184) (448) (134) (3) (5) 财务费用 290 317 323 337 337 关键财务与估值指标 2022 2023 2024E 2025E 2026E 营运资本变动 (1083) 979 (400) (25) 138 每股收益 0.10 (1.06) 0.28 0.64 0.43 其它 380 (459) (65) (48) (35) 每股红利 0.19 0.26 0.08 0.16 0.09 经营活动现金流 (442) (319) 817 1904 1846 每股净资产 4.92 3.83 4.03 4.51 4.86 资本开支 0 (1638) (1050) (1100) (1200) ROIC 5% -5% 6% 11% 8% 其它投资现金流 29 (13) 0 0 0 ROE 2% -28% 7% 14% 9% 投资活动现金流 31 (1652) (1052) (1100) (1200) 毛利率 8% 3% 8% 10%