可转债市场周报：怎么看待当前跌破债底转债的投资价值3.0

怎么看待当前跌破债底转债的投资价值3.0证券研究报告 2024年11月03日 可转债市场周报（2024.11.3） 未来策略展望 我们认为，本轮破面转债估值修复总共有三大驱动因素： （1）924以来破面转债下修态度积极。这一点我们在今年10月20日周报 作者 孙彬彬分析师 SAC执业证书编号：S1110516090003 sunbinbin@tfzq.com 李浩时联系人 lihaoshi@tfzq.com 近期报告 《转债本轮下修潮有何特点？》中已经提到，924以来破面转债，尤其是 90元以下转债下修意愿明显较高。 （2）其次，从信用逻辑上来讲，随着转债市场平价结构修复，市场信用风险缓释，流动性折价缓解，部分风险偏好较高的投资者或重新开始关注低评级高折价转债。 （3）最后，从定价逻辑上来讲，924以来权益市场估值积极修复，若转债仍在走信用风险逻辑，从企业破产洗牌权益投资者第一个被出清的角度来看，正股或难有积极定价，所以理论上，或只有破面转债价格回归面值以上之后，正股的上涨才有“正当”逻辑。 怎么看待后续破面/跌破债底转债的投资价值？我们建议从如下几个角度出发： （1）从信用风险上来看，考虑我们2024年8月20日《转债评级拆解、分析和预测——转债信用分析专题（一）》中的转债评级模型高频延拓思 路，结合2024年Q3转债上市公司财报数据，我们判断转债市场的实际信用风险或未完全消弭。 （2）从持有人结构的角度来看，2024年10月深交所持有人结构中私募基金转债持仓大幅下降。这一方面有权益市场表现相对强势，转债性价比下 降的因素在其中，但或也说明有较大风险承受能力的投资者的转债市场参与度或有所下降。 （3）从定价逻辑的角度来看，我们在6月9日《怎么看待当前跌破债底转债的投资价值2.0》一文中提到过，跌破债底转债或存在高收益债定价逻辑，即收益或有上有顶可能。当前破面转债个数已经来到全年高位，我们建议对此谨慎看待。 但相应的，对于部分行业基本面有所好转，或正股存在较好主题逻辑，并且发行人有积极促转股意愿（如已经进行下修）的转债，若风险修复相对彻底，或仍有值得关注空间。 后市怎么看？10月转债持有人结构中社保基金延续积极增持转债的趋势，或说明从右侧来看，大额高评级转债仍有较强需求支撑，我们建议关注目前平价尚不算过高的银行标的。转债估值目前仍处于较低水平，对于部分强赎意愿不强+正股有动能的标的，这部分标的凸性定价或偏低，有较好性价比。 风险提示：历史统计规律失效风险；资金流动性超预期风险；条款博弈风险；业绩披露不及预期风险；宏观超预期风险事件风险。 1《固定收益：新房成交恢复季节性水 平，二手房持续超季节性-国内商品房销售周度跟踪20241102》2024-11-02 2《固定收益：市场风格转向大额高评 级，转债估值转降-可转债市场每周复盘（2024.11.2）》2024-11-02 3《固定收益：财政增量和政府债供给的基准假设-固定收益专题20241101》2024-11-01 关注我们 扫码关注天风证券 研究所官方微信号 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明1 内容目录 1.可转债市场点评3 2.市场一周走势4 3.重要股东转债减持情况6 4.转债发行进展7 5.私募EB项目更新7 图表目录 图1：低价策略924以来收益反弹明显3 图2：破面转债个数跌至下半年以来最低水平3 图3：10月破面转债下修概率为今年下半年最高3 图4：万得全A走势与破面转债个数对比3 图5：2024年Q3预测评级可能下调转债个数不低4 图6：10月私募基金大幅减持转债4 图7：各市场本周涨跌幅4 图8：申万行业指数本周涨跌幅4 图9：股市&债市&转债近期走势对比5 图10：权益市场风格表现5 图11：转债本周涨跌幅5 图12：转债本周成交额5 图13：中证转债指数6 图14：转债估值情况6 表1：大股东转债持有情况6 表2：转债发行进展7 1.可转债市场点评 2024年9月24日以来，低价券行情火热，破面转债个数大幅下行。截至本周最后一个交易日，跌破面值转债共41只，占存量转债个数8%。处于2024年下半年偏低水平。其中10月28日收盘破面转债仅30只，占存量转债6%，为下半年以来最低水平。 图1：低价策略924以来收益反弹明显图2：破面转债个数跌至下半年以来最低水平 资料来源：WIND，天风证券研究所 注：这里低价策略为价格最低A+以上评级30只转债月度滚动 资料来源：Wind，天风证券研究所 我们认为，本轮破面转债估值修复总共有三大驱动因素： 首先，924以来破面转债下修态度积极。这一点我们在今年10月20日周报《转债本轮下修潮有何特点？》中已经提到，924以来破面转债，尤其是90元以下转债下修意愿较高。 其次，从信用逻辑上来讲，随着转债市场平价结构修复，市场信用风险缓释，流动性折价缓解，部分风险偏好较高的投资者或重新开始关注低评级高折价转债。 最后，从定价逻辑上来讲，924以来权益市场估值积极修复，若转债仍在走信用风险逻辑，从企业破产洗牌权益投资者第一个被出清的角度来看，正股或难有积极定价，所以理论上，或只有破面转债价格回归面值以上之后，正股的上涨才有“正当”逻辑。 图3：10月破面转债下修概率为今年下半年最高图4：万得全A走势与破面转债个数对比 资料来源：WIND，东方财富网站，天风证券研究所 注：这里低价策略为价格最低A+以上评级30只转债月度滚动 资料来源：WIND，天风证券研究所 怎么看待后续破面/跌破债底转债的投资价值？我们建议从如下几个角度出发： 从信用风险上来看，考虑我们2024年8月20日《转债评级拆解、分析和预测——转债信用分析专题（一）》中的转债评级模型高频延拓思路，结合2024年Q3转债上市公司财报数据，我们判断转债市场的实际信用风险或未完全消弭。 从持有人结构的角度来看，2024年10月深交所持有人结构中私募基金转债持仓大幅下降。这一方面有权益市场表现相对强势，转债性价比下降的因素在其中，但或也说明有较大风险承受能力的投资者的转债市场参与度或有所下降。 从定价逻辑的角度来看，我们在6月9日《怎么看待当前跌破债底转债的投资价值2.0》一文中提到过，跌破债底转债或存在高收益债定价逻辑，即收益或有上有顶可能。当前破 面转债个数已经来到全年高位，我们建议对此谨慎看待。 图5：2024年Q3预测评级可能下调转债个数不低 资料来源：WIND，天风证券研究所 注：计算方法参见2024年8月20日《转债评级拆解、分析和预测——转债信用分析专题（一）》 图6：10月私募基金大幅减持转债 资料来源：WIND，天风证券研究所 但相应的，对于部分行业基本面有所好转，或正股存在较好主题逻辑，并且发行人有积极促转股意愿（如已经进行下修）的转债，若风险修复相对彻底，或仍有值得关注空间。 后市怎么看？10月转债持有人结构中社保基金延续积极增持转债的趋势，或说明从右侧来看，大额高评级转债仍有较强需求支撑，我们建议关注目前平价尚不算过高的银行标的。转债估值目前仍处于较低水平，对于部分强赎意愿不强+正股有动能的标的，这部分标的凸性定价或偏低，有较好性价比。 2.市场一周走势 截至周五收盘，上证指数收于3272.01点，一周下跌0.84%；中证转债收于397.90点，一周下跌0.54%。从股市行业表现情况看，房地产（+6.20%）、综合（+5.09%）、钢铁（+4.44%）涨幅居前，国防军工（-3.14%）、医药（-2.87%）、通信（-2.86%）跌幅居前。 图7：各市场本周涨跌幅图8：申万行业指数本周涨跌幅 资料来源：WIND，天风证券研究所资料来源：WIND，天风证券研究所 分风格看，本周纯债表现占优，权益风格偏向价值小盘。 图9：股市&债市&转债近期走势对比 资料来源：WIND，天风证券研究所 图10：权益市场风格表现 资料来源：WIND，天风证券研究所 本周无新转债上市。两市合计137只转债上涨，占比25%，涨跌幅居前五的为阳谷转债(+20.00%)、中装转2(+15.83%)、双良转债(+15.38%)、正海转债(+14.18%)、豪能转债(+13.66%)，涨跌幅居后五的为红相转债(-19.27%)、迪贝转债(-15.07%)、精装转债(-14.28%)、城地转债(-13.59%)、卡倍转02(-13.21%)；从相对估值的角度来看，350只转债转股溢价率抬升，占比65%，估值变动居前五的为溢利转债(+48.21%)、高测转债(+31.57%)、宝莱转债(+30.86%)、天23转债(+29.86%)、科沃转债(+29.16%)，估值变动居后五的为东时转债(-183.32%)、帝欧转债(-154.79%)、双良转债(-129.15%)、蒙娜转债(-89.76%)、闻泰转债(-39.88%)。 图11：转债本周涨跌幅图12：转债本周成交额 资料来源：WIND，天风证券研究所资料来源：WIND，天风证券研究所 图13：中证转债指数图14：转债估值情况 资料来源：WIND，天风证券研究所资料来源：WIND，天风证券研究所 3.重要股东转债减持情况 本周发布转债减持公告的公司：伟明环保、科华数据、福蓉科技 表1：大股东转债持有情况 转债简称减持人配售持有比例(%)现持有比例(%)是否减持 大股东转债持有比例较高的发行人 环旭转债 环诚科技有限公司 76.57 28.52 是 新港转债 浙江越盛集团有限公司 74.61 47.52 是 爱玛转债 张剑 68.77 15.5 是 智尚转债 南山集团有限公司 67.5 15.57 是 泰坦转债 绍兴泰坦投资股份有限公司 65.48 56.18 是 三羊转债 邱红阳 62.65 10.85 是 大秦转债 中国铁路太原局集团有限公司 62.19 9.69 是 华翔转债 山西临汾华翔实业有限公司 62.16 5.91 是 神马转债 中国平煤神马控股集团有限公司 60.75 50.12 是 盛虹转债 江苏盛虹科技股份有限公司 57.25 52.45 是 丽岛转债 蔡征国 56.83 33.73 是 卡倍转02 宁波新协实业集团有限公司 56.71 56.71 否 福蓉转债 福建省南平铝业股份有限公司 56.45 21.23 是 崇达转2 姜雪飞 56.41 31.69 是 岱美转债 浙江舟山岱美投资有限公司 56.36 22.33 是 雅创转债 谢力书 56.1 7.27 是 镇洋转债 浙江省交通投资集团有限公司 55.58 55.58 否 晶能转债 晶科能源投资有限公司 55 48.38 是 宇邦转债 苏州聚信源企业管理有限公司 54.33 13.1 是 未来转债 德尔集团有限公司 53.43 1.58 是 杭氧转债 杭州杭氧控股有限公司 53.35 29.04 是 星球转债 张艺 53.33 53.33 否 山玻转债 临沂矿业集团有限责任公司 52.74 52.74 否 本周减持转债 伟24转债 伟明集团等 56.80 46.70 是 科数转债 科华伟业等 36.78 26.66 是 福蓉转债 南平铝业等 25.54 12.43 是 资料来源：WIND，各公司公告，天风证券研究所 4.转债发行进展 一级市场审批节奏较慢，应流股份（15，单位亿元，下同）预案。保隆转债（13.90）、和邦转债（46.00）发行。 表2：转债发行进展 公告日期公司代码公司名称方案进度发行规模(亿元) 2024-10-30603308.SH应流股份预案15.00 董事会议案336.05 股东大会通过2027.6 资料来源：WIND，天风证券研究所 5.私募EB项目更新 本周无私募EB项目进度更新。 分析师声明 本报告署名分析师在此声明：我们具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格或相当的专业胜任能力，本报告所表述的所有观点均准确地反映了我们对标的证券和