中粮糖业2024年三季报点评：周期性因素拖累业绩，估值溢价逐步显现

： 中粮糖业（600737.SH）农产品加工 评级买入（维持） 分析师：姚雪梅 执业证书编号：S0740522080005 Email：yaoxm@zts.com.cn 分析师：王佳博 执业证书编号：S0740523010002 Email：wangjb01@zts.com.cn 分析师：严瑾 执业证书编号：S0740523010001 Email：yanjin@zts.com.cn 基本状况 总股本(百万股)2,138.85 流通股本(百万股)2,138.85 市价(元)9.77 市值(百万元)20,896.55 流通市值(百万元)20,896.55 股价与行业-市场走势对比 相关报告 1、《中粮糖业24年半年报点评：产能投放提高市占，持续分红回报股东》2024-09-01 2、《中粮糖业23年报及24年一季报点评：高业绩兑现高分红，长周期高景气延续》2024-04-30 3、《中粮糖业三季报点评：双引擎延续高景气，业绩持续超预期》2023-11-04 中粮糖业2024年三季报点评： ——周期性因素拖累业绩，估值溢价逐步显现 证券研究报告/公司点评报告2024年10月31日 公司盈利预测及估值 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 26,439 33,114 33,419 36,032 39,914 5% 25% 1% 8% 11% 744 2,073 1,709 2,337 3,476 43% 179% -18% 37% 49% 0.35 0.97 0.80 1.09 1.63 -0.03 0.41 1.51 1.30 1.61 7% 18% 14% 17% 20% 28.1 10.1 12.2 8.9 6.0 2.0 1.8 1.8 1.5 1.3 指标 营业收入（百万元）增长率yoy% 归母净利润（百万元）增长率yoy% 每股收益（元）每股现金流量净资产收益率P/E P/B 备注：股价截止自2024年10月30日收盘价，每股指标按照最新股本数全面摊薄 报告摘要 公司发布2024三季报：公司前三季度营收227.13亿元，同比-4.86%；归母净利润 11.62亿元，同比-19.33%。Q3单季营收77.57亿元，同比-30.41%；归母净利润3 亿元，同比-55.41%。公告显示营收、利润下滑主要系加工及贸易糖规模同比收缩。 本月初公司发布《“提质增效重回报”行动方案》公告，提出“聚焦主责主业，提质增效促发展；强化科技创新，发展新质生产力”等6条具体举措。 公司前三季度毛利率10.22%，同比-0.77pct，Q3单季毛利率9.83%，同比+0.07pct；Q3存货较2023年末-38%,较2023Q3的历史峰值-43.09%；期间费用率3.35%，延续近10年低位。Q3单季资产减值1.13亿元，创历史同期新高。 23/24年度国内外糖市、加工番茄市场皆有不同程度增产，叠加市场需求低迷，价格回落带来业绩调整压力，净利回落幅度符合市场预期。公司积极调整存货规模，并通过库存减值部分释放远期压力，（面对陈糖坚挺但各产区新糖预售价偏低）Q4业绩仍面临较大挑战。 沐甜科技预计24/25榨季新疆糖产量80万吨，创近20年新高，广西糖亦有增产，公司自产糖产量预计显著增加。因糖价暂未摆脱低迷且进口利润不佳，公司贸易糖、加工糖预计延续稳健运行，漳州工厂投产借助低价成本或于Q4贡献利润增量。 番茄带来的味蕾革命将持续拉动中国番茄消费增长，其在汤锅、饮料、简餐等应用场景的扩展让加工番茄未来的发展潜力巨大。公司迎合趋势，积极拓展番茄C端产品，线上平台销售火爆，长期看其量、价仍有望保持增长态势。 盈利预测及估值：公司受周期性影响业绩承压，三季度加大减值分担四季度压力，上半年高基数可缓解下半年行业低迷对全年业绩影响，我们预计2024-2026年营业收入为334.2/360.3/399.1亿元；归母净利润为17.09/23.37/34.76亿元。2018-2022年糖价处于底部期间公司隐含估值在15-20倍，央企、高分红等优质标签理应获得更多估值溢价，维持“买入”评级。 风险提示：国内外糖价下跌限制自产糖利润释放，进口利润恢复不及预期，番茄市场拓展遇瓶颈，研究报告使用的公开资料可能存在信息滞后或更新不及时等风险。 盈利预测表 资产负债表单位:百万元利润表单位:百万元 会计年度 2023A 2024E 2025E 2026E 会计年度 2023A 2024E 2025E 2026E 货币资金 1,006 10,026 10,810 11,974 营业收入 33,114 33,419 36,032 39,914 应收票据 0 0 0 0 营业成本 28,442 29,442 31,101 33,319 应收账款 1,140 888 688 650 税金及附加 216 184 198 220 预付账款 374 442 467 500 销售费用 369 373 418 467 存货 9,679 9,271 9,629 10,359 管理费用 823 830 915 1,014 合同资产 0 0 0 0 研发费用 46 46 47 52 其他流动资产 3,499 2,146 2,396 2,760 财务费用 50 62 79 90 流动资产合计 15,699 22,772 23,989 26,243 信用减值损失 16 10 10 10 其他长期投资 46 47 49 52 资产减值损失 -589 -423 -434 -478 长期股权投资 2 2 2 2 公允价值变动收益 -53 -20 -24 -32 固定资产 3,787 3,847 3,960 4,119 投资收益 14 56 59 43 在建工程 438 538 538 438 其他收益 36 36 36 36 无形资产 788 735 697 655 营业利润 2,595 2,144 2,922 4,333 其他非流动资产 720 716 715 715 营业外收入 19 19 19 19 非流动资产合计 5,780 5,885 5,959 5,980 营业外支出 46 46 46 46 资产合计 21,479 28,657 29,948 32,222 利润总额 2,568 2,117 2,895 4,306 短期借款 3,668 10,756 9,856 8,692 所得税 444 367 501 746 应付票据 31 589 622 666 净利润 2,124 1,750 2,394 3,560 应付账款 1,100 1,472 1,555 1,666 少数股东损益 50 41 57 84 预收款项 0 0 0 0 归属母公司净利润 2,073 1,709 2,337 3,476 合同负债 1,594 602 649 718 NOPLAT 2,165 1,801 2,459 3,635 其他应付款 1,999 1,999 1,999 1,999 EPS（摊薄） 0.97 0.80 1.09 1.63 一年内到期的非流动负债 36 36 36 36 其他流动负债 909 895 957 1,037 主要财务比率 流动负债合计 9,336 16,348 15,673 14,815 会计年度 2023A 2024E 2025E 2026E 长期借款 0 0 0 0 成长能力 应付债券 0 0 0 0 营业收入增长率 25.2% 0.9% 7.8% 10.8% 其他非流动负债 307 307 307 307 EBIT增长率 145.8% -16.8% 36.5% 47.8% 非流动负债合计 307 307 307 307 归母公司净利润增长率 178.8% -17.6% 36.7% 48.7% 负债合计 9,644 16,655 15,980 15,122 获利能力 归属母公司所有者权益 11,603 11,728 13,637 16,685 毛利率 14.1% 11.9% 13.7% 16.5% 少数股东权益 232 274 331 415 净利率 6.4% 5.2% 6.6% 8.9% 所有者权益合计 11,835 12,002 13,968 17,100 ROE 17.5% 14.2% 16.7% 20.3% 负债和股东权益 21,479 28,657 29,948 32,222 ROIC 17.7% 10.1% 13.1% 17.9% 偿债能力 现金流量表 单位:百万元 资产负债率 44.9% 58.1% 53.4% 46.9% 会计年度 2023A 2024E 2025E 2026E 债务权益比 33.9% 92.5% 73.0% 52.8% 经营活动现金流 887 3,234 2,773 3,443 流动比率 1.7 1.4 1.5 1.8 现金收益 2,557 2,246 2,907 4,090 速动比率 0.6 0.8 0.9 1.1 存货影响 -2,197 409 -358 -730 营运能力 经营性应收影响 1,147 608 609 482 总资产周转率 1.5 1.2 1.2 1.2 经营性应付影响 -284 930 116 155 应收账款周转天数 11 11 8 6 其他影响 -336 -959 -501 -554 应付账款周转天数 15 16 18 17 投资活动现金流 330 -813 -582 -597 存货周转天数 109 116 109 108 资本支出 -701 -542 -508 -457 每股指标（元） 股权投资 0 0 0 0 每股收益 0.97 0.80 1.09 1.63 其他长期资产变化 1,031 -271 -74 -140 每股经营现金流 0.41 1.51 1.30 1.61 融资活动现金流 -1,445 6,599 -1,407 -1,681 每股净资产 5.42 5.48 6.38 7.80 借款增加 -212 7,088 -900 -1,164 估值比率 股利及利息支付 -1,231 -1,026 -1,110 -1,697 P/E 10 12 9 6 股东融资 0 0 0 0 P/B 2 2 2 1 其他影响 -2 537 603 1,180 EV/EBITDA 180 207 159 112 来源：WIND，中泰证券研究所 投资评级说明 评级 说明 股票评级 买入 预期未来6~12个月内相对同期基准指数涨幅在15%以上 增持 预期未来6~12个月内相对同期基准指数涨幅在5%~15%之间 持有 预期未来6~12个月内相对同期基准指数涨幅在-10%~+5%之间 减持 预期未来6~12个月内相对同期基准指数跌幅在10%以上 行业评级 增持 预期未来6~12个月内对同期基准指数涨幅在10%以上 中性 预期未来6~12个月内对同期基准指数涨幅在-10%~+10%之间 减持 预期未来6~12个月内对同期基准指数跌幅在10%以上 备注：评级标准为报告发布日后的6~12个月内公司股价（或行业指数）相对同期基准指数的相对市场表现。其中A股市场以沪深300指数为基准；新三板市场以三板成指（针对协议转让标的）或三板做市指数（针对做市转让标的）为基准；香港市场以摩根士丹利中国指数为基准，美股市场以标普500指数或纳斯达克综合指数为基准（另有说明的除外）。 重要声明 中泰证券股份有限公司（以下简称“本公司”）具有中国证券监督管理委员会许可的证券投资咨询业务资格。本报告仅供本公司的客户使用。本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户。 本报告基于本公司及其研究人员认为可信的公开资料或实地调研资料，反映了作者的研究观点，力求独立、客观和公正，结论不受任何第三方的授意或影响。本公司力求但不保证这些信息的准确性和完整性，且本报告中的资料、意见、预测均反映报告初次公开发布时的判断，可能会随时调整。本公司对本报告所含信息可在不发出通知的情形下做出修改