Q3需求承压，但现金流有所改善

2024年10月31日九阳股份(002242.SZ) Q3需求承压，但现金流有所改善 公司快报 证券研究报告小家电Ⅲ投资评级买入-A维持评级 12个月目标价12.90元股价(2024-10-30)10.74元 事件：九阳股份公布2024年三季报。公司前三季度实现收入 61.8亿元，YoY-8.8%；实现归母净利润1.0亿元，YoY-73.0%。经折算，公司Q3单季度实现收入18.0亿元，YoY-27.1%；实现归母净利润-0.8亿元，YoY-166.5%。我们认为，Q3国内小家电需求较低迷，九阳单季经营表现承压，期待后续经营改善。 Q3单季收入同比有所下降：分区域来看：1）国内厨房小家电消费景气低迷，我们推断Q3九阳内销收入同比下降。据久谦数据显示，Q3九阳线上（天猫+京东+抖音）销售额YoY-16.6%。2）受外销代工需求波动影响，我们推断公司Q3外销收入同比有所下降。展望后续，各地以旧换新政策持续发力，部分省市补贴政策增加电饭煲、蒸烤箱、微波炉等小家电品类，有望提振小家电消费景气，九阳持续拓展新品和新渠道，收入规模有望回升。 Q3单季盈利能力同比下降：九阳Q3归母净利率-4.3%，同比-9.0pct。公司单季净利率转负，主要因为：1）公司加大营销推广和研发投入力度，Q3期间费用率同比+10.7pct，其中销售费用率、研发、管理费用率同比分别+8.1pct、+1.5pct、+1.2pct。2）收入规模下降导致规模效应减弱，且受到原材料价格上涨和汇率波动影响，Q3毛利率同比-0.6pct。 Q3经营性现金流同比显著改善：九阳Q3经营性现金流净额1.9亿元，YoY+109.5%。公司经营性现金流状况明显改善，主要因为备货支出减少，Q3购买商品、接受劳务支付的现金YoY-19.8%。本期末，公司货币资金余额25.8亿元，YoY+38.4%，现金储备较为充裕。 投资建议：九阳积极拓展产品品类，优化产品结构，持续推进直营化渠道改造，有望助力公司长期高质量发展。随着后续小家电消费逐步复苏，公司经营有望展现较大弹性。预计公司2024年 ~2026年的EPS分别为0.18/0.65/0.79元，维持买入-A的投资评级，给予公司2025年20倍动态市盈率，相当于12个月目标价 12.90元。 风险提示：行业竞争加剧，原材料价格大幅上升，人民币大幅升值。 交易数据总市值(百万元) 8,237.76 流通市值(百万元) 8,223.68 总股本(百万股) 767.02 流通股本(百万股) 765.71 12个月价格区间8.78/13.94元 九阳股份 沪深300 17% 7% -3% -13% -23% -33% 2023-102024-022024-062024-10 股价表现 资料来源：Wind资讯 升幅% 1M 3M 12M 相对收益 -3.2 -10.3 -27.7 绝对收益 -6.4 5.1 -19.1 李奕臻 分析师 SAC执业证书编号：S1450520020001 liyz4@essence.com.cn 余昆分析师 SAC执业证书编号：S1450521070002 相关报告Q2内销经营平稳，信托减值 2024-08-30 影响业绩内销经营复苏，Q1收入增速 2024-04-18 转正Q4业绩增速小幅转正 2024-03-29 yukun@essence.com.cn (亿元) 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 主营收入 101.8 96.1 92.6 102.4 114.0 净利润 5.3 3.9 1.4 4.9 6.1 每股收益(元) 0.69 0.51 0.18 0.65 0.79 每股净资产(元) 4.32 4.53 4.67 5.00 5.39 盈利和估值 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 市盈率(倍) 15.6 21.2 60.9 16.6 13.6 市净率(倍) 2.5 2.4 2.3 2.1 2.0 净利润率 5.2% 4.0% 1.5% 4.8% 5.3% 净资产收益率 16.0% 11.2% 3.8% 12.9% 14.7% 股息收益率 7.4% 1.4% 0.8% 3.0% 3.7% ROIC 61.7% 51.9% 36.2% 43.6% 323.0% 数据来源：Wind资讯，国投证券研究中心预测 %2021Q4 2022Q1 2022Q2 2022Q3 2022Q4 2023Q1 2023Q2 2023Q3 2023Q4 2024Q1 2024Q2 2024Q3 营业收入YoY-15.3 3.8 -4.8 -3.2 -7.3 -18.7 1.8 11.2 -12.9 9.2 -4.3 -27.1 归母净利YoY-72.2 -7.7 -33.6 -25.3 -69.8 -27.0 -30.2 -26.4 0.9 7.1 -63.9 -166.5 扣非归母净利YoY-35.8 -2.7 -24.3 -19.3 76.7 -25.6 -23.0 -29.5 -83.9 7.2 -21.3 -172.4 销售毛利率23.5 26.6 30.9 28.7 29.8 27.9 26.5 22.4 27.0 26.9 29.1 21.9 销售费用率15.5 11.0 19.3 13.7 17.6 12.5 15.8 11.1 18.8 13.2 19.2 19.1 毛利率-销售费用8.0 15.6 11.6 15.0 12.2 15.4 10.6 11.4 8.2 13.7 9.9 2.7 销售净利率1.9 7.0 7.4 7.2 0.8 6.5 5.2 4.7 0.9 6.3 1.8 -4.5 ROE2.0 3.8 4.4 4.3 0.7 3.6 3.7 3.4 0.7 3.7 1.3 -2.2 扣非后ROE1.2 3.6 3.5 4.3 2.5 3.5 3.2 3.3 0.4 3.5 2.4 -2.3 ROA0.8 1.9 2.3 2.2 0.3 1.7 1.8 1.7 0.3 1.7 0.6 -1.1 销售商品提供劳务96.6 136.8 118.3 111.3 127.7 140.2 103.1 103.9 113.6 137.2 90.6 107.4 经营活动现金净流12.1 21.3 -1.3 20.1 -9.2 16.2 1.2 3.7 11.9 15.2 -3.7 10.6 经营活动现金净流1,564.9 289.1 -22.1 248.1 -397.5 251.1 28.5 81.1 0.0 245.5 -106.7 0.0 经营现金流净额占35.3 106.4 4.0 115.4 53.4 85.2 -10.0 73.5 53.6 76.7 28.8 81.6 投资现金流净额占64.3 -16.2 -24.4 28.8 -0.3 17.6 25.4 36.7 10.7 25.5 24.8 25.6 筹资现金流净额占0.4 9.8 120.4 -44.2 46.9 -2.8 84.6 -10.2 35.7 -2.1 46.5 -7.2 表1：财务指标分析 率 收到的现金/收入量/收入 量/经营净收益比 比 比 资料来源：Wind，国投证券研究中心 图1.收入与归母净利润同比 40% 营业收入增长率净利润增长率（右轴） 40% 30% 20% 20% 10% 0% -10% -20% 0% -20% 2020Q1 2020Q2 2020Q3 2020Q4 2021Q1 2021Q2 2021Q3 2021Q4 2022Q1 2022Q2 2022Q3 2022Q4 2023Q1 2023Q2 2023Q3 2023Q4 2024Q1 2024Q2 2024Q3 -40% -60% -30%-80% 资料来源：wind，国投证券研究中心 财务报表预测和估值数据汇总 利润表 财务指标 （亿元） 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 营业收入 101.8 96.1 92.6 102.4 114.0 成长性 减:营业成本 72.2 71.3 67.9 74.4 82.2 营业收入增长率 -3.5% -5.5% -3.7% 10.6% 11.3% 营业税费 0.6 0.4 0.5 0.5 0.6 营业利润增长率 -23.6% -26.6% -65.3% 266.0% 22.5% 销售费用 15.9 14.3 15.6 15.4 16.7 净利润增长率 -29.0% -26.5% -65.2% 266.0% 22.5% 管理费用 3.8 3.8 3.5 3.8 4.2 EBITDA增长率 -23.2% -25.9% -58.8% 212.5% 28.2% 研发费用 3.9 3.9 3.4 3.7 4.1 EBIT增长率 -26.0% -29.8% -69.7% 342.3% 31.5% 财务费用 -0.6 -0.6 -0.4 -0.8 -0.5 NOPLAT增长率 -29.7% -28.5% -71.4% 342.3% 31.5% 资产减值损失 -0.2 -0.1 - - - 投资资本增长率 -15.0% -59.0% 266.8% -82.2% 498.9% 加:公允价值变动收益-0.9 -0.4 -0.6 - - 净资产增长率 -21.6% 4.8% 3.3% 6.9% 7.9% 投资和汇兑收益0.3 1.2 - - - 营业利润 5.9 4.3 1.5 5.5 6.8 利润率 加:营业外净收支 -0.1 - - - - 毛利率 29.1% 25.9% 26.7% 27.4% 27.9% 利润总额 5.8 4.3 1.5 5.5 6.8 营业利润率 5.8% 4.5% 1.6% 5.4% 5.9% 减:所得税 0.6 0.4 0.2 0.6 0.7 净利润率 5.2% 4.0% 1.5% 4.8% 5.3% 净利润 5.3 3.9 1.4 4.9 6.1 EBITDA/营业收入 5.7% 4.5% 1.9% 5.4% 6.2% EBIT/营业收入 4.9% 3.7% 1.2% 4.6% 5.5% 资产负债表 运营效率 （亿元） 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 固定资产周转天数 21 29 36 33 30 货币资金 15.7 24.3 18.2 28.7 23.1 流动营业资本周转天数 -7 -21 -21 -23 -20 交易性金融资产 - 0.1 - - - 流动资产周转天数 203 198 203 194 194 应收帐款 7.1 10.9 6.4 12.7 8.6 应收帐款周转天数 24 34 34 34 34 应收票据 14.0 11.5 13.8 11.9 17.3 存货周转天数 31 23 23 22 23 预付帐款 0.2 0.4 0.3 0.5 0.5 总资产周转天数 276 275 281 266 259 存货 6.8 5.6 6.5 6.3 8.3 投资资本周转天数 25 17 24 20 19 其他流动资产 5.6 3.6 3.0 2.0 3.0 可供出售金融资产 - - - - - 投资回报率 持有至到期投资 - - - - - ROE 16.0% 11.2% 3.8% 12.9% 14.7% 长期股权投资 2.2 1.4 0.4 0.9 0.1 ROA 7.4% 5.1% 2.0% 6.0% 7.5% 投资性房地产 1.0 0.9 0.9 0.9 0.9 ROIC 61.7% 51.9% 36.2% 43.6% 323.0% 固定资产 6.4 9.1 9.3 9.5 9.5 费用率 在建工程 0.2 0.1 0.5 0.6 0.7 销售费用率 15.6% 14.8% 16.8% 15.0% 14.6% 无形资产 1.2 1.