2024年三季报点评：业绩符合预期，深化全国布局

公司研究 证券研究报告 医药流通2024年11月01日 大参林（603233）2024年三季报点评 业绩符合预期，深化全国布局 推荐维持） 目标价：18.7元 当前价：15.94元 华创证券研究所 证券分析师：郑辰 邮箱：zhengchen@hcyjs.com执业编号：S0360520110002 证券分析师：高初蕾 邮箱：gaochulei@hcyjs.com执业编号：S0360524070002 公司基本数据 总股本(万股)128,432.55 已上市流通股(万股)127,570.12 总市值(亿元)589.38 流通市值(亿元)585.42 资产负债率(%)36.07 每股净资产(元)15.99 12个月内最高/最低价65.10/36.41 市场表现对比图(近12个月) 2023-11-01~2024-11-01 19% -4% -27%23/11 -50% 24/01 24/0324/0624/0824/10 大参林 沪深300 相关研究报告 《华润三九（000999）2023年三季报点评：CHC业务增长良好，昆药整合稳步推进》 2023-10-30 《华润三九（000999）2023年中报点评：业绩稳健增长，昆药整合稳步推进》 2023-09-03 事项： 公司公告24年前三季度收入、归母净利、扣非净利197.3、8.6、8.5亿元，同比变化+11.3%、-26.9%、-26.8%，其中3Q24收入、归母净利、扣非净利同比 +11.4%、-22.0%、-27.1%。 评论： 收入端稳中有进。分业务来看，2024年前三季度，公司零售板块收入163.5亿元，同比+9.7%，毛利率为37.3%（-1.8pct）；加盟及分销板块收入29.5亿元同比+25.9%，毛利率为10.9%（-0.6pct）。分产品来看，2024年前三季度，公 司中西成药收入147.1亿元，同比+15.5%，毛利率为30.4%（-1.6pct）；中参药材收入22.7亿元，同比+9.0%，毛利率为42.2%（-1.1pct）；非药品收入23.2亿元，同比-4.3%，毛利率为42.3%（-3.4pct）。 门店扩张节奏动态调整，聚焦发展质量。截止2024Q3，公司直营门店10718家（yoy+15.2%），加盟门店5735家（+57.4%），全口径门店16453家（+26.6%）期间闭店452家门店（1H24218家）。公司贯彻落实深耕华南布局全国的战略 通过自建、并购和直营式加盟三驾马车，持续推进强势区域的加密以及弱势区域的突破，并不断拓展空白区域。公司将通过持续新开门店、并购和新拓展加盟等方式，继续下沉已布局区域的二、三级市场，同步开拓重要区域的新市场；不断扩大零售渠道品牌规模以提升竞争力，以继续保持规模优势。 毛利率短期承压，费用率稳定。1）3Q24毛利率同比下降2.0pct至34.2%；3Q24净利率3.3%（同比-1.4pct）；2）3Q24销售费率同比上升1.7pct至24.8%管理费率同比下降1.3pct至4.1%，财务费率同比下降0.2pct至0.7%。 投资建议：公司深耕华南布局全国，着力高质量发展，我们预计公司24-26年归母净利润为10.3/11.8/13.6亿元，同比增速为-12%/+15%/+15%。参考行业可比公司估值，给予公司25年18x目标PE，对应目标价18.7元，维持“推荐评级。 风险提示：业务拓展不及预期，政策波动的风险。 主要财务指标 2023A 2024E 2025E 2026E 营业总收入(百万) 24,531 27,601 31,018 34,777 同比增速(%) 15.5% 12.5% 12.4% 12.1% 归母净利润(百万) 1,167 1,027 1,181 1,358 同比增速(%) 12.6% -12.0% 15.0% 15.0% 每股盈利(元) 1.02 0.90 1.04 1.19 《华润三九（000999）2022年报点评：业绩超预 市盈率(倍) 16 18 15 13 期，CHC龙头持续发力》 市净率(倍) 2.7 2.5 2.2 2.0 2023-04-05 资料来源：公司公告，华创证券预测注：股价为2024年11月1日收盘价 附录：财务预测表资产负债表 利润表 单位：百万元 2023A 2024E 2025E 2026E 单位：百万元 2023A 2024E 2025E 2026E 货币资金 4,416 4,791 5,278 6,202 营业总收入 24,531 27,601 31,018 34,777 应收票据 4 1 1 2 营业成本 15,724 17,444 19,547 21,819 应收账款 1,216 1,181 1,429 1,620 税金及附加 95 109 121 135 预付账款 239 379 479 591 销售费用 5,623 5,802 6,635 7,592 存货 4,181 5,267 5,916 6,345 管理费用 1,185 2,607 2,837 3,076 合同资产 0 0 0 0 研发费用 81 91 102 115 其他流动资产 742 917 927 1,049 财务费用 190 117 135 164 流动资产合计 10,798 12,535 14,031 15,809 信用减值损失 -30 -30 -30 -30 其他长期投资 0 0 0 0 资产减值损失 -77 -77 -77 -77 长期股权投资 0 0 0 0 公允价值变动收益 4 4 4 4 固定资产 2,378 2,596 2,848 3,112 投资收益 7 7 7 7 在建工程 875 1,233 1,592 1,951 其他收益 90 100 104 115 无形资产 1,859 2,013 2,199 2,415 营业利润 1,632 1,437 1,652 1,899 其他非流动资产 8,214 8,331 8,441 8,535 营业外收入 26 26 26 26 非流动资产合计 13,325 14,173 15,080 16,013 营业外支出 30 30 30 30 资产合计24,123 26,707 29,111 31,822 利润总额 1,628 1,433 1,648 1,895 短期借款733 723 713 703 所得税 397 350 402 462 应付票据 4,124 4,627 5,084 5,681 净利润 1,231 1,083 1,246 1,432 应付账款 2,746 3,342 3,782 4,197 少数股东损益 64 56 65 75 预收款项 7 8 9 10 归属母公司净利润 1,167 1,027 1,181 1,358 合同负债 356 400 450 504 NOPLAT 1,374 1,172 1,348 1,557 其他应付款 1,600 1,600 1,600 1,600 EPS(摊薄)（元） 1.02 0.90 1.04 1.19 一年内到期的非流动负债1,056 1,056 1,056 1,056 其他流动负债 832 1,426 1,569 1,721 主要财务比率 流动负债合计 11,454 13,181 14,262 15,472 2023A 2024E 2025E 2026E 长期借款 308 467 641 827 成长能力 应付债券 1,330 1,330 1,330 1,330 营业收入增长率 15.5% 12.5% 12.4% 12.1% 其他非流动负债 3,099 3,099 3,099 3,099 EBIT增长率 12.0% -14.7% 15.0% 15.5% 非流动负债合计 4,737 4,896 5,070 5,256 归母净利润增长率 12.6% -12.0% 15.0% 15.0% 负债合计 16,190 18,078 19,332 20,728 获利能力 归属母公司所有者权益 6,824 7,279 8,151 9,152 毛利率 35.9% 36.8% 37.0% 37.3% 少数股东权益 1,109 1,351 1,628 1,942 净利率 5.0% 3.9% 4.0% 4.1% 所有者权益合计 7,933 8,630 9,778 11,094 ROE 17.1% 14.1% 14.5% 14.8% 负债和股东权益 24,123 26,707 29,111 31,822 ROIC 26.6% 20.2% 19.8% 19.6% 偿债能力 现金流量表 资产负债率 67.1% 67.7% 66.4% 65.1% 单位：百万元2023A 2024E 2025E 2026E 债务权益比 82.3% 77.3% 69.9% 63.2% 经营活动现金流3,174 2,135 2,083 2,649 流动比率 0.9 1.0 1.0 1.0 现金收益1,908 1,770 2,012 2,295 速动比率 0.6 0.6 0.6 0.6 存货影响 -309 -1,085 -650 -429 营运能力 经营性应收影响 257 -25 -271 -226 总资产周转率 1.0 1.0 1.1 1.1 经营性应付影响 1,744 1,099 899 1,013 应收账款周转天数 16 16 15 16 其他影响 -426 376 93 -3 应付账款周转天数 63 63 66 66 投资活动现金流 -2,303 -1,212 -1,302 -1,364 存货周转天数 92 97 103 101 资本支出 -2,504 -1,300 -1,428 -1,538每股指标(元) 股权投资0 0 0 0 每股收益 1.02 0.90 1.04 1.19 其他长期资产变化201 88 126 174 每股经营现金流 2.79 1.87 1.83 2.33 融资活动现金流-1,649 -548 -294 -362 每股净资产 5.99 6.39 7.16 8.04 借款增加 285 150 164 176估值比率 股利及利息支付 -686 -402 -459 -530 P/E 16 18 15 13 股东融资 349 349 349 349 P/B 3 3 2 2 其他影响 -1,599 -646 -347 -357 EV/EBITDA 10 11 9 8 资料来源：公司公告，华创证券预测 医药组团队介绍 组长、首席分析师：郑辰 复旦大学金融学硕士。曾任职于中海基金、长江证券。2020年加入华创证券研究所。2020年新财富最佳分析师第四名联席首席分析师：刘浩 南京大学化学学士、中科院有机化学博士，曾任职于海通证券、长江证券。2020年加入华创证券研究所。2020年新财 富最佳分析师第四名团队成员。 医疗器械组组长、高级分析师：李婵娟 上海交通大学会计学硕士。曾任职于长江证券。2020年加入华创证券研究所。2020年新财富最佳分析师第四名团队成员。 中药和流通组组长、高级分析师：高初蕾 中国科学院理学博士，曾就职于华泰证券，2023年所在团队获得机构投资者AllChina评比第二名，2024年加入华创证券。 分析师：�宏雨 西安交通大学管理学学士，复旦大学金融硕士。2023年加入华创证券研究所。分析师：万梦蝶 华中科技大学工学学士，中南财经政法大学金融硕士，医药金融复合背景。2021年加入华创证券研究所。 分析师：朱珂琛 中南财经政法大学金融硕士。2022年加入华创证券研究所。助理研究员：张良龙 中国科学技术大学生物科学学士，复旦大学生物化学与分子生物学硕士。2023年加入华创证券研究所。 助理研究员：陈俊威 西澳大学生物化学与分子生物学学士，悉尼大学会计学和商业分析硕士。2023年加入华创证券研究所。助理研究员：段江瑶 帝国理工学院生物科学学士，伦敦大学学院细胞生物学硕士。2024年加入华创